财务管理课后练习参考答案

第一章

思考题：

1. 答：公司财务管理包括了投资决策、融资决策与利润分配决策三方面主要内容。投资决策开始于对企业各种投资机会的确认，是为了在未来能为企业产生经济效益、创造价值。投资决策包括有形资产投资决策、无形资产投资决策以及营运资本决策；融资决策就是为了实现投资决策而做出的如何确定和筹集的资金的决策。企业外部融资方式包括股权融资和债权融资两种；利润分配决策也称为股利决策，广义的股利是指公司给予其股东的任何现金回报。

2. 答：传统的公司财务管理目标主要有利润最大化、每股收益最大化以及股东权益最大化三种。以利润最大化作为公司财务管理目标具有比较直观、容易量化，能促进经理人提高企业经济效益等优点。但缺点在于没有考虑时间价值、风险因素，没有反应投入与产出的比率关系，也往往会使企业财务决策带有短期行为的倾向；以每股收益最大化作为公司财务目标具有能反映投资者的投资能力，克服了利润最大化目标中利润绝对额弊端的优点，但同时也仍然存在着没有考虑货币时间价值、没有考虑投资风险，以及不能避免企业短期行为的缺陷；以股东价值最大化作为公司财务目标具有考虑时间价值、风险因素，克服公司短期行为，容易量化便于考核等优点，但同时也存在着只强调股东利益，而对企业其他利益相关者的利益重视不够，以及公司股票价格并非都能为公司所控制等缺陷。基于中国国情，比较适合我国企业的公司财务目标是权衡利益相关者利益条件下的股东财务最大化。

3. 答：公司财务管理包含了有关竞争环境的原则、有关价值创造的原则和有关财务交易的原则这三类原则。双方交易原则是指每一项交易都至少存在两方，在一方根据自己的经济利益决策时，另一方也会按照自己的经济利益决策行动，并且对方和你一样聪明、勤奋和富有创造力，因此你在决策时要正确预见对方的反应。它属于有关竞争环境的这一类原则。

4. 答：金融市场按金融工具的期限可以分为货币市场和资本市场。其中货币市场是指期限不超过一年的短期资金交易市场。在货币市场上交易的证券品种主要有短期贷款、短期同业拆借、承兑与贴现、短期证券的发行与流通、国债回购等等；资本市场是指期限超过一年的中长期资金交易市场。资本市场按其功能不同分为一级市场和二级市场。一级市场是指证券的发行市场，二级市场是指证券的流通市场。

5. 答：金融市场上利率的决定因素有纯粹利率、通货膨胀利率和风险附加率。

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6. 答：公司财务管理的基本方法包括财务预测、财务决策、财务计划、财务控制、财务检查和财务分析等六种方法。

案例题：

答：(1) 佛山照明高派现股利政策实施的前提条件分析。佛山照明上市15年来，投资重心没有偏离主业，主营业务收入和净利润始终保持稳健增长的势头，自由现金流量较为充足。佛山照明奉行将富余现金大量分配给股东的政策，有利于为公司大多数长期股东创造稳定和较高的长期投资价值。反之，如果佛山照明选择多元化投资战略，寻找徒有虚名的题材进行跨业重组和购并，或者盲目投资于净现值小于0的项目，那么反而会损害广大股东的利益。

(2)佛山照明追求为目标股东群创造最大化价值。在我国股票市场投机盛行的环境下，佛山照明没有迎合短期投机股东和分析师对投资题材的追捧和股利分配方式的偏好，不在意股票市场对公司股票短期价格的表现冷淡或者对未来不切实际的乐观预期，坚持以企业可持续发展和长期真实资本价值最大化的原则配置资本和制定各种战略，同时注意构建与控股股东业务发展战略和价值取向一致的目标股东群，始终致力于目标股东价值最大化。佛山照明董事长曾谈到：“B股股东赞成现金分红，国家股也赞成，大部分股民也赞成现金分红。”由此可见，佛山照明实施的长期高现金红利政策，为占公司股份大多数的以公司内在价值定价的长期股东创造了稳定和较高的长期投资价值。

本案例分析节选自：张新民、孔宁宁，财务管理案例点评，对外经济贸易大学出版社，2008.11

第二章

思考题（略） 计算分析题

1．解：本题中2006、2007、2008、2009年每年年初存入5000元，求在2005年年末的终值，显然是即付年金求终值的问题，所以， 2009年12月31日的余额＝5000×（F/A,10%,4）×（1＋10%）＝25525.5（元） 。

或者2009年12月31日的余额＝5000×[（F/A,10%,5）-1]＝25525.5（元） 2．解：第一种付款方案支付款项的现值是20万元；

第二种付款方案是一个递延年金求现值的问题，第一次收付发生在第四年年初即第三年年末，所以递延期是2年，等额支付的次数是7次，所以：

P＝4×（P/A，10%，7）×（P/F，10%，2）＝16.09（万元）

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或者P＝4×[（P/A，10%，9）－（P/A，10%，2）]＝16.09（万元） 或者P＝4×（F/A，10%，7）×（P/F，10%，9）＝16.09（万元）

第三种付款方案：此方案中前8年是普通年金的问题，最后的两年属于一次性收付款项，所以： P＝3×（P/A，10%，8）＋4×（P/F，10%，9）+5×（P/F，10%，10） ＝19.63（万元）

因为三种付款方案中，第二种付款方案的现值最小，所以应当选择第二种付款方案。 3. 解：

（1）甲项目收益率的期望值＝0.3×20%＋0.5×10%＋0.2×5%＝12% 乙项目收益率的期望值＝0.3×30%＋0.5×10%＋0.2×（－5%）＝13%

（2）甲项目收益率的标准差＝[（20%－12%）2×0.3＋（10%－12%）2×0.5＋（5%－12%）2×0.2]1/2＝5.57%

乙项目收益率的标准差＝[（30%－13%）2×0.3＋（10%－13%）2×0.5＋（－5%－13%）2×0.2]1/2＝12.49% （3）因为甲乙两个项目的期望值不同，所以应当比较二者的标准离差率进而比较风险的大小 甲项目的标准离差率＝5.57%/12%×100%＝46.42% 乙项目的标准离差率＝12.49%/13%×100%＝96.08%

因为乙项目的标准离差率大于甲项目的标准离差率，所以乙项目的风险大于甲项目。 （4）风险收益率＝风险价值系数×标准离差率＝10%×46.42%＝4.64% 甲项目投资的总的收益率＝无风险收益率＋风险收益率＝6%＋4.64%＝10.64%

4. 解：（1）开发纯净水的预计年利润期望值＝0.6×150＋0.2×60＋0.2×（-10）＝100 （万元）

开发冰爽茶饮料的预计年利润期望值＝0.5×180＋0.2×85＋0.3×（-25）＝99.5 （万元） （2）开发纯净水预计年利润的标准差＝[（150-100）2×0.6＋（60-100）2×0.2＋（-10-100）2×0.2]1/2

＝65

222开发冰爽茶饮料预计年利润的标准差＝[（180-99.5）×0.5＋（85-99.5）×0.2＋（-25-99.5）×0.3]1/2

＝89

（3）因为两个项目的期望值不同，所以应当比较二者的标准离差率进而比较风险的大小 开发纯净水的标准离差率＝65/100×100%＝65% 开发冰爽茶饮料的标准离差率＝89/99,5×100%＝89%

因为开发冰爽茶饮料项目的标准离差率大于开发纯净水项目的标准离差率，所以开发冰爽茶饮料项目的风险大于开发纯净水项目。

经过比较： 生产纯净水的期望值大于开发冰爽茶饮料， 而标准离差和标准离差率均小于生产开发冰爽茶饮料， 所以还是选择生产纯净水较好。

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5.解：根据债券资本成本的计算原理，得到： B0(1-f)=∑[It（1-T）÷(1+Rb)t]+B0÷(1+Rb)n B0(1-f)=I×(P/A，Rb，n)+B0×(P/F,Rb,n)

100×（1-0.5%）=(100×12%)×(1-33%)×(P/A, Rb，5)+100×(P/F,Rb,5) 8.04×(P/A, Rb，5)+100×(P/F,Rb,5)=99.5 经过试算得知：

Rb=8%时，8.04×(P/A, Rb，5)+100×(P/F,Rb,5)=100.16 Rb=9%时，8.04×(P/A, Rb，5)+100×(P/F,Rb,5)=96.26 利用内插值法计算：

（Rb-8%）÷（9%-8%）=（99.5-100.16）÷(96.26-100.16) 解方程得：Rb=8.16%

即：如果按面值发行，债券的资本成本为8.16%

6．解：根据所给资料，按照股利固定增长模式，计算如下： Rc=D1÷[P0×(1-f)]+g

=（400×8%）÷[400×（1-5%）]+5% =32÷380+5% =8.42%+5% =13.42%

7．解：根据所给资料计算该公司的综合资金成本： WACC=∑WjRj

=20%×5.8%+25%×6.2%+15%×10.5%+40%×14% =9.885% 案例题

1.凯丰集团应如何交税分析：

本案例涉及到一个概念叫货币时间价值。根据这种思路，我们再来看看该集团设立的两套方案。 方案一中，甲企业生产出的原材料，在一定的时间内会出售给企业乙，这时要缴纳一定数量的增值税和企业所得税。而如果采用方案二，则这笔业务是在企业内的甲部门转向乙部门，不用缴纳企业所得税和增值税。当然这笔税款迟早要缴纳，而且数额也不会变化，但迟缴的税款其实用价值小于早缴纳的税款。而且推

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迟纳税时间，相当于从税务机关获得一笔无息贷款，有利于企业的资金流动，这对于资金比较紧张的企业来说更是如此。

为了更好地说明货币的时间价值，这里假定两种情况： 第一种是每年缴纳100元税款，缴纳3年，年利率是10％。 第二种情况是第三年一次性缴纳300元。 按第一种情况，

100×(1 10％)2 100×(1 10％) 100＝331(元)

相对于第三年一次性缴纳331元，这显然是比300元多的，而且数值越大，其差额越明显。 点评：

在一般经济生活中，为了使企业便于管理，也为了发挥专业分工的优势，很多大企业往往采取第一种方案，但是本案例中企业却不这样，因为他更看重的是货币的时间价值。对于大企业而言，如果专门生产某种产品，为了产生规模效应，采用第一种方案较好，而该企业集团刚涉入这一领域，还不具规模优势，因此反其道而行之。这就为我们提供了一种新思路，那就是不一定按照常规思维。

本案例中的焦点是货币的时间价值，货币的时间价值不仅在缴纳税款时应注意，在其他经济活动，经济当事人也应该引起重视。比如对某个项目收益进行评估时。

货币具有时间价值也要求企业加快资金的运作，不要让资金停滞在某一处，因为钱搁在那儿是不会生钱的。有了这种观点，企业看问题的态度就会不一样，比如会觉得别人的欠债使自己的权益一天天受损。这样就会促使资金的良性循环。

2. 博彩奖金的转换决定：西格资产理财公司的案例分析提示：

机构投资者和个人在不同时期有着不同的消费偏好。EFSG公司有多余现金，乐意投资196 000美元以期在今后9年中每年获得32 638.39美元，其所用贴现未来收入的贴现率为8.96％。而塞茨费尔德女士则迫切需要现金，她用18.1％的贴现率使9年期年金32 638.39美元的现值等于140 000美元，这反映了她回避领取延迟现金的倾向。

第三章

计算分析题

1. 甲公司2008年12月31日的资产负债表(简表)如下表所示： 甲企业资产负债表（简表）

2008年12月31日 单位：万元

资产 期末数 负债及所有者权益 期末数 5

现金 应收账款 存货 固定资产净值 资产总额 90 120 190 260 660 应付账款 应付票据 长期借款 实收资本 留存收益 负债及所有者权益合计 80 120 140 200 120 660 该公司2005年的销售收入为1000万元，销售净利率为10%，其中60%的净利润分配给股东。假设2009年度的销售净利率和利润分配政策与2008年相同。资产负债表中，流动资产、应付账款、应付票据与销售收入的变动有关。若预计2009年销售收入将提高到2000万元，求该公司2009年需要从外界筹集的资金数量。

解：

（1）将资产负债表中预计随销售额变动而变动的项目分离出来，确定销售百分比，结果如下表所示：

项目 现金 应收账款 存货 应付账款 应付票据 占销售额比例 0.09 0.12 0.19 0.08 0.12 （2）计算预计销售额下的总资产和总负债

预计总资产=2000×（0.09+0.12+0.19）+260=1060（万元） 预计总负债=2000×（0.08+0.12+）+140=540（万元）

（3）留存收益增加额=预计销售额×销售净利率×（1-股利支付率） =2000×10%×（1-60%）=80（万元） 所有者权益总额=80+200+120=400（万元）

（4）2009年需要追加的外部筹资额＝预计总资产-预计总负债-预计所有者权益总额=1060-540-400＝120（万元）

2. 某周转信贷额为600万元，承诺费率为0.5%，借款企业年度内使用了100万元，余额500万元，借款企业该年度应向银行支付多少承诺费？

解:

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承诺费=500×0.5%=2.5（万元）

3. A企业按年利率6%向银行借入500万元，银行要求企业按借款额的20%保持补偿性余额。求该企业借款的实际利率。

解:

企业实际可用资金为（500-500×20%）=400万元，所以该企业的实际利率为：500×6%/400=7.5% 4. 2009年5月6日，甲公司发行在外普通股20000万股，股票市价为20元/股。当日，该公司新发行了10000万份认股权证，规定每份认股权证可按15元认购1股普通股股票，且认股权证的售价与理论价值一致。

要求：

（1）计算发行时每份认股权证的理论价值。

（2）假定该认股权证行权时A公司股票市价为15元/股，计算全部认股权证行权后该公司的权益总价值和每股价值。

解:

（1）每份认股权证的理论价值＝（20－15）×1＝5（元）

（2）全部认股权证行权后该公司的权益总价值＝20000×20＋10000×15＝550000（万元） 公司总股份＝20000＋10000＝30000（万股） 每股价值＝550000/30000＝18.33（元）

案例题

分析与提示：

（1） 在这次筹资研讨会上提出的筹资方案主要有发行债券、发行股票、向银行借款。

（2） 几种筹资方案各有利弊，债券和借款会使企业资金结构中负债资金所占比重增加，筹资风险加大。而优先股股利太高，企业负担较重。

（3） 在发行普通股和银行借款较难实施的情况下，应主要考虑发行债券和发行优先股。问题的关键点在于将来的资金利润率是否大于资金成本，根据预测资金利润率为18%，大于债券成本，这时通过负债融资可以实现杠杆正效应，因此债券融资比发行股票融资要好。

[引导案例]

融资渠道和方式有很多，但适用于中小企业的却很少。像田大妈这样的民营企业融资方式不规范，融资渠道狭窄，求贷无门的案例在我国经济生活中还相当普遍。

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民营企业贷款难的主要原因有：国有银行对民营企业的所有制歧视、银行发放贷款偏好大型企业的大笔贷款、中小企业资信较差可供抵押的物品少、财务会计不规范等。因此，要解决民营企业贷款难问题，从外部条件来看：一是政府出面组建民营企业担保基金，推进国有银行的观念转变和机制转换，在立法上对国有银行对民营企业的贷款比例提出要求。二是建立民营企业募集股份、发行债券渠道，大力发展柜台交易并加以规范。三是鼓励成立地区性、社区性和民间性质的合作金融组织，积极引进外资银行。四是大力发展金融中介服务机构，如小企业诊断所等，为银行贷款提供专业化信息服务。

从民营企业自身来看，要积极推进内部管理水平的提高，规范财会工作，加强内部控制制度建设；强化产品创新，提高产品的科技含量和知识含量，着力增强企业无形资产投资，有效阻止竞争者的介入；提高盈利水平，注重留利，降低对外部资本的依赖度；改善用人制度，积极引进管理、技术方面的人才；树立良好的财务形象，给股东和债权人满意的回报，为进一步融资和降低资本成本创造条件；在房地产、设备方面舍得投入，增强企业的可供抵押品比重；充分利用租赁、商业信用、民间信用、吸收直接投资等现有融资渠道，搞好与政府、银行的关系，争取银行的理解和支持；通过并购扩大企业规模，增强企业的融资能力。

第四章

计算分析题

1. 某企业只生产和销售甲产品，其总成本习性模型为y=15000+4x。假定该企业2006年度该产品销售量为10000件，每件售价为8元，按市场预测2007年A产品的销售数量将增长15%。要求：（1）计算2006年该企业的边际贡献总额。（2）计算2006年该企业的息税前利润。（3）计算2007年的经营杠杆系数。（4）计算2007年的息税前利润增长率。（5）假定企业2006年发生负债利息及融资租赁租金共计5000元，优先股股息300元，企业所得税税率25％，计算2007年的复合杠杆系数。 【解析】

（1）根据企业成本习性模型可知，该企业的固定成本为15000元，单位变动成本为4元，所以2006年该企业的边际贡献总额=10000×8－10000×4=40000（元）

（2）2006年该企业的息税前利润=40000－15000=25000（元） （3）2007年的经营杠杆系数=40000/25000=1.6 （4）2007年的息税前利润增长率=1.6×15%=24%

（5）2007年的财务杠杆系数=25000/[25000－5000－300/（1－25％）]=1.28

2007年的复合杠杆系数=1.6×1.28=2.05或2007年的复合杠杆系数=40000/[25000－5000－300/（1－25％）]＝2.05

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2. B公司为一上市公司，适用的企业所得税税率为25％，相关资料如下：

资料一：2008年12月31日发行在外的普通股为10000万股（每股面值1元），公司债券为24000万元（该债券发行于2006年年初，期限5年，每年年末付息一次，利息率为5％），该年息税前利润为5000万元。假定全年没有发生其他应付息债务。

资料二：B公司打算在2009年为一个新投资项目筹资10000万元，该项目当年建成并投产。预计该项目投产后公司每年息税前利润会增加1000万元。现有甲乙两个方案可供选择，其中：甲方案为增发利息率为6％的公司债券；乙方案为增发2000万股普通股。假定各方案的筹资费用均为零，且均在2009年1月1日发行完毕。部分预测数据如表1所示：

说明：上表中“*”表示省略的数据。 要求：

（1）根据资料一计算B公司2009年的财务杠杆系数。 （2）确定表1中用字母表示的数值（不需要列示计算过程）。 （3）计算甲乙两个方案的每股收益无差别点息税前利润。 （4）用EBIT—EPS分析法判断应采取哪个方案，并说明理由。 【解析】

（1）2009年的财务杠杆系数＝2008年的息税前利润/（2008年的息税前利润－2008年的利息费用）＝5000/（5000－1200）＝1.32 （2）A＝1800，B＝0.30

（3）设甲乙两个方案的每股收益无差别点息税前利润为W万元，则：

（W－1800）×（1－25％）/10000＝（W－1200）×（1－25％）/（10000＋2000）（W－1800）/10000＝（W－1200）/12000

解得：

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W＝（12000×1800－10000×1200）/（12000－10000）＝4800（万元）

（4）由于筹资后的息税前利润为6000万元高于4800万元，所以，应该采取发行债券的筹资方案，理由是这个方案的每股收益高。

3. 某公司的资本总额为1 000万元：债务资本200万元、权益资本800万元。现拟追加筹资200万元，有两种方案：一、增加权益资本；二、增加负债。该公司增资前的负债利率为10％，若采用负债增资，则所有借款利率提高到12％，增资后息税前利润率可达20％，该企业所得税税率为 25％。（1）如果该公司预期息税前利润为240万元时，对两筹资方案作出择优决策。（2）计算两种筹资方式的每股利润无差别点，并据此进行筹资决策。

【解析】

（1） 公司预计增资后的资本利润率（单位：万元）

项 目 资本总额 其中：权益资本 负债 息税前利润（EBIT） 减：利息 税前利润 减：所得税（25%） 税后净利润 权益资本税后利润率 （1）增加权益资本 1 200 800 + 200 200 1 200×20% = 240 200×10% = 20 220 55 165 16.5% （2）增加负债 1 200 800 200 + 200 1 200×20% = 240 400×12% = 48 192 48 144 18% 由计算结果可知，当息税前利润率为20％时，追加负债筹资的权益资本税后利润率较高（18%），即息税前利润额达到240万元时，采用负债筹资比追加权益资本筹资可行。

（2）每股利润无差别点的计算：

权益资本筹资与债务筹资的每股利润无差别点：

[（EBIT - 200×10%）×（1 - 25%）]÷（800 + 200）=[（EBIT - 400×12%）×（1 -25%）]÷800

EBIT = 160（万元）

计算结果表明，当息税前利润等于160万元时，选择增加权益资本筹资和选择负债筹资都无差异；当息税前利润预计大于160万元时，则追加负债筹资更为有利；当息税前利润预计小于160万元时，则增加权益资本筹资更为有利。

4. MC公司2006年初的负债及所有者权益总额为10000万元，其中，公司债券为1000万元（按面值发行，票面年利率为10％，每年年末付息，三年后到期）；普通股股本为5000万元（面值1元，5000万股）；资本公积为2000万元；其余为留存收益。2007年该公司为扩大生产规模，需要再筹集2000万元资金，有以下

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两个筹资方案可供选择。方案一：增加发行普通股，预计每股发行价格为10元；方案二：增加发行同类公司债券，按面值发行，票面年利率为10％。预计2007年可实现息税前利润5000万元，适用的企业所得税税率为25％。要求：（1）计算增发股票方案的下列指标；2007年增发普通股股份数；2007年全年债券利息；（2）计算增发公司债券方案下的2007年全年债券利息。（3）计算两种筹资方式的每股利润的无差异点，并据此进行筹资决策。

【解析】

（1）计算增发股票方案的下列指标：

2007年增发普通股股份数=20000000/10=2000000（股）=200（万股） 2007年全年债券利息=1000×10%=100（万元）

（2）增发公司债券方案下的2007年全年债券利息=（1000+2000）×10% =300（万元）

（3）计算两种筹资方式的每股利润的无差别点，并据此进行筹资决策。根据题意，列方程[（EBIT－100）×（1－25％）]/5200=[（EBIT－300）×（1－25％）]/5000解得EBIT=5300（万元）筹资决策因为预计息税前利润5000万元小于每股利润无差别点的息税前利润5300万元所以应当通过增加发行公司股票的方式筹集所需资金。

5. 某公司拟筹资2000万元，现有甲、乙两个备选方案有关资料如下表。要求确定该公司最佳资本结构。

筹 资 方 式 长期借款 债券 普通股 合计

甲方案 筹资额（万元） 资本成本 300 700 1000 2000 9% 10% 12% 400 400 1200 2000 乙方案 筹资额（万元） 资本成本 9% 10% 12% 【解析】比较资金成本法

KWA = 150÷1 000×9% + 350÷1 000×10% + 500÷1 000×12% = 10.85% KWB = 200÷1 000×9% + 200÷1 000×10% + 600÷1 000×12% = 11%

由于KWA < KWB，在其他因素相同的条件下，方案A优于方案B，方案A形成的资本结构为最优资本结构。

6. 光明公司原来的资本结构为债券和普通股各占50％，债券和普通股的金额都是1000万元，债券的年利率为8％，普通股每股面值1元，发行价格为10元，今年期望股利为1元/股，预计以后每年增加股利4％。该企业所得税税率为25％，假设发行的各种证券均无筹资费。该企业现拟增资400万元，以扩大生产经营规模，现有如下两个方案可供选择：甲方案：增加发行400万元的债券，债券利率为10％，预计普通股股利不

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变，但普通股市价降至8元/股。乙方案：发行债券200万元，年利率为8％，发行股票20万股，每股发行价10元，预计普通股股利不变。要求：通过计算加权平均资金成本确定哪个方案最好。 【解析】

（1）甲方案中：原有的债券比重为：1000/2400＝41.67％

新发行的债券比重为：400/2400＝16.67％ 普通股的比重为：1000/2400＝41.67％

原有债券的资金成本＝8％×（1－25％）＝6％ 新发行债券的资金成本＝10％×（1－25％）＝7.5％ 普通股的资金成本＝1/8＋4％＝16.5％

甲方案的加权平均资金成本＝41.67％×6％＋16.67％×7.5％＋41.67％×16.5％＝10.63％ （2）乙方案中，各种资金的比重分别为50％，50％；

资金成本分别为5.6％，1/10+4％＝14％。 加权平均资金成本＝50％×6％＋50％×14％＝10％

甲方案的加权平均资金成本大于乙方案的加权平均资金成本，因此乙方案较好。

7. 某公司年息税前利润为2000万元，资金全部来源于普通股筹资，该公司认为目前的资本结构不合理，准备用平价发行债券（不考虑筹资费用）购回部分股票的办法予以调整，假定债券的市场价值等于其面值，公司所得税率为25%。经过调查，目前的债务平均利息率和普通股成本的情况如表所示：

B（万元） 0 500 800 1000 KB（%） -- 4 5 6 β 1.2 1.3 1.4 1.5 RF（%） 8 8 8 8 RM（%） 10 10 10 10 要求：使用公司价值分析法计算公司的市场价值，比较分析债务筹资多少万元时公司的资本结构最佳，并计算此时公司的加权资金成本。

【解析】

根据已知条件可以计算普通股的资金成本分别为：

债券价值＝0时，普通股资金成本＝8%＋1.2×（10%－8%）＝10.4% 债券价值＝500万元时，普通股资金成本＝8%＋1.3×（10%－8%）＝10.6%

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债券价值＝800万元时，普通股资金成本＝8%＋1.4×（10%－8%）＝10.8% 债券价值＝1000万元时，普通股资金成本＝8%＋1.5×（10%－8%）＝11%

公司的市场价值＝股票的市场价值＋债券的市场价值由于本题中假定债券的市场价值等于其面值，所以：公司的市场价值＝股票的市场价值＋债券面值股票的市场价值＝（息税前利润－利息）×（1－所得税税率）/普通股成本

债券市场价值为0时：股票市场价值＝（2000－0）×（1－25%）/10.4%＝14423.08（万元）公司的市场价值＝14423.08＋0＝14423.08（万元）

债券市场价值为500万元时：股票市场价值＝（2000－500×4%）×（1－25%）/10.6%＝14009.43（万元）公司的市场价值＝14009.43＋500＝14509.43（万元）

债券市场价值为800万元时：股票市场价值＝（2000－800×5%）×（1－25%）/10.8%＝13611.11（万元）公司的市场价值＝13611.11＋800＝14411.11（万元）

债券市场价值为1000万元时：股票市场价值＝（2000－1000×6%）×（1－25%）/11%＝13227.27（万元）公司的市场价值＝13227.27＋1000＝14227.27（万元）

通过上面的计算可以看出：在债务为500万元时，公司的市场价值最大，所以，债务为500万元的资本结构为最佳资本结构。此时公司的加权资金成本＝14411.11/14509.43×10.6%+500/14509.43×4%×（1－25%）＝10.63%

案例题

（一）资料：

A公司是一家制造企业，现在正考虑投产一新产品，其有关资料如下：

(1)A公司目前拥有资金2000万元，其中，长期借款800万元，年利率10%；权益资金1200万元，股数100 7YP&，股票的p值为2，无风险收益率为5%，股票市场的平均收益率为15%，公司目前的销售收入为1000万元，变动成本率为40%，固定付现成本为80万元，非付现成本为20万元。

(2)公司拟投产一种新产品，新产品的市场适销期为5年。该产品的生产可以利用企业原有的一台设备，此外还要购置一台配套设备。

(3)旧设备当初购买成本40万元；税法规定该类设备的折旧年限10年，残值率10%，已经使用5年，预计尚可使用年限5年，5年后的最终残值为0，设备当前变现价值为10万元，已经商量好了一家买方。

(4)新设备买价为80万元，税法规定该类设备的折旧年限10年，残值率10%，直线折旧法。使用5年后

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的变现价值估计为5万元。

(5)新产品投产后，预计每年的销售收入会增加200万元，假设变动成本率仍为40%，固定付现成本会增加16万元。

(6)生产部门估计新产品的生产还需要增加20万元的经营营运资本。

(7)公司过去没有投产过类似新产品项目，但新项目与另一家上市公司的经营项目类似，该上市公司的13为1.5，其资产负债率为60%。

(8)公司投资所需要增加的资金现有两个方案可供选择：按10％的利率发行债券(方案1)；按每股20元发行新股(方案2)。

(9)公司适用所得税率均为30％。 要求：

(1)确定增加新产品生产前的每年的息税前营业利润； (2)确定增加新产品生产后的每年的息税前营业利润；

(3)确定追加股票筹资和追加负债筹资的每股收益相等的销售额；

(4)该公司以降低总杠杆系数，取得较高每股收益作为改进经营计划的标准，填写下表并作出决策，

项 目 追加新产品前 追加新产品后(方案1) 追加新产品后(方案2) 每股收益 总杠杆 【解析】

(1)增加新产品生产前的每年的息税前营业利润 1000-1000×40%-100=500(万元)

(2)确定增加新产品生产后的每年的息税前营业利润 新设备折旧=80×(1-10%)／10=7.2(万元)

新设备投产后的固定成本=100+16+7.2=123.2(万元) 1200-1200×40%-123.2=596.8(万元)

(3)确定追加股票筹资和追加负债筹资的每股收益相等的销售额

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[S*(1?40%)?123.2?800*10%]*(1?30%)105

[S*(1?40%)?123.2?800*10%?100*10%]*(1?30%)100=

S=688.67(万元) (4)

项 目. 追加新产品前 追加新产品后(方案1) 1.42 3.55 追加新产品后(方案2) 1.39 3.45 每股收益 2.94 总杠杆 1.43 投产前的总杠杆系数 =(1000-1000×40%)／(1000-1000×40%-100-800×10%)=1.43 投产前的每股收益

[1000*(1?40%)?100?800*10%]*(1?30%)100==2.94

投产后采用负债筹资的总杠杆系数

=(1200-1200×40%)／(1200-1200×40%-123.2-900×10%)=1.42 投产后采用负债筹资的每股收益

[1200*(1?40%)?123.2?800*10%?100*10%]*(1?30%)100==3.55(元／股)

投产后采用股票筹资的总杠杆系数

=(1200-1200×40%)／(1200-1200×40%-123.2-800×10%)=1.39 投产后采用股票筹资的每股收益

1200*(1?40%)?123.2?800*10%]*(1?30%)105==3.45(元／股)

两种方案均比原有的总杠杆系数降低了，且采用负债筹资可以使公司的每股收益较高， 所以应采用方案1。

第五章

思考题

1. 试述长期投资决策的基本程序。

答：根据项目周期，长期投资的程序主要包括以下环节：

(一)投资项目的提出

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(二)投资项目的可行性分析 (三)投资项目的决策 (四)投资项目的执行 (五)投资项目的跟踪评价

2. 现金流量的内客包括哪些?

答：长期投资中的现金流量包括现金流出量、现金流入量和现金净流量。

（一）现金流出量：一个长期投资的现金流出量是指该项目投资引起的企业现金支出的增加量。 （二）现金流入量：一个项目投资的现金流入量是指该项目投资引起的企业现金收入的增加额。

（三）净现金流量：项目投资的现金净流量又称为现金净流量，是指在项目寿命期内各年现金流入量与现金流出量的差额。

3. 为什么采用现金流量作为评价投资效益的基础？

答：之所以采用现金流量作为评价投资效益的基础数据，而不是净利润或者项目收入，其主要原因如下：

（一）采用现金流量有利于科学地考虑时间价值因素 （二）采用现金流量使项目投资决策更符合客观实际 （三）采用现金流量考虑了项目投资的逐步回收问题 （四）在投资分析中，现金流动比盈亏更重要。

4. 长期投资决策的方法主要有哪些？各有何优缺点？

答：长期投资决策的方法主要有：投资回收期法、净现值法、获利指数法、内部收益率法。 投资回收期法

优点：主要表现为计算方便且容易了解。

缺点：首先，没有考虑资金的时间价值，只是将现金流量简单的相加，而没有考虑现金流量发生的时间；其次，它只注重执行投资计划后需要多少时间才能收回投资，导致不能完整评估计划执行期间各期的现金流量，偏向于现金流“前重后轻”的投资，因而不能充分说明问题。

净现值法

优点：(1) 考虑了资金的时间价值，增强了投资经济性的评价；(2) 考虑了项目计算期的全部净现金流量，体现了流动性和收益性的统一；(3) 考虑了投资风险性，主要体现在折现率的水平上。风险越大的投资项目，选择的折现率就越高。

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缺点：：(1) 净现值的结果是一个绝对数，不能从动态的角度反映投资项目的实际收益率水平，当各项目投资额不等时，仅用净现值无法确定方案的优劣；(2) 计算净现值时必须知道资金成本率，但净现金流量的测量和资金成本率的确定比较困难，而它们的正确性对计算净现值有重要影响；(3) 净现值计算相对较为复杂。 获利指数法

优点：跟净现值一样，也考虑了资金时间价值，可以从动态的角度反映项目投资的资金投入与总产出之间的关系，有利于在初始投资额不同的投资方案之间进行比较。

缺点：无法直接反映投资项目的实际收益率，也像净现值一样，必须先预设一个贴现率，主观性较大。 内部收益率法：

优点：考虑了货币时间价值，能直接反映投资项目的实际投资报酬水平，而且不受贴现率高低的影响，比较客观。能够对投资不同的项目进行优先排序，概念也易于理解。

缺点：指标的计算过程比较复杂，特别是每年NCF不相等的投资项目,一般要经过多次测算才能求得，有时可能出现多个IRR，难以进行决策。

5. 怎样运用非贴现法和贴现法进行长期投资决策? 答：（1）独立方案的决策：

如果项目是独立的且没有投资限额，可以用任何一种贴现方法来进行评价，从而选择能为公司带来最大收益的项目。当不同的指标计算得到的评价结果矛盾时，则优先考虑获利指数或内含报酬率得到的评价结果。 （2）互斥方案的决策：

如果项目是互斥的，投资规模和风险也相同，可以使用净现值或内含报酬率法来确定；如果互斥项目的投资规模和风险都不相同，则使用净现值法的效果要比现值指数法或内含报酬率法要更好；如果项目有资本限额，可以使用净现值法或现值指数法。在互斥方案的选择中，当不同的指标计算得到的评价结果矛盾时，一般优先考虑净现值的评价结果。

计算分析题

1. E公司某项目投资期为两年，每年投资200万元。第三年开始投产，投产开始时垫支流动资金50万元，项目结束时收回。项目有效期6年，净残值40万元，按直线法折旧。每年营业收入400万元，付现成本280万元。公司所得税税率25%，资金成本10%。

要求：（1）计算每年的营业现金流量； （2）列出项目的现金流量计算表；

（3）计算项目的净现值、内部报酬率，并判断项目是否可行。

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解：（1）每年折旧=（200+200-40）?6=60（万元） 每年营业现金流量=销售收入?（1?税率）?付现成本?（1?税率）+折旧?税率 =400?（1?25%）?280?（1?25%）+60?25%

=105（万元） （2）投资项目的现金流量为：

年份 初始投资 垫支流动资金 营业现金流量 收回流动资金 净残值 合计

（3）净现值=192?PVIF10%,8+102?PVIFA10%,5?PVIF10%,2?50?PVIF10%,2?200?PVIF10%,1?200 =195?0.467+105?3.791?0.826?50?0.826?200?0.909?200

=91.07+328.79?41.3?181.8?200=-3.24(万元) r＝10％，NPV=-3.24万元

r=9％,NPV=195?PVIF9%，8+105?PVIFA9%，2?PVIF9%,2?50?PVIF9%,2?200?PVIF9%,1 ? 200 =16.06万元

0 1 2 ?200 ?200 ?50 -200 -200 -50 3 105 105 4 105 105 5 6 7 105 105 105 105 105 105 8 105 50 40 195 内部报酬率＝9%+(16.06/3.24+16.06)×1%＝9.83％ ，小于公司资金成本率10%，故项目不可行。

2. 某企业计划进行一项投资活动，现有A、B两个方案可以选择，有关资料如下：（1）A方案：固定资产原始投资200万元，全部资金于建设起点一次投入，筹建期为1年。固定资产投资资金来源为银行借款，年利率为8%，利息按年支付，项目结束时一次还本。该项目运营期10年，到期残值收入8万元。预计投产后每年增加营业收入170万元，每年增加付现营业成本60万元。（2）B方案：固定资产原始投资120万元，无形资产投资25万元，流动资金投资65万元。全部固定资产原始投资于建设起点一次投入。筹建期2年，运营期5年，到期残值收入8万元。无形资产从投产年份起分5年平均摊销，无形资产和流动资金投资于筹建期期末投入。该项目投产后预计年增加营业收入170万元，年增加付现营业成本80万元。（3）该企业按直线法提折旧，所得税税率为25%，该企业要求的最低投资回报率为10%。要求：（1） 计算A方案筹建期资本化利息、运营期每年支付的利息；（2） 计算A方案固定资产原值、运营期每年营业成本、息前税后利润；（3） 计算B方案经营期的息前税后的利润；（4） 计算A、B方案各年的净现金流量；（5） 计算A、B方案的投资回收期和净现值。 解：

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（1）A方案建设期资本化利息=200×8%=16（万元） A方案运营期每年支付的利息=200×8%=16（万元） （2）A方案固定资产原值=200＋16=216（万元） A方案运营期每年折旧=（216-8）/10=20.8(万元) A方案运营期每年营业成本=60＋20.8=80.8(万元) A方案运营期每年息税前利润=170-80.8=89.2(万元) A方案运营期每年息前税后利润=89.2×(1-25%)=66.9 (万元) （3）B方案运营期每年折旧=(120-8)/5=22.4(万元) B方案运营期每年无形资产摊销额=25/5=5(万元) B方案每年营业成本=80＋22.4＋5=107.4(万元)

B方案运营期每年息前税后利润=（170－107.4）×(1－25%)=46.95(万元)

（4）A方案的净现金流量：NCF0=-200万元，NCF1=0万元，NCF2-10=66.9＋20.8=87.7(万元)， NCF11=87.7＋8=95.7 (万元)

B方案的净现金流量：NCF0=-120万元，NCF1=0万元，NCF2=-90万元，NCF3-6=46.95＋22.4＋5=74.35 (万元)，NCF7=74.35＋（65+8）=147.35 (万元)

（5）A方案的投资回收期=1＋200/87.7=3.28(年)

A方案的净现值= -200＋87.7×[(P/A,10%,10)-(P/S,10%,1)]＋95.7× (P/S,10%,11) =-200＋87.7×(6.1446-0.9091)＋95.7×0.3505=292.70(万元)

B方案的投资回收期=2＋210/74.35=4.83(年)

B 方案的净现值= -120-90(P/S,10%,2)＋74.35×[(P/A,10%,6) - (P/A,10%,2)]＋147.35 × (P/S,10%,7)=-120-90×0.8264＋74.35×(4.3553-1.7355)＋147.35 ×0.5132 =76.03(万元)

3.某企业计划进行某项投资活动，拟有甲、乙两个方案，有关资料为：甲方案原始投资为150万元;其中，固定资产投资100万元，流动资金投资50万元，全部资金于建设起点一次投入，该项目经营期5年，到期残值收入5万元，预计投产后年营业收入90万元，年总成本60万元。

乙方案原始投资为210万元，其中，固定资产投资120万元，无形资产投资25万元，流动资产投资65万元，固定资产和无形资产投资于建设起点一次投入，流动资金投资于完工时投入，固定资产投资所需资金从银行借款取得，年利率为8%，期限为7年。该项目经营期5年，建设期2年，到期残值收入8万元，无形资产自投产年份起分5年摊销完华。该项目投产后，预计年营业收入170万元，年经营性付现成本80万元。该企业按直线法折旧，全部流动资金于终结点一次回收，所得税税率25%，该企业要求的最低投资报酬率为10%.

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要求：确定该企业应选择哪一投资方案。 (1)甲方案年折旧额=(100-5)÷5=19(万元)

NCF0=-150(万元) NCF1-4=(90-60)×(1-25%)+19=41.5(万元) NCF5=41.5+5+50=96.5(万元)

NPV=-150+41.5×(P/A,10%,4)+96.5×(p/s,10%,5)=-150+41.5×3.1699+96.5×0.6209 = 41.47(万元)

乙方案年折旧额=[120×(1+2×8%)-8]÷5=26.24(万元) 无形资产摊销额=25÷5=5(万元)

NCF0=-145(万元) NCF1=0 NCF2=-65(万元)

NCF3-6=(170-80-26.24-5-120×8%)×(1-25%)+26.24+5+120×8%=77.71(万元) NCF7=77.71+65+8=150.71(万元)

NPV=-145-65×(P/S,10%,2)+77.71×(P/A,10%,4)×(P/S,10%,2)+150.71×(P/S,10%,7) =-145-65×0.9264+77.71×3.1699×0.8264+150.71×0.5132 =75.70(万元) 甲方案PI=41.47/150=0.2765 乙方案PI=75.70/210=0.3605

甲方案IRR=19.00%，乙方案IRR=18.80%

甲、乙方案均为可行方案，但甲方案的净现值、获利指数均小于乙方案，所以应选择乙方案投资。

3．资料：某公司正考虑用一台效率更高的新机器取代现有的旧机器。旧机器的账面折余价值为12万元，在二手市场上卖掉可以得到7万元；预计尚可使用5年，预计5年后清理的净残值为零；税法规定的折旧年限尚有5年，税法规定的残值可以忽略，折旧方法为直线法。购买和安装新机器需要48万元，预计可以使用5年，预计清理净残值为1．2万元。新机器属于新型环保设备，按税法规定可分4年折旧并采用双倍余额递减法计算应纳税所得额，法定残值为原值的1／12。由于该机器效率很高，可以节约付现成本每年14万元。公司的所得税税率25％。如果该项目在任何一年出现亏损，公司将会得到按亏损额的25％计算的所得税额抵免。要求：假设公司投资本项目的必要报酬率为10％，计算上述机器更新方案的净现值。 解：使用差额分析法,寻找差额现金流量并计算净现值的方法。

年份 投资成本 旧机器变价 账面价值 变价亏损 变价亏损节税 付现成本节约额 0 -480000 70000 120000 50000 15000 1 140000 2 140000 3 140000 4 140000 5 140000 20

3 4 5 36923.75 30588.5 24067.25 0.6830?0.6830=0.4665 0.6209?0.6209=0.3855 0.5644?0.5644=0.3185 17224.93 11791.87 7665.419 净现值=-66,669

考虑了通货膨胀引起的物价变动因素后，从表4到表6可以看出，整个的现金流量情况完全改变了，净现值也从正的3,353变成了负的66,669，使该方案的决策结果从“应接受”转变为“应拒绝”。

所以，企业在确定投资项目可行性的时候，需要考虑各方面的因素，不仅需要包括企业内部的，还要包括企业外部的；不仅要包括微观的，还要包括宏观的各方面情况。对一项重大决策，任何疏忽和遗漏都可能造成损失，甚至是企业经营的失败。

26

第六章

一、思考题

1、企业持有现金的一般动机有三种情况： (1) 支付动机 (2) 预防动机 (3) 投机动机

2、最佳现金持有量的确定必须权衡收益和风险。确定最佳现金持有量的方法主要有成本分析模式、存货模式、随机模式等。

3、制定合理的信用政策是加强应收账款管理、提高应收账款投资效益的重要前提。信用政策即应收账款的管理政策，是指企业对应收账款投资进行规划与控制而确立的基本原则与行为规范，包括信用标准、信用条件和收账政策三部分内容。

4、企业产生应收账款的原因主要有以下两种： 1. 商业竞争

这是发生应收账款的主要原因。在市场经济条件下，存在激烈商业竞争，企业采取赊销方式，是提高市场竞争能力，促进销售的一种重要策略。

2. 销售和收款的时间差距

商品成交的时间和货款收到的时间常不一致，这也会导致应收账款。 5、与储备存货有关的成本，包括以下三种： （1）取得成本 （2）储存成本 （3）缺货成本

6、存货的决策涉及四项内容：决定进货项目、选择供应单位、决定进货时间和决定进货批量。财务部门要做的是决定进货时间和决定进货批量（分别用T和Q表示）。按照存货管理的目的，需要通过合理的进货批量和进货时间，使存货的总成本最低，这个批量叫做经济订货量或经济批量。有了经济订货量，可以很容易地找出最适宜的进货时间。在存货成本中有些成本和存货量决策没有关系，因此是决策无关成本。

7、订购点时要充分考虑订购时间、日均需要量和安全存量三个要素，因为这些要素与进货时间的决策是相关的。

8、营运资金政策包括营运资金持有政策和营运资金筹集政策，它们分别研究如何确定营运资金持有量和如何筹集营运资金两个方面的问题。

27

二、计算分析题

1、

（ l）保本天数=［（550－ 500） × 500－ 5000－ 2500］／[500×500×（9％／360＋3‰/30）]＝1755／87.5=22天]

（2）保利天数=［（550－ 500）× 500－ 5000- 2500-8750］／［500× 500 ×（9％／360＋3‰/30）］= 100（天）

（3）超过保利期 10天售出的实际获利额=8750－［（500× 500×（9％／360＋ 3‰／3O））× 10＝ 7875（元）

（4）超过保本期1天售出的实际亏损为87.5元 2、

（1）计算本年度乙材料的经济进货批量

本年度乙材料的经济进货批量=［（2×36000×20）／16］1／2=300（千克） （2）计算本年度乙材料经济进货批量下的相关总成本

本年度乙材料经济进货批量下的相关总成本=［2×36000×20×16）1/2=4800（元） （3）计算本年度乙材料经济进货批量下的平均资金占用额

本年度乙材料经济进货批量下的平均资金占用额=300×200÷2=30000（元） （4）计算本年度乙材料最佳进货批次

本年度乙材料最佳进货批次=36000÷300=120（次）

3、（1）现销与赊销比例为1：4，所以现销额＝赊销额/4，即赊销额＋赊销额/4＝4500，所以赊销额＝3600（万元）

（2）应收账款的平均余额＝日赊销额×平均收账天数＝3600/360×60＝600（万元）

（3）维持赊销业务所需要的资金额＝应收账款的平均余额×变动成本率＝600×50％＝300（万元） （4）应收账款的机会成本＝维持赊销业务所需要的资金×资金成本率＝300×10％＝30（万元） （5）应收账款的平均余额＝日赊销额×平均收账天数＝3600/360×平均收账天数＝400， 所以平均收账天数＝40（天）。 4.（1）计算该企业2001年的下列指标： ①变动成本总额=3000-600=2400（万元）

②以销售收入为基础计算的变动成本率=2400/4000×100%=60% （2）计算乙方案的下列指标：

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①应收帐款平均收帐天数=10×30%+20×20%+90×50%=52（天） ②应收帐款平均余额=5400×52/360 =780（万元） ③维持应收帐款所需资金=780×60%=468（万元） ④应收帐款机会成本=468×8%=37.44（万元） ⑤坏帐成本=5400×50%×4%=108（万元）

⑥采用乙方案的信用成本=37.44+108+50 =195.44（万元） （3）计算以下指标： ①甲方案的现金折扣=0

②乙方案的现金折扣=5400×30%×2%+5400×20%×1% =43.2（万元）

③甲乙两方案信用成本前收益之差=5000×（1-60%）-[5400×（1-60%）-43.2]=-116.8（万元） ④甲乙两方案信用成本后收益之差=-116.8-（140-195.44）=-61.36（万元） （4）为该企业作出采取何种信用政策的决策，并说明理由。 ∵乙方案信用成本后收益大于甲方案 ∴企业应选用乙方案

案例分析

1、在市场经济条件下，存在激烈商业竞争，企业采取赊销方式，是提高市场竞争能力，促进销售的一种重要策略。通过赊销，企业在销售商品的同时，向买方提供了可以在一定期限内无偿使用的资金，即商业信用资金，这对于购买方，具有极大的吸引力。因此，赊销不仅可以巩固老客户，而且还能开拓、招揽新客户，从而提高企业的竞争能力，最终达到扩大销售的目的。

2、应收账款是企业的一项资金投放，是为了扩大销售和盈利而进行的投资。而投资肯定要发生成本，这就需要在应收账款信用政策所增加的盈利和这种政策的成本之间做出权衡。只有当应收账款所增加的盈利超过所增加的成本时，才应当实施应收账款赊销；如果应收账款赊销有着良好的盈利前景，就应当放宽信用条件增加赊销量。

3、对于出现的超期应收账款，可采取了以下几项措施： （1）停止供货 （2）实施收款计划 （3）采取法律行动

4、根据收益－成本原则，企业可采用以下应收账款管理模式 （1）组织上有一个完善的内部控制系统

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（2）重视应收账款回款期的管理 （3）限制赊销额 （4）控制超期应收账款

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第七章

计算分析题

1．甲企业计划利用一笔长期资金投资购买股票。现有 M公司股票和 N公司股票可供选择，甲企业只准备投资一家公司股票。已知M公司股票现行市价为每股9元，上年每股股利为0．15元，预计以后每年以6％的增长率增长。 N公司股票现行市价为每股7元，上年每股股利为0．60元，股利分配政策将一贯坚持固定股利政策。甲企业所要求的投资必要报酬率为8％。 要求：

（l）利用股票估价模型，分别计算 M、 N公司股票价值。 （2）代甲企业作出股票投资决策。

解：

（1）计算 M、N公司股票价值

M公司股票价值（VＭ）＝[0.15×（1+6%）]/（8%-6%）＝7.95（元） N公司股票价值（VN）＝0.60/8%＝7.5（元） （2）分析与决策

由于M公司股票现行市价为9元，高于其投资价值7．95元，故M公司股票目前不宜投资购买。 N公司股票现行市价为7元，低于其投资价值7．50元，故 N公司股票值得投资，甲企业应购买 N公司股票。

2． 华山石化股票今年每股支付现金股利p0=2元,今年社会平均利润率（国债利息）p=10%，相关资料如下：

（1）股利零增长g=0； （2）股利固定增长率g=5%； （3）股利固定增长率g=--5%；

（4）在未来5年内股利固定增长g=8%，第六年起固定增长率为g=5%。 （5）在未来5年内股利零增长g=0，第六年起固定增长率为g=5%。 要求计算出上述不同情况下股票的价值（V）。 解：

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（1）股利零增长：V=p0/ p=2/10%=20（元） （2）股利固定增长率5%；

V=p0×（1+g）/（p-g）=2（1+5%）/（10%-5%）=42（元） （3）股利固定增长率-5%；

V=p0×（1+g）/（p-g）=2（1-5%）/（10%+5%）=12.67（元）

（4）在未来5年内股利固定增长率为8%，第六年起固定增长率为5%。

1~5年的股利终值=（2×（1+8%）/（1+10%）+2×（1+8%）2/（1+10%）2+2×（1+8%）3/（1+10%）3+2×（1+8%）4/（1+10%）4+2×（1+8%）5/（1+10%）5）=9.46（元）

在第六年股利p6=2×（1+8%）5=2.94（元） 在第六年的股票价值V6=p6/g =2.94/5% =58.8（元）

股票价值V=（9.46+58.8）/（1+10%）5=42.38（元）

（5）在未来5年内股利零增长g=0，第六年起固定增长率为g=5% 1~5年的股利终值=2×（A/N，10%，5）=16.68（元） 在第六年的股票价值V6=（1+g）/（p-g） =2×（1+5%）/（10-5%）=42（元）

股票价值V=（16.68+42）/（1+10%）5=36.44（元） 故，（1）股利零增长时，股票价值V为20元；

（2）股利固定增长率g=5%时，股票价值V为42元； （3）股利固定增长率g=--5%时，股票价值V为12.67元；

（4）在未来5年内股利固定增长g=8%，第六年起固定增长率为g=5%时。股票价值V为42.38元； （5）在未来5年内股利零增长g=0，第六年起固定增长率为g=5%时。股票价值V为36.44元；

3．A公司欲在市场上购买B公司曾在2007年1月1日平价发行的债券，每张面值1000元，票面利率10%，5年到期，每年12月31日付息。（计算过程中至少保留小数点后4位，计算结果取整） 要求：

（1）假定2011年1月1日的市场利率下降到8%，若A在此时欲购买B债券，则债券的价格为多少时才可购买?

（2） 假定2011年1月1日，B的市价为900元，此时A公司购买该债券持有到到期时的投资收益率是多少?

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解：

（1） 债券价值

=[（100/1.08）]+[（1000/1.08）]=1019（元） 债券价格低于1019元时，可以购买 （2）投资收益率I

=[1000×10%+（1000－900）]÷900=22%

4． 甲企业于2009年4月10日以每张1020元的价格购买 B企业发行的利随本清的企业债券。该债券的面值为1000元，期限为3年，票面年利率为10％，不计复利。购买时市场年利率为8％。不考虑所得税。 要求：

（l）利用债券估价模型评价甲企业购买此债券是否合算?

（2）如果甲企业于2010年4月10日将该债券以 l130元的市价出售，计算该债券的投资收益率。

解：

（1）债券估价

Ｐ＝[1000＋1000×10%×3]/（1＋8%）3＝1031.98（元）

由于其投资价值（1031.98元）大于购买价格（1020元），故购买此债券合算。 （2）计算债券投资收益率

K＝（l130－1020）/1020×100%＝10.78%

5．甲公司是一家以证券投资为主的投资咨询公司，近期公司进行了两项投资，一项是于2007年7月1日公司以 51 000元的价格购入一张面值为 50 000元的公司债券，其票面利率为8％，并于每年的7月1日和1月1日支付两次利息，该债券于 2010年 7月 1日到期，到期按面值收回本金。另一项是于同日投资了 140 400元购买了 10 000股普通股票，该股票于2008年、2009年和2010年的7月1日分别发放现金股利每股为 0.90元、 0．75元和 1．40元，并于 2010年7月 1日以每股14．50元的价格出售。

要求：请你通过计算说明万盛公司哪项投资更有利。 答案：

此案例要关注的要点：各种投资方式的收益率的计算及插值法的计算。 （1）计算购入的公司债券的收益率： ①用8%的贴现率进行测试：

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V＝50000×4%×（P/A，4%，6）＋50000×（P/F，4%，6） ＝ 2000 × 5.2421＋50000 ×0.7903＝10484＋39515＝49999（元） ②用6%的贴现率进行测试：

V＝50000×4％×（P/A，3%，6）＋50000×（P/F，3%，6）

＝2 000 ×5．4172＋ 50 000 ×0．8375= 10 834＋ 41875＝ 52 709（元） ③用插值法计算实际的收益率：

（i－6%）/（8%－6%）=（52709－51000）/（52709－49999） i＝6%＋0.6306×2%＝7.26% （2）计算购买股票投资的收益率：

时间 股利及出售股票的现金流量 2008年 2009年 2010年 合计 9000 7500 159000 测试10％ 系数 0.9091 0.8264 0.7513 现值 8182 6198 119457 133837 测试8％ 系数 0.9259 0.8573 0.7938 现值 8333 6430 126214 140977 i＝8%＋2%×(140977-140400)/ (140977-133837）=8%+2%×0.0808=8.16%

(3) 股票投资的实际收益率8.16%大于债券的实际收益率7.26%，因此，甲公司投资到股票上所获得的收益较高，进行股票投资更有利。

案例题

案例7-1

高伟是东方咨询公司的一名财务分析师，应邀评估华联商业集团建设新商场对公司股票价值的影响。高伟根据公司情况做了以下估计：

(1)公司本年度净收益为200万元，每股支付现金股利2元，新建商场开业后，净收益第一年、第二年均增长15％，第三年增长8％，第四年及以后将保持这一净收益水平。 (2)该公司一直采用固定支付率的股利政策，并打算今后继续实行该政策。 (3)公司的B系数为1，如果将新项目考虑进去，β系数将提高到1.5。 (4)无风险收益率(国库券)为4％，市场要求的收益率为8％。

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(5)公司股票目前市价为23.6元。高伟打算利用股利贴现模型，同时考虑风险因素进行股票价值的评估。华联集团公司的一位董事提出，如果采用股利贴现模型，则股利越高，股价越高，所以公司应改变原有的股利政策提高股利支付率。

请你协助高伟完成以下工作：

(1)参考固定股利增长贴现模型，分析这位董事的观点是否正确。 (2)分析股利增加对可持续增长率和股票的账面价值有何影响。 (3)评估公司股票价值。

解析：

(1) 该董事观点错误。在固定股利增长模型中P0=D1/(k-g)，当股利较高时，在其他条件不变的情况下，价格

的确也会较高。但是其他条件不是不变的。如果公司提高了股利支付率，增长率g就会下降，股票价格不一定会上升，事实上，如果股利收益率R＞K，价格反而会下降。

(2) 股利支付率的提高将减少可持续增长率。因为用于再投资企业的资金减少了。股利支付率的上升会减少

股票账面价值，原因也是一样的。 (3) K=4%+(8%-4%)*1.5=10%

股票价值计算见下表：

年份 每股股利（元） 现值指数(i=10%) 股利现值（元/股） 第3年年末股价（元/股） 0 2 1 2.3 0.9091 2.09 2 2.65 0.8264 2.19 3 2.86 0.7513 2.15 28.6 21.49 合计 6.43 21.49 27.92 第3年年末股价现值（元/股） 股票价值 公司股票的内在价值将高于其市价，这一分析表明：采用新项目，公司股价将会上升，它的β系数和风险溢价也会上升。

案例7-2：

天宝集团有限公司是一家经济实力非常雄厚的大型家电生产企业。多年来，其产品始终比较畅销，在国内外市场上有较高的市场占用率，因此公司效益逐年上升。但面对激烈的市场竞争，公司领导居安思危，已

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