晨星中国私募证券基金业绩评价体系_20111227

晨星中国私募证券投资基金业绩评价体系

Morningstar晨星(中国)研究中心

2011年12月28日

晨星中国私募证券投资基金业绩评价体系介绍

目的和建议

本评价体系主要目的是为了让投资者对于近几年发展较快的私募证券投资基金有更为全面和理性的认识，并能为投资者提供一个相对合理的评判标准；同时能够持续推动中国的私募证券投资基金业的“阳光化”发展。

从我们的统计结果来看，私募基金的业绩波动相对较大。所以我们建议投资者在考察私募基金业绩上要结合基金的风险控制能力，以考察基金的中长期表现为主。同时投资者必须了解私募基金的短期业绩并不能真实的反应投资顾问公司的投资管理能力。

统计对象

在现阶段，本评价体系的统计对象包括在中国境内成立的（不含港澳台），投资于中国境内（不含港澳台）证券市场（包括股票、债券、货币市场以及、期权期货等金融衍生品市场）的非结构化私募证券投资基金，即“阳光私募”。目前，国内市场上的阳光私募任主要以在信托平台发行的证券投资信托产品为主1，不过以公司制等其它形式成立的产品正不断出现。

样本分类

2011年4月30日，晨星将全球的对冲基金按照新的分类标准进行了重新分类，主要依据基金的投资策略分为股票、债券、事件驱动、衍生品以及相对价值五大分类，同时在这五个分类中又细分为18个小分类。同时，我们我也将这一分类方法应用到了中国市场上的阳光私募上。目前，在国内的阳光私募主要包括中国股票型、债券型、宏观策略、系统化期货、中性策略等五个小分类的产品。

评价数据

本评价体系主要采用各信托公司网站，投资顾问公司网站的公开数据。为了更好地展示私募证券投资基金的业绩和现状以及投资顾问公司的投资风格，对于非公开披露的数据和信息，我们将通过公司拜访、基金经理访问等其他方法获得。晨星公司并不保证信息的准确性、完整性和及时性。

因各基金所选择的基金净值公布日不同，且多为一月一次，致使各基金相互之间在短期内并不具备可比性。为了让投资者对于各基金业绩有一个相对合理的，多角度的参考标准，本体系采用月末净值法计算各基金最近一段时期的回报率，再以相对参考基准收益率（即同时期的沪深300进行比较。如要抓取7月日的净值，系统会自动搜寻7月日至14317月15日当天不是交易日，系统会自动回溯至上一个交易日；若前后两月和月末间隔日期一致，则会选取当月的数据。如某基金在7月31日未公布其净值数据，但是在7月8107如果该基金同时在5日公布了净值，那么我们就会选取8月5

1

关于非结构化证券投资信托产品的详细定义可参见晨星网上的文章《非结构化证券投资信托产品（阳光私募）简介》。

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指标计算方法

1.

收益评价指标：总回报率（Total Return）

总回报率反映投资人在持有基金的一定时期内所获得的收益

假设前提：投资人在期初购买了基金单位；投资人将所得分红均用于再投资；不考虑税收、交易费用 计算公式为：

NTR e

Nb

其中： TR 表示总回报率

n

i 1

D

1 i 1 Ni

Ne 表示计算期末基金单位净值 Nb 表示计算期初基金单位净值

Di 表示在计算期间时点i单位基金分红金额 Ni 表示时点i分红再投资所依照的基金单位净值

n 表示计算期内的分红次数

例如，某只私募基金2002年12月31日的单位净值为1.00元，2003年12月31日的单位净值为1.05元；2003年该基金进行了两次分红，第一次分红再投资所依照的单位净值为1.01 元，每基金单位分红0.05元；第二次分红再投资依照的单位净值为1.02元，每基金单位分红0.06元。

该基金2003

年度总回报率=(1.05÷1.00)×(1+0.05÷1.01)×(1+0.06÷1.02) 1=16.68% 注：

1. 月回报率为以各基金具体披露净值日期为基础的滑动月回报率。

2. 总回报率仅为展示各基金获得收益的能力,并不代表投资者能获得的具体收益,请投资者考虑手续费（包括认/申购费,赎回费）的影响。

3. 晨星假设各基金所公布的基金净值已扣除管理费和托管费(约为1.5%)和绩效费(约为20%).具体情况请投资者查看各信托公司或投资顾问公司网站。

目前晨星提供的总回报率计算周期包括最近一个月、最近三个月、最近六个月、最近一年、最近两年、最近三年以及

基金设立以来；

上述计算周期以日历为参照，其中计算周期大于一年的总回报率进行年度化计算：AnnTR 1 TR年份数。

相对参考基准收益率=总回报率 同期沪深300指数（或晨星股票型基金指数）回报率

1/k

1，k为

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风险评价指标：标准差（Standard Deviation） 波动率

反映计算期内总回报率的波动幅度，即基金每月的总回报率相对于平均月回报率的偏差程度，波动越大，标准差也越

大。

计算公式：

TR

M

t 1

n

t

TR

2

n 1 M

其中：

表示年化标准差（年化波动率）

A

A

M 表示月度总回报率的标准差 n 表示计算期间所含月数

TRt 表示第t个月的基金总回报率2

TR 表示n个月的基金总回报率平均值

目前晨星提供的标准差计算周期包括最近一年，最近两年以及最近三年。

3.

风险调整后收益指标：夏普比率（Sharpe Ratio）和索提诺比率（Sortino Ratio）

3.1 夏普比率（Sharpe Ratio）

夏普比率是衡量基金风险调整后收益的指标之一，反映了基金承担单位风险所获得的超额回报率（Excess Returns），

即基金总回报率高于同期无风险利率的部分。一般情况下，该比率越高，基金承担单位风险得到的超额回报率越高。

计算公式：

SM

TREX

EX

SA SM

其中：SA 表示年化夏普比率

SM 表示月度夏普比率

表示基金在计算期内月度超额回报率（月度总回报率减去同期的无风险利率）的平均值 TREX

EX

表示基金在计算期内月度超额回报率的标准差

目前晨星提供的夏普比率计算周期包括最近一年，最近两年以及最近三年。

2

按各基金具体披露净值时间计算相应的每月回报率。

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3.2 索提诺比率（Sortino Ratio）

除了夏普比率外，我们还增加了一个下行风险调整后的收益指标，供投资者参考。

索提诺比率与夏普比率类似，所不同的是它区分了波动的好坏，因此在计算波动率时它所采用的不是标准差，而是下

行标准差。这其中的隐含条件是投资组合的上涨（正回报率）符合投资人的需求，不应计入风险调整。

和夏普比率类似，这一比率越高，表明基金承担相同单位下行风险能获得更高的超额回报率（Excess Returns）。索提

诺比率可以看做是夏普比率在衡量对冲基金/私募基金时的一种修正方式。

计算公式：

min(TR

DD

EX

n

t

Rf,0)

2

t 1

n 1TREXDD

EX

SoR

M

SoR

其中：SoR

A

A

SoR

M

表示年化索提诺比率 表示月度索提诺比率 表示计算期间所含月数 表示第t个月的基金总回报率 表示无风险利率

SoRn

M

TRt Rf

表示基金在计算期内月度超额回报率（月回报率减去同期的无风险利率）的平均值 TREX

DD

EX

表示基金在计算期内月度超额回报率的下行标准差

我们可以通过一个特殊的例子来比较夏普比率和索提诺比率的区别，为了简化计算，无风险利率设为0%。

假设私募基金A和B在2009年伊始的净值均为1.00，且他们每月的净值公布日期均一致。在2009年，私募基金A的每个月的回报各为3%、-5%、-2%、-2%、-2%、2%、-2%、5%、5%、3%、10%、9%；私募基金B在2009年同期每月回报为3%、-1%、1%、-1%、1%、-1%、-1%、-1%、-1%、0%、15%、10%。通过计算，我们得到两个私募基金在2009年的总回报均为25.6%，但是私募基金A的夏普比率1.47要略高于私募B的夏普比率1.35。但如果计算索提诺比率，我们就会发现私募A的索提诺比率（3.6）要远低于私募B的索提诺比率（9.5）。

这其中主要的差别就是在计算夏普比率的过程中，私募B因最后两个月的收益突然大幅上涨而导致波动率过大，在计算风险调整时受到了“惩罚”；而在计算索提诺比率过程中，任何高于无风险利率的上涨都不会计入风险调整，因此，私募B在最后两期的上涨并不会导致索提诺比率的降低。和夏普比率相比，索提诺比率这一衡量标准更符合那些对资产价值下跌较为敏感的投资者。

目前晨星提供的索提诺比率计算周期包括最近一年，最近两年以及最近三年。

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4.

其它指标

4.1 上下行捕获收益（Upside and Downside Capture Return）

上行捕获期收益用来衡量基金经理在市场上行时期的业绩表现，而下行捕获期收益则用来衡量基金经理在市场下行时

期的业绩表现。

计算公式：定义上行、下行时期的数量，

T

T

bm,t

T1

I(R

t 1

0)

T2

I(R

t 1

bm,t

0)

定义上行捕获收益，

If T1 0

1

T1 UCR (1 Rt) 1 Rbm,t 0

T1

否则， UCR = NULL

定义下行捕获收益， If T2 0

1

T2

DCR (1 Rt) 1 Rbm,t 0

T2

否则, DCR = NULL

4.2 上下行捕获比（Upside and Downside Capture Ratio）

上下行捕获比是衡量基金经理在不同市场环境下（上行或者下行），基金能否获得超额收益以及具体获得了多少的超额

收益。

上行捕获比通过选取市场基准收益为正的月份所对应的基金月收益，并将其除以同月市场基准收益计算得来。类似地，

下行捕获比通过选取市场基准收益为负的月份所对应的基金月收益，并将其除以同月市场基准收益计算得来。

计算公式：

UC

UCRUCRbmDCRDCRbm

100

100

DC

大于100的上行捕获比表明基金在市场基准收益为正的时期获得了较高的收益，同时，小于100的下行捕获比表明基

金在市场基准收益为负的时期承担了较低的损失。若基金收益为正而市场基准收益为负，则基金的下行捕获比将是负数（意味着基金的收益走势与市场基准方向相反）。

目前在中国市场，我们所采用的比较基准为沪深300指数。目前晨星提供的上下行捕获比计算周期包括最近一年，最

近两年以及最近三年。

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