2014年全国MPAcc案例大赛参考范例 - 图文

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2014年中国MPAcc学生案例大赛 次： MPACC大赛名称： 团队编

767

初赛第一阶段

号：

标

题Krispy Kreme Doughnuts，Inc. 案例分析 ：

关摘要：针对KKD公司上市后股价暴涨到2004年暴跌的现象，本报告通过对其键经营和财务状况加以分析，解释KKD市 值降低的表面原因。在深层次问题上，词通过对KKD公司激进的特许经营权会计处理过程的研究，推测其以“出售—与回购”的方式进行盈余管理和报表粉饰。同时， 在公司的经营战略上以PEST摘分析方法描述KKD所处宏观环境，并结合space分析方法确认其进攻型发展要战略是正确的，但是实施存在问题，最后得出 KKD公司经营状况不佳的原因： 是盲目扩张、内部控制存在问题。 关键词：特许经营权，盈余管理，经营战略，内部控制

正1 KKD公司市值降低原因分析 文

根据华尔街日报的资料，KKD将特许经营商所付的利息记为利息：

收入，以此提高利润，将特许权回购的成本记为无形资产，并且不予摊销。本文认为KKD公司特许经营权的激进会计处理被曝光只是一根导火索，人们被这一消息惊醒，开始思考KKD公司是不是值得这么高的股价。对于KKD公司市值降低的原因本文将从经营状况入手分析。 如图1.1所示，KKD公司自上市以来业绩一直稳步增长。公司净利润从1999年的600万美元上升到2003的5700万美元，但是在2004年，公司亏损却高达1.57亿美元，同时2005年也巨亏1.35亿，槽糕的财务业绩让投资者对公司的发展彻底丧失了信心，纷纷抛售股票，直接造成了股价的暴跌。

图 1.1 KKD公司销售收入与净利润变化图 资料来源：公司年报

公司为什么会在2004年和2005年发生如此大规模的亏损呢？ 首先，营业收入的下降是降低公司盈利的主要原因。从图1.1我们可以看出，公司2004年会计年度营业收入只增加了6％，同比增速已经开始放缓，而2005年公司销售收入大降24％，2006年更是进一步降低。资料显示，公司营业2004年收入增加的主要原因在于公司新增门店较多，新增了39家门店，其中包括35家公司直营店和5家特许加盟店。其中，加盟店在2004年度仅仅增加了5家，对比2003年度增加了39家同比大大减少，这直接造成了以售卖甜甜圈生产设备的子公司KKM&D销售收入的降低。2005年度，公司营业收入继续大规模降低，其主要原因在于公司销售收入的进一步放缓，公司工厂店的平均周销售收入同比2004年下降了14％，为了应对销售收入的下滑，公司关闭了73家经营不善的门店，其中包括47家直营店和26家加盟店，而特许加盟店的倒闭以及销售额的减少，直接导致了子公司KKM&D公司销售收入的下滑和公司特许经营费收入的下降。

其次，在营业收入下降的同时，公司的成本费用也没有得到良好控制。公司2004年营业收入只增加了6％，但是营业成本却增加了21％，而这一部分成本大部分来自于工厂店大量的固定和半固定成本，这对公司利润率和盈利能力产生了非常大的影响，导致公司的营业利润下滑较为明显。公司直营门店的增加意味着公司固定资产投入的增加，这也导致2004年会计年度折旧额的上升。资料显示，2004年公司的折旧额达到了3200万美元，同比增加了近950万美元。公司在2004年和2005年分别确认了两笔高达1.6亿和5500万美元的减值损失和租赁终止费用 ，直接导致了这两个会计年度的巨额亏损。而另一方面，公司许多特许经营店由于经营不善、生产效率低下，导致销售收入下滑，存在确定的财务困难，于是公司在2004年和2005年将特许经营的应收账款分别计提了两笔1080万和520万的坏账损失。除此

之外，虽然KKD在2005年关闭了许多经营不善的店，但他们还是将许多区域开发者的特许加盟店转化为了直营店模式，以求获得更多的利润。新店的扩张需要高昂的人力成本，2005年的年报中也显示，高昂的人力成本严重影响了他们的经营成果。

综合以上的原因，KKD公司由于盲目扩张、经营不善造成营业收入下降、营业成本增加，导致了其在2004年和2005年发生大规模亏损。同时，KKD公司通过采取激进的会计方式处理特许经营权的回购进行报表粉饰。最后，华尔街日报的曝光、证券分析师的不看好、SEC的跟进调查，都让KKD事件进一步聚焦和升温，导致投资者彻底丧失了信心，疯狂抛售股票，从而引发了股价的暴跌。

然而，KKD公司对特许经营权的激进的会计处理方式背后隐藏着怎样的盈余管理手段和动机？什么深层次的问题导致了企业经营不善和业绩下滑，我们将从几个方面展开详细分析。

2 特许经营权的盈余管理分析

由于特许经营模式是一种较为新兴的经营模式，而特许经营权根据其属性将其确认为无形资产，也 属于无形资产中较为特殊的一类，因此在国际会计准则以及GAAP准则中对于特许经营权所能产生的一系列交易，包括特许经营权的出售以及回购等会计处理并没有十分明确且严格的规定。而KKD公司正是利用准则的漏洞。《国际会计准则第38号——无形资产》规定，无形资产应在使用年限（通常小于20年）内系统地分摊其应折旧金额，虽然存在予以驳回的假定（即当无形资产使用寿命超过20年），但也应该对其使用年限进行估计后摊销该无形资产，并对该无形资产的可收回金额进行估计，以确定是否发生了减值损失。因此，对于回购特许经营权记入无形资产后不予摊销这样的做法，本文认为KKD采用此种会计处理方法可能存在其他意图。 根据以下几点事实依据我们对KKD回购特许经营权过程进行推断探究：

（1）2002年至2004年KKD大量回购特许经营权并作为无形资产入账，且不予摊销。公司采用此种方法事实上是想通过“出售—回购”的方式对报表进行粉饰。

（2）KKD 2002年到2004年的财务报表显示，公司的无形资产在不断增加，2004年一度达到1亿7450万美元，无形资产总额不仅在2004年占其固定资产总额的近40％，而且KKD资产总额的增长也主要靠无形资产的增加和物业设备的增加，如图2.1.

（3）在案例中提到2004年5月份收购密歇根连锁公司后留任首席执行官离职并补偿其500万美元，并计入为购回的特许经营权不予摊销的资产目录，

同年8月KKD首席运营官卸任值得怀疑。

（4）按理KKD要求收回特许经营权是作为特许人的权力，而特许加盟商经营不善导致其关门也是自食其果，但是KKD收购密歇根连锁公司时却答应提高特许权收购价格。即使KKD为品牌着想关闭业绩不佳的特许加盟店，但是其当年已经业绩下滑，附属产业咖啡店关门已受重创，此时提高价格收购有待斟酌。

（5）约翰S.格拉斯（CIBC国际市场分析师）也同样认为其记入外购商誉夸大了资产，而这些应该摊销，同时应该消除掉1亿7千多万美元的回购特许经营权。

（6）KKD靠三种方式赚钱。65％的收入来源于其所有的106家店，他们面向公众直接销售甜甜圈。另外31％来自于向186家特许加盟店销售混合面粉、制作甜甜圈的机器以及半成品甜甜圈。剩下的4％是公司颁发特许经营权的收入。尽管最后一项的收入很少，但其（在扣除公司一般管理费用之前）营业利润率高达74％，而前两项收入的营业利润率仅为百分之十几，所以操作特许经营权能够较大程度影响利润。

图2.1 2002-2004年主要资产增长折线图

根据上述事实我们对于KKD回购特许经营权做出如下的推测： KKD将收购价格的85％计入无形资产项目“回购的特许经营权”。这个项目随着时间流逝并不进行摊销。这表明KKD回购了产生利润的商店却不能将其成本全部反映在账面上，这对收入来说是必然的提高。如果

它摊销了全部的成本，这将触及它的利润底线。

KKD通过出售—回购特许经营权，不仅有利于进行营业收入的增加，而且在回购的时候有利于其资 产的增加，而整个出售和回购过程中，忽略金额较小的管理费用等，基本上KKD可以通过出售特许经营权进行盈余管理，并且经回购特许经营权增加无形资产粉饰报表。同时，对于KKD的主要营业收入成份分析，根据“出售—回购”的猜想，通过原价出售设备等增加营业收入并在收购公司时折价回收设备进行盈余管理。具体分析如图1.2，假定KKD出售给特许加盟商的特许经营费以及特许权使用费等费用W元，出售的产品机器设备等E元，在回购特许经营权时理想情况下按出售价格W元回购特许经营权，如若回购特许经营权对其设备回收价格应该予以折旧回收，假定折旧额为R元，回收设备价格为（E-R）元。

图2.2 KKD回购特许经营权交易猜想

如图2.2所示，在整个回购过程中，每一次出售特许经营权和设备就可以为企业当时的财务报表增加营业收入，即①账务处理应为： 借：银行存款 W+E 贷：其他业务收入——特许经营权 W ——设备 E

这个盈余管理直接增加当年的利润。再进行特许经营权的回购会计处理，即②过程为： 借：无形资产 W

贷：银行存款 W

表2.1 KKD“出售—回购”报表影响表 项目 出售特许经营权和设备 当期报表影响 回购特许经营权 回购设备 总计 “出售—回购”销售影响 银行存款 无形资产 W+E —— 确认收入，提高利润 —W W —（E-R） —— R W 无形资产增加，设备折旧额R可能以其他方面价值归还受许人，甚至高于R价值以满足某方利益（关联交易部分）。 （1）盈余管理——利润和无形资产增加

这样通过资金的流入流出进行盈余管理，再通过无形资产的增加并且不予以摊销处理，粉饰了报表上资产的总额，如若对特许加盟商进行收购，会计处理时不仅 在之前对设备已经进行了收入确认，增加了利润，而且若纯粹的进行空壳交易，还应将实质上的新设备进行折价处理回收，推断其通过确认存货中的设备公允价值， 将其出售获得营业收入进行当年的盈余管理，对于有可能是全新设备回购时候，按市场监督KKD应该予以折价收购，而被操作的公司必然不会亏损给KKD做大利润，所以才想KKD提高回购经营权价格，有可能是（W+R）元，甚至说有可能存在关联交易现象提高收购价满足某方利益（这部分在后续分析）。这样说来这个盈余管理过程中，除去各种管理费用等杂项，特许经营权购买方只是将资金在KKD公司周转了一下，便于KKD进行当年盈余管理，而且帮助KKD增加不摊销的无形资产进行资产负债表粉饰。

（2）盈余管理——操纵成本降低

在案例中，我们注意到，特许加盟商在最初购买特许经营权时并未全额支付给KKD设备、配方、特许经营费，尚欠的几百万美元以应收款项的形式存在KKD的账上。也就意味着，该部分尚欠的特许经营费，无论在最初作为KKD的收入入账时，还是KKD重新购回该特许权时，这部分金额都未以银行存款的现金形式出现过。通过这样的做法，KKD降低了盈余操纵的成本。在KKD回购该特许权时，特许加盟商对于该部分应收款项的占用仅以利息的形式进行了偿还，同时KKD将该利息作为利息收入入账，额外增加了其当期的收入。不合常理的是，作为回报，KKD答应提高支付给特许加盟商的特许权收购价格。也就是说，KKD作为支付对价冲销特许加盟商尚欠的应收款项时，又给其额外支付了一部分回报。我们完全可以对此提出合理的怀疑：资金从特许加盟商给KKD后又重新给回了特许商，该部分KKD额外支付的回报很可能是将特许商支付的利息返还特许商。通过这样的处理，KKD的利息

收入增加了，计入无形资产的特许经营权也增加了，这种处理方法背后的盈余管理动机可见一斑。 3 公司经营环境与战略 3.1 PEST宏观环境

任何企业的发展都要受到环境因素变化的影响，如果企业不能很好地适应环境发展的变化就会被竞争对手所淘汰。开放的市场环境给予了KKD良好的发展环境，同时活跃的资本市场为KKD创造了丰富的现金流来发展壮大，当然战略错误的公司也是会被自由市场所淘汰的，决策失误就会引来竞争对手的扼杀。从战略环境系统结构来看，宏观环境子系统是决定战略环境系统结构的重要因素，而经济环境、社会环境、技术环境和政治法律环境都是在宏观环境基础上进行的。如图3.1.

图3.1 企业战略管理环境系统结构 （1）政治法律环境

美国市场经济的开放程度是世界首屈一指的，对于企业的规范化制约和指导制度十分完善，应该说在美国政治法律环境下，企业能获得全球较好的财产专利保护，保障了公平的市场竞争。 （2）经济环境

蓬勃的市场经济环境，强大的消费能力，完善的经济体制，较低的通货膨胀率给美国企业良好的发展平台。也正是这样的经济环境给KKD较好的投资融资环境。

（3）技术环境

当时的美国工业技术、金融工具都是引领的世界的潮流，为企业的可持续发展和创造性突破提供了硬件上的支持，同时其领先的管理理念也对企业的发展有较好的指导意义。KKD公司在对于甜甜圈的制造上也得益于技术的不断发展，使其更好更快的生产出美味的甜甜圈，同时，其技术的革新也使其主要的营业方式发生了变化。 （4）社会文化环境

美国人酷爱甜食，甜甜圈味道香甜、口感酥脆，正符合美国人的社会饮食习惯，赢得了美国社会从5岁儿童到75岁老人一致的喜爱，这是美国传统的社会文化对于他们的影响。美国的甜甜圈和咖啡如同中国的豆浆和油条，KKD的主打产品作为美国人民生活中十分重要的饮食，是很难被改变的。 3.2 产业内竞争力分析

产业内的竞争对手在表面上是对于相同产品的市场份额的争夺战，但是另一面也是对彼此不断进取发展的动力源泉之一。KKD的主要竞争对手Dunkin’ Donuts（唐恩都乐）不仅在市场份额上远大于KKD，而且其品牌影响力和产品多元化也比KKD做的要完善，综合评价更受消费者喜爱。 通过产业内现有竞争者的对弈理论知识，分析影响产业内现有企业竞争抗衡的主要因素有如下几个方面：（1）产业内竞争者的均衡程度，应该说唐恩都乐作为行业龙头，KKD是作为一个挑战者的身份出现在市场上；（2）产业增长速度，产业进入成熟期时，其增长的速度就会逐渐低于企业的增长速度，产品市场发展空间逐渐缩小，市场需求逐渐趋于饱和，而甜甜圈和咖啡如同中国的豆浆油条一样受到大众的喜爱，也是出于一种历史饮食习惯，所以应该说KKD所处的产业属于成熟期产业；（3）产品的差异性，KKD以其独特热甜甜圈口感和让消费者亲临观看甜甜圈的制作过程一炮打响，为其在唐恩都乐的垄断下取得一份席位，应该说是KKD的核心竞争能力；（4）退出行业障碍，在甜甜圈作为生活甜点的首要习惯产品中，其推出成本虽然不高但是没有激烈至生产力超过了消费市场产生消费剩余。

综上而言，KKD的公司主营业务竞争压力过大，而且在与唐恩都乐的竞争中，并没有体现其核心竞争优势，在与行业老大争夺市场份额的同时，KKD如果采取相同营销战略，即将咖啡作为其第二发展产业，不仅会更大层面上与龙头企业产生竞争，而且很可能由于副业突破情况不佳，难以像主业取得良好的市场反应。事实上也证明KKD在咖啡产业上屡战屡败，不仅影响企业的财务状况，也耽误了企业的发展机遇。为了建立核心竞争力，KKD应该对甜甜圈产品质量与营销实行进一步突破，然后在充分调研的基础上发展副业，而不是盲目收购。

3.3 KKD公司战略方案评价——SPACE分析法

针对KKD公司的经营状况，本文采用SPACE矩阵分析方法来对其应采用的经营战略进行评估。SPACE矩阵利用四维坐标进行区域的划分，分别是产业优势（IS），竞争优势（CA），财务优势（FS）和环境稳定性（ES）。其中，产业优势和竞争优势是反映外部环境的坐标变量，而财务优势和环境稳定性是反映内部条件的坐标变量。这四个要素对于确定企业的总体战略地位具有重要作用。具体分析步骤如下:

（1）确定各维坐标的关键要素。选择构成变量财务优势（FS）、竞争优势（CA）、环境稳定性（ES）、产业优势（IS），如表3.1。

表3.1 内、外部战略变量因素

内部战略因素 外部战略因素 财务优势（FS） 环境稳定性（ES） 股东权益报酬率 需求弹性（变化程度） 销售净利率 进入障碍 销售收入 通货膨胀率 利润增长率 竞争优势（CA） 产业竞争优势（IS） 市场占有率 行业利润率 新产品开发 竞争压力 顾客满意度 市场成熟度 （2）分别在四个坐标轴上标出刻度，对构成FS和IS轴的各变量如产业优势（IS）和财务优势（FS）各要素给予+1（最差）到+6（最好）的评价，而对于构成ES和CA轴的各变量如环境稳定性和竞争优势要素则给予-1（最好）到-6（最差）的评价。

（3）根据KKD公司的实际情况对每个要素进行评定，即确定各要素归属的刻度。产业优势和财务优势坐标轴上的各个要素的刻度绝对值越大，则该要素状况越好。而环境稳定性和竞争优势要素坐标轴上的各个要素刻度的绝对值越大，则反映该要素的状况越糟糕。

（4）将各数轴所有变量的评分相加，再分别除以各数轴变量总数，从而得出FS、CA、IS和ES的各自平均分数，如表3.2。 （5）将FS、CA、IS、ES各自的平均值标在各数轴上。

（6）将x轴上的两个分数相加，将结果标在x轴上；将y轴上的两个分数线相加，将结果标在y轴上。标出x、y轴数值的交点。

表3.2 SPACE矩阵分析

变量因素 评分 财务优势（FS） 股东权益报酬率——2001年到2003年平均为12.68％，综合经4 营状况优秀 销售净利率——从2001年到2004年2月一直保持良好的增长，4 2003年度为8.58％ 销售收入——2003年度总收入665,592千美元 5 利润增长率——2003年度比2002年度增长41.36％ 6 小计 19 产业竞争优势（IS） 行业利润率——比较高，利润水平丰厚 4 竞争压力——竞争压力大，行业有其他领头羊 3 市场成熟度——成熟度较高 2 小计 9 环境稳定性（ES） 需求弹性（变化程度）——有较大弹性，需要创新食品制作 -2 进入障碍——进入门槛低，投资小 -4 通货膨胀率——比较稳定，CPI维持在2.5％ -2 小计 -8 竞争优势（CA） 市场占有率——较高，处于行业较领先位置，但行业存在更强-3 竞争者 新产品开发——创新性较高，开发新品及创新销售模式 -2 顾客满意度——消费者对产品很满意 -1 小计 -6 结论： FS平均值：4.75；IS平均值：3；ES平均值：-2.67；CA平均值：-2。 向量坐标值：x轴：-2+3=1，y轴：4.75-2.67=2.08。 注：向量在第一象限为进攻型战略，第二象限为保守型战略，第三象限为防御型战略，第四象限为竞争型战略。

（7）从矩阵原点至x、y数值的交点画一条向量。然后可以根据所确定的区域进行战略地位的定位和评价，根据KKD公司的数据，x轴为1，y轴为2.08，最终得到的是公司应采用进攻性战略。如图3.2所示。

图3.2 进攻型战略

经过SPACE矩阵模型分析，我们发现KKD公司从2001年到2004年一直处于发展迅速，高速增长的阶段，理应选择进攻型战略，公司也确实采用了进攻型战略作为公司的发展战略。但是对于公司经营状况恶化，财务状况问题不断，本文认为公司总体战略方向正确，但是实施具体战略方案存在问题。

3.4 KKD公司战略实施问题——盲目扩张

对于刚刚进行IPO的KKD而言，大量的现金为其发展提供了支持，而且较好的市场口碑也为其发展壮大提供了良好的基础，事实上管理层也是这样做的，然而现实的发展情况却并不如管理层所料。 3.4.1 甜甜圈门店数量的扩张

KKD公司自上市以来，就开始推行其快速扩张的战略，公司的发展目标为世界最大的甜甜圈制造公司，使其红绿相间的标识遍及全球。公司在2004年开始陷入了经营困境，我们认为KKD司本身的快速扩张的发展战略，过度依赖工厂店的经营发展模式也是使其盈利降低，陷入经营困境的一大原因。

（1）工厂店和小卫星店扩张战略安排问题

根据公司年报资料对工厂店的定义，工厂店(商店含有

doughnut-making生产线)能够更充分的利用生产能力，支持多个销售渠道，能够接触到更多的消费者群体。但是相对于小卫星店，工厂店需要投入更高的成本。同时，工厂店也需要较高的营业收入作为其成本补偿。根据图3.3所示，从2001年到2005年，公司的工厂店从174家急速扩张到了396家。但是，规模扩大也会使KKD在监督其产品质量方面力不从心，从而造成不佳的客户体验。同时KKD在美国本地市场的快速扩张也导致自身门店的区域竞争加剧，2004年美国流行的低卡健康饮食也让消费者减少了对甜甜圈的购买，在双重负面作用下，投资和经营成本较高的工厂店入不敷出，开始陷入

亏损。

另一方面，KKD在战略制定之初并没有明确工厂店和卫星店的分工，对于小卫星店的扩张速度过于缓慢。资料显示，公司的小卫星店从2001年一月的13家扩张到了2005年一月的37家，五年之内仅仅扩张了24家， 远远不及工厂店的扩张规模。实际上，工厂店由于开店成本较高，并不适合作为主要的销售渠道，而应该作为用户体验和维护品牌形象的渠道，注重于店内环境的提 升和产品质量的把控。而卫星店由于开设成本较低，应该作为主要的销售渠道进行扩张。综上，本文认为，工厂店相对于小卫星店的盲目扩张对于KKD来说并不是一个明智的选择。

图3.3 KKD工厂店和小卫星店变化图 （2）直营店和特许加盟店的扩张战略安排问题

图3.4 KKD直营店和特许加盟店变化图

如图3.4所示，公司在2001年到2005年五年的扩张计划中，采用双重分布的方法，分别对直营店和加盟店进行大规模扩张。在五年中，公司的直营店从2001年初的63家增长到了2005年年初的185家（包括7家小卫星店），特许加盟店从2001年初的124家增长到了2005年年初的248家（包括30家小卫星店），扩张速度十分迅速。

表3.3 直营与特许加盟店优劣比较分析 总部 市场扩张速度 市场扩张范围 投资金额 投资风险 适应地区特性经营弹性 对连锁店的控制力 与连锁店的冲突 法律问题 分店 经营者的收激励程度 经营者的工作积极性 商店形象的维护 商品品质的维护 整体策略的配合程度 直营连锁 慢 窄 多 高 小 强 少 少 弱 被动 较佳 较佳 高 特许连锁 快 宽 少 低 大 弱 多 多 强 主动 较差 较差 低 对于快消品牌来说，采用直营和特许连锁各有利弊。如表3.3所示，KKD公司采用直营连锁进行扩张，对所需要的投资金额较多，并且投资风险直接由公司本身承担。同时，直营店需要公司投入大量的资金以支持店面建设，巨大的资金需求必然造成公司流动资金的短缺，所需要的资金也需要公司进行大量融资。

加盟店在市场扩张的速度、范围的速度方面要强于直营店，投资金额小，适应地区弹性大，风险自然要比直营店小。然而由于特许加盟店为独立的所有者,难免会出现利益上的冲突，总部对加盟店的控制难度相对较大，由此产生的管理费用和法律问题也较多。对于公司来说，加盟店的扩张虽然可以带来不菲的特许加盟费和后续收入，但是加盟店的盲目扩张也非常容易加大市场竞争。尤其是KKD采用双重分布的扩张方法，直营店和加盟店势必难以做到有效的权衡，不仅会造成直营店和加盟店的直接竞争，也会造成公司资源的浪费。

（3）特许加盟店区域的选择问题

关于发展区域的选择也体现了KKD的盲目扩张。KKD的老牌特许经营商都集中在美国的东南部，由于前期的营销策略的成功，东南部的美国人民都很喜欢这个甜甜圈，但是，其他地区的人并不一定会热爱KKD的甜甜圈，KKD在扩张新店之前并没有进行详细市场调查。

例如在加拿大，最大的甜甜圈连锁企业叫做Tim Horton`s，此外还有数十种甜甜圈连锁名牌，加拿大本土的甜甜圈竞争已经相当激烈，KKD想在加拿大一次性开上32家门店还是有点太过盲目。问题在于只追求数量而忽略整体战略部署，包括材料运输、成本控制、消费者人流量等因素，过多的追求新特许商的加入。

（4）消费能力评估问题

发展区域选取还应该考虑消费者群体及其消费能力问题，虽然美国作为发达国家人均消费能力较高，但是对于特许商较高的加盟费和每年需要上交的特许经营费以及各类管理费用而言，没有较高的营业额也难以形成较好的利润，对未来的盈利情况也不容乐观。 （5）特许经营商营业模式问题

根据案例给出的信息可知，特许加盟商对于“店外”销售的情况不容乐观，而店外销售作为甜甜圈开拓销售渠道，增加知名度是尤为重要的。但是，KKD在对特许加盟商的店外经营缺乏有效的沟通与培训，以至于使特许加盟商赔钱而不再发展店外业务，忽视特许加盟商自身利益，这是KKD想扩大发展的重大弊端，没有良好的合作伙伴一条心制定共同的战略目标，KKD发展必然受阻，而且特许加盟商的可持续盈利也是KKD获取盈利的最基本保证。

（6）KKD的沟通问题

在KKD坚持更快扩张门店的情况下，却忽视了和特许加盟商的沟通交流，比如对于与特许加盟商间所发生的重大事项，KKD信息获取与沟通也非常的不充分，导致销售点重复，特许加盟商盈利下降，特许加盟商对于KKD的管理安排不能有效执行。另外，KKD内部运营人员与财务人员之间信息沟通不畅，以至于财务状况不能支持战略扩张。 3.4.2 其他产业的投资扩张

KKD公司在大规模扩张店面的同时也将目标瞄准了别的品牌快消公司。资料显示KKD公司在2003年四月完成了对Montana Mills连锁烘焙咖啡公司的收购。然而仅仅在一年之后，2004年一季度公司声称为了强化主营业务的经营，决定终止Montana Mills 连锁烘焙咖啡公司的运营，同时关闭了12家Montana Mills的门店并出售了其剩余资产。因为剥离了Montana

Mills，也给公司造成了大约3510万美元的商誉和无形资产损失。从KKD收购Montana Mills这一事件我们也很容易看出KKD扩张的盲目性，在并购Montana Mills并没有进行有效的整合，最后导致其经营不善不得不亏损出售。 4 内部控制 4.1 关联交易

在案例报告中，对于密歇根连锁公司的收购不仅存在会计处理的问题，而且存在很多的疑点，具体体现在如下几个方面：

（1）在KKD第三季度财务报表后不到一个星期密歇根连锁公司交易关闭了； （2）密歇根连锁公司的CEO在收购完成后离职，并且带走500万美元离职补偿，对于当时的KKD财务状况必然是火上浇油，可是它依然发生了； （3）作为连锁公司，其经营不善导致业绩不佳，正常来说应该是连锁公司应该予以处理，但是KKD不采取解除特许经营权合约的行为而且反向收购一家业绩不佳的连锁公司，并且给予高价回收；

（4）KKD强烈要求密歇根连锁公司支付利息，也正是这些利息提高了利润，使其第三季度的报表达到华尔街的预期。

除了案例中发现的疑点，我们通过查询其年报资料和评论资料发现了KKD的其他信息：

（1）KKD允许其高管拥有特许经营权的股份；

（2）KKD并没有在报表中透露其卖方的详细信息，特别是高管间的关联关系，然而当时的首席执行官Scott A. Livengood拥有密歇根连锁公司百分之六的股份，不仅没有在报表披露而且他的妻子跟他共享，即使Scott A. Livengood宣布了与其妻子离婚的消息，但是他们双方各占百分之三的股份，同时，密歇根连锁公司的CEO正是Scott A. Livengood的妻子。

（3）在证券备案文件里面，起初KKD准备支付给密歇根连锁公司2540万美元的特许经营权回购费用，但是最终以超出26％的价格，即3210万美元的价格完成了交易，KKD也没有给出具有说服力的理由。

根据上述资料，我们有理由怀疑KKD收购密歇根连锁公司属于关联方交易，为高层管理人员谋取自身利益的手段之一，最为明显的就是KKD当时的CEO拥有被收购的连锁公司密歇根3％股份，而密歇根连锁公司的CEO是KKD公司CEO的“前妻”，通过收购业绩不佳的企业规避高管自身投资的损失，并且利用KKD上市公司的资产提高收购价格来挽回自己的投资损失。而且在分析评论师的报告里面，也提到在KKD公司上市后高管大量卖出自己持

有股票套现，虽然当时KKD股价一路暴涨，但是高管对于KKD公司的这种表现不利于公司发展。 4.2 薄弱的公司治理

4.2.1 所有权与经营权不分离——第一类委托代理问题

当高速成长的KKD还未上市时，很容易就能隐藏管理和公司治理中的弱点。但是这些弱 点在公开市场的压力下会放大，特别是公司的成长战略遇到挫折时，马歇尔说。“如果没有一个完全独立的董事会掌控管理和负责运营及战略缺点的话，一架运转如 此之快的机器肯定会散架，”他说，“他们肯定无法保持增长率。”

从2000年初上市开始，KKD公司的CEO和董事会主席一直由Scott A. Livengood一人兼任，公司董事会对经理人员的监督缺乏效率，经理人手中的权利过大，他们就会滥用权利来为自己谋取利益，这种结果必定要损害股东利益、损害公司的长远发展。 4.2.2 董事会缺乏独立性

另一方面，根据公司年报披露，Scott A. Livengood离职后，仍享受公司的医疗保险及高额的离职费用，这些条款在公司成立之初的2000年的年报中即有规定，高管离职后不仅可以拿到正常年薪，并且仍可享受公司无限期的股票期权。根据公司图书馆数据，Scott A. Livengood的所有补偿金比同等职位的一般水平要高20％。尽管公司正在走下坡，KKD董事会答应Scott A. Livengood退休后还将担任6个月的公司顾问，并向他支付27.5万美元。他除了拥有10万股KKD股票外还拥有170万美元的股票期权。这也表现了KKD公司在内部控制方面的薄弱。

从过高的补偿我们可以看出公司董事会并非真正独立。董事会安逸舒适的结果就是没人对KKD一味的扩张战略以及放松产品质量控制提出异议，没人质疑它在特许权回购上的会计处理，体现了公司治理的失败。 4.2.3 公司高管的更迭

公司高管的变动不仅影响公司长期的战略安排，而且高管的更换影响公司的文化氛围，当然不可否认的是有可能因为公司的战略需要、公司内在隐情或者高管本身问题更换，但是更换的结果公司的发展都是具有很大的影响的。KKD公司在上市之后高管变动情况如表4.1。

表4.1 2000年至2005年之间公司CEO和CFO人员任职情况 2000 2001 2002 2003 2004 2005 高管职务 Scott A. CEO Livengood ChairmScott an of A. the LivengoBoard od CFO Scott Scott A. Scott A. A. LivengooLivengooLivengod d od Scott Scott A. Scott A. A. LivengooLivengooLivengod d od Randy S. Randy S. Michael John W. CassteveCassteveC. Tate ns ns Phalen Scott A. Livengood Daryl G. Brewster James H. Morgan CAO 首席重组官

Michael MichaeC. l C. Phalen Phalen Dougla s R. Muir Stephe n F. Cooper Scott A. Livengood 于2005年初离职，公司将财务和会计首席执行官分开，原来都是由Michael C. Phalen一人担任，2005年新任Douglas R. Muir 专门负责会计部分。这与之前年度中Michael C. Phalen激进的会计处理为公司带来的麻烦很有关联。

另一个关键人物是Stephen F. Cooper，KKD公司2005年1月聘请Stephen F. Cooper作为接替Scott A. Livengood作为首席执行官，随后不到3个月，Cooper辞去首席执行官职位，被任命为首席执行官。Cooper其人，在危机处理方面长袖善舞，作为前安然的CEO，曾经在安然破产案中发挥过重要作用。所以，此时KKD任命Cooper为首席重组行政长官，来改善公司在企业收购、店面扩张中的一系列问题，也是用心良苦。

综上两个方面问题，显示了KKD公司的公司治理在2005年之前一直存在问题。首先， 公司的治理权和所有权不分离，所有权和管理权不分离，就会导致管理层因个人利益而损害股东利益，出现道德风险和逆向选择，偏离企业价值最大化的方向。其次，总经理以及财务总监等重要高管人员的变动会影响公司的战略选择，尤其是财务总监在5年内更迭4人，对公司的财务处理偏好会造成重大影响。财务部门人员的更迭，除了财务人员自身的问题外，经常是由于公司治理层施与压力使财务人员不得不选择离职或选择冒险。在这种情况下，新任财务总监有可能会屈从于公司管理人员的要求进行不合适的会计处理以粉饰报表。

5 总结及建议

特许权会计处理问题被曝光仅仅是KKD公司市值下降的一个导火索，实际上，KKD公司 在上市后没有制定出最合理的公司发展战略，同时公司的内部控制也一直存在问题。战略方面，公司盲目扩张直营店的数量，增加了公司的营业成本负担，而无计划 的新店分布又不有效地开阔市场，为其带来稳定的盈利增长。财务方面，会计处理上为了掩盖新店扩张成本升高带来的财务问题而对特许经营权的处理采取了激进的 处理方法，在特许权及设备的买卖过程中涉嫌进行盈余管理操作。内部控制方面，公司在2000至2004年期间，董事会主席及总经理均由利文古德一人兼任，治理权与所有权不分离，是公司治理方面不成熟的表现。综上所述，我们认为公司IPO之初制定的盲目扩张计划以及IPO后混乱的公司治理状态才是导致KKD公司滑铁卢的深层次原因。针对上述问题的解决建议如下：

（1）聚焦主业，降低直营店规模，大力发展小卫星店。公司在财务状况受到重创，公司品牌影响力和信誉下降的情况下，应该重新 将经营重心锁定在甜甜圈的经营上，而不是试图通过发展其他产业来挽救公司。对现有的甜甜圈的业务，除了继续保持以往注重消费者体验的工厂店质量，应该适当 的降低公司直营店的规模，在充分考虑区域影响的基础上，对于区域竞争激烈的亏损严重的店面应该果断关闭。同时，本文认为KKD公司在以后的经营中应该更加偏重于发展成本较低，经营灵活的小卫星店，公司可以通过发展特许加盟小卫星店的模式来提高市场占有率。

（2）加强公司治理，公司内部管理规范化。在公司治理上，首先，应将公司的所有权与经营权分离，并对公司的管理层实施激励机制。这样既能避免公司股东参与经营，谋取自己的利益，也有助于激励管理层将经营公司视为自己切身应该履行的责任。其次，废除将高管既能控股KKD又能入股特许商的制度。因为这样的制度必然会导致高管产生强烈的趋利行为，通过关联交易谋取自身利益，使其不能为KKD发展做出单纯的努力。

（3）形成全面预算的资金管理方法，制定严格的资金管理与职工激励体系。在公司财务资金的调用安排上面，应该采用全面预算的 方法，每个部门每年制定详细科学的预算方案，防止投资活动与经济现状发生背离。同时应该建立详细的职工激励体系，通过明确的奖惩措施有效激励各部门职工， 提升公司运营效率。

评分点 分析能力 准确发现问题，深刻分析问题，分析思路清晰，分析内容全面深入，逻辑严谨。 最高分值40分 分析方法 能够选取恰当的分析方法及理论分析解决问题。 最高分值30分 创新性 写作的规范性 写作规范、文风平实、措辞具备分析问题的独特视角 恰当，逻辑严谨。 最高分值20分 最高分值10分

分析能力： 分析方法： 创新性： 写作的规范性： 评审意见：

评分

批

次2014年中国MPAcc学生案例大赛 ： MPACC大赛名称： 团队789

初赛第一阶段

编号：

标题KKD公司案例综合分析——不能承受的高速增长之痛 ：

关关键词： 键

扩张 市值 会计处理 财务分析 经营管理 词与

摘要： 摘要 ： 本文首先根据案例，按照时间顺序对 KKD公司的发展做了简单的梳理，接着针对KKD市值降低的原因和KKD的深层次问题进行了分析，提出了建议。 KKD市值的降低问题上，本文先分析了KKD对特许经营权会计处理方法的失当，提出了正确的处理方法；再根据特许经营权会计处理失当对利润表和资产负债 表的影响，分析出特许经营权会计处理失当对市值的综合影响。肯定了特许经营权会计处理方法失当对KKD市值降低存在影响，但这只是其中一个因素。所以本文 再从宏观和行业两个方面，对影响KKD市值的外在因素进行了分析；运用企业生命周期、4C-4P理论以及SWOT理论，对影响KKD的市值的内在因素分 析。综合得出KKD公司市值降低是会计处理因素、宏观因素、行业因素、产品因素、运营决策因素、人资管理因素等多方面因素综合下导致的。

KKD深层次问题上，本文主要通过具体的财务报表分析，结合企业战略与来挖掘KKD在经营管理方面所存在的问题。

根据案例提供的利润表和资产负债表数据作出基本的财务比率分析；从盈利能力、偿债能力和运营能力角度对利润表及利润的质量进行分析；从资产负债表的总体 状况以及资产结构、资产质量和资本结构方面进行了分析；根据编制的概要现金流量表，对经营活动现金流量的发展趋势和充分程度进行分析，对投资活动的现金流 量与经营活动和融资活动之间的吻合程度进行了进一步分析。基于以上分析，本文最后对KKD公司提出了扭转市值不断降低，谋求更长远的发展的相关建议。

图2-2

KKD公司在2000年时，其还是以负债与所有者权益“平分天下”的模式进行发展。但自从其2000年IPO以后，所有者权益在资产总额中的比例便显著增加，虽然自2002年以来，KKD公司的负债总额也在持续增加。但图2-2明显地告诉我们，所有者权益增加的幅度更快。所以我们的结论可能是：KKD公司主要是在用股东的钱来拓展自己的业务，众所周知，普通股筹资的筹资成本在多种筹资方式中是最高的，因而我们不禁要怀疑，KKD公司是否有足够的盈利能力来满足股东较高的投资回报预期。答案当然是否定的。公司其后的经营业绩证明了我们的观点。 2.企业投资活动的成效

要分析这一问题，我们有必要考察KKD公司IPO以后资金的投资方向问题。KKD公司自2000年IPO以后，理论上来说，企业应当会持有大笔现金及现金等价物，当根据2001年报出的财务报表来看，事实却并非如此。

表2-1 IPO资金流向

表 单位：千美元

投资 物业及设备 其他 35980 17756 12799 当年KKD公司总资产增加了66535000美元，我们假设资产总额的增加是完全由IPO导致的。不妨把所有资产项目划分为三类，投资、物业及设备以及其他。正如上表所示，投资分得了35980000美元，物业及设备分得了17756000美元，其他项目分得了12799000美元。它们之间的比例请看下图：

图2-3

这说明KKD公司将资本市场上募集过来的钱主要进行了短期和长期投资，其次投入到设备以及其他项目上。这里的投资我们可以理解为是KKD公司用于扩张门店而进行的投资。但是随着经营管理问题的严重，合资企业及其他被投资企业发展出现了问题，从而难以维系。这将会导致KKD公司的投资出现损失，利润降低，影响公司的业绩。事实也证明了我们的看法，从有收益表数据记录以来，其投资活动所产生的全部都是亏损，这将增加公司的负面影响，影响投资者信心，因而对KKD公司是非常不利的，KKD公司应当考虑调整投资战略，加强投资管控。同时加强对营运资产的投资。 3.无形资产质量的分析

在第一问中，我们已经对于无形资产进行了分析。简言之，购回的特许经营权虚增了资产，夸大了资产的账面价值，因而其无形资产的质量值得怀疑，在此不再详述。

（三）对现金流量表及现金流量的质量分析 1.概要现金流量表的编制

根据案例给出的利润表和资产负债表，我们运用以下方法，调整得出概要

的资产负债表和利润表。

由于我们分析、编制现金流量表的基本目的是为了预测自由现金流，因此现金流量表的格式可以不完全拘泥于现行会计准则规定的格式，我们首先从概要资产负债表的一阶差分开始构造现金流量表，而且从资产负债表的一阶差分开始构造现金流量表，可以降低对信息的要求量。

通过对概要资产负债表进行一阶差分可以得出：

（△现金+△短期投资+△应收账款+△存货+△其他流动资产+△固定资产—△累计折旧+△无形资产+△其他长期资产）=（△应付账款+△应付股利+△应计负债+△其他流动资产+△长期负债+△其他长期负债+△少数股东权益+△所有者权益）,即△现金=（—△短期投资—△应收账款—△存货—△其他流动资产—△固定资产+△累计折旧—△无形资产—△其他长期资产+△应付账款+△应付股利+△应计负债+△其他流动资产+△长期负债+△其他长期负债+△少数股东权益+△所有者权益）

由此，根据营运资本，所有者权益等具体科目的整合，可以得出概要现金流量的计算公式:

经营活动现金流量=净收入+△少数股东权益+当期折旧—△营运资本+财务费用（付的利息—收的利息）

投资活动现金流量=收的利息—△短期投资—△固定资产历史成本—△无形资产—△其他长期资产

融资活动现金流量=+△长期负债+△其他长期负债—付的利息—股利+（△所有者权益—净收益）+△短期贷款

所以，整理计算可得2000年-2004年概要现金流量表如下

表3-1 概要现金流量表

单位：千美元

2.企业当期现金流量表的基本态势

要分析KKD公司现金流量的基本态势，那么最基本的问题就是分析其经营活动现金流量净额、投资活动现金流量净额和筹资活动现金流量净额的增长趋势。鉴于投资活动现金流量净额一直为负值，我们取其绝对值考察其增长态势。

图3-1

由上图可以明显看出，KKD公司的三项现金流量都呈现出很明显的增长态势，虽然我们不能得出什么实质的结论，但我们至少可以这样说，该公司的规模是在逐渐扩大的。 3.经营活动现金流量的充分程度

我们知道，经营活动所产生的现金流量净额，其最基本的作用就是弥补基本的生产经营支出，在这里我们不妨只提取利润表里的折旧及摊销和利息费用这两项来看看经营活动所产生的现金流量金额能不能弥补企业生产经营的基本支出。

表3-2 KKD公司经营活动现金流量净额充分程度表

单位：千美元

现金流量2000年 2001年 2002年 2003年 2004年 8,980 30,576 36,210 51,036 95,553 净额 折旧及摊4,546 销 利息费用 1,525 差额 2,909 607 337 1,781 4,409 6,457 7,959 12,271 19,723 23,512 27,914 36,984 71,421 从上表我们可以看出，KKD公司只在2000年报出的财务报表中体现出些许的“捉襟见肘”，但从2001年开始，其经营活动所产生的现金流量净额弥补基本生产经营支出就可谓“绰绰有余”了，这也可以解释为，KKD公司自2000年IPO以来，其积极扩大了生产经营规模，由此产生了足够多的经营活动现金净流量，可以弥补基本的生产经营费用，这是我们得出的基本结论。

4.对企业利润结构与现金流量结构之间关系的分析

这一段我们主要分析企业的经营收益和企业的经营活动现金流量净额之间的关系，以窥测出KKD公司经营经营收益的质量问题。

（三）KKD企业的SWOT分析

图7

1.优势：

KKD自1937年成立，凭借特有的配方和原有的标志逐步扩张，同时保证了产品的纵向一体化和质量控制，使品牌形象被消费者熟悉和接受。2000年以来，KKD在经营方面保证了生产能力需求、生产过程透明化，分销方式多样化等优势，并推出了区别于同行业竞争者的体验式营销，逐步发展成为市场第二大甜甜圈企业。 2.劣势：

自IPO以来，KKD管理层确立了激进的发展战略，不断增加门店数量，积极收购。管理者本身不再像以前那样关注经营、门店数量过多规模过大，都导致企业对特许经营商的管理控制出现问题。同时，过度依赖核心产品以及产品的健康隐患都使企业面临着巨大的市场威胁。连锁公司高层执行官和KKD首席运营官的连续离任，暴露了企业存在的内部控制及员工对企业忠诚度等方面的问题。 3.机会：

KKD作为初具规模的甜甜圈公司，树立了良好的品牌形象，赢得了稳定的客户群。同时，更是受到了华尔街的关注，在IPO后急速扩张。它拥有广阔的待开发市场，同时凭借老客户对该品牌的认可度记忆，均有利于企

业形象重塑和日后发展。 4、威胁：

KKD财务信息披露后公司问题曝光，面临SEC的调查，受到证券分析师的怀疑，公司形象严重受损，面临信用危机和退市风险。而餐饮业产品和市场趋于饱和，外部竞争白热化。同时，美国“低卡饮食潮流”也极大地影响了KKD的批发零售业务。

五、综上所述，我们认为导致KKD公司市值降低的原因如下： 宏观因素：2003年股市开始自互联网泡沫破灭后反弹，投资者重新投向成长性较高的互联网企业，同时由于2004年上半年股市持续处于盘整状态以及下半年油价下跌，股市低迷；“低卡饮食”的风潮降低了甜甜圈的吸引力。 行业因素：快餐业已进入成熟期，市场基本饱和，产品同质化严重且企业间竞争激烈，原料供应商和消费者都拥有较大的议价能力。

产品因素：核心产品品质优良，生产能力较强，然而与竞争对手同质性较强且利润空间较小；产品结构单一，过分依赖核心产品，可持续盈利能力较差。 运营决策因素：战略不当导致盲目扩张，门店选择未能充分考虑地区盈利能力，致使投资收益未能达到预期、大量门店停业、利润缩水以及企业形象的损害；对特许经营商缺乏管理和控制。

人资管理因素：缺乏良好的委派、考核、培训和激励机制，导致被并企业留任CEO及总公司COO的离职。

会计处理因素：对特许经营权的会计处理失当导致资产和利润的虚增，误导了投资者、债权人及决策者，制造了极大的市值泡沫，掩盖了企业的问题和风险，错误曝光以及SEC的调查直接导致市值的迅速下降。

题二

我们认为KKD还有很多深层次的问题，下面我们通过具体的财务报表分析来展示其在经营管理方面所存在的问题。

一、报表综合浏览

（一）企业提供财务报告的总体结构详略情况

根据KKD公司提供的合并资产负债表和收益表较为详细，可以提供足够的信息据以评价该公司的财务状况。 （二）企业对自身财务状况的表述

KKD公司2005年4月董事局发布的财务报表重述表明，公司的财务报表存在错误的会计处理，因而公司的财务报表中存在其他错误会计处理风险显著增加，应当予以关注。

（三）企业的控股股东的持股及背景情况

KKD公司的首席运营官于2004年8月16日卸任，表明该公司内部管理层可能发生较大变动，因而存在较大的经营不确定性，应当予以关注。 我们认为KKD还有很多深层次的问题，下面我们通过具体的财务报表分析来展示其在经营管理方面所存在的问题。 二、基本的财务比率分析

表1-1 基本财务比率分析表

三、对三张报表的比较分析 （一）对利润表及利润质量的分析 1.对利润表自身的分析

（1）企业盈利能力的变化情况及其原因

图1-1

首先我们选取KKD公司近5年年度利润表数据制作了KKD公司总收入和营业费用趋势图（图1-1），从图中我们可以直观地看出，从1999年（2000年财务报告报出）到2003年（2004年财务报告报出），公司的总收入和营业费用一直稳步上涨。以1999年财务报告数据为基期，我们分别计算了总收入和营业费用的环比增长率：

表1-2 KKD公司总收入与营业费用环比增值率表

2001年 2002年 2003年 2004年 总收入 36.54％ 31.14％ 24.65％ 35.41％ 营业费用 31.94％ 26.43％ 20.36％ 33.00％ 计算的结果也基本吻合我们的观点,即KKD公司近5年的总收入与营业费用水平一直处在一个较为稳定的增长态势下，这反映出KKD公司的主营业务，即甜甜圈与品牌咖啡业务一直处于扩张态势。

那么究竟是什么导致KKD公司的境况在2003年开始突然急转直下呢？

图1-2

根据上图，KKD股价从2003年顶峰开始16个月内降低了80％。我们认为可能是由于KKD公司前期激进的扩张政策在短期内增加了企业的利润，掩盖了企业在经营管理方面的问题，亦即用数量上的优势掩盖了质量上的不足，那么，可以预见的是，当市场逐渐趋于饱和时，KKD公司的末日也就到来了。同时，利润过度依赖销售给新开门店特许商高价格的设备、特许权回购、门店数量减少等问题也开始逐步显现。在这些原因的共同作用下，2004年KKD公司首次发布了负面报告。

下面我们来考察KKD公司的其他几项盈利指标：

图1-3

根据图1-3我们可以看出，毛利率指标与核心利润率指标基本符合我们上

文中对KKD公司总收入和营业费用的分析，所以我们着重来分析KKD公司的净资产收益率和总资产报酬率这两个指标。

直观地来看，净资产收益率和总资产报酬率这两个指标在2003年年报中都有了小幅度的下降，这为后来的亏损埋下了伏笔，这究竟是什么原因呢？我们采用了杜邦分析法对其进行了分析：

因为净资产收益率=销售净利率×总资产周转率×权益乘数，所以我们对其净资产收益率进行了分拆：

表1-3 KKD公司净资产收益率杜邦分析表

净资产收益率 销售净利率 总资产周转率 权益2000年 2001年 2002年 2003年 2004年 12.47％ 11.72％ 14.06％ 12.25％ 12.62％ 2.70％ 4.90％ 6.69％ 6.81％ 8.58％ 2.098392 1.753512 1.544209 1.197478 1.007459 2.197843 1.364532 1.360793 1.501679 1.460977 乘数 通过对净资产收益率的杜邦分析，我们可以发现，造成2003年净资产收益率小幅下降的主要原因在于总资产周转率的下降，基于我们前面对总收入的分析，我们可以确定地说，KKD公司在2003年年报中披露的数据一定显示了超长的总资产增长率，实际也证明了我们的想法。

图1-4

从图中可以明显地看到2003年和2004年报出的财报数据中，固定资产的大幅增长带动了资产总额的大幅增长。因为总资产报酬率的分母同样是资产总额，所以我们有理由相信总资产报酬率下降的主要原因同样是固定资产总额的大幅增长。那么固定资产大幅增长的原因是什么？这应当引起我们的关注。 分析财务报表可知，主要问题出现在物业设备和回购的特许经营权、商誉及无形资产的大幅上涨。物业设备连年大幅增长一方面来自自营门店不断扩张投入固定资产，另一方面源于为特许门店生产分销机器设备。2002年KKD首次出现回购特许经营权等资产的问题，说明特许经营商的经营管理问题已开始浮现，2003年和2004年该科目数额激增，问题爆发。以上两个方面均说明KKD公司在IPO后采取了激进的经营策略，一心想扩张门店，但是疏于加强经营管理，以至于部分门店经营不善，所以KKD公司采取了回购特许经营权的措施以防止股价的急速下跌。

（2）企业偿债能力的变化情况及其原

因

图1-5

从上图可以大概看出，在前5年的年度报表数据中，KKD公司保有较高的流动比率与速动比率，同时自2000年IPO以来，该公司的资产负债率也一直处于一个较低的状态，大大低于50％的平均水平。这表明企业的偿债能力基本没有问题，但同时也说明KKD公司在运用流动资产和财务杠杆盈利方面还有待加强。

表1-4 2003年末美国各食品公司速动、流动比率比较表

公司 CheckerKKD s CKE Domino’s McDonald’s Starbucks 速动比率1.60.96 2 7 0.40.60 0.49 0.76

流动比率

根据以上比率对比，我们发现KKD公司的流动比率和速动比率明显高于同行业平均水平，流动资产中应收账款增幅较大，坏账可能性也由此增加，KKD公司应该对此方面引起注意。

（3）企业运营能力的变化情况及其原因

3.21.42 5 0.70.99 6 0.76 1.52 图1-6

从上图可以看出，KKD公司的三项周转率在5年内均在某些年份有小幅降低。下面我们来分析一下原因。

表1-5：2003年末各食品公司在运营能力方面的比较

公KKD Checker司 商10.0业债5 券周转率

CKE Domino’s 35.15 20.63 McDonald’Starbucks 21.56 s 38.44 s 65.08 商业债权周转率从2001年达到最高点以后一路走低，在2004年度报出的财务报告中降到了历史最低点10.05。并且从表1-5中可以看出，KKD公司的商业债券周转率与同行业其他公司相比较，明显过低。

图1-7

从图1-7我们可以明显看出，这主要是因为自2001年以来，KKD公司应收账款总体增幅加大，并且对附属公司的应收账款比例显著增加导致的。这也

印证了我们上面说的KKD公司应对应收账款提高注意的论点。对附属公司的应收账款增加说明附属公司的经营可能出现了问题，无法按时归还账款的风险显著增加。同时，正如分析师格尔德所说，KKD公司对附属公司正常经营培训和管理运营指导可能也存在问题。除此之外 ，还有另外一种可能，即KKD公司不合理的收账政策导致了应收账款的显著增加。

存货周转率在2002年度有小幅降低，这主要是因为KKD公司的库存商品在2002年中增长幅度大于其他年度的结果。固定资产周转率2002年度内走低，这主要是KKD公司在当年增大固定资产投资所造成的，这在上文中我们已经进行了分析。总的说来，KKD公司由三项指标反映出的营运能力还是可以的，但必须指出，某些年度资产的显著增加应当加强其营运能力，避免出现资产闲置。 现在让我们来考察一下2004年季度报的一些问题。可以说，2004年第一季的季报给予了KKD公司一记当头棒喝，该公司的净收益首次出现了负值，即企业在这一季度首次出现了亏损。那么亏损的原因是什么？我们来具体分析一下。

我们不妨把KKD公司的利润表分为两块，即以经营收益为标准的经常损益和以剩余的其他项目为标准的非经常损益。那么，2004年第一季度的经常损益是否出现了问题呢？

由于季度数据无法和年度数据进行比较，所以我们只能通过几项指标粗略地考察一下这个问题。

表1-6 2004年经常损益同比增长表

总收入 营业费用 毛利率 经营收益 第一季度 24.01％ 25.70％ -4.22％ -21.37％ 第二季度 11.48％ 20.78％ -26.07％ -52.65％ 从上表我们可以看出如下几个问题：第一，2004年第一季度和第二季度的总收入和营业费用还是呈现增长态势的，但毛利率已经呈现了负增长。造成这一问题的主要原因首先是收入增长的疲软，已经无法弥补成本的快速增长，这在2004年第二季度体现得更为明显，毛利率同比下滑达到26.07％。第二，如果我们简单地假设2004年全年的销售收入等于前两个季度销售收入的两倍，那么全年的销售收入大致为723608000美元，我们再采用2004年第二季度的存货数据33076000美元，计算得到存货的周转率为21.88，考虑总收入的下降

趋势和库存商品的上涨趋势，我们有理由相信2004年全年的存货周转率将显著低于这一数值。该年毛利率与存货周转率将同时下降，与前几年的相关数据进行比较，表明KKD公司的产品销售前景非常堪忧，随时可能被市场所淘汰。第三，在第一季度毛利率同比小幅下降的条件下，经营收益同比出现了较大幅度的下降，这主要是因为总务及管理费用和折旧和摊销的增长所导致的，这也是KKD公司固定资产总额大幅增加所导致的恶果。第四，虽然经营收益两季度同比都有了较大幅度的下降，但导致2004年第一季度KKD公司出现亏损的罪魁祸首确是一项极大的非经常性损益，它处在收益表的“已终止经营的业务”这一项目中，它在数值上大致等于KKD公司宣布停止运营28家连锁咖啡店所增加的费用金额，该金额竟然大致等于当期经营损益的2倍！我们认为此笔费用增加的原因可以归于以下两个方面。一方面，2003年KKD股价达到峰值，为迅速扩大销售量、市场占有率和市场知名度投入大量成本，管理者很可能忽视项目的大风险性而决策失误。2003年1月KKD公司盲目斥资4千万美元股权收购拥有28家连锁烘培咖啡店的Montana Mills的行为正是源于此。另一方面，此项投资项目导致KKD在经营管理方面出现问题。投资于咖啡店的项目分散了企业在主营业务甜甜圈的资金和精力，导致甜甜圈产品难以持续发展，咖啡店也没有起到锦上添花的作用。KKD本身就存在的经营管理问题也反过来加速了此次项目投资的失败。

但无论如何，从2004年第一季度和第二季度报所呈现的数据来看，较之前5年年报所呈现出的“高歌猛进”，KKD公司很明显从2004年开始已经陷入泥淖，颓势渐显，这主要是因为总收入的下降和成本费用的增加以及非经常性损益的增加所导致的。

（二）对资产负债表的总体状况以及资产结构、资产质量和资本结构的分析 1.对企业资产负债表的总体状况的初步分析

首先来看资产负债表的左边，资产。

图2-1

从图2-1我们可以看出，KKD公司的资产总额在5年间一直成上涨态势，说明企业处在一个快速成长发展的阶段。但值得注意的是，该公司从2002年前固定增产增长幅度显著增加，究竟这是企业快速成长的体现还是其他说明原因？这需要引起投资者的关注。

其次再来看一下资产负债表的右方，负债与所有者权益。

考察负债与所有者权益的一个重要目的在于，我们想知道，究竟是债务融资还是股权融资的资金支持了KKD公司的高速发展？

正题一 文

公司的市值降低并不完全是公司对特许经营权的会计处理方法被曝光造：

成的。分析如下：

一、从案例中，我们可以对 KKD公司的发展做如下梳理：

1937年KKD始创于北卡罗来纳州，现已成为美国第二大甜甜圈食品店。 2000年4月KKD上市，IPO后股价涨到$40.63，市值接近5亿美元。之后，KKD宣布了五年内将门店数量增至500家，同时全球扩张的激进战略。 2004年5月KKD首次对外宣布负面报告，通知投资者收益比预期要降低10％。宣布停运在2003年1月斥资4千万美元股权收购的拥有28家连锁烘焙咖啡店的Montana Mills。同时计划关闭三家新开的热甜甜圈和咖啡店。随即，KKD的股价下跌30％，每股仅$22.51。

2004年5月，华尔街日报指出KKD特许权收购会计处理方法存在问题。同年7月，美国证券交易委员会对KKD特许经营权购回及公司发布的盈余降低指导意见做出非正式调查。当天KKD的股价又降低15％，每股$15.71。 2004年9月，KKD将当年新开门店的数量从早前宣布的120家减少60家左右。2005年4月，KKD董事局决定对一些特许经营权收购的会计处理进行调整，此举将降低2004年税前利润620~810万美元。

2003年8月起，公司市值至少蒸发掉了将近25亿美元。而会计处理的曝光发生在2004年5月。由此可见，会计处理方法不当，只是该公司市值降低的催化剂。

二、特许经营权会计处理方法失当的后果： （一）无形资产及特许经营权的概念：

无形资产是指企业拥有或控制的没有实物形态的可辨认非货币性资产，包括专利权、非专利技术、商标权、著作权、特许权、土地使用权等内容。特许经营权指企业 在某一地区经营或销售某种特定商品的权利或一家企业接受另

一家企业使用商标、商号、技术秘密等的权利，是一类特殊的可确指无形资产。

（二）特许经营权会计处理失当对会计报表的影响：

（1）企业赋予特许商经营特许商品的权利并没有丧失其所有权和使用权，应当视作转让特许经营权而非出售特许经营权。

在会计处理时，应当借记“银行存款”，贷记“其他业务收入——特许经营权转让收入”，在回购特许权时，也不应当借记“无形资产”，而应调整相关损益。

首先分析资产负债表，我们发现2004年回购时记入的“无形资产”占期末总资产的25％以上，极大地夸大了资产规模。接着再分析利润表，我们发现在回购的2003、2004年，按照正确的会计处理方法将回购款冲减收益后，净收益均由正转负，对公司盈利状况产生了实质性的影响。

（2）无形资产由于在存续期间内的无形价值损耗，应当在其寿命期内系统得进行价值的摊销。

准则规定使用寿命有限的无形资产应当自取得当月起在预计使用年限内分期平均摊销，使用寿命不确定的无形资产应在每个会计期间进行减值测试。KKD公司在授权特许商进行特许经营的同时由于自身保有特许经营权的所有权，而在回购后也仍然持有该无形资产，因而应当对其进行摊销，即借记“其他业务成本”，贷记“累计摊销”。然而KKD公司却并未对该特许经营权进行摊销，一方面夸大了无形资产的账面价值，虚增了总资产的规模，另一方面也漏记了成本，粉饰了企业的盈利水平。

（三）特许经营权会计处理失当对市值的综合影响：

由此我们可以得出KKD市值降低的一个直接因素就来源于对公司特许经营权会计处理方法的曝光，而另一方面也来源于企业会计信息的低质量导致的市场信心不足以及对企业评价的降低，被动的问题曝光极大地损害了公司形象和商誉。KKD处理回购特许经营权业务导致的市值降低并不仅仅因为曝光了企业会计处理方法的错误，更是由于这样的处理掩盖了企业更深层次的问题： （1）将回购的特许经营权列入无形资产极大的虚增了企业总资产，并进而影响了企业的资产负债结构。

这一方面夸大了企业规模，误导投资者对公司竞争力判断，进而盲目投资，但同时也极可能因而要求更高的投资回报率，加重了企业的经营负担。另一方面也虚增了 企业的偿债能力，误导了债权人，导致其盲目贷款给企业，虽然给企业提供了比较充足的现金资源，却容易导致企业放松对投资的规划和监控，导致盲目投资，并且 在债权人得知真实情况后也必定要求企业迅速还款，极大得增加了企业的债务危机，对企业的信誉也是极大的打击。

（2）将回购的特许经营权列入无形资产而非损益，以及不对特许权进行摊销都极大的虚增了企业利润，夸大了其盈利能力。

这一方面误导了投资者的盲目投资，容易导致本股市场过热和极大的市值泡沫，一旦泡沫破灭必定带来股价的大幅狂跌，致使企业经营状况迅速恶化，甚至有破产的 风险。另一方面也误导了高层股东会及决策制定者，加剧了委托代理问题，深化了股东和经营者之间的不信任感，增加了无谓的委托代理成本。同时导致决策制定者 盲目乐观，很可能采取进一步的扩张政策而使公司经营压力和危机加剧，并且不能认识到特许经营权处理上的问题，进而导致进一步的门店授权或者特许权回购，加 剧了隐藏的经营问题，加剧了风险。 （3）授权与回购带来的资产及利润的持续增加很可能导致KKD过分依赖这一业务而忽略了自营门店零售、百货店和零售店零售以及产品配方材料和机器设备生产分销等其他经营和利润增长方式，忽略了能真正带来大额利润的渠道，陷入恶性循环，逐渐失去企业赖以生存的核心竞争力，错失大量机会，丧失行业领先地位。

（4）会计重述以及曝光会对企业形象和商誉造成难以弥补的巨大损害。 众所周知，商誉作为企业长期经营的一项无形资产，积累和维护需要大量的时间和成本，而一旦被破坏则很难补救。会计重述甚至曝光无疑一方面显示了企业对于自 身资产结构及盈利能力的信心缺乏，更是直接显示了企业道德的缺失。极大的损害了投资者、债权人的利益，欺骗了监管部门，无疑将导致大量投资流失、债务催偿 以及监管部门的审核和惩罚，致使企业迅速陷入危机边缘，即便渡过危机也将产生较大的长期不利影响，不利于企业的成长和持续经营。

然而，该公司市值降低还有更重要的原因。我们的分析主要分为外在因素与内在因素两个部分。

三、影响企业市值的外在因素分析

企业不是孤立地存在，其发展与宏观环境和产业环境息息相关。KKD作为一家在NASDAQ上市的快餐企业，其市值的上升与下降既受到经济环境的影响，也与人们的消费习惯密不可分。我们从宏观和行业两个方面，对影响KKD市值的外在因素进行了分析。

（一）宏观 1、经济因素

2000年互联网泡沫破裂后，资金由高科技公司流入餐饮等防御性行业中。因此，在21世纪初，餐饮公司市值总体增长较快。截至2005年底，美国共有124000家休闲餐饮企业，总营业额达630亿美元。其中，以美国连锁餐饮第一品牌起司工坊为例，IPO至2004年为止，年复合增长率达到16％，到2004年

即超过100家门店，年收入达到10亿美元。而2003年开始，S&P以及NASDAQ反弹，投资者们更多青睐于成长性较高的互联网企业。因此，快餐行业的市值受到了不同程度的负面影响。

2、社会因素

快餐是美国人追求效率，讲究省时省力的产物。伴随着美国经济的飞速发展，人民的生活节奏越来越快，更少的自己下厨，更多的购买快餐。因此带来了20世纪末21世 纪初快餐业的蓬勃发展。然而，随着美国人收入水平的提高，人们对健康的关注逐渐上升。对饮食健康问题的担忧和低卡饮食运动的兴起，使以往选择快餐的人们降 低了购买高卡食物的频率。甜甜圈作为典型的高卡食物对美国人的吸引力下降。需求的下降使得甜甜圈产业的竞争更加激烈，进一步影响了KKD企业市值。

（二） 快餐行业分析

1、行业发展与宏观经济相关性分析(弱周期)

图1

图2

由以上两张图表的比较，可以看出快餐行业中各企业的股价与NASDAQ综合指数的相关性较弱。快餐业，作为传统防御性行业，其主要营收来自与食品这一需求弹性较小的商品。因此，相关企业与宏观经济状况弱相关，即系统性风险较弱。

2、行业生命周期分析;

图3

一般来说，产业生命周期包括导入期、成长期、成熟期和衰退期四个阶段。因此，了解快餐行业处于生命周期的哪个阶段对于准确评估KKD的优势、劣势，以及其面临的机会与威胁有很重要的作用。

导入期由于新产业初建不久，只有少数创业公司，竞 争最小，由于初创阶段行业的创立投资和产品的研究、开发费用较高，而产品市场需求狭小，销售收入较低甚至为负。成长期的标志是高盈利、可靠的产品与激烈的 竞争。这个阶段，不同的企业在产品价格和质量上开始出现差异化。在成熟期，销售大幅增长，竞争者面临价格战的压力。由于这个阶段产品同质化严重，因此价格 成为消费者首要考虑的因素，企业的边际收益降低。在衰退期，由于新产品和大量替代品的出现，原产业的市场需求开始逐渐减少，产品的销售量也开始下降，某些 厂商开始向其他更有利可图的产业转移资金。这一时期的特征为市场增长率下降，需求下降，产品品种及竞争者数目减少。

图4

快餐业虽然市场巨大，但是已经基本饱和。新的客户减少，主要靠老客户的重复购买。

产品逐渐标准化，差异不明显，技术和质量改进缓慢。生产稳定，产品价格开始下降，毛利率和净利率都在下降。因此行业未来发展空间较小，发展速度降低，行业结构短期内不会发生大的变化。

根据上述因素，快餐业处于产业生命周期中的成熟期。在这个阶段，由于行业内竞争日趋激烈，KKD很难维持2000年至2003年的高速增长。因此高增长率维持的股价难以为继，市值降低也就理所当然了。

3、波特模型分

析

图5

（1）潜在进入者的进入威胁：快餐业规模经济很显著，现存超过最小有效规模经营的老企业对较小的新进入者就有成本优势，从而 构成进入障碍；现有企业对关键资源的控制，由于快餐业现有企业多积累与控制了专利或专有技术、原材料供应，分销渠道，学习曲线等资源。因此能够保护自身不 被进入者所侵犯；现有企业的市场优势，主要表现在品牌优势上，这是产品差异化的结果。在潜在进入者威胁方面，KKD拥有

成本优势——KKD拥有完善的原材料及生产设备生产链，能够独立进行甜甜圈及其生产设备的 制造

规模经济——工厂化的生产，使甜甜圈制作效率极高，而成本较低

完善的分销渠道——既通过KKD连锁店销售，也在百货和零售店代销 品牌优势——著名的“热甜甜圈，就是现在！”以及“甜甜圈剧院”使KKD

甜甜圈在消费者中拥有 极高的知名度 （2）替代品的替代威胁：

在过去数十年间，快餐业的竞争日趋白热化。随着夫妻双方全职工作的情况愈发增加，人们更加习惯在外就餐而对食物的营养与健康的要求也提高了。因此，更加美 味更注重营养的替代产品在快餐业中的份额逐渐增加。这些需求日益增加的替代品包括低脂食品，有机或纯天然的绿色食品等。生产甜甜圈的企业同样面临这样的情 况。因此KKD时刻受到来自各个竞争对手的替代产品的威胁，其市场份额下降的风险极高。

（3）购买者讨价还价的能力

KKD的产品在快餐业有很多替代品，转换成本也比较低。更重要的是，消费者倾向于饮食多样化，而且越来越注重饮食健康。对甜甜圈这样的甜食的消费越来越少。除此以外，随着行业领头羊——McDonalds、Burger King和Dunkin’ Donuts——不断增强营销，消费者每天都被引诱在不同品牌间转换。因此，购买者讨价还价的能力强。

（4）供应者讨价还价的能力：

卖方的集中程度，快餐业原材料的供应方较多，集中程度较低因此议价能力也较低；

产品差异化程度，由于快餐业的原材料供应者产品使标准的，因此购买方

即快餐企业的议价能力强； 纵向一体化程度，KKD能够独立的制造甜甜圈生产设备，也自己提供甜

甜圈原料，并掌握着完善的分销渠道。纵向一体化程度高，讨价还价的能力强。有一定的竞争力。 （5）产业内现有企业的竞争：

产业内有众多的势均力敌的对手，KKD的间接竞争对手——McDonalds 和

Burger King. KKD的直接竞争对手——Dunkin’ Donuts, Starbucks Corporation； 市场趋于饱和，而顾客认为所有产品都是同质的；数量众多的竞争对手表明行业内的竞争十分激烈，KKD需要努力使其产品差异化以保持自身的竞争力。 通过波特的五力分析，我们可以看出KKD在快餐业虽然面临着整个产业的竞争加剧，但是在甜甜圈这一细分领域有其独特的竞争优势。如果能发挥自己原有的强项，争夺市场份额，KKD是能够维持股价不会一落千丈。下面，我们

从内在角度分析，是什么原因导致KKD未能保持住之前的强势。

四、影响市值的内在因素分析

对企业市值的内在因素分析，主要运用企业生命周期、4C-4P理论以及SWOT理论。首先由企业生命周期各阶段特征判断出KKD处于成长期。然后运用4P-4C理论分析出KKD现阶段采取的经营策略，最后分析KKD现阶段经营策略和成长期应采取策略的一致点和差异性，利用SWOT模型得出其优劣。

（一）运用企业生命周期理论对KKD进行相关分析

企业生命周期各阶段特征如下表所示

表1

根据企业生命周期理论和材料，我们有一下观点：

1989年至今，KKD努力将自己塑成一个行业偶像。2000年IPO开始，KKD的门店数量翻了3倍，增加到427家店，遍布45个州和4个其他 国家，还有2万个超市、便利店、卡车停车场、以及其他“店外”销售点也在卖他们的甜甜圈。在2003年1月斥资4千万美元股权收购的拥有28家连锁烘焙

咖 啡店的Montana Mills，市场份额扩大，产品品牌和企业名声为人所知。但为迅速扩大销售量、市场占有率、市场知名度投入大量成本，因忽视项目的 大风险性而决策失误的问题也逐渐显现，由此判断该时期为成长期。 在成长阶段，KKD既有许多可取之处也有许多潜在问题，下面我们将从4C-4P等角度具体分析其在成长期的经营策略

（二）4P 理论是从企业出发，以产品策略为基础的由内向外的推动模式。企业主动地生产某种产品，制定能获利价格，掌控分销渠道并进行营销。而4C 理论以满足消费者为出发点。营销模式转为由外向内的拉动型。重在明确顾客需求，便利顾客，让利顾客，与顾客进行“一对一”的沟通。

图6 4C 理论以满足消费者为出发点。营销模式由4P 的由内向外的推动型转为由外向内的拉动型。由于明确了顾客需求，4C 的营销策略细分化，强调与消费者进行平等的“一对一”的沟通。

4P和4C是互补而非替代关系。要先研究顾客的需求与欲望，然后去生产销售顾客所需的产品。要先了解顾客对满足其需要愿意付出的成本，再去制定价格。要先了解如何让顾客方便，再去制定分销策略。要与顾客双向沟通而不仅仅单线传播。

表2

本文来源：https://www.bwwdw.com/article/wxkd.html