投资学作业

一．“宝万之争”

万科引入深圳地铁集团，“宝万”谈笑风生，这当口，华润突然质疑“程序”有问题，甚至明示已向“监管部门反映”，很多人的下巴掉了。华润表达质疑，倒不一定在实质上影响事情成败。万科管理层这次被华润指控的问题，只能算程序瑕疵，或者说，打了个擦边球。一般来说，监管层不会借此做太大文章。但华润的最新举措，对万科管理层的伤害远比表面看到的要大。华润发难，极大削弱了万科管理层的道义基础。“宝万之争”一开始，就有人指出，万科管理层的逻辑是很难自洽的，不管怎么说，“管家”不能羞辱“主人”。但当时的万科管理层似乎理直气壮，在此，华润的态度很重要。华润做万科大股东好多年，管理层一直“舞照跳、马照跑”。这至少可以在两个角度让万科管理层拿来说事。第一，世上没有无缘无故的爱，我们管理层不是聪明能干又会做人，人家华润凭什么对我们这么好？第二，世上也没有无缘无故的恨，你们宝能何德何能，凭什么比华润要求更多？如今，华润把不满放上了台面，也就意味着，万科管理层被严重祛魅了。万科对此，是只能解释不能反击的，反击越厉害，就越会强化之前它竭力避免的那个形象：一个敢于、惯于把老板玩弄于股掌的经理人，王石\王石曾拿来暗讽宝能的那种真正意义的“门口的野蛮人”。深圳地铁的引入，看来是万科柳暗花明，但整盘大棋未必向好。多年来，王石以当年放弃权益为道义出发点，以万科管理层的团结为基础，始终试图走出自己的“第三条道路”，希望能以小博大，与狼共舞又不至引狼入室。之前若干年中，这一道路看来没有受到太大挑战。但该来的一定会来。在中国的具体语境下，没有商战，只有权争。对历史稍有所解就知道，权力的逻辑，从来不会一直接受“第三条道路”。平衡必然脆弱，不是外力打破，就是自己砸锅。不管是有意为之还是不得已，万科管理层的“第三条道路”将以或悲壮或虚妄的色彩成为倒下的路标。

二．房价为什么高?

1、严重的货币超发+资金流动渠道匮乏

2012年底，中国广义货币M2余额为接近100万亿元，比1990年增长了65倍，甩出GDP涨幅八条街，同期的美国M2折合人民币也不超过60万亿元人民币。如果用M2/GDP来衡量货币超发情况，美国只有0.6到0.7，中国则高达1.87。

扩张性货币政策一方面增加了货币存量，提高了人们的购房能力和期望，另一方面改善了融资条件，既提高了购房者的贷款需求与房贷数量，也增加了对开发商的贷款和建房能力，银行体系创造存款货币的能力增强，将导致房价轮番上涨和货币供应的不断增加。

随着我国居民收入的快速增长，大部分家庭尤其是城市居民家庭已经积累了一定规模的自有资金，考虑到国内金融市场的准入门槛及风险特征，随着国内房地产市场的快速发展，多数家庭将投资选择确定在储蓄、股票、房地产等方面。

2、贫富差距扩大+财富向能源和资源型阶层集中

首先贫富差距扩大是货币超发的一个副产品，因为超发的热钱基本被少数人圈走，普通的打工者、工薪阶层收入增幅是有限的。但这不是全部，和上一条一样，财富进入这些人手中，仍然面临的是流向问题。

所以这些人有了钱能干什么呢？就是你所能看到的了：全世界买奢侈品、艺术品、豪车，但和买房子比起来，这些还是小钱。大宗的资金，最终主要还是流入了房地产。

3、人口红利+经济结构转型

人口红利是促进中国经济飞速发展的一个主要因素，房地产也是当中最大的获利者，大量的刚需消费基本靠着人口红利在支撑，这当中不能不涉及的是中国经济结构的转型，这使得我们父母一代这辈子基本没有类似于买房这样的大宗消费支出，才得以为下一代提供资金。同时，独生子女政策又保证父母可以用全部财力帮助一个孩子，人口结构+经济结构的变化，为近十年的房地产发展提供了坚实的大市场。

4、可怕的传统置业观念+物质社会下的不安全感+残疾的租房市场建设

作为一个上千年以农立国的国家，中国人自古以来就有着狂热的土地和家产崇拜症，老百姓要靠一套房子带给自己最基本的生存安全感，终于导致了今天“没房子=没老婆”、“房子=人生成功标尺”等观念自主不自主的成为全社会的共识，构成刚需市场如此巨大的一个重要理论基础，也使中国成为年轻人最热衷买房的国家。

5、投资拉动型经济+城镇化+有中国特色的ZF职能

说回到卖地的问题。中国经济三驾马车，投资、消费和出口中，消费的增长比较给力但没有什么质变，出口这几年是最受影响的，应该说始终还是大量依赖于投资这一项。而城镇化则是能够拉动巨大投资的行为，其中又属房地产是主力部队，其上下游整个产业链巨大，覆盖面广，这也是为什么房地产是支柱产业的原因。所以政府卖掉一块地，不仅仅是获得土地财政收入，也同样是对地方经济整体的一个拉动，一个地产可以养活的人太多太多了。

三．上证指数和深证成指怎么算？ （一）上证指数

上证指数是一个派许公式计算的以报告期发行股数为权数的加权综合股价指数。 计算公式为：上证指数=(报告期股票市价总值÷基期股票市价总值)× 100

其中：①市价总值=∑（某支股票市价×总股本）即——每支股票的总股本*股价，然后在相加求和。这里的每一支，是在上交所挂牌交易的每一支股票，包括A股和B股；

②报告期即计算上证指数的当期；③基期股票市价总值的算法； （二）深证指数

⑴综合指数类和成份股指数类均为派氏加权价格指数，即以指数股的计算日股份数作为权数进行加权计算。⑵两类指数的权数分别为：综合指数类：股份数=全部上市公司的总股本数;成份股指数类：股份数=成份股的可流通股本数

⑶指数计算公式是:即日指数=（即日指数股总市值/基日指数股总市值）×基日指数

⑷指数股中的B股用上周外汇调剂平均汇率将港币换算人民币，用于计算深证综合指数和深证成份指数。深证B股指数和成份B股指数仍采用港币计算。

⑸每一交易日集合竞价结束后，用集合竞价产生的股票开市价（无成交者取昨收市价）计算开市指数，然后用连锁方式计算即时指数，直至收市。

每日连锁计算公式：今日即时指数=上日收市指数×（今日即时指数股总市值/经调整上日指数股收市总市值）指数股总市值=指数股A股总市值+指数股B股总市值。指数股A股总市值=Σ（指数股A股股价×指数股A股之股份数）。指数股B股总市值=Σ（指数股B股股价×指数股B股之股份数）×上周外汇调剂平均汇率。

⑹基金指数的计算方法与成份股指数计算方法相同，以在深交所直接上市新基金单位数（即可流通基金单位数）为权数。 P17

6.假设全球的房价都涨了一倍

a. 如果全球市场是有效的话，那么房价便真实地反映了房子的内在价值，如同股票反映公司的价值一样，公司未来能够创造更大的财富，那么可以说社会的财富在将来会增加，因为会有更多的投资者将资金注入房地产，带动这个行业和相关行业的发展，解决更多人的就业问题。

但是从个人的感受来看，我并不觉得房价的增长便是社会财富的增长。房价对物价指数的影响在中国还是很大的，如果房价短时间内涨一倍，相应的物价指数也会升高，也就是说物价会升高产生通货膨胀，钱就不值钱了，虽然看起来好像一部分人更有钱，社会变得更富有了，其实和以前并没有多大区别，仅仅是房地产估价发生变化，这些“固定资产”估值的变化，完全不足以令全社会变得更富有，而房价有可能是因为投资者的炒作，这样的增长太过于虚无缥缈了，所以我否定房价的增长是社会财富的增长这个观点。 b. 如果房价增长一倍，那么房主是更富有了，如果他把房子变卖，那么将大赚一笔。按照中国的市场，即便是考虑到通货膨胀，他的收益也是很可观的。

c ． a和b 的答案不一致，因为书中也提到了，社会的财富是主要是实物资产，而家庭的财富很大一部分是金融资产，房价增长，对于有房者来说，其收益是增加了的，而对于社会来说，其财富没有变化。当然会有人遭到损失，对于那些买不起房而又急需住房的人，房价上涨就是个晴天霹雳，他们可能会降低生活水平，勒紧裤腰带贷款买房。

7. a.银行贷款是公司的金融债务，签发的票据是银行的金融资产，公司所获得的现金是金融资产。新创造的金融资产是公司对银行的票据。

b.公司将其金融资金（现金）转拨给其软件开发商作为回报，他将作为一项实物资产，即软件成品，在这笔交易中，没有任何金融资产产生或消失，现金只是从一方转到另一方。

c.公司将其实物资产提供给微软公司获得一项金融资产，即微软公司1500股股票。如果微软公司是通过发行新股来支付的，就意味着创造了金融资产，如果是将已发行的股票支付，则没有金融资产的创造。 d.公司将一种金融资产（1500股票）换成了另一种金融资产（120000美元），将一笔金融资产（现金50000美元）付给银行以赎回另一金融资产（借据），这样对银行而言的这笔金融资产就消失了。 8. a. 资产 现金 计算机软件 总计 70000美元 30000美元 100000美元 负债+所有者权益 银行贷款 股东权益 总计 50000美元 50000美元 100000美元 实物资产与总资产的比率=30000/100000=0.30 b. 资产 软件产品 计算机软件 总计 70000美元 30000美元 100000美元 负债+所有者权益 银行贷款 股东权益 总计 50000美元 50000美元 100000美元 实物资产与总资产的比率=100000/100000=1.00 c. 资产 微软股份 计算机软件 总计 120000美元 30000美元 150000美元 负债+所有者权益 银行贷款 股东权益 总计 50000美元 100000美元 150000美元 实物资产与总资产的比率=30000/150000=0.20 P38

7.a.需要支付的价格为：面值X 86.43750%=864.375b.息票利率为3.5% c.当前收益率=年息票收益/价格=35/864.375=0.0405 8. 预期的售价P=10000/1.02=9803.92

9. 应税收益：0.3 X 4=1.20(美元）应交税金：0.3 X1,20=0.36（美金） 税后收益：4.0－0.36=3.64(美元）收益率：3.64/40.00=9.10%

10.a.可以购买：5000/67.32=74.27(股）b.每年的股利收入：74.27×1.52=112.89（美元） c.价格/每股收益=市盈率，每股收益：67.32/11=6.12(美元）

d.当日收盘价67.32美元，比前一交易日收盘价高0.47美元，故前一交易日收盘价为66.85美元。 11. a. t=0时，价格加权指数为（90+50+100）/3=80 ；t=1时，价格加权指数为（95+45+110）/3=83.33 收益率=（83.33/80）－1=4.17%b.股票拆分前，价格加权指数为：（95+45+110）/3=83.33 股票拆分前，应有：83.33=（95+45+55）/dd=2.340

c.第二期收益率为零。每股收益分别为零，故指数保持不变。 一、日本签订广场协议对日本经济和房地产有什么影响？

20世纪80年代，日本与美国的双边贸易摩擦不断加剧，贸易战逐渐升级到汇率战。1985年，美日等国签订了著名的“广场协议”，引发日元急剧升值，并伴随着资产价格的迅速膨胀和经济结构的较快调整。90年代初，日本资产泡沫破裂，经济增长戛然而止，并出现长达十年左右的停滞，日元升值的负面影响逐渐显露。

“广场协议’，揭开了日元急速升值的序幕。1985年9月，日元汇率在1美元兑250日元上下波动，在“广场协议”生效后不到3个月的时间里，快速升值到1美元兑200日元附近，升幅20%。1986年底，1美元兑152日元，1987年最高达到1美元兑120日元。

从日元对美元名义汇率看，1985年2月至1988年11月，升值111%；1990年4月至1995年4月，升值89%；1998年8月至1999年12月，升值41%。从日元实际有效汇率看，1985年第一季度至1988年第一季度，升值54%；1990年第二季度至1995年第二季度，升值51%；1998年第三季度至1999年第四季度，升值28%。

“广场协议”后的日本经济与结构变化：

1.经济增长并没有出现停滞，反而经历了将近7年的高速增长和繁荣

日元升值并没有打击日本经济，反而在信心膨胀、投资膨胀和消费膨胀的带动下出现了一段相对较长的经济繁荣期。1980—1984年日本GDP年均增长率为3%(以1995年不变价格计算)，而1985—1991年达到4.6%，1988年甚至出现了久违的6.5%的高增长。分析其原因主要有三方面，一是为应对升值带来的影响，日本政府大幅度、持续放松银根，实行超低利率政策；二是80年代中后期全球IT产业高速增长，当时日本IT技术基本适应了这次产业发展要求，抓住了新兴产业的发展机遇：三是80年代中后期世界石油价格下跌，严重依赖国外石油供应的日本企业，生产成本得以降低，部分抵消了日元升值对国际竞争力的不利影响。

2.通货膨胀率经历了较低、温和直至加剧的过程

日元的持续升值并没有给日本经济带来通货紧缩的难题。从消费者价格指数(CPI)看，以2000年CPI为100，1985—1988年的四年间，该指数分别为86.1、86.7、86.7和87.3。但1989—1991年，即泡沫经济破裂的前三年，日本出现了较高的通货膨胀率，CPI分别为89.3、92.1和95.1。值得指出的是，日元升值的最初几年，日本经济适逢国际石油市场价格走低，低油价不仅刺激了经济增长，而且舒缓了通货膨胀压力。同样以2000年油价为100，1985年为127.4，此后一路走低，1986—1988年分别为112.6、103.0和97.3。 3.出口下降，进口也下降，经济对外依存度下降

“广场协议”后日元的持续大幅度升值严重打击了日本的出口。1985年日本出口总额为419557亿日元，1986年下降到352898亿日元，1987年进一步下降到333153亿日元，这种下滑势头直到1988年才有所扭转。与理论的预测相反，日元升值后日本的进口不升反跌，1985年日本进口总额为310851亿日元，1986年下降到215509亿日元，1987年略增至217369亿日元，直到1990年才恢复到1985年的水平。由于进口下降比出口下降更快，在日元强劲升值的最初两年，日本的贸易顺差有增无减。1985年为108706亿日元，1986年和1987年分别为137389亿日元和115784亿日元。1988年后在内需的刺激下进口有了显著扩大，日本贸易顺差连续三年走低，1990年降至76018亿日元。由于进出口都有所下降及非制造业的强势增长，“广场协议”后，日本经济的对外依存度开始降低，1985—1990年贸易顺差占GDP的比重持续下降，由4.3%左右下滑至1,3%左右。 进口额之所以不升反跌，原因在于石油价格下跌，在进口总额中占很大比重的石油进口额随之减少。同时，由于日元升值打击了对进口原材料和半成品进行深加工的出口，导致进口随着出口一同萎缩。

4.进出口价格都趋降，但进口价格下降更快，贸易条件趋于改善

日元急速升值后，日本进出口商品价格指数都趋于下降，但进口价格下降的速度更快，导致日本贸易条件较“广场协议”前有了明显改善。出口产品竞争力的着力点逐渐从价格转向质量、品牌、技术、营销网络等非价格因素上来。 5.进出口结构都发生了较大变化

“广场协议”后，日元的持续升值导致食品、纺织品、金属制品等传统出口产品的国际竞争力下降，出口规模出现萎缩。例如，1985年日本纺织品和服装出口额为14960亿日元，1990年下降到10420亿日元。与这些劳动密集型产品相比，资本和技术密集型产品的出口则有了显著增长。1985—1990年，化学品出口从18430亿日元增长到22950亿日元，机械和电子设备从141420亿日元增长到187030亿日元。汽车出口有所下降，从117320亿日元降至103670亿日元，但日本汽车厂商的海外投资和生产国际化更为显著。

6.产业结构发生了明显变化

“广场协议”后，面对日元持续升值的压力，日本国内产业在潜移默化中发生了三点变化：一是由于贸易条件改善，非制造业的单位工资和投资收益随同制造业一起出现了提高，刺激了金融、房地产、物流服务业等第三产业较快发展，经济由出口主导型逐步转向内需主导型。1985—1994年非制造业对GDP增长的贡献率超过70%，1995年后随着泡沫经济后遗症的越来越严重，制造业在GDP增长中的贡献率略有回升。二是制造业内部越来越强调质量、技术、创新等非价格竞争力因素的作用，企业的努力方向转向高精加工和高附加值。三是制造业内部分化严重，第一类是机械设备、交通运输设备、精密仪器等产业，这些产业在“广场协议”后发展强劲，但泡沫经济破裂后增长平稳；第二类是纺织、钢铁等产业受日元升值打压严重，“广场协议”后持续萎缩或在萎缩中波动下滑；第三类是化学、造纸、石油制品等产业，“广场协议”后一直保持较为平稳的发展，没有大起大伏；第四类则是电子设备等产业，无论日元怎样升值，持续保持高增长态势，成为制造业发展的领头羊。 日元升值与经济泡沫的生成及破裂：

高利率刺破了经济泡沫。为了预防通货膨胀，日本于1989年开始改变超低利率政策，连续五次大幅度调高利率，在不到两年时间内把官方贴现率由2.5%提高到6%。在紧缩性货币政策的挤压下，股市和房地产市场的泡沫开始破裂，并在1991年后形成土崩瓦解之势。

紧缩贷款对过热的房地产行业如同釜底抽薪。1990年4月，日本大藏省开始就日本金融机构的房地产贷款进行总量控制，土地价格进入漫长的下跌之路，并拖累银行形成巨额的房地产贷款坏账。

银行提高自有资本比率加剧了信贷紧缩。1989年，日本大藏省采纳“巴塞尔协议”，要求各商业银行将自有资本比例提高到8%。由于此前银行受政府高度保护，没有破产风险，银行普遍不关注自有资本问题，自有资本比例很低。因此，执行“巴塞尔协议”后，银行为满足资本充足率的要求，不得不大规模缩减国内外贷款，房地产泡沫受到进一步挤压。 二、美国银行利率的变化对美国房地产的影响？

美国金融危机最初以次级抵押债券市场动荡的形式出现，而次贷危机的发展和演变与美国房地产市场泡沫的生成和破灭息息相关。在上述过程中，利率周期性变化发挥了重要作用。 一、美国利率周期性变化分析

从大的周期看，自1990年以来的18年间，美国联邦基金利率经历了4个降息周期和3个升息周期，其中，以2001年1月开始到2004年6月的降息周期力度最为显著：该次降息持续时间为三年半，降息幅度为550个百分点，目标利率为美国有史以来历史性的低点1％，且该最低水平持续长达1年之久，此外，在本次周期13次降息行动中，有9次降幅高达50个百分点。可以说，进入新世纪以来的这场降息周期以力度最强烈、幅度最显著两大特征在美联储的公开市场干预历史上留下了浓重的一笔。 二、利率变动与房地产市场泡沫的兴起

历史性、长时期的低利率，有效地推动了美国房地产市场的发展，房屋价格持续攀升。抵押贷款发放者为了扩大业务范围，获取规模效益，逐渐降低借贷标准，开发出次级房屋抵押贷款和ALT－A等新的品种，使原来并不符合抵押贷款条件的低收入或无法提供收入证明文件的消费者也加入了购房者行列。而更多的抵押贷款借款人可以以较为有利的条件获得以房屋抵押的再融资，从而进一步推动了房屋价格的上升。 根据美国房地产业协会的统计，美国的现房销售从2000年的平均每月510万套，持续攀升，到2005年下半年，一度高达720万套，上升幅度超过40％，表明，房屋市场购销两旺，市场不断扩展。

与此同时，美国房屋价格走势也节节攀升。2000年，美国的月度住房市场价格指数约为40点，到2005年12月，高达70点，升幅超过75％。房屋价格不断创出新高，吸引了越来越多的购房者，其中，不乏炒买炒卖的房地产投机客，投机狂潮兴起并不断蔓延。 三、利率变动与房地产泡沫的破灭

2004年6月底，美国联邦基金利率转入上升周期，经过17次每次0. 25个百分点的持续升息，到2006年6月29日，联邦基金利率达到本次周期的顶点5.25%，并在该点持续到2007年9月，时间长达15个月。

联邦基金利率由1％到5.25%的巨变，在美国抵押贷款市场上引起了沧海桑田的变迁。自2006年起，

美国的住房价格已经无法按照原来的预期保持上升势头，美国房地产市场泡沫走向破裂。

联邦基金利率的上升，促使抵押贷款业者纷纷重新调整次级和可调整利率抵押市场（Adjustable rate mortgages，ARM )的利率水平，并收紧房屋再融资的条件，房地产市场新的资金无以为继，房地产价格加剧下跌，房地产抵押贷款的违约增加，住房取消抵押赎回的活动戏剧性上升， 2007年，住房取消抵押赎回达130万件，比2006年增加79%。进入2008年，该趋势有增无减，渐次攀升，08年2季度末近74万件。

房地产抵押贷款的大范围违约对于持有或经营次级抵押资产的房地产投资信托公司、商业抵押贷款机构、投资银行及商业银行的抵押贷款子公司等产生冲击，导致该类机构盈利能力下降。

2007年2月13日，汇丰控股为在美次级房贷业务增18亿美元坏账拨备，随后，美国以次级房贷为主营业务的全国金融公司（Countrywide Financial Corp）开始减少发放新的抵押贷款，美国次级抵押贷款机构新世纪金融公司（ New Century Financial ）发布盈利预警。2007年7月，标准普尔降低次级抵押贷款债券评级，次级抵押贷款市场暴露出危机的峥容。 P60

7. 投资者开设了一个账户，卖空了1000股股票，最初的保证金比例是50%，一年后，股价从每股40美元涨到50美元，且该股票已支付了每股2美元的股利。 a.账户中的剩余保证金是多少？

b.维持保护金比例30%，投资者会收到保证金催缴通知吗？ c.其投资收益率是多少？

答：a. 初始保证金=1000*40*50%=20000（美元）交易商损失=10*1000=10000（美元）

剩余保证金=20000-10000-2*1000=8000（美元）

b. （60000-1000P）/1000P=30%,P=46.15（美元），因为50美元大于其值，所以其值会收到保证金催缴通知。

c. 投资收益率=（20000-8000）/20000=60%

8. 表3-6是专家做市商的最新成簿，该股票上笔交易的成交价格是每股50美元。 a.若买入100股的市场委托指令出现，执行价格将是多少？ b.下一条市场委托指令将以何种价格执行？

c.如果你是做市专家，你会增加还是减少自己的股票存货？

答： a.50.25美元b.按前一个交易完成之后的最低卖出价格51.50美元成交。 c.增加自己的股票存货，限价卖出指令中适度的买入股票可以使价格上涨。

11. 假设英特尔股票的当前价格为每股40美元，你买入500股，其中15000美元为你的自有资金，剩下的向经纪人借入，贷款利率为8%。

a.若英特尔的股价瞬间变为：（i）44美元；(ii)40美元；(iii)36美元，你的经纪人账户中权益的变动百分比是多少？你的投资收益率与股价变化率之间的关系是什么？ b.若维持保证金比例25%，股价跌至多少时你会收到保证金催缴通知？ c.若你最初买入股价时自有资金仅为10000美元，问题b的答案将如何变化？

d.若一年后英特尔的股为：（i）4美元；（ii）40美元；（iii）36美元，你的投资收益率分别是多少（假设你最初投资的自有资金为15000美元）？你的投资收益率与股价变化率之间的关系是什么？ e.假设一年已经过去，股价跌至多少时你会收到保证金催缴通知？

答：a. （i)股权总额=44*500-5000=17000（美元）权益的变动百分比=2000/15000=13.33% (ii).权益的变动百分比为0.

(iii).股权总额=36*500-5000=13000(美元）权益的变动百分比=-2000/15000=-13.33% b.500P-5000/500P=0.25, P=13.33(美元）c.500P-10000/500P=0.25,P=26.27(美元)

d.(i) [(500*44)-5000*1.08-15000]/15000=10.67%(ii) [(500*40)-5000*1.08-15000]/15000=-2.67% (iii) [(500*36)-5000*1.08-15000]/15000=-16%收益率=股价变化率*总投资/初始权益

e.(500P-5000*1.08)/500P=0.25,P=14.40(美元)当小于等于14.40美元回收到催缴通知。 4.你有5000 美元投资于下一年，有三种选择

a.货币市场基金，平均期限30 天，年收益率6%b.1年的储蓄存单，利率7.5% c.20 年国库券，到期收益率为9% 未来利率的预期在你的决策中起什么作用?

答: 在货币市场上，第二年的持有期收益率取决于每月证券到期展期时的30 天利率。一年期储蓄存款将提供7.5%的持有期收益率。如果预计货币市场工具的利率上涨，会远高于现在的6%，则货币市场基金可能会有较高的年度持有期收益。20 年期的国债提供每年9%的到期收益率，比一年期银行储蓄存款利率高出150 个基点，然而如果长期利率在这一年间上涨，则持有债券一年的持有期收益率将小于7.5%。如果国债收益率在该期间内上涨至9%以上，则债券的价格就会下跌，如果在这一年内债券收益率保持不变，资本损失将消除掉9%的部分甚至全部收益。 5.用图5-1来分析以下情况对实际利率的影响

a.商业不景气，对未来产品需要越来越悲观，决定减少资本支出 b.家庭倾向于更多储蓄，因为未来社会保障不确定性增大 c.美联储在公开市场上购买国库券来增加货币供给

答: a.如果企业降低资本支出，它们就很可能会减少对资金的需求。这将使得图5-1中的需求曲线向左上方移动，从而降低均衡实际利率。

b.居民储蓄的增加将使得资金的供给曲线向右下方移动，导致实际利率下降。

c.在公开市场上购买由美联储发行的财政证券，等价于增加资金的供给(供给曲线向右移动),从而均衡的实际利率将下降。

6.现在考虑,你愿意将50000 美元投资于利率为5%的传统一年期银行存单，还是投资于一年期与通货膨胀率挂钩的大额存单，年收益率为1.5%加上通货膨胀率。 a.哪种投资更安全?b.哪一种投资期望收益率更高? C.如果投资者预期来年通货膨胀率为3%，哪一种投资更好?

d.如果观察到无风险名义利率为5%，实际利率为1.5%，能推出市场预期通货膨胀率是3.5%吗?

答: a.与通货膨胀率挂钩的大额存单更安全，因为它保证了投资的购买力。运用实际利率等于名义利率减去通货膨胀率的近似概念，不论通胀率如何，大额存单提供了1.5%的实际收益率。

b.预期收益率取决于来年的预期通货膨胀率。如果预期通货膨胀率小于3.5%，则传统的大额存单将提供较高的实际收益率; 如果预期通货膨胀率高于3.5%，则与通胀挂钩的大额存单将提供较高的实际收益率。 c.如果预期明年的通货膨胀率为3%，则传统的大额存单将提供2%的预期实际收益率，比与通胀挂钩的大额存单的实际收益率高出0.5%。但是除非有一定的把握确知通胀率将是3%，否则传统的大额存单的风险显然更大。至于哪一种投资更好，则要根据投资者对风险和收益的态度而定。投资者可能会选择分散投资，每种资产都投资一部分资金。

d.不能。不能假定5%的名义无风险利率(传统的大额存单) 和1.5%的实际无风险利率(通胀保护型大额存单) 之间的整个差额就是预期的通货膨胀率。该差额的一部分可能是与传统大额存单的不确定性风险有关的风险溢价。因此预期的通货膨胀率可能要小于每年3.5%。 7.假设你对股价的预期如表5-1所示。 经济状况 繁荣 正常增长 衰退 概率 0.35 0.30 0.35 期末价格（美元） 140 110 80 持有期收益率（%） 44.5 14.0 -16.5 使用教材式(5-11) 和教材式(5-12) 来计算持有期收益率的均值和标准差。 答: E (r) =0.35X44.5%+0.30X 14.0%+0.35X (-16.5%) =14%;

σ2=0.35X (44.5-14) ‘+0.30X (14-14) '+0.35X (-16.5-14) '=651.175;σ=25.52%。

均值没变，但是标准差随着高收益和低收益的概率的增加而增加了。

20.参见表6-7中关于标准普尔500超出无风险收益率的风险溢价以及风险溢价标准差数据。假设标准普尔500指数是你的风险投资组合。

a.如果A=4，并假设1926—2009年很好的代表了未来表现的预期，你讲分配多少短期国债，多少到股票？ b.如果你认为1968—1988年才可以代表未来，你如何投资呢？ c.比较以上a和b答案，你得出什么结论？

A)如果假设1926—2009年很好的代表了未来表现的预期，那么用以下数据计算投资于股票的比例： A=4,E(rM)-rf=7.93%，σM=20.81%, 则可得y*=E(rM)-rf/AσM2=0.0793/4*0.20812=0.4578 因此，资产组合的45.78%应分配给股票，54.22%分配给国库券。

B）如果假设1968-1988年很好的代表了未来表现得预期，那么用以下数据计算投资于股票的比例：A=4,E(rM)-rf=3.44%，σM=16.71% 则可得y*=E(rM)-rf/AσM2=0.0344/4*0.16712=0.3080 因此，资产组合的30.80%应分配给股票，69.20%分配给国库券。

C） 在B中，市场风险溢价预期低于a，市场风险高于a。因此，b中的报酬-波动性比率会较低，这也解释了b中将更大的比例投资给了国库券的原因。

21.考虑一下关于你的风险组合的信息，E（rp）=11%,σp=15%,rf=5%.

a.你的客户想要投资一定比例于你的风险组合，以获得期望收益率8%。他投资的比例是多少？ b.他的组合标准差是多少？

c.另一个客户在标准差不超过12%的情况下最大化收益水平，他的投资的比例是多少？ a ）E(rc)=8%=5%+y×（11%-5%） Y=0.08-0.05/0.11-0.05=0.5 b ）σc=y×σp=0.50×15%=7.5%

c ）第一个客户更厌恶风险，只能允许一个较小的标准差。 σc=y×σp=y×15%=12%，得到y=0.8，即80%投资于风险组合。

22.投资管理公司IMI使用资本市场线来提供资本配置建议。IMI有以下预测：市场组合期望收益率12%，标准差20%，无风险收益率5%。约翰逊寻求IMI的投资建议，他想要投资组合的标准差为市场组合的一半。IMI可以为约翰逊提供怎么的期望收益率？

约翰逊要求资产组合的标准差为市场资产组合标准差的一半。市场资产组合σm=20%，则σp=10%。资本市场线的截距为rf=0.05,其斜率为市场资产组合的夏普比率（35%）。因此利用市场资本线可得：E(rp)=rf+E(rm)-rf/σm×σp=0.05+0.35×0.10=0.085=8.5%

一个养老金经理考虑3个共同基金。第一个是股票基金，第二个是长期政府和公司债基金，第三个是短期国债货币基金，收益率为8%。风险组合的概率分布表如下表所示。基金的收益率之间的相关系数为0.1。

股票基金S 债券基金B

期望收益(%) 20 12

标准差(%) 30 15

4.两种风险基金的最小方差投资组合的投资比例是多少？这种投资组合收益率的期望值与标准差各是多少？

最小方差投资组合的投资比例由下式给出：

Wmin(s)??S2?B2?cov(rs,rB)225?45??0.1739??B2?2cov(rs,rB)900?225?2*45

此时的组合期望收益为：

E(rmin)?(0.1739*20)?(0.8260*12)?13.39%

最小方差：

?min?[ws2?s2?wB2?B2?2wBwscov(rs,rB)]0.5?13.92

7.计算出最优风险投资组合下每种资产的比例以及期望收益与标准差。 WS= =

???? ???? ????? ???????+ ?? ????????? ?????? ?? ???? ?????+?? ????????? ???????(????,????)

?? ???? ????? ????????[?? ????????? ]???????(????,????)

??.?????.???? ???????? ??.???????.???? ?????

??.?????.???? ???????+ ??.???????.???? ???????? ??.??+??.???????.???????.???? ?????

=0.4516 WB=1-WS=0.5484

E(rP)=WSE(rS)+WBE(rB)=0.4516*20%+0.5484*12%=15.61% 8.最优配置线下的最优报酬—波动率比率是多少？

SP?E(rP)?rf0.1561?0.08??0.4601?p0.1654

9.投资者对他的投资组合的期望收益要求为14%，并是有效的，且在最有可行资本市场线上。 a.投资者投资组合的标准差是多少？

b.在短期国库券上的投资比例以及在其他两种风险基金上的投资比例是多少？ a.

SP?E(rP)?rf0.14?0.08??0.1304?p0.4601

b.设投资者投资于风险资产的比例为y，则投资于无风险资产（短期国库券）的比例为1-y,

E(rf)?(1?y)*rf?y*E(rp)?rf?y*[E(rp)?rf]?14%y=0.7884 1-y=0.2116

股票基金的投资比例=y*ws=0.3560；债券基金的投资比例=y*ws=0.4324

10.如果投资者只用两种风险基金进行投资并且要求14%的收益率，那么他的组合投资比例是怎样的？ E(rp)=20%*ws+12（1-ws）=14%，得ws=0.25 所以股票基金的投资比例为25%，债券基金的投资比例为75% 12.假设证券市场中有许多股票，股票A和B如下表所示。相关系数为-1 股票 A B 期望收益（%） 10 15 标准差（%） 5 10 假设可以以无风险利率借入资金，则无风险收益率是多少(由A和B构造)？

?p2?wA2?A2?wB2?B2?2wAwB?A?B??(wA?A??BwB)20?WA*5?(1?WA)*10

WA?0.6667

E(r)=(0.6667*10)+(0.3333*15)=11.667%

18.假设你有100万美元，有以下两种资产来构造组合： ①无风险资产年收益率12%

②风险资产，期望收益率30%,标准差40% 构造的组合标准差30%,则期望收益率是多少？ Corr（A ,B）=0.85；Corr（A ,C）=0.6；

Corr（A ,D）=0.45，每只股票期望收益率为8%，标准差20%。

?p?30%?y*?C?y*0.4y?0.75

E(rp)?rf?y*[E(rp)?rf]?12%?0.75*(30%?12%)?25.5%8.考虑A和B的（超额收益）指数模型回归结果： RA=1%+1.2RMR2=0.576

残差标准差=10.3%RB=-2%+0.8RMR2=0.43残差标准差=9.1% 哪只股票的公司特定风险更高？哪只股票的市场风险更高？ 哪只股票的收益波动性更好地由市场变动来解释？

如果无风险利率为6%，而回归使用的是总收益而非超额收益，那么股票A的回归截距是多少？ a.公司特定风险通过残差标准差来测量.∵10.3%>9.1% ∴A股票特定风险更高. b.市场风险: ∵1.2>0.8 ∴A股票市场风险更高

c.收益波动性更好地由市场变动解释，通过R2来衡量∵0.576>0.436 ∴A股票更好解释 d. ∵rA-rf=α+β*(rM-rf) ∴rA=α+(1-13)*rf+βrM

α+rf*(1-β)=1%+rf*(1-1.2)∵rf=6%∴1%+6%*(1-1.2)=(1%-1.2%)=-0.2%

8.假设你是一家大型制造公司的咨询顾问，该公司准备进行一项大的项目，改项目税后净现金流如下（单位为百万美元）：

从今往后年份 0 0~10 税后现金流 -40 15 该项目的贝塔为1.8，假设rf=8%，E(rM)=16%,该项目的净现值为多少？当NPV为负时，该项目估计最高的可能β为多少？ 答：

E(rp)=rf+β[E(rM)-rf]=8%+1.8*(16%-8%)=22.4% NPV=-40+Σt=115/(1+22.4%)19.09(百万美元) -40+Σt=115/(1+IRR)=0 IRR=35.73%

35.73%=8%+β(16%-8%) β=3.47

故，该项目的净现值为19.09百万美元，当NPV为负时，该项目估计最高的可能β为3.47。 9.下表给出了某证券分析师在两个给定市场收益的情况下两只股票期望收益（%）。

市场收益（%） 5 25 a.两只股票的β值各是多少？

b.如果市场收益为5%与25%的可能性相同，两只股票的期望收益率为多少？

c.如果国债利率为6%，市场收益为5%与25%的可能性相同，画出整个经济体系的证券市场线。 d.在证券市场线图上标出这两只股票。每只股票的α为多少？

e.激进型企业的管理层在具有与防守型企业股票的风险特征的项目中使用的临界利率为多少？ 答：

a. βA=（-0.02-0.38）/(0.05-0.25）=2.00 βD=（0.06-0.12）/（0.05-0.25）=-0.30

b.在两种情形可能性相等的情况下，期望收益是两种可能结果的平均数：

激进型股票（%） -2 38 防守型股票（%） 6 12 10

t

10

t=

总额 B.零息债券 总额

3 4 1 2 3 4

1.5 2 0.5 1 1.5 2

40 1040 0 0 0 1000

33.585 823.777 930.698 0 0 0 792.094 792.094

0.0361 0.8851 1 0 0 0 1 1

0.0541 1.7702 1.8829 0 0 0 2 2

对于付息债券来说，上表中最后一笔支付的权重比它在教材数据表16-3的权重低，这是因为此时的折现率更高，前三笔的支付的权重更大，因此，债券的久期下降。相反，零息债券在到期时的一次性支付上有固定的权重1。

b.如果票面利率是12%而不是8%，且半年的利率还是5%，使用同样的电子数据表计算付息债券的久期。解释为什么久期比教材数据表16-3的久期低。（再次查看F栏） 计算过程及结婚如下表所示

A.8%息票率债券 总额

周期 年 1 2 3 4

到支付时的 期限（年） 0.5 1 1.5 2

现金流 （美元） 60 60 60 1060

现金流现值（折现率 权重 为6%/期）美元 57.143 54.422 51.83 872.065 1035.46

0.0552 0.0526 0.0501 0.8422

时间×权重 0.0276 0.0526 0.0751 1.6844 1.8396

由于息票支付在上表中更大，早期支付的利息的权重比在教材数据表16-3的高，故久期下降。

21.a.构建一张电子数据表计算5年期，票面利率8%，每年支付一次，初始到期收益率为10%的债券的凸性。

a.附息债券的凸性计算如下：

息票=80美元 到期收益率=0.10

到期日=5 价格=924.184美元

2

2

2

时间(t) 1 2 3 4 5

现金流(美元)

80 80 80 80 1080

现金流现值(美元)

72.727 66.116 60.105 54.641 670.595 924.184

t+t 2 6 12 20 30

(t+t)*现金流现值(美

元) 145.455 396.694 721.262 1092.822 20117.851

22474.083

价格(美元)

总和(美元)

凸性=总和/[价格*(1+y)]=20.097 b.5年期零息债券的凸性是多少？ 零息债券的凸性计算如下：

时间(t)

现金流(美元)

现金流现值(美

元)

t+t

2

2

(t+t)*现金流现值(美元)

息票=80美元 到期收益率=0.10

到期日=5 价格=620.921美元

2

1 2 3 4 5

0 0 0 0 1000

价格(美元)

0.000 0.000 0.000 0.000 620.921 620.921

2 6 12 20 30

总和(美元)

0.000 0.000 0.000 0.000 18627.640

18627.640

凸性=总和/[价格*(1+y)]=24.793

22.某零息债券的期限是12.75年，在到期收益率8%的水平出售（有效年收益率），凸性为150.3，修正久期为11.81年。30年期，票面利率为6%，每年付息一次的付息债券同样在到期收益率为8%的水平卖出，与零息债券的久期相同——11.79年，但是凸性显著高于零息债券，为231.2。

a.假设两种债券的到期收益率都上升至9%。每种债券资本损失的百分比是多少？根据久期凸性法则预测出来的资本损失百分比是多少？

零息债券：实际损失百分比=（333.28-374.84）/374.84=-0.1109 预测的损失百分比=[(-11.81)*0.01]+[0.5*150.3*0.01*0.01]=-11.06% 付息债券：实际损失百分比=（691.79-774.84）/774.84=-0.1072 预测的损失百分比=[(-11.81)*0.01]+[0.5*150.3*0.01*0.01]=-10.63% b.重复问题a，但此次假设到期收益率下降至7%。

零息债券：实际损失百分比=（422.04-374.84）/374.84=0.1259 预测的损失百分比=[(-11.81)*0.01]+[0.5*150.3*0.01*0.01]=12.56% 付息债券：实际损失百分比=（875.91-774.84）/774.84=0.1304

预测的损失百分比=[(-11.79)*（-0.01）]+[0.5*231.2*0.01*0.01]=12.95%

c.比较两种场景下两支债券的表现：一种是利率上升，一种是利率下降。根据不同投资表现，解释久期的吸引力。

不论利率上升或下跌，6%的付息债券凸性较高，其表现都优于零息债券。这可视为：由于利率变动导致的久期对两种债券的影响是想对的，但是凸性的影响通常是正的，总是使凸性较高的债券收益。

d.根据你对c中的回答，如同此例，如果两种债券的收益率等量上升或下降，你认为有可能使两种久期相同而凸性不同的债券在初始时以同样的到期收益率来定价吗？在这种情况下，有人愿意购买较小凸性的债券吗？

这种情况不会持久。没有人愿意购买凸性较低的债券，如果它一直不如另一种债券的话，它的价格将会降低，到期收益率会上升。因此，凸性较低的债券将会以较高的初始到期收益率卖出，而较高的收益率会补偿较低的凸性值。如果利率只略微波动，具有高收益率-低凸性的债券就会表现更好。如果利率变化很大，具有低收益率-高凸性的债券就会表现更好。

本文来源：https://www.bwwdw.com/article/wvra.html