基于市场法的非上市银行股权评估

基于市场法的非上市银行股权评估

摘要：本文以XX农商银行股权评估项目为案例，采用市净率倍数法，对基于市场法的非上市银行股权评估问题进行探讨，对市场法在非上市银行股权评估的应用进行分析，并结合我国目前资产评估发展现状，给出建议。

关键词：市场法；非上市银行；股权评估；流动性折扣率

1.引言

经过多年的金融体制改革，我国金融体制进一步向市场化、国际化方向前进，近年来，银行为补充资本金纷纷进行股份制改造或增资扩股，银行上市将有助于其优化激励机制，资本市场中的融资规则使股价表现与经营者的收益联系在一起。非上市银行增资扩股是补充资本金，改善资本状况，消化不良资产，提高资产质量，减少风险，满足规模扩张，精选股东，优化股权结构，促进法人治理日趋完善，增强防范能力的一个重要途径。资本市场上的这些关系将激励管理层更加积极地改善银行的经营管理，优化银行的资产质量，提高银行的经营业绩。 面对上市后巨大财富效应的利益驱动，其股份的市场追逐度较高，主要体现在不断增加的非上市城商行的股权交易与质押活动上。在这样的背景下，如何评估非上市城商行的股权价值，有效维护交易各方合法权益，为委托方提供公平、合理的价值参考，成为大众十分关注的问题。结合银行业所处的资本市场环境，本文以江苏XX农村商业银行股份有限公司的股权评估为例，对市场法在非上市银行股权评估的应用进行了分析。

2.相关理论

2.1市场法

市场法是指将评估对象与参考企业、在市场上已有交易案例的企业、股东权益、证券等权益性资产进行比较以确定评估对象价值的评估思路。

按照我国现行的规定，对非上市公司股权评估，首先需要了解具体投资形式、收益获取方式和占被投资企业的比重，根据不同情况采取不同方式进行评估。对于我国银行类企业价值的评估，目前主要采用收益法和市场法，一般不采用成本法。

虽然银行类企业价值评估最常用的是收益法，但鉴于非上市银行股权转让评估的现实约束，基于股权转让的非上市银行的公允市场价值很难采用收益法决定，评估人员采用收益法进行非上市银行价值评估存在很大的不确定性。在实际评估过程中，市场法比收益法更为实用。

市场法是成熟市场经济国家进行企业价值评估最常用的方法，在有交易事项的相对完善的市场中是较为快捷且结论准确度较高的价值评估方法。进行市场法

评估需满足两个前提条件：一是存在一个充分发育的、活跃的、公平的交易市场；二是评估对象的市场参照物及其相比较的指标、技术参数等资料可获得。结合目前我国商业银行的发展，银行业所处的资本市场各项法规已较为完善，银行市场较为规范，资本市场虽较之国外相关市场略有不足，但在我国目前的资本市场中，银行类企业，特别是竞争激烈的城市商业银行的交易活动已经充分市场化，证券市场基本可以反映当前银行企业的价值动态。随着市场经济与金融体制改革的深化，银行业市场竞争愈加激烈。国有商业银行、城市商业银行、农村商业银行、村镇银行的快速发展以及合资银行、外资银行等的相继进入，使整个银行体系已基本处于充分竞争的市场环境之中。同时，已经上市的银行也为非上市银行价值评估提供了很好的参考价值。综上所述，运用市场法对非上市银行进行价值评估具备可行性。

在采用市场法评估时需要注意以下几点：

（1）可比较数据的收集。当然，最好是在市场上能收集到涉及非上市公司少数股权交易的数据，但是，在实践中，由于非上市公司的信息不如上市公司的信息容易收集，而且许多非上市公司的信息并不公开，因此，很难获得这方面的资料。如果无法取得有效的非上市公司少数股权交易的数据，评估师也并不是束手无策，因为上市公司的股票市场还是很活跃的，上市公司的股票交易实际上就是少数股权的转让，其股票价格可以认为是其少数股权的市场价值。但由于上市公司股票交易速度快，即其市场变现能力强，因此，以此为参照物时，需要考虑被评估少数股权的市场变现能力折价。

（2）风险和市场变现能力的调整。正如前面所提到的，当采用公开上市的股票价格作为评估参照物时，需要对风险及其他相关因素进行调整。这些因素中最重要的当属市场变现能力。由于上市股票的交易非常方便且快速，而非上市公司及其股权的交易则需要相当长的时间，变现能力与上市股票相比要慢得多。因此，有必要对被评估股权进行市场变现能力折价。来自国外的经验数据表明，非上市公司少数股权的公平市场价值，在其他条件不发生变化的情况下，与变现能力较快的非上市公司及上市公司的少数股权相比，平均要低35%到50%（引自桑努’ 普拉特：《企业评估》第十章，1993年第二版）。 2.2市净率

市净率指的是每股股价与每股净资产的比率。市净率倍数法是以参照企业的市净率作为乘数（倍数），以此乘数与被评估企业相同口径的净资产相乘估算被评估企业价值的方法。通过市净率定价法估计股票发行价格时，首先应根据审核后的净资产计算出发行人的每股净资产；然后，根据二级市场的平均市净率、发行人的行业情况、发行人的经营状况及其净资产收益率等拟定发行市净率；最后，依据发行市净率与每股净资产的乘积决定发行价。

以市净率法确定股票的定价不仅应当考虑公平市值，而且还需考虑市场所能

接受的溢价倍数，是一种市场定价法，其定价结果一般是比较合理的，与定价标的真是价值比较接近。非上市银行的股权是非流通股，股权价值难以通过市场体现，其股权价格若以净资产为底线，在一定程度上可实现非上市银行资产的保值、增值，防止非上市银行资产流失。

3.案例分析

3.1背景

江苏XX农村商业银行股份有限公司于2011年12月26日经中国银行业监督管理委员会银监复（2011）597号批准设立，领取金融机构法人许可证，证书号：B1286H232030001。2011年11月27日经江苏徐州工商行政管理局登记注册，领取企业法人营业执照，后于2013年9月27日注册资本变更为50700万元。 为解决中国农业银行XX支行与XX市新港化肥有限公司合同纠纷，对XX市新港化肥有限公司持有的江苏XX农村商业银行股份有限公司的股权进行评估，为委估资产的市场价值提供参考。

评估基准日为2013年6月13日，评估对象为XX市新港化肥有限公司在评估基准日持有的江苏XX农村商业银行股份有限公司15,581,150.00股的股权。 3.2假设及限制条件

（1）本案例评估的各项资产均以评估基准日的实际存量为前提，有关资产的现行市价以评估基准日的国内有效价格为依据；

（2）本案例评估假设评估基准日外部经济环境不变；

（3）本案例评估假设被评估单位提供的基础资料和财务资料真实、准确、完整； 3.3评估方法

本案例采用现行市价法评估，根据评估师收集的资料采取市净率倍数法。 本次评估所选参照企业均为上市公司，而被评估企业为非上市公司。考虑到流动性对被评估单位股价的影响，本次评估选用的公式为：

被评估单位每股市价=被评估单位每股净资产×参照企业市净率×（1-流动性折扣率） 公式（1） 当评估师采用上市公司的股票价格作为参照，由于非上市公司的股权转让需要较长的时间，而上市公司的股票交易则非常迅速，因此，当以上市公司股票价格作为参照物时，需要对其价值进行市场变现能力折价，这样才能准确反映被评估股权的市场价值。 3.4评估依据

3.4.1行为依据

江苏省徐州市中级人民法院（2013）徐中法鉴委字第65号委托。 3.4.2法律依据

（1）2006年7月28日江苏省第十届人民代表大会常务委员会第二十四次会议通过的《江苏省涉案财产价格鉴证条例》；

（2）其他与评估相关法律、法规和规章制度等。 3.4.3准则依据

（1）《资产评估准则—基本准则》和《资产评估职业道德准则—基本准则》 （2）《资产评估准则—评估报告》 （3）《资产评估准则—评估程序》 （4）《资产评估准则—业务约定书》 （5）《资产评估价值类型指导意见》

（6）中国注册会计师协会协〔2003〕18号《注册资产评估师关注评估对象法律权属指导意见》。 3.4.4取价依据

（1）江苏XX农村商业银行股份有限公司2012年度会计报表 （2）市场调查资料。 3.5评估过程 3.5.1评估步骤

（1）接受委托 （2）拟定评估计划

（3）进行现场勘查、收集评估资料 （4）资产清查

（5）分析、验证、整理评估资料

（6）选取评估相关参数、运用评估方法进行计算、分析、判断。 （7）对初步评估结论进行综合分析，形成最终评估结论 （8）编制和提交报告

（9）工作底稿归档 3.5.2评估所需资料

（1）被评估单位——江苏XX农村商业银行股份有限公司（以下简称：XX农村商业银行）自2011年至2012年度经审计过的资产负债表、利润表； 2013年5月份的资产负债表、利润表。

（2）XX市新港化肥有限公司和XX农村商业银行签订的投资协议（以了解其股权的权利和义务及股权的性质）。 （3）XX市新港化肥有限公司对XX农村商业银行投资的出资证明书及股权证书复印件。（以证明其投资金额及持股比例，包括评估基准日2013年6月4日的持股比例）

（4）XX农村商业银行的公司章程、股利分配政策及自2011年征集发起人以来的股利分配的相关股东会决议。

（5）XX市新港化肥有限公司自投资XX农村商业银行以来收到股份分红的相关会计凭证复印件。（必要时有可能需要查看XX农村商业银行的相关账务、凭证等财务资料）。 3.5.3计算过程

根据评估对象的资产状况，选取了16家银行作为可比对象，分别是浦发银行、华夏银行、民生银行、招商银行、南京银行、兴业银行、北京银行、农业银行、交通银行、工商银行、光大银行、建设银行、建设银行、中国银行、中信银行、平安银行、宁波银行，在计算时，截取了这16家银行的评估基准日收盘价、买股收益、每股净资产、总股本和流通股，并通过评估基准日收盘价和每股净资产计算得到市净率，具体情况见下表：

表1 可比对象

序号 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 股票 名称 浦发银行 华夏银行 民生银行 招商银行 南京银行 兴业银行 北京银行 农业银行 交通银行 工商银行 评估基准日收盘价 9.02 9.99 9.88 12.95 8.9 16.45 8.46 2.69 4.51 4.14 每股 收益 1.8327 1.8681 1.3242 2.0982 0.9988 2.7333 1.133 0.3697 0.5994 0.5313 每股 净值产 9.516 10.9 5.75 9.29 7.97 13.35 7.96 2.24 4.93 3.07 市净率 0.947877259 0.916513761 1.71826087 1.393972013 1.116687578 1.232209738 1.06281407 1.200892857 0.914807302 1.348534202 总股本 流通股 1,865,347.14 1,492,277.71 890,464.35 648,768.68 2,836,558.52 2,258,760.24 2,157,660.89 1,766,613.09 296,893.32 296,893.32 1,905,233.68 1,617,961.67 880,015.95 747,307.43 32,479,411.70 28,416,352.92 7,426,272.66 3,270,905.33 35,051,834.72 26,372,430.27

11 12 13 14 15 16 光大银行 建设银行 中国银行 中信银行 平安银行 宁波银行 2.9 4.67 2.88 3.94 18.79 9.63 0.5834 0.7727 0.4995 0.6633 2.6162 1.4107 2.82 3.77 2.95 4.24 16.55 7.67 1.028368794 1.23872679 0.976271186 0.929245283 1.135347432 1.255541069 4,043,479.00 1,893,479.00 25,001,097.75 959,365.76 27,914,752.49 19,552,524.85 4,678,732.70 3,190,516.41 819,736.07 496,857.39 288,382.05 248,435.79 待估对象的市净率等于待估对象评估基准日收盘价乘以可比对象市净率，此

处可比对象取16家可比银行市净率的平均值，由上表可得，16家可比对象的市净率的平均值为1.51，而待估对象评估基准日收盘价为2.37元，则待估对象的市净率为：

2.37×1.51=3.28

关于流动性折扣率，完全流通股权与存在一定期限限制流通股权相比两者之

间差异仅为一个可流通的时间限制，如果限制流通股股东在持有限制流通股股权的同时还拥有一个与限制期限长度相同的股票卖出期权并且限制期期满后执行价格X与现实股票转让价格一致，则可以认为上述持有限制流通股权加一个期权的效果与持有现实完全流通的股权的效果是相当的，因此我们可以理解，限制流通股实际上相当于股东放弃了一个卖期权，因此该卖期权价值代表限制流通股价值与完全流通股价值之间的差异。我们可以通过估算一个时间长度与限制股权限制期相同，并且期满后执行价格与现实股价相同的卖期权的价值来估算由现实完全流通到存在一定期限限制流通股权之间的价值差异以估算流通性折扣率。我们采用Black-Scholes 期权定价模型计算上述卖出期权，在将其计算值代入公式（2），可得流动性折扣率。

流动性折扣率=非流通股每股支付对价折合股份/流通股股票交易收盘价

公式（2） 通过计算，得出金融、保险行业的流动性折扣率为25.56%，则本文中XX农商银行的流动性折扣率参照金融、保险行业标准，取值25.56%，再由公式（1）可得XX农商银行的每股市价为：

3.28×（1－25.56%）=2.44（元）

则XX市新港化肥有限公司在评估基准日持有的江苏XX农村商业银行股份

有限公司15,581,150.00股的股权的评估值为：

15581150×2.44=38018006（元）

4.结论与建议

结合XX农商银行的案例，我们可以发现，在实际生活中，运用市场法对非

上市银行的股权价值进行评估较为方便，也比较有说服力。市场法是一种最简单、有效的方法，因为评估过程中的资料直接来源于市场，同时又为即将发生的资产

行为评估。但是，市场法的应用与市场经济的建立和发展、资产的市场化程度密切相关。市场法在具体运用过程中仍存在很多问题。资产评估师采用市场法评估股权时往往存在方法适用性、交易案例的背景情况了解不充分、选取的价值比率不恰当、调整比较相关指标不合理等问题。

第一，资产评估师应根据收集到的可比企业数量及其经营和财务数据的充分性和可靠性，恰当考虑市场法的适用性。不存在可比企业或交易案例的情况下，不应使用市场法。对被评估企业和参考企业所属的行业、业务结构、经营模式、企业规模、资产配置和使用情况、企业所处经营阶段、成长性、经营风险、财务风险等因素进行分析、比较，合理选择可比企业或交易案例。

第二，对股权交易的对象、交易背景、交易条件和交易时间等进行调查，恰当选择交易案例或对交易价格进行相应的修正。中介在开展评估工作之前，都会要求待评估对象提供一系列相关资料，在这些评估资料的基础上，评估人员通过自身的专业分析能力，对资料进行整理分析，选择合适的方法进行估值。但待估对象提供的资料的真实性、完整性不在评估人员可控范围内，这也就成为评估中的一个风险。

第三，对被评估企业所在行业的价值驱动因素进行分析，结合证券市场、产权交易市场股权定价规律，选择有利于合理确定评估对象价值的价值比率和差异调整方法。在本案例中，我们选取了市净率倍数法，这种方法不仅考虑了公平市值，而且还考虑了市场所能接受的溢价倍数，是一种市场定价法，其定价结果一般是比较合理的，与定价标的真是价值比较接近，在国内外也是运用的较多的一种方法。

第四，可比对象的选取要有参考价值。选取的可比对象，应在资本规模、经营理念、市场定位上与待估对象基本一致，在偿债能力、运营能力、盈利能力和发展能力上有很大的可比性。在XX农商银行股权评估案例中，选取的16家上市银行在以上各个方面综合来看，与XX农商银行较为接近，并且为了保证选取数据的可供参考性，本案中选取了16个可比对象，扩大了样本范围，目的是使评估值更接近其真实价值。

第五，相关部门应加强监督管理。相关部门包括四大主体，一是监管当局的监督，二是非上市银行股东的监督，三是中介机构的监督，四是社会舆论的监督。监管部门应加强对非上市银行增资扩股和股权改造活动的指导，通过完善的信息披露制度，以社会的力量来约束非上市银行股权评估的公正性和合理性。评估机构也要加强内部管理，建立内部质量控制制度，完善职业程序，建立包括评估业务受理、评估前期准备、具体评定估算、出具评估报告以及评估档案管理在内的整个评估过程的质量控制，最大限度降低风险。

第六，提高评估人员的综合素质。对评估人员而言，不仅需要具备过硬的专业素质，还需要具备灵活的社会处事能力。面对不同的主体，不同的委托人评估

动机不同，往往会给评估人员施加压力，影响评估项目的公正性和合理性。此时，对评估人员提出了很高的职业道德要求。除此之外，对评估人员的专业素养的要求也越来越高。在具体的操作中，评估方法的选取、经济参数的确定等都需要评估人员丰富的评估经验和精准的分析能力。因此，评估人员要不断内强素质，必要时可聘请专家顾问，就资产评估中的难点、疑点问题进行咨询。定期接受资产评估法律法规、职业规范等方面的培训、教育和专业指导。在资产评估协会的指导下，建立评估争议调解委员会，处理有评估依据、评估方法及评估结果等方面产生的争议。

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