香港证券市场投资主体构成及投资机会分析

香港证券市场投资主体构成及投资机会分析

报告要点：

1. 香港证券现货市场包括主板和创业板两个市场；衍生产品

主要包括指数期货、股票期货、期权期货、利率期货和外 汇基金债券期货。

作者： 刘英 宋之文

电话：0755-82130627 e-mail:

liuying002@gmail.com

2. 香港现货市场中；海外机构投资者在香港现货市场中占据

主导地位，其中以美国和英国投资者的交易量最大，中国大陆投资者是亚洲区最大投资者。

3. 做市商是衍生产品市场的主要参与者，英国投资者仍然是

海外投资者中最大的衍生产品交易商，机构投资者热衷于 H股相关产品，而个人投资者叫集中于期货产品。

4. 香港衍生产品市场具有总体交易规模迅速扩张、恒指期货

交易量增长相对较慢、纯买卖是衍生产品交易的主要目的、

报告编号：2011004

恒指期权和恒指期货是较普遍的对冲工具以及套利交易

完成时间：2011-1-24

增长较快等特点。

5. 沪深市场与香港市场在投资者构成及证券产品存在着极大

的不同，在不同中孕育着投资机会。

独立声明：本报告所采用的信息及数据均来源于公开可得到的资料。

联系地址：广东省深圳市红岭中路国际信托大厦23楼1105房， 邮编：518001

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目 录

摘 要.........................................................................................................................I 1. 引言......................................................................................................................... 1 2. 现货市场投资主体的构成及变化........................................................................... 1

2.1 现货市场投资者的分类.................................................................................. 1 2.2 现货市场投资者的分布.................................................................................. 3 2.3 各类型投资者分布的变化.............................................................................. 4 2.4 海外投资者的分布变化.................................................................................. 6 3. 衍生产品市场投资主体的构成和分布特点......................................................... 8

3.1 衍生产品市场投资者的分类.......................................................................... 8 3.2 衍生产品市场投资者的分布及其变化.......................................................... 9 3.3 各衍生产品的交易状况和投资目地分析.................................................... 12 4. 沪深市场与香港市场投资机会比较................................................................... 14

4.1 投资者构成方面的投资机会比较................................................................ 14 4.2 证券产品构成方面的投资机会比较............................................................ 17 5. 结论与建议........................................................................................................... 20

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摘 要

香港的金融业发展历史是与其经济的发展相一致的。随着全球经济的发展和分工的变化，香港的产业经历了从贸易产业到以服务业为主的转移。与产业转移同步，香港的金融业发展也大致可以分为贸易金融发展阶段、产业金融发展阶段以及国际化金融服务三个阶段。20世纪80年代以后，香港金融业进入了国际化金融服务和多元化发展阶段。在此阶段，一方面香港银行制度日趋健全，消除限制资金自由流动的壁垒成为一种国际性的趋势，金融市场交易更为活跃。另一方面，作为沟通世界与中国的桥梁，香港在中国内地的改革开放过程中起到了很大的作用，同时也极大地推动了香港金融业的发展。目前，香港已经成为全球主要的国际金融中心之一，在全球交易所当中，香港交易所占据着越来越重要的地位。

香港证监会自20世纪90年初起，对香港证券现货及衍生产品市场投资者主体进行研究和分析，本文对香港证券市场投资者结构的介绍和分析，将以香港证监会相关研究资料为基础。本文在对香港现货市场和衍生产品市场进行投资者构成及投资特征进行分析之后，从投资者构成和证券产品两个方面将沪深市场与香港市场进行比较，找出两者的区别与联系，为内地投资者投资香港市场提供参考。

关键词： 投资主体 现货市场 衍生产品市场 投资特征 投资机会

I

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1. 引言

香港的金融业发展历史是与其经济的发展相一致的。随着全球经济的发展和分工的变化，香港的产业经历了从贸易产业到以服务业为主的转移。与产业转移同步，香港的金融业发展也大致可以分为贸易金融发展阶段、产业金融发展阶段以及国际化金融服务三个阶段。贸易金融发展阶段（约19世纪中期至第二次世界大战结束）：当时香港金融业的主要活动是为转口贸易提供资金金融业服务。英国于1945年在香港成立了金宝银行（又称东方银行），1853年成立了渣打银行，1966年成立了汇丰银行。这些银行成为香港转口贸易的融资中心，并在此基础上形成了香港银行体系的雏形。产业金融发展阶段（20世纪50～70年代）：随着香港制造业的迅速发展，转口贸易在整体经济中所占的比重持续下降。金融业也随之进行了调整，融资对象逐渐转向了制造业、房地产业和建筑业，金融资本逐步与产业资本相融合。此时银行业、外汇市场和黄金市场都得到了较大的发展，香港开始成为地区性金融中心。

20世纪80年代以后，香港金融业进入了国际化金融服务和多元化发展阶段。在此阶段，一方面香港银行制度日趋健全，消除限制资金自由流动的壁垒成为一种国际性的趋势，金融市场交易更为活跃。另一方面，作为沟通世界与中国的桥梁，香港在中国内地的改革开放过程中起到了很大的作用，同时也极大地推动了香港金融业的发展。目前，香港已经成为全球主要的国际金融中心之一，在全球交易所当中，香港交易所占据着越来越重要的地位。

香港证监会（全称香港证券及期货事务监察委员会）自20世纪90年初起，对香港证券现货及衍生产品市场投资者主体进行研究和分析，并每年编制相关研究材料——《现货市场交易研究调查》和《衍生产品市场交易研究调查》。因此，以下对香港证券市场投资者结构的介绍和分析，将以香港证监会相关研究资料为基础。本文在对香港现货市场和衍生产品市场进行投资者构成及投资特征进行分析之后，从投资者构成和证券产品两个方面将沪深市场与香港市场进行比较，找出两者的区别与联系，为内地投资者投资香港市场提供参考。 2. 现货市场投资主体的构成及变化 2.1 现货市场投资者的分类

香港证券现货市场包括主板和创业板两个市场，现货市场投资者包括在主板

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市场和创业板市场上参与证券现货买卖的投资者。现货市场投资者分为交易所参与者和经纪人两部分，其中经纪人又可分为机构投资者的经纪人和个人投资者（或称散户）的经纪人两类，见图1所示。

美国 英国 其他欧洲国家 日本 现货市场投资者 经纪人 个人 机构 海外 海外 本地 交易所参与者 本地 中国大陆 台湾 新加坡 其他亚洲国家 澳大利亚 其他 图1 现货市场投资者分类

资料来源：香港联交所

交易所参与者即香港证券交易所（联交所）参与者，是中央结算系统结算参与者且具有联交所交易权，可以在中央结算系统直接进行买卖结算和交割的持牌法团。以下提到的交易所参与者交易是指联交所参与者为其本身账户进行的交易。

经纪人是指可以在中央结算系统进行买卖和交易结算，并替非结算参与者的证券交易进行结算的参与者。以下提及的经纪人交易是指经纪人接受其客户委托进行的交易。

个人投资者是指为私人账户进行买卖交易的投资者，包括海外个人投资者和香港本地散户。机构投资者是指个人投资者以外的所有投资者，也包括本地机构投资者和海外机构投资者。

本地投资者是指在香港居住的个人投资者或在香港运营的机构投资者，且资金来源地为香港。海外投资者是指在香港以外地区居住的个人投资者或在香港以外地区运营的机构投资者，且资金来源地为非香港地区。

根据香港证监会有关调研结果，个人投资者，包括本地和海外个人投资者，是现货市场的主要参与者，占市场成交量一半以上。但是，近年来个人投资者的

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交易规模增长较机构投资者缓慢，因而个人投资者占市场总成交量规模的比重连年下降。机构投资者，特别是海外机构投资者的投资规模近年迅速扩大，机构投资者占市场交易规模的比重稳步提升。 2.2 现货市场投资者的分布

根据香港证监会《现货市场交易调查》（2008年～2009年）的有关结果，香港证券现货市场中各类型投资者交易金额的分布如图2所示，海外投资者交易金额按所属地区的分布如图3所示。

按照投资者类型来看，海外机构投资者交易额占市场交易额的比重最大，达到37.50%，因此海外机构投资者在香港现货市场中占据主导地位；本地个人投资者交易额占总交易额25.20%，位居第二，说明本地散户投资者是现货市场投资主体的重要组成部分；本地机构投资者交易额位居第三，占总交易额的24.50%；交易所参与者为其本身交易仅占市场交易额的8.50%；海外个人投资者交易规模占市场总交易规模的比重最小，仅为4.30%。

图2 现货市场成交额按投资者类别的分布

数据来源：香港联交所

按照投资者所属地区来看，本地投资者大约占一半的比重（其中本地机构投资者占24.50%，本地个人投资者占25.20%）。在海外机构投资者中，美国和英国投资者的交易量最大，分别占海外总交易额的36.30%和23.30%；亚洲占海外投资者总交易额的25.60%，其中，中国大陆投资者是亚洲区最大投资者，占11.90% 。

3

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图3 现货市场海外投资者成交金额按所属地区的分布 数据来源：香港联交所

2.3 各类型投资者分布的变化

现货市场中各类型投资者的交易额占市场总交易额比重最近5年变化的基本趋势是：海外机构投资者比例迅速扩大，本地投资者比例不断萎缩。现货市场各类型投资者按交易额分布的变化见图4所示。

图4 现货市场各类型投资者分布的演变

数据来源：香港联交所

海外机构投资者规模迅速扩张，并占主导地位。随着中国经济保持强劲增长以及大型国企陆续登陆香港证券市场，香港市场日益成为全球投资机构资产配置的重点，海外投资机构在香港投资规模和交易额得以迅速增长，海外机构已经成为香港市场的主流投资者。海外机构投资者交易额近5年（2004～2008）平均增

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长率达到71.2%，而最近两年（2007～2008）的平均增长率更达到89.5%，均较同期现货市场总交易额的增长率高。海外机构投资者占现货市场总交易额的增长率由2002～2003年度的14.47%增加到2006～2007年度的140.48%，为近10年以来的最高水平。由于受全球金融危机的影响，在2008～2009年度，不管是交易所参与者、本地个人投资者、本地机构投资者还是海外个人投资者、海外机构投资者在香港的交易金额同比下降，出现了负增长。各类型投资者近年来交易金额的增长率可以见表1所示。

表1 现货市场各类型投资者交易金额的增长率（%）

1999～

交易所参与者 海外个人投资者 海外机构投资者 本地个人投资者 本地机构投资者 全部

2000 6.61

2000～2001 -12.08

2001～2002 38.7

2002～2003 -39.93

2003～2004 280.48

2004～2005 29.88

2005～2006 8.23

2006～2007 80.9

2007～2008 110

2008～2009 -11.68

222.72 -22.66 -22.77 96.42 57.87 -17.53 91.51 202.9 21.08 -15.04

83.67 -14.51 -23.06 14.47 83.21 21.14 72.65 140.48 38.52 -37.54

117.77 -53.21 -25.26 4.55 122.84 2.7 39.06 137.13 33.93 -38.02

90.38 97.86

-29.15 -36.29

1.98 -16.49

34.35 14.33

54.97 92.92

39.45 18.24

47.35 51.5

130.74 135.68

49.44 42.31

-41.24 -36.33

数据来源：香港联交所

海外个人投资者规模在2006～2007年度增长迅速，交易金额增长率达到202.90%，但是市场总交易额的比例仍然偏低，其交易金额占总交易金额的3.24%，并且在最近5年交易金额一直保持在2%～5% 之间。

本地个人投资者占比有所下降，但仍处于重要地位。本地投资者的交易规模增长水平连续4年（2003～2006）低于同期市场总体增长水平，本地投资者交易量占市场总交易规模的比重由2002～2003年度的57.67%一直下降至2008～2009年度的49.66%，为近10年的最低水平。其中，本地个人投资者占市场总交易规模的比重从2003～2004年度34.29%下降至2008～2009年度的25.2%。但从交易分布来看，本地个人投资者位居市场第二位，仍然是市场的重要决定力量。从各年增长率来看，本地个人投资者受市场气氛和整体走势影响较大，交易增长率的波动性也较大。在市况表现较好的2003～2004年度和2006～2007年度，本地

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个人投资者交易增长较快，而市况较波动的2002～2003年度和2004～2005年度，本地个人投资者交易则增长较慢，其他年度则为负增长。

本地机构投资者交易增长相对缓慢，在2005～2006年度、2007～2008年度等几年其交易增长水平均低于同期市场总体增长水平。本地机构投资者占市场总交易规模的比重由2004～2005年度的26.51% 下降至2008～2009年度的24.46% 。

2.4 海外投资者的分布变化

按照投资者所属地区来看，欧美投资者仍然是香港市场的主要海外投资者。根据香港证监会2008～2009年度的调查表示，来自欧洲和美国两大地区的投资者交易额占海外投资者总交易额的比重超过70%。而来自亚洲地区，特别是来自中国大陆的投资者的交易规模近年增长较快，亚洲区投资者占海外投资者总交易额的比重超过23%。各类海外投资者交易金额增长率见表2，海外投资者交易金额的分布和变化见图5所示。

图5 现货市场主要地区投资者占海外投资者交易额的变化和分布

数据来源：香港联交所

表2 现货市场海外投资者交易金额的增长率（%）

1999～

美国 欧洲

2000 69.46 85.64

2000～2001 5.77 -14.91

2001～2002～2002 -37.43 -17.11

2003 11.56 15.35

2003～2004 103.65 93.18 6

2004～2005 37.35 5.81

2005～2006 57.74 72.84

2006～2007 174.18 119.34

2007～2008 64.82 25.24

2008～2009 -33.62 -43.58

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英国 欧洲其他地区 亚洲 日本 中国大陆 台湾 新加坡 亚洲其他地区 澳大利亚 其他国家 全部

398.14 89.43

-48.49 -15.09

-21.54 -23.04

50.98 19.75

-20.69 80.54

146.76 17.57

67.1 73.87

185.15 144.94

-61.96 36.98

75.02 115.36 74.01 159.05 248.22 56.76

-14.32 -16.25 -24.40 -3.96 52.68 -36.09

-36 26.82 -16.23 -30.59 3.7 -28.09

10.67 20.83 31.93 52.19 117.55 -40.66 -83.77

99.55 86.34 61.44 54.08 60.14 43.58 76.82 9.39

3.73 8.21 4.25 -3.55 -4.42 64.2 9.26 4.63

70.94 74.94 105.56 125.46 74.77 80.19 99.33 330.99

167.18 67.79 154.28 171.62 270.15 246.84 81.53 93.48

15.59 41.8 36.96 25.94 29.16 -9.74 55.86 63.27

-33.25 -58.04 -23.67 -63.67 -1.67 -20.58 -34.52 -0.93 -59.26 -20.48 -35.79

数据来源：香港联交所

美国投资者是最大的海外投资者。自2004～2005年度以来，美国投资者成为香港证券现货市场最大的海外投资者（在此之前，英国投资者是香港现货市场最大的海外投资者），交易金额占海外投资者总交易额的比重由2002～2003年度的21.81%增加至2008～2009年度的36.31%。特别是2003～2004年度和2006～2007年度，美国投资者的投资规模显著增长，年增长率分别达103.65%和174.18%，远高于同期海外投资者总交易金额的增长率。有关海外投资者增长规模以及海外投资者按地区分布见表2和图5所示。

欧洲投资规模增长较缓慢。来自欧洲投资者的交易金额连续四年逊于海外投资者交易金额总体增长水平，欧洲投资者交易额占海外投资者总交易额的比重由2003～2004年度的52.57%下滑至2008～2009年度的33.84%。其中，除英国以外的其他欧洲国家占比从2003～2004年度的24.44%显著下滑至2008～2009年度的10.49%。来自英国的投资规模在 2006～2007年度有所上升，但总体呈现平稳趋势。

亚洲投资者表现活跃。随着亚洲地区经济持续增长，来自亚洲地区的投资者投资港股市场表现出越来越活跃。来自亚洲地区的交易额连续两年（2005～2006年度和2006～2007年度）平均增长超过100% 分别达到105.56%和154.28%，高于同期海外投资者交易额增长水平（分别为73.87%和144.94%）。其中，来自中国内地、日本和中国台湾的投资者成为重要推动力量。

来自中国内地的投资规模不断扩大。2006年4月18日，中国人民银行发布

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《商业银行开办代客境外理财业务管理办法》，允许境内机构和居民个人委托境内商业银行在境外投资金融产品，但仅限于外国银行存款、债券等固定收益产品，QDII投资计划正式启动。随着QDII政策的启动，来自内地投资者的交易金额在2006～2007年度增长高达270.15% ，占海外投资者总交易额的8.22%，并且在2008～2009年度的投资额占海外投资者交易额的11.86%，是亚洲地区最大的投资者。 新加坡投资者占比则由2005～2006年度的8.95%减少至2008～2009年度的7.69%，但仍然保持为亚洲地区第二大投资者。日本和中国台湾投资者在2006～2007年度的投资规模增长也较快，分别占海外投资者总交易额的3.69%和1.36%。

3. 衍生产品市场投资主体的构成和分布特点 3.1 衍生产品市场投资者的分类

衍生产品市场是证券市场的重要组成部分，主要交易的衍生产品包括指数期货、股票期货、期权期货、利率期货和外汇基金债券期货。衍生产品市场参与者由交易所参与者和经纪人组成。交易所参与者按交易目的可分为做市商和自营交易商，而经纪人接受机构投资者和个人投资者的委托进行交易。投资者按地区可分为本地投资者和海外投资者。香港证券衍生产品市场的投资者结构和分类见图6所示。

交易所参与者即衍生产品的交易所参与者，是可以代理客户或其本身账户，在香港交易所下属的期货或期权结算所进行结算的有关持牌法团。衍生产品交易所参与者包括做市商和自营交易买卖两类，而其交易也包括做市交易和自营交易两类。

做市商是交易所参与者对每个衍生产品买卖双方进行对手交易的庄家，做市商交易即是作为庄家进行的交易。自营交易商是交易苏参与者为其本身账户进行交易的团体，自营交易是交易所参与者对其本身账户而非作为庄家所进行的交易。

有关经纪人、个人投资者、机构投资者、本地投资者和海外投资者的具体描述与前文现货市场投资者分类中的有关描述类似。

2008～2009年度香港证监会对衍生产品的调查结果显示：交易所参与者交易量占衍生产品总合约成交量的53%，本地投资者的交易量占衍生产品总合约成

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交量的22%，海外投资者占22%。在海外投资者中，英国投资者仍然是最大的衍生产品交易商，占海外投资者总合约交易额的29%；来自美国和其他欧洲国家的投资者各占海外投资者总合约交易额的19%和10%；来自中国大陆的投资者在衍生产品市场的交易额占海外投资者总合约交易额的11%。

美国 英国 其他欧洲国家 日本 中国大陆 台湾 新加坡 其他亚洲国家 澳大利亚 其他 衍生产品市场投资者 经纪人 个人 本地 海外 机构 海外 交易所参与者 做市商 本地 自营交易商 图6 衍生产品市场投资者分类

资料来源：香港联交所

3.2 衍生产品市场投资者的分布及其变化

根据香港证监会《衍生产品市场交易研究调查》（2008年7月～2009年6月）的有关结果，衍生产品市场中各类型投资者交易量的分布及其变化如图7所示，不同地区海外投资者交易量按所属地区的分布及其变化如图8所示，不同参与者在各衍生产品交易量的分布可以见表3。总体来看，交易所参与者因其做市商交易而占据市场最大交易量，其次是海外机构投资者，其中英国和美国投资者是衍生产品市场中重要的海外投资者。

图7 衍生产品市场成交额按投资者类别的分布（2008～2009年度）

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数据来源：香港联交所

图8 衍生产品市场海外投资者成交量按所属地区的分布（2008～2009年度）

数据来源：香港联交所

表3 衍生产品市场各类型投资者在各衍生产品中的交易量比重（2008～2009年度） 各类型衍生产品 股票期权 H股指数期权 H股指数期货 小型恒指期货 恒指期权 恒指期货 全部

做市商 76.1% 21.6% 42.2% 39.9%

自营交易 5.7% 12.3% 22.3% 20.5% 8.8% 20.0% 12.6%

本地个人 9.6% 14.5% 16.9% 57.6% 19.9% 31.8% 20.2%

本地机构 2.0% 20.5% 7.0% 4.1% 11.9% 9.1% 5.2%

海外个人 海外机构 1.3% 3.1% 4.6% 8.7% 2.6% 4.7% 3.2%

5.3% 27.9% 49.2% 9.0% 14.6% 34.5% 18.9%

数据来源：香港联交所

做市商是衍生产品市场的主要参与者。交易所参与者交易额在2008～2009年度占衍生产品交易额的53%，其中做市商交易和自营交易分别占总交易额的 40%和13%。香港衍生产品市场发展较为成熟，做市商是投资者的主要交易对手，随着衍生产品市场的规模不断扩大，做市交易规模也持续增长。做市商交易量在2005~2006年度、2006~2007年度和2007～2008年度的增长率分别达到141.11%、95.95%和128.95%，占衍生产品市场整体交易量的比例也由2002~2003年度的25.1%增加至2008~2009年度的40.0%；自营交易占市场总交易量的比例增长较小，从2002~2003年度的11.5%增加至2008~2009年度 的12.6.%。

从各类型衍生产品的交易分布来看，做市商主要活跃于股票期权交易，做市

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交易量占股票期权总交易量的76.1%。在恒生指数期权和H股指数期权总交易量中，做市商交易量分别占42.2%和21.6%，见表3所示。

机构投资者仍占主导地位。机构投资者在衍生产品市场中交易量的比重从2004～2005年度的36%下降至2008～2009年度的24%，但仍高于个人投资者所占23%的比重。从交易量年增长率来看，机构投资者增长较稳定，近三年保持在33%～43%之间；而个人投资者的交易量增长随市场状况波动而变化较大。

机构投资者热衷于H股相关产品，而个人投资者叫集中于期货产品。从各衍生产品交易的分布来看，本地个人投资者集中投资在期货产品，主要包括小型恒生指数期货、恒生指数期货和H股指数期货。在这三种衍生产品的交易量分布中，本地个人投资者者分别占57.6%、31.8%和16.9%。海外个人投资者参与衍生产品市场较少，在各类型衍生产品的交易分布中所占比重均较小。机构投资者热衷于与H股相关的衍生产品。机构投资者交易量分别占H股指数期权和H股指数期货总交易量的48.4%和56.2%，见表3所示。

海外投资者人热衷于投资H股相关产品。海外投资者交易量占衍生产品市场 2008～2009年度总交易量的22.1%，其中机构投资者占大部分，达总交易量的18.9%。从各衍生产品的交易分布来看，海外投资者主要参与H股指数期货、H股指数期权和恒生指数期货的交易，分别占这三种衍生产品交易量的53.8%、31%和39.2%。

英美投资者是最大的海外投资者。按投资者所属地区分类，海外投资者主要为英国和美国的投资者，其投资交易量分别占衍生产品总交易量的29%和19%。来自欧洲其他国家的投资者也占有较高份额，达到10%。亚洲区最大的投资者来自中国内地和新加坡，分别占衍生产品总成交量的11%和10%。其中，中国内地投资者的交易规模在2006～2007年度和2007～2008年度的增长达到100.38%和96.75%，远超同期衍生产品市场总交易额的增长，而在2008～2009年度的交易规模增长率仅有21.58%。海外投资者衍生产品交易规模近年的增长率可以参考表4。

表4 衍生产品市场海外投资者交易金额增长率（%）

2001～

美国

2002 66.71

2002～2003 23.07

2003～2004 36.93

2004～2005 39.59 11

2005～2006 -1.90

2006～2007 110.60

2007～2008 65.43

2008～2009 -15.50

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英国 欧洲其他地区 日本 中国大陆 台湾 新加坡 亚洲其他地区 澳大利亚 其他国家 全部

-27.60 39.52

123.90 44.77

15.46 35.72

50.24 39.27

133.24 38.84

116.73 48.84

-75.08 65.84

-1.98 -28.37 -46.30 145.28

19.16 344.19 118.01 26.99

56.08 -14.31 23.97 91.35 20.05 56.14 -42.14

30.41 289.83 55.52 5.85 -70.04 -60.61 10.37

87.33 -5.14 -19.06 15.33 230.00 196.62 88.40

39.52 -17.75 29.61 100.38 109.66 9.19 8.3

71.41 57.59 43.49 96.75 36.92 34.00 38.24

5.88 21.58 83.44 21.18 88.74 78.66 -39.84 45.21 75.32 14.77

1722.09 -69.92 155.25

-71.17

数据来源：香港联交所

3.3 各衍生产品的交易状况和投资目地分析

1、总体交易规模迅速扩张

随着现货市场的规模不断扩大，衍生产品市场的成交量也迅速增加，总成交量在2006～2007年度和2007～2008年度分别增长64.93%和86.86%，由于受到全球金融危机的影响，在2008～2009年度为负增长。其中2007～2008年度股票期权的交易量总合约数超过2600万份，增长近100%，占衍生产品市场总合约数的47%，是衍生产品市场中交易量最大的品种。此外，交易量增长较快的品种是H股股指期权和小型恒指期货，两者交易量在2008～2009年度分别增长14.9%和41.4%，占衍生产品市场交易量的比例分别为2%和11%。

2、恒指期货交易量增长相对较慢

从交易量分布来看，恒指期货仍然保持为第二大受欢迎产品，但近年交易量增长较慢，占衍生产品市场总交易量的比重已经由2004～2005年度的44%大幅下滑至2008～2009年度的22%，其中最低比重曾在2007～2008年度达到19%。恒生指数期权占总交易量的比重在2004～2005年度至20006～2007年度之间保持稳定在11%，但2007～2008年度和2008～2009年度却下降到5%左右。各类型衍生产品占总交易量比重的分布以及近年变化可参考图9。

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博士后工作站专题报告

图9 衍生产品交易量分布和变化

数据来源：香港联交所

3、纯买卖仍然是衍生产品交易的主要目的

衍生产品的交易目的可以分为纯买卖、对冲和套利三种。从交易量的分布来看，纯买卖与对冲仍然是交易的两个主要目的，两者的交易量均占2008～2009年度

市场总成交量相当大的比重——分别为42%及41%，并且相对于2007～2008年度的交易占衍生产品成交量都有所增加。套利交易占整个衍生产品成交量的比重有所下降，从2007～2008年度的21%下降到2008～2009年度的17%。

4、恒指期权和恒指期货是较普遍的对冲工具，股票期权则有较多套利机会 恒指期权和恒指期货是普遍的对冲工具，对冲交易目的交易量占恒指期权和恒指期货交易量的比重分别为34.9%和31.8%，在小型恒指期货中交易量的比例较小，仅为8.9%左右。股票期权中则有较多投资机会，以套利目的交易量占小股票期权交易量的21%。

5、套利交易增长较快

从合约的交易量来看，套利目的的交易量增加较快，特别是小型恒指期货和H股指数期权的套利交易合约量在2007～2008年度增长分别达586%和331%，恒指期权的套利交易量也增长132%。总体而言，套利目的衍生产品交易量增加85%，高于衍生产品市场总交易量65%的增长。但由于受金融危机的影响，套利交易于2008～2009年度出现负增长。各类型衍生产品按交易目的的分布可参考图10。

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图10 各类衍生产品按目的分类交易量分布（2008～2009年度）

数据来源：香港联交所

4. 沪深市场与香港市场投资机会比较 4.1 投资者构成方面的投资机会比较

1、投资者类型的比较

在香港证券市场中，个人投资者占市场交易额比重较少，其中2008～2009年度：现货市场个人投资者占交易额比重29.50%（本地个人投资者占25.20%，海外个人投资者占4.30%），衍生产品市场个人投资者占交易额比重20%（本地个人投资者占25.20%，海外个人投资者占4.30%）。在我国证券市场中，“财富效应”的示范作用吸引着越来越多的投资者进入股市，尤其个人投资者参与股市的热情持续高涨。根据中国证券登记结算公司的数据显示，截至2010年11月底，沪深两市股票账户总数达1.53亿户，同2005年年末相比，增长翻倍。在2005～2010年期间，其中个人新增开户数为86382774户，机构投资者开户数为314048户，个人投资者新增开户占99.64%。

表5 我国投资者开户情况

年度 2010 2009 2008 2007 2006 2005

个人 13548110 17199829 14251399 37480043 3055151 848242

券商 617 1642 292 1311 1092 2027

基金 231 244 182 75 166 88

社保基金 一般机构 0 19 40 20 12 18

14

QFII 34 57 18 18 32 16

合计 13590816 17265716 14304354 37594823 3083498 857615

41824 63925 52423 113356 27045 7224

博士后工作站专题报告

合计

86382774

6981

986

109

305797

175

86696822

数据来源：wind资讯，其中2010年为截至到11月数据。

根据中国证券登记结算公司的自然人A股账户持有人期末年龄分布数据显示，个人投资者中30-50岁的中青年投资者构成了投资者主体，占有效账户数比重的57.03%，其中30-40岁和40-50岁个人投资者占有效账户数的比重分别为29.75%和27.28%。

表6 自然人A股账户持有人期末年龄分布表 单位：万户 年龄阶段

沪市

有效账户数 占

比%

20岁以下 17.06 20－30岁 1,190.99 30－40岁 1,829.89 40－50岁 1,678.61 50－60岁 912.36 60岁以上 543.50 合计 6,172.41

0.28 16.76

19.30 1,179.86 29.65 1,841.49 27.20 1,687.51 14.78 902.55 8.81 539.21 100.00 6,167.38

深市

有效账户数 占

比%

0.27 33.82 19.13 2,370.85 29.86 3,671.38 27.36 3,366.12 14.63 1,814.91 8.74 1,082.71 12,339.79 100.00

0.27 19.21 29.75 27.28 14.71 8.77 100.00

沪、深合计

有效账户数 占比%

数据来源：中国证券登记结算公司

从2010年4季度末A股账户市值分布来看，个人投资者以工薪阶层为主，83.96%的个人投资者账户市值在10万元以下，投资市值超过50万的账户数比重为2.71%；机构投资者账户市值主要集中1-10万、10-50万以及100-500万，分别占账户数比重的25.65%、21.73%以及18.27%。

表7 2010年4季度末A股账户市值分布表

期末已上市的 自然人 A股流通市值 账户数 a.1万以下 b.1-10万 c.10-50万 d.50-100万

机构

合计

比重%

比重% 账户数 比重% 账户数

17,491,405 32.84% 27,225,680 51.12% 7,096,309 13.33% 864,429

1.62% 0.98% 0.07% 0.04%

6,227 6.55% 17,497,632 32.80% 24,392 25.65% 27,250,072 51.08% 20,669 21.73% 7,116,978 13.34% 9,041

9.51% 873,470

1.64% 1.01% 0.08% 0.06%

17,373 18.27% 536,682 4,823 5.07% 43,696 12,587 13.23% 31,912

100.00% 95,112 100.00% 53,350,442 100.00%

数据来源：中国证券登记结算公司。注：①A股流通市值指已上市的流通股市值。②按“上组

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e.100-500万 519,309 f.500-1000万 38,873 g.1000万以上 19,325 合计 53,255,330

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限不在内”原则统计，流通市值在1万元以下的账户数不包括期末已上市A股流通市值为零的（即期末未持有已上市A股）的账户。

2、投资者来源地的比较

按照投资者类型来看，在香港现货市场中，海外机构投资者交易额占市场交易额的比重最大，达到37.50%，海外机构投资者在香港现货市场中占据主导地位；在海外机构投资者中，美国和英国投资者的交易量最大，分别占海外总交易额的36.30%和23.30%；在香港衍生产品市场中，海外投资者主要为英国和美国的投资者，其投资交易量分别占衍生产品总交易量的29%和19%。来自欧洲其他国家的投资者也占有较高份额，达到10%。亚洲区最大的投资者来自中国内地和新加坡，分别占衍生产品总成交量的11%和10%。

在我国证券市场中，主要来自国内投资者进行证券投资。截至到2010年12月，开户数较多的省市主要集中在北京、上海及广东省（不包括深圳），其中上海市开户数比重为15.78%、北京市开户数比重为13.76%及广东省开户数比重为7.85%。如果加上深圳市的开户数的话，那么广东省开户数比北京的开户数还高。开户数主要集中在资本市场氛围较浓的经济较发达地区，如上海、北京、深圳、广东、浙江及江苏，而其他21个地区加总起来开户数所占比重才只有30.26%。相应地，开户数比重较高的省市地区其股票交易比重也较高，如上海地区股票交易量占15.47%、广东股票交易量占12.01%及浙江省股票交易量占11%。

开户总数比重(%)北京 13.76 %广东 7.85 %江苏 6.61 %深圳 5.99 %上海 15.78 %山东 4.78 %浙江 4.7 %四川 3.59 %辽宁 3.45 %其它 30.36 %数据来源:Wind资讯 图11 开户总数比重按地区分类

目前，我国还不允许海外个人投资者直接投资A股，海外投资者投资内地股市只能通过QFII。2005～2010年期间，共有175家QFII开户，其中2010年开户数为34家。据深交所统计，2008年1月QFII交易份额在A股主板的0.46%，占A股中小板交易份额的0.34%（上交所无统计数据，而且此后深交所没有更新

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数据）。近两年，随着QFII开户数的增加以及参与交易的资金量也越来越大，但其占沪深市场的交易额比重仍然远远低于香港海外投资者交易额所占比重。

股票 -- 交易量(万元)北京 9.24 %浙江 11 %江苏 7.61 %福建 4.46 %深圳 4.41 %山东 3.87 %四川 3.46 %湖北 2.77 %广东 12.01 %其他 25.71 %上海 15.47 %数据来源:Wind资讯 图12 股票交易量比重按地区分类

4.2 证券产品构成方面的投资机会比较

1、现货市场的比较

香港证券现货市场包括主板和创业板两个市场，沪深现货市场包括A股市场和B股市场，其中A股市场包括主板、中小板和创业板3个市场。在香港现货市场中， 截至到2010年，上市公司家数共有1413家，上市公司市值达到21076958万港元，主板平均市盈率为16.67，创业板平均市盈率为31.1。

表8 香港现货市场概况

上市 公司 家数 上市公司市值（百万港元） 平均 市盈率

年

2010

2009 1145 174 1319

2008 1087 174 1261

2007 1048 193 1241

2006 975 198 1173

2005 934 201 1135

主板 1244 创业板 169 合计 1413

主板 20942284 17769271 10253589 20536463 创业板 134674 105036 45164 161081 合计 21076958 17874307 10298753 20697544 主板 16.67 18.13 7.26 22.47 创业板 31.1

38.98

8.01

44.91

13248821 8113333

88885 66604 13337706 8179937 17.37 21.86

15.57 22.94

数据来源：wind资讯

在沪深市场中，截至到2010年，上市公司家数共有2041家，上市公司市值达到30393715万元，主板平均市盈率为23.48，中小板平均市盈率为60.93，创业板平均市盈率为85.24。虽然目前沪深市场上市公司市值大于香港现货市场，但是其估值水平偏高，其主板、创业板平均市盈率远远高于香港现货市场主板及

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创业板平均市盈率。

表9 沪深现货市场概况

上市 公司 家数 上市公司市值（百万元） 平均 市盈 率

年 主板 中小板 创业板 合计 主板 中小板 创业板 合计 主板 中小板 创业板 合计

2010 1357 531 153 2041

2009 1333 327 36 1696

2008 1329 273

1602

2007 1325 202

1527

2006 1309 102

1411

2005 1308 50

1358

26113993 27106213 14141116 38777633 10022883 3267660 3543200 1687329 626968.8 1066497 201529.6 48155.15 736521.9 23.48 60.93 85.24 25.78

30393715 28979812 14804781 40006760 10313316 3472416

33.76 57.07 105.91 34.79

15.21 26.98

15.51

65.99 86.66

66.42

44.28 41.82

44.34

20.82 24.12

20.55

161008.4

数据来源：wind资讯

2、衍生产品市场的比较

香港衍生产品市场的产品主要有在期货交易所买卖的期货、期权产品，包括指数期货、股票期货、期权期货、利率期货和外汇基金债券期货，其中以恒生指数期货以及恒生H股指数期货最受欢迎。在大陆，衍生产品品种比较单一，直到2010年4月16日才推出股指期货。

从表6中可以看出，在香港衍生产品市场交易的期货产品共有11种，期权产品共有6种，期货平均每日交易量。2010年期货及期权平均每日成交量为467961张合约，较2009年的398134张上升18%。2010年的股市指数期权平均每日成交为48073张合约，较2009年的30768张上升56%。2010年12月28日，小型H股指数期货的未平仓合约创下2728张合约的历史新高。2010年12月29日，恒生指数期权的未平仓合约创下477129张合约的历史新高。2010年期权平均每日成交量为246474张合约，较2009年的191676张上升29%。

表10 香港衍生产品市场概要

平均每日

合约

成交量

期货总数 恒生指数期货 小型恒生指数期货

162,369 78,564 32,992

10年12月 3,409,748 1,649,854 692,840

10年11月 4,434,391 2,246,477 803,636

12月/11月 1～12月 -23.10% -26.60% -13.80%

43,006,523 21,031,085 8,300,654

10年/09年 -1.10% 1.50% -10.60%

仓合约 207,050 88,816 7,359

每月成交量

增减%

2010年

增减%

月底未平

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H股指数期货 小型H股指数期货 恒指股息点指数期货1 恒生国企股息点指数期货2 股票期货

三个月港元利率期货 一个月港元利率期货 三年期外汇基金债券期货 黄金期货 期权总数 恒生指数期权 小型恒生指数期权 自订条款恒生指数期权3 H股指数期权

自订条款H股指数期权4 股票期权 期货及期权总数

44,811 4,488 31 26 1,426 8 0 0 21 317,738 36,691 2,265 153 14,243 0 264,386 480,107

941,039 94,250 650 552 29,948 167 0 0 448 6,672,500 770,510 47,558 3,210 299,107 0 5,552,115 10,082,248

1,201,836 131,131 1,473 4,115 44,709 183 0 0 831 9,157,219 1,077,721 64,338 0 346,060 0 7,669,100 13,591,610

-21.70% -28.10% -55.90% -86.60% -33.00% -8.70% - - -46.10% -27.10% -28.50% -26.10% - -13.60% - -27.60% -25.80%

12,429,800 992,224 2,123 4,667 239,259 1,055 14 0 5,642 73,047,854 8,515,049 482,691 11,222 2,910,713 2,532 61,125,647 116,054,377

0.30% 24.00% - - -12.00% -59.00% -93.10% - -16.70% 32.70% 58.60% 68.40% - 48.40% - 28.80% 17.80%

94,734 1,867 1,270 1,138 11,514 267 0 0 85 5,679,352 187,784 4,859 500 104,994 0 5,381,215 5,886,402

注：1，恒指股息点指数期货由2010年11月01日开始买卖；2，恒生国企股息点指数期货由2010年11月01日开始买卖；3，自订条款恒生指数期权由2010年2月08日开始买卖；4，自订条款H股指数期权由2010年2月08日开始买卖。 数据来源：香港联交所

内地自2010年4月16日推出股指期货以来，截止到2010年10月底，股指期货累计成交7127.49万手，成交金额达到61.99万亿元，在成交额方面占到了我国期货市场所有品种中的32.74%，同时，股指期货业务的迅速发展使得股指期货的交易总量金额超过了与其相对应的沪深300指数成分股成交金额。从整个市场来看，股指期货开户数超过了5万户，期货保证金金额已经超过了250亿元，原先由商品期货独立构建的国内期货市场的格局转变成由金融期货与商品期货共同组成，股指期货的发展速度对市场结构的转变速度起到了关键作用。

表11全国期货市场业务数据统计（成交量单位：万手；金额单位：亿元）

类别 项目 2010年 4月 成 交 量 成交 股指期货 期货市场合计 占比% 股指期货 286 21664 1.32% 27460 2010年 5月 1097 27261 4.02% 94201 2010年 6月 1089 23431 4.62% 89725 2010年 7月 1507 26916 5.60% 121090 2010年 8月 1393 31414 4.43% 121046 2010年 9月 860 25692 3.35% 75596 2010年 10月 895 28592 3.13% 90805 4—10月 合计 7127 184970 3.85% 619923 19

博士后工作站专题报告 金额 期货市场 占比% 180813 15.19 274639 34.30 255298 35.15 301674 40.14 330304 36.65 252221 29.97 298497 30.42% 1893446 32.74% 数据来源：中国金融期货交易所

5. 结论与建议

香港作为国际成熟资本市场，与沪深市场相比，无论从证券交易品种还是从投资者构成方面，都存在着多样化和多元化；无论海外个人投资者还是海外机构投资者，进入香港证券市场的门槛都较低；无论是现货市场还是衍生产品市场，其交易都比较活跃，投资品种较多。因此，内地投资者可以更多的参与到香港证券市场中，但是，由于我国内地投资者群体更多的存在着投资理念不成熟及投机心理严重等特点，在投资香港成熟市场时，内地投资者面临机会的同时也面临着挑战。

另外，内地现货市场与香港相比，无论在上市公司数目方面还是在上市公司市值方面，都已经超过香港现货市场水平；虽然股指期货业务在内地推动还不到一年，处于起步阶段，但是与其他地区成熟的发展模式相比不止股指期货还有很大的发展空间，而且未来内地衍生产品市场发展空间非常大。目前，海外个人投资者投资内地市场还受到诸多限制，但随着内地资本市场的逐步开放以及国际板的推出，将会有更多的海外个人投资者、QFII以及海外上市公司登陆内地市场。

参考文献

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博士后工作站专题报告

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本文来源：https://www.bwwdw.com/article/vxph.html