35-5-开题报告-我国上市公司股权融资偏好成因分析及治理策略 - 图文

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开题报告

一、选题背景和意义 （一）选题背景 在我国金融改革不断深入、金融市场不断完善以及我国金融市场和国际金融市场不断接轨的今天，伴随着我国证券市场的产生和发展，股权融资越来越成为上市公司筹集资金的重要手段之一。相比之下，我国债券市场相对于股票市场备受冷落。 按照西方理论，企业融资的理想的顺序应该是：内部集资、债权融资、股权融资。然而，我国的上市公司却对股权融资有着强烈的偏好，融资顺序一般表现为：股权融资、短期债务融资、长期债务融资。我国上市公司与西方成熟市场上市公司相比较，存在着明显的股权融资偏好。上市公司股权融资偏好既不利于上市公司核心竞争力的提高，更不利于资本市场优化资源配置功能的发挥以及资本市场的长远发展。因此治理上市公司股权融资偏好问题是完善资本市场、推动我国社会经济健康稳定发展的迫切任务。 （二）选题意义 1. 理论意义 自从MM定理问世以来，公司融资理论的研究取得了根本性的突破并成为经济学研究中的一个焦点，在此基础上的进一步研究取得了许多重要成果。其中重要的成果之一就是美国经济学家Myers等人对公司融资顺序的研究(Myers，1977；Myers，et al,1984)，即著名的融资顺序理论(Pecking order theory)。按照这个理论，企业的融资顺序应该是内部资金优先，债券融资次之，最后才是股权融资。 继MM定理之后出现了权衡理论、信号传递理论，和以信息不对称为前提的代理成本理论、控制权理论和产品市场理论。几种理论分析的角度虽然有所不同，但综合起来观点大致如下：债务融资相对于股权融资具有节税从而减少实际成本、激励从而减少代理成本、巩固经理的控制权，并且可以作为传递企业高质量的信号等功能。但是，基于产品市场理论，增加债务融资会使企业在竞争中处于劣势，而内过程材料3： 本科毕业设计（论文） 开题报告

源融资不存在这种弊端。因此最有利于实现股东利益最大化的融资顺序应该是内部融资，债务融资，最后是股权融资。这同西方发达国家的实际是相吻合的，而我国企业的融资行为却截然不同。 目前，中国学者关于中国上市公司融资选择的研究还存在着很大的分歧。国内关于股权融资的问题研究主要局限于：对于市场实际选择理论的验证（王亚平等，2006），对于融资成本的讨论（陆正飞，2004），对于配股与增发的选择等问题（管征等，2008）由此可见，对于中国上市公司所存在的股权融资偏好的动因及其管理对策还值得进一步研究。 2. 现实意义 在我国，伴随着证券市场的发展和企业融资渠道的多元化，如何安排合理的融资结构，来改善公司的经营绩效，提高公司的价值也越来越成为人们关注的话题。从目前我国上市公司的融资状况看，股权融资偏好是一个重要的特征。可见以有效市场理论为基础的传统融资理论，与我国上市公司偏好股权融资的情况是相反的。这个问题的存在，使得我国的证券市场股权融资偏好不仅使资金使用效率低下，损害了投资者利益，而且对公司治理和整个宏观经济都有不利影响，正因为如此，分析上市公司股权融资偏好的原因，并提出相应的政策建议就具有一定的现实意义。 二、国内外研究现状、发展动态 （一）国外研究现状、发展动态 企业融资结构的理论主体形成于上世纪50年代，经济学家沿着结构—行为——绩效的研究范式，推断企业融资结构影响企业的治理行为进而影响企业价值，并最终对经济增长与稳定发展产生影响。根据这种分析逻辑，涌现了许多流派和模式。从研究方式来划分的话，大致可分为三个体系：一是以杜兰特（Durand，1952）为主的早期企业融资结构理论学派。二是以MM理论为中心的现代企业融资结构理论学派。此学派往后主要形成两大分支：一是以法拉（Farrar，1967）、赛尔文（Shavell，1996）、贝南（Brennan，1967）等为代表的税差学派，以研究企业所得税、个人所得税和资本利得税之间的税差与企业融资结构的关系；另一支是以巴克特（Betker，1978）、阿特曼（Altman,1968）等人为主的破产成本学派，其主要研究企业破产成过程材料3： 本科毕业设计（论文） 开题报告

本对企业融资结构的影响问题。这两大分支最后又归结形成以罗比切克（Robichek，1967）、梅耶斯（Mayers，1984）、斯科特（Scott，1976）等人为代表的平衡理论，其主要研究最优资本结构取决于各种税收收益和破产成本之间的平衡。第三个分支则是金融20世纪70年代以来，随着非对称理论信息研究的发展，许多学者开始从不对称信息的家督对企业的融资结构问题进行研究，其中包括新优序理论、代理成本理论、控制权理论、信号理论等。 在众多融资结构理论中最具代表性的是“MM理论”和“啄食顺序理论”。作为金融理论开创性的研究的MM定理（Modigliani和Miller，1958），在一些不切实际的假设条件下，MM定理认为企业的融资方式不会对公司价值产生影响，公司在融资时不应该存在任何偏好特征。米勒的“MM理论”，在财务理论界引起较大反响，在于它与传统财务理论的大相径庭。被西方经济学界称之为一次“革命性变革”和“整个现代企业资本结构理论的奠基石”。 美国经济学家梅耶（Mayer）很早就提出了著名的啄食顺序原则：内源融资、外源融资、间接融资、直接融资、债券融资、股票融资。即在内源融资和外源融资中首选内源融资；在外源融资中的直接融资和间接融资中首选间接融资；在直接融资中的债券融资和股票融资中首选债券融资。其中内部融资主要是指公司的自有资金和在生产经营过程中的资金积累部分；外部融资又可分为通过银行筹资的间接融资和通过资本市场筹资的直接融资（直接融资包括债券融资和股权融资）Shyam-Sunder和Myers（1999）以1971年到1989年期间连续交易的157个上市公司为样本，为”啄序理论”提供了强有力的经验证据。 国外的学者对融资结构的研究起步较早，形成了多流派分支。这为融资结构的研究带来的活力，也带来的困扰。在各流派为各自观点寻找支持，否定其他流派的观点的同时，人们很难在纷争中找到统一的论断。这为国内学者的研究来说，是个机遇更是个考验，我们必须结合我国的国情，汲取国外理论研究的精华，寻找出我国融资结构失衡的根本原因。 (二)国内研究现状、发展动态 与国外研究不同，中国由于近现代长期饱受战乱的困扰，以及新中国刚建立到1978年的锁国历程，中国真正开始关注到上市公司股权融资偏好问题才短短的几十年。中国国内对于上司公司最优融资资本结构的研究还远没达到国外学者的程度，过程材料3： 本科毕业设计（论文） 开题报告

但是，经过这几十年历代学者们的努力，结合我国国情，对于我国上市公司所存在的股权融资偏好这一问题的探讨还是颇有建树的。 我国学者通过大量的实证研究，发现我国上市公司存在着强烈的股权融资偏好。其中刘星（2004）在对Shyam-Sunder & Myers（1999）的方法进行修正的基础上，采用大样本研究我国上市公司的融资顺序问题。研究发现，我国上市公司融资顺序与顺序融资理论完全相反：上市公司首选股权融资，其次选择债务融资，最后选择内部融资。刘霜叶（2007）和他有同样的发现，他对我国上市公司的股权融资结构进行分析，通过对1995-2003年期间，上市公司内源性融资和外源性融资（股权融资、债权融资）的比例进行统计，得出了内源性融资比例基本保持在20%以下，而外源性融资比例则高达80%以上的结论。从外源性融资方式来看，股权融资占据了主导地位，基本保持在50%以上，而债务融资比例基本保持在30%以下，可见，我们上市公司在融资方式的选择上，首先倾向于股权融资，然后是债务融资，最后才是内源性融资。 我国著名青年经济学家黄少安、张岗在2001通过对上市公司融资结构的描述，得出中国上市公司存在强烈的股权融资偏好的结论，并且认为股权融资成本大大低于债务融资成本是股权融资偏好的直接动因，更深层次的原因在于现行的制度和政策。这一结论否定了中国上市公司的融资结构符合优序融资理论，也与早前国内其他学者的研究结果相反。 2003年章卫东、王乔教授指出，我国的上市公司存在着特殊的股权结构，国有股和法人股“一股独大”，且不能流通。上市公司的经营者成为企业的实际控制着，即内部人控制。内部人不愿意冒债务融资带来破产导致其控制权丧失的风险，因此，由于道德风险的问题，中国上市公司的经营者有着强烈的股权融资偏好，这也是我国上市公司股权融资得以实现的一个主要原因。 通过比较中国的A股市场与配股两种融资方式对股票市场价格的影响以及相关的融资成本的大小，王亚平、杨红云、毛小元（2006）发现了上市公司股票增发过程中的“市场择时性”问题，验证了中国上市公司的股权融资存在“股权融资之谜”，间接成本理论不能解释“股权融资之谜”，但是“市场择时性”假说可以合理地用来解释股权融资之谜，并通过实证分析验证了该解释。 综上所述，国内经济学家们从不同的研究角度，运用不同的研究方法对我国上过程材料3： 本科毕业设计（论文） 开题报告

市公司股权融资偏好的现象及成因进行了分析，都具备各自独特的见解，但却难以形成统一的认识和结论。因此，我们应该结合我国目前的实际情况，对我国上司公司股权融资偏好这一现象进行系统地研究，得出切实可行的结论，为相关部门相关政策的制定提供依据，为我国上市公司制定更加科学合理的融资结构的决策提供理论依据，从而推动我国金融市场的和谐，健康的发展。 三、研究的内容及可行性分析 （一）论文的主体研究内容 在我国金融改革不断深入、金融市场不断完善以及我国金融市场和国际金融市场不断接轨的今天，伴随着我国证券市场的产生和发展，股权融资越来越成为上市公司筹集资金的重要手段之一。然而我国上市公司与西方成熟市场上市公司相比较，存在着明显的股权融资偏好。上市公司股权融资偏好既不利于上市公司核心竞争力的提高，更不利于资本市场优化资源配置功能的发挥以及资本市场的长远发展。因此治理上市公司股权融资偏好问题是完善资本市场、推动我国社会经济健康稳定发展的迫切任务。 前言 一、我国上市公司股权融资偏好的问题分析 （一）我国上市公司融资结构的国际比较 （二）从融资趋势看我国上市公司的融资偏好 （三）从资本结构特点看我国上市公司的融资偏好 （四）从上市公司对配股政策变化的反映看我国上市公司的融资偏好 二、我国上市公司股权融资偏好的成因分析 （一）从上市公司内部微观原因分析 1.融资成本与融资偏好分析 2.股权结构对融资方式的影响分析 3.公司治理结构缺陷分析 （二）从上市公司外部宏观融资环境的原因分析

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