日本经济盛极而衰对中国的启示

日本经济盛极而衰对中国的启示

来源：金融时报

2010年01月25日12:20

我来说两句(0) 复制链接 大中小

2009年，中国庞大的一揽子经济刺激计划和商业银行所提供的巨额信贷成为中国迅速从全球金融危机中脱身并在全球范围内率先复苏的关键。但值得注意的是，部分资金在实体经济恢复尚不到位的背景下进

入了股市、楼市等虚拟经济体系，“物价走势平稳，而房价、股价飙升”的现

相关公司股票走势

? 工商银行4.82-0.01-0.21%

象较为突出。对此，近期一些悲观预测中国经济的评论在世界媒体上不时出现，诸如“中国将遭遇日本经济在上世纪80年代后期的状况”，“中国正冒着吹大不动产市场和原料市场泡沫的风险来换取经济发展”等。毋庸置疑，中国经济发展路径与20世纪80年代的日本经济走势在表象上的确存在高度的相似性，诸如：出口拉动经济高速增长，消费需求明显不足；本币升值吸引境外资金大量流入；宽松货币政策保证资金充裕，实体经济投资机会相对不足；股价、房价暴涨，但物价走势平稳；国内企业海外扩张，对外投资持续增强等。日本泡沫经济的破灭肇始于货币政策的突然收紧，反观中国，虽然政府一再强调保持宏观政策的连续性和稳定性，但政策的结构性调整和事实上的微调业已展开。在此背景下，中国是否真的会步日本经

济盛极而衰的后尘并陷入长期萧条，如果不是，中国又将如何避免？

一、同中存异：中国当前经济发展状况与日本上世纪80年代的差异

（一）中国仍是发展中国家，未来增长潜力巨大

进入上世纪80年代后，日本发展成为仅次于美国的全球第二经济体，并逐步进入后工业化时期，城乡和区域间差异逐渐缩小。国内消费市场基本处于饱和状态，汽车、彩电、冰箱、空调等家用电器得到广泛普及。而且日本于20世纪70年代初逐步进入老龄化社会，80年代后，依靠追加劳动力投入推动经济增长

的动力已显不足。

相比之下，中国作为发展中国家，发展进程远落后于上世纪80年代末的日本，未来增长潜力巨大。首先，农村经济发展相对落后，城乡二元结构仍是我国经济结构的基本特征，国内实体经济的投资领域和市场空间非常广阔。其次，尽管目前我国老龄化问题已经显现，但“人口红利”效应还将助推中国经济较快增长。目前我国44岁以下人口占总人口的比重接近70％，同时，国内还有1亿左右的农村人口正逐步转移到城镇。再次，城市化进程还较为落后。目前中国城市化水平约为45.7%，远低于发达经济体80%以上的

城市化率，亦低于许多发展中新兴经济体；全国城镇人口约6.07亿，不足全国人口的一半。

（二）中国资产市场泡沫程度有限，短、中期内股价、房价暴跌的可能性较小

首先，房价涨幅低于泡沫破灭前的日本，城镇化进程对房价形成支撑。不可否认，2009年以来国内部分一线城市房价高位攀升，房市泡沫值得关注。但从房价涨幅看，1986~1989年日本房价上涨2倍。2005年初至今国内商品房均价上涨约54%，2006~2009年，北京、上海商品房累计均价年均增速分别为18.4%和15.0%，涨幅远小于泡沫破灭前的日本。从城市化进程来看，当时日本的城市化进程已基本稳定，国内住宅需求相对较小，推动房价上涨的主要是更易引发投机需求的商业地产，而中国房地产价格上涨的主体是居民住宅。未来城市化进程的推进以及土地供给紧张形势的加剧必然导致房地产市场的刚性需求居高不下。近期政府出台的一系列遏制房价过快上涨的措施有望缓解房价飙升势头，但全国范围内房价大幅下挫

的可能性较小。

其次，股市估值水平较两年前有所下降，亦低于泡沫破灭前的日本。1985~1989年，日经市盈率由20倍左右升至68倍，股市总值占GDP的比重从1985年底的52.1％升至1989年的139.5％。国内来看，2009年11月沪、深两市A股市盈率分别为27.9和45.7倍，远低于2007年股市火暴时期，亦低于1989年日本股市的水平。目前沪、深两市A股市价总值占GDP比重约为89.7%，亦低于日本股市1989年的水平。此外，由于中国国内投资渠道仍较狭窄，可流通市值占总市值比重较小，国内经济较好的基本面和较高的成长性等因素的影响，中国股市较高的市盈率有其客观性和合理性，未来几年股市暴跌的可能性基本不存在。

（三）中国审慎、稳健、前瞻的宏观调控有助于熨平经济波动周期

日本泡沫经济的形成和破灭，监管层的调控取向和政策不当是公认的主因之一，体现在：首先，拘泥于物价调控的传统范畴，忽视资产价格对物价水平的影响。1987年四季度到1988年三季度，日本物价指数保持在1%以下但资产价格飙升，其间监管层始终维持超低利率。其次，推进激进的“金融自由化”改革。加速推行利率自由化导致存贷款利差较快缩窄甚至倒挂，增大了银行业经营风险；过急向境外金融机构放开银行业务，竞争加剧导致金融机构行为更加冒险；解除资本账户管制，营造了热钱投机境内金融市场的有利环境。其三，货币政策严重受制于国际政策协调的牵制。日本于1985年迫于美国的压力签订“广场协议”，此后日元升值速度之快远超实体经济承受能力。其四，面对经济的持续过热，政策紧缩力度过大，“急

刹车”最终导致经济一蹶不振。

与日本相比，中国政府宏观调控始终遵循审慎、稳健、前瞻的原则，在熨平经济波动周期方面起到了关键作用。体现在：首先，高度警惕资产泡沫并及时遏制。2009年以来，国内股市、房市较快升温势头引起了监管层高度关注，央行货币政策报告指出“要密切关注各类价格走势，并注意更长期及广泛意义上的整体价格水平稳定”。同时，最近国务院提出遏制房价过快上涨的一系列措施，从增大市场供给、加大差别化信贷政策力度、规范土地和商品房交易等方面遏制房地产泡沫膨胀势头。其次，渐进式金融自由化改革减轻了金融体系的动荡。表现为：利率市场化改革遵循先外币、后本币，先贷款、后存款，先农村、后城市，先大额、后小额的原则循序推进，贷款下限和存款上限两个关键环节至今仍未放开；目前国内仍坚持分业监管的法律框架，金融企业也以分业经营为主；监管层对外资银行进入国内的执照、出资资本等方面保有审慎的限制；在资本账户的43个分类账户中，我国仍有15项交易被禁止，且开放部分主要是直接投资，对非居民的证券投资等投资渠道的管制仍较严格。其三，货币政策具有较强独立性。我国坚持逐步、有序地推进汇率制度改革，将汇率市场化带来的金融风险限制在市场可承受范围和监管机构可控范围内。其四，稳健的宏观调控减弱了经济的波动性。对2009年年初以来股市、房市的较快升温势头，监管层密切关注但未急于调转政策方向，而是根据市场状况灵活采取针对性的措施，避免了政策过急转向可能给实体经济带

来的负面影响。

（四）中国商业银行高度关注股市、房地产市场业务风险

20世纪80年代，受国内资金需求趋缓、大企业融资“脱媒”和利率市场化的三重挤压，日本银行一方面对房地产贷款大开绿灯，另一方面大量投资上市公司股票。20世纪90年代日本泡沫经济破灭，房地产价格的大幅下降导致银行体系出现巨额不良贷款，股市下跌导致银行自有资本金严重缩水。为了避免资产质

量的继续恶化，日本的银行体系出现了惜贷倾向，进一步打击了实体经济的恢复。

中国的情况与日本有本质的不同。首先，中国禁止商业银行持有股票，有效避免了由于股票市场波动对商业银行造成的风险。同时，银监会近些年来始终严查信贷资金流向，防止信贷资金流向股市。其次，银监会和商业银行一直高度关注个人住房贷款和房地产开发贷款风险的产生和积聚。即使在全球金融危机时期，银监会也没有放松对二套房40%首付和1.1倍利率的要求。在当前房地产价格高涨之际，政府更是将开发商拿地的首付款比例由两到三成提高到了五成，且分期缴纳全部价款的期限原则上不超过一年，从

而有效控制房地产开发贷款的风险。

尤其值得一提的是，日本的主银行制是造成其银行体系风险堆积、传染的重要因素。主银行是企业的大股东，企业围绕主银行形成企业集团，集团内部相互持股的现象极其普遍。这导致银行在发放贷款时过多的受到集团内银企关系的影响，并造成贷款集中度上升。从我国的情况来看，我国商业银行与企业之间并不存在日本式的交叉持股关系，企业与银行相对独立，保证了银行贷款审核的客观性，并且我国监管机构早在20世纪90年代中后期就开始实行银行对单一企业贷款的比例控制，有效避免了对于同一企业集团

发放贷款的过度集中。

（五）中日海外拓展的环境、姿态和战略不同

在进行海外扩张的进程中，中日之间也存在明显的差异：首先，环境不同。现阶段全球经济已经进入了经济多元化的发展阶段，这种格局使得国际资本的流动和各个经济体的国际化成为必然的趋势，因此中国企业“走出去”战略所受到的国际压力和敌意较日本有较大的缓解。其次，姿态不同。日本高调海外扩张有如经济入侵，并力图由此来谋求政治的影响力，招致反对之声迭起。与日本相比，我国不以谋求世界政治强权和对外扩张本国势力为目标，韬光养晦的发展策略和经常的对话合作使得我国海外扩张的阻力要远远小于日本。再次，标的不同。日本海外扩张以购买地产等非生产性投机资产为主。我国的海外投资相当一部分为资源、能源型投资，这类投资与我国在国际分工中所处的地位相匹配，也满足我国现阶段经济发

展的需要。

总之，我们应当看到，股票和房地产市场的起落是正常的经济现象，股市和房地产市场的大幅下跌也屡见不鲜。真正像1990年日本股市和房地产泡沫破灭与本国经济持续的严重衰退紧密联结在一起的案例，并不多见。这说明日本泡沫经济的破灭及其引发的衰退需要有一系列具有日本特色的深层次经济社会背景因素。由于中日经济在以上诸多方面存在本质区别，因此我们的结论是：中国出现类似于日本的泡沫经济

全面膨胀和崩溃的可能性很小。

二、日本泡沫经济对于中国的启示

但我们同样应该清醒的是，中国出现泡沫经济的全面膨胀和崩溃的可能性很小并不意味着中国可以高枕无忧，基于日本泡沫经济的惨痛教训，我们更应该未雨绸缪，通过合理的调控政策引导，消除经济运行中的深层次矛盾，促进经济又好又快的持续增长。首先，转变出口导向型增长模式，坚持走依靠内需拉动经济的道路。其次，改变经济增长主要靠政府驱动的现状，提高经济的内生动力。启动民间投资需求的症

结在于引导信贷资金流向民营企业、降低民间投资准入门槛以及逐步打破相关垄断；解决居民消费不足，最重要的入手点就在于改善社会保障制度，更快地提升居民收入，优化收入分配格局，逐步改变政府、企业的消费及储蓄远大于居民的现状。第三，在制造业产能过剩的背景下，注重发展新兴产业和服务产业，为过剩资金开辟投资渠道，避免资金过度集中于房市、股市等虚拟经济市场造成的泡沫现象。第四，从近年全球经济周期变化的特点看，一般物价指标已不能及时反映经济的周期变化，这意味着央行关注的价格范围不应仅仅局限于生产价格、消费价格、进出口价格等一般商品价格，而应更加关注资产价格，探索货币政策如何应对资产价格攀升。最后，继续发扬渐进式金融改革模式这条宝贵经验，沿着“自主、渐进、可

控”原则有序地深化金融自由化改革。审慎、稳健、前瞻地实施宏观调控，尽量避免大幅度调整。

在某种程度上可以说，中国历次改革的动力和契机，都源于外部或内部的某次危机。恩格斯曾经说过：“没有哪一次巨大的历史灾难不是以历史的进步为补偿的”。从这个意义上说，此次全球金融危机在很大程度上也将成为中国经济的一次历史机遇，因为它让我们彻底、深刻地领会到，“转变经济发展方式已刻不容缓”。正式启动并持续进行系统性的经济结构调整和改革必将成为2010年乃至未来几年中国经济工作的重中之重。我们有理由相信，中国能够把握此次经济结构调整的机会，中国政府将及时灵活调整宏观经济政

策并有序推动微观市场改革，从而避危于无形，防患未然，避免步日本经济盛极而衰的后尘。

（作者分别为工行城市金融研究所所长、副所长，本文仅代表个人观点）

日本泡沫经济破灭20年祭

来源：人民网

2010年03月16日03:50

我来说两句(609)

复制链接 大中小

[提要] 在强大货币政策和巨额经济刺激方案的支持下，中国较其他国家更迅速地从萧条中恢复。并有媒体称日本经济第二经济大国地位今年被中国取代。也有一些言论认为，中国的经济前景很类似上世纪80年代经济泡沫破裂前的日本，靠出口拉动消费、本股价、房价暴涨等。中国是否真的会步日本经济盛极而衰的

后尘并陷入长期萧条呢？[看看大家观点]

对任何国家和民族来说，这都是一个残忍的故事。

1980年代，日本制造的汽车和电器在全世界通行无阻；东京225指数达到了惊人的38915点；东京地价达到顶峰；银行开始追着企业放贷；日本成为美国国债最大持有国；三菱公司以14亿美元购买了美国国

家象征——洛克菲勒中心……但泡沫，在1990年3月开始破灭。

20年后，一位日本高层官员坐在位于东京的办公室里，指着一本最近出版的《日本崛起》对《金融时报》专栏作家吉迪恩·拉赫曼说道：“我会时不时看看那本书，给自己打气。”人们不难理解他为何这样说。中国即将超越日本，成为全球第二大经济体；日本债务与GDP的比例已达到令人生畏的180%——轻松拔得全球富国中的头筹；曾作为日本质量象征的丰田汽车，如今陷入了一场安全与公关梦魇；去年日本经济

萎缩了5%以上；而民众曾对鸠山由纪夫领导下的改革主义政府寄予的厚望已很快消散……

而当前的中国和当初的日本是如此相像：人民币面临同样的升值压力；全世界最偏僻地方的矿山都会传来普通话的声音；纳斯达克大屏幕会主动在春节打上祝福虎年的标语；中国早已成为美国国债的最大持有国；4万亿元的庞大投资让这个国度迅速领先走出金融危机阴影；包括地产在内的资产价格同样疯狂上

涨；所谓“中国模式”正在一批由西方人撰写的诸如《当中国统治世界》、《中国大趋势》之类的畅销书中被贴上金箔；天安门广场盛大的阅兵式让每一个国民都当然地相信明天一定比今天更好，因为每个人都认为这个国家正处在一个上升通道中……当然，你也可以认为当前的中国和当初的日本却又如此不同：我们有一个13亿人口的庞大市场，我们的城市化尚如火如荼进行；我们有自己的防卫力和粮食自给力，我们不

用像日本一样看美国脸色行事……

但，每一段历史，都是值得借鉴的。 东方早报记者 王国培

经济学家看经济：日本经济盛极而衰对中国的启示 观点博弈：《经济学家》:中国不会重演日本经济崩溃

日本当年经济崩溃的原因并非允许日元升值，而是其长期严重压低日元汇率。其次，日本在推行强势

日元的同时，实行过度宽松货币政策，这才酿成了金融领域的严重泡沫问题。

由此可见，中国应该从日本身上学到两点。一是尽快允许人民币升值，且应该逐步升值，而非骤然大幅升值；二是货币政策不应该太过宽松。如果能做到这两点，中国经济崩溃就不会近在眼前，也不会无可

避免。[详细] 松本健一

1964年，东京举办了奥运会，四年后的1968年，通过1960年代的高速经济增长，日本成为仅次于美

国的“世界第二经济大国”。

然而，42年后的今天，虽然日本依然勉强维持着这一地位，但即将在今年被中国取代。这十几年来，零利率的日本经济持续低迷，而同时，人口是日本10倍的中国以北京奥运为契机，一直保持高速经济增长。 那么，实现了1960-1970年代高速经济增长的日本沦落到眼前如此地步的原因是什么呢？这个契机又是发生在什么时候呢？在我看来，这个答案很清晰。那就是发生于1980年代后半期的泡沫经济及1990年

3月开始的破灭。 Japan As No.1

1980年代的日本，实现了丰裕的社会，几乎与深陷越战后遗症的美国看齐。这得益于战后日本实行的财富竞争战略，而非二战前的领土竞争战略。所谓领土竞争战略，即尽可能夺取更广域的领土、获得更丰富的资源来发展国家的帝国主义战略，这导致了日本二战战败。而财富竞争战略，并非以军事力量为背景获取大量领土和资源，而是使经济实力更加立体的战略，即只要拥有坚实的产业，再加上繁荣的贸易，就能够使国家发展。在这一战略中，资源从更便宜的地方买来，用于自己的国内产业，而资金则从利率更低的地方借来。即使没有宽广的领土，没有丰富的资源，只要通过进口和加工，再把工业产品积极出口的话，

就能够获取财富。

1980年代，亚洲四小龙（韩国、中国香港、中国台湾、新加坡）也正是奉行这一战略，在狭窄的土地

上，在资源匮乏的情况下，实现了高速发展。

日本在同亚洲四小龙竞争的同时，通过贩卖资金和技术，变得更加富裕。这样，在1980年代的时候，

日本的外汇储备一跃成为世界第一。

这时，美国学者傅高义创造了“日本世界第一”这一名词。它实际上并不意在表明日本已成为世界第一经济大国，而仅仅是在说日本企业的物品制造由于其一贯的经营战略，其生产性已达到了世界第一。作为

经济大国的NO.1则依然是美国。

但是，这一名词却使美国的劳动者和日本的国民都产生了错觉。美国的汽车业、电器制造商的失业的劳动者们，认为是日本夺走了他们的工作。他们把东芝的晶体管电视机放在丰田汽车上，再用铁锤敲碎它们，进行了激烈的抗议行动。而在日本国内，政论家、经济学家们诸如“日本将成为世界第一经济大国”、“日本将成为继美国之后的下一个霸权国家”、“21世纪将是日本的世纪”的发言层出不穷。在这种错觉之上，大

家开始迷惘：通过产业和贸易获得的大量财富除了花在私人兴趣之外，还能使用在哪儿呢？

当时，日本的竹下登内阁施行了“家乡创生一亿”的政策，直接分钱给各个市町村。然而，虽然分到了一亿，町村却依然不知道花在哪儿。于是，只有打造纯金偶人、纯金兽头瓦，装饰在办公室里。但是，这

又导致了大家的争抢，以及对失窃的担忧，为了解决这些问题，有些町村甚至把打造好的纯金物品直接扔

到了海里。

1980年代后半期，钱多余到那种程度的日本，至今讲起来如谎言一般。如今的日本，人均国民收入已经下降到世界第19位，而且是一个存在巨大贫富差距的社会，相对贫苦率仅次于美国，列世界第二位。无论如何拼命工作都无法成为正式员工、薪水一生都不会涨的现象正不断增加。日本成为这样一种格差社会

的契机，正是1980年代末发生的泡沫经济。

日本则是土地泡沫。日本人一直“定居”于“岛国”，原本是以种植大米为生的农耕民族。因此，在日本人的价值观里，土地是最重要也是最值钱的。近代日本的第一价值观是“努力”，而我们经常用一个形容词来形容“努力”，叫“一所悬命”。这里的“一所悬命”，指的就是用自己的生命来保护一块土地。这体现了农

耕民族最根本的精神。

正因为对于日本人来说土地是价值的源头，因此，当日本人手头的钱变得宽裕时，土地自然成为投机的对象。当时，“光东京23区的地价就能买下美国的国土，还能有找零”、“卖掉皇居的话能买下加利福尼亚一个州”、“日本国土的地价能买两个美国国土”等这样的说法层出不穷。在北海道空无一人的原野上，一块毫无用处的原本一坪（一坪= 3.30378 平方米）5日元的荒地涨到了一坪5万日元。涨了一万倍。

这就是日本史无前例的泡沫经济。它的核心，是土地泡沫。

1985年5月，日本国土厅发布的“首都改造计划”被认为是这一切的发端。这份计划写道，将来东京的写字楼将大幅紧缺。于是，针对东京都中心土地的投资一下子活跃起来，这导致了东京地价的飞速上涨，并迅速波及全国。五年后的1989年，即使当时股价已经开始回落，但地价的上涨仍然持续到1990年3月。 日本的泡沫经济由政府的经济刺激政策、“刺激经济即是国际贡献”这一说辞以及“东京才是世界金融中

心”这一神话而支撑。在此之上，“Japan As No.1”这一口号的余光也照耀过来。

能代表战后日本的作家司马辽太郎在这一泡沫破灭不久后就死去了，他在绝笔——《为了给日本创造明天》（1996年2月12日）中如此描述在泡沫经济中舞蹈的日本人的狂热姿态。“银座的?三爱?附近的地价……在昭和40年（1965年）的时候还只有450万日元一坪，而22年后的昭和62年（1987年），却达到了令人瞠目结舌的1.5亿日元。” 在当时的日本，谁都认为明天的价格会比今天高，没有人预测到这一

切终有一天会停止。 新文明理念：共生

日本泡沫经济的崩溃始于1990年3月地价的突然下跌，这继而导致了日本经济整体的滑坡，因为地价

的下跌会导致金融危机。

日本的金融都是以土地作为担保的。一旦土地价格急转直落，那么以土地作为担保的债权便全部变为不良债权——这些债权的价值接近于零。1990年代“失去的十年”，正是银行受制于巨大规模的不良债权导致资金不足——即深陷金融危机的结果。从那时候起到2003年，日本经济仅停留于每年1%的低增长率。

不，可以说直到今天，2010年，这一低成长状况依然在持续。

不过，除日本之外，欧洲各国和美国也一样停留在低成长状态，这并不能归罪于发端于美国的次贷危机，而是因为这些国家已经完成了“近代的最终过程”。拥有增长余地的则是中国、印度这些尚没有完成“近

代的最终过程”的国家。

有预测称，到2025年，中国、印度的GDP将分别占到世界总GDP的15%和10%。而届时，日本的这一比率只有5%。实际上，这一数值和1820年西洋的近代化尚未波及到亚洲诸国之时的数值一样。1820年，以英国为中心的西洋列强尚未进入亚洲，彼时中国的清朝、印度的莫卧儿帝国、日本的德川幕府尚无覆灭的征兆。从那时起，经过200年的近现代化，到2025年，中国、印度、日本占世界GDP的比重恰好

和200年前一样。这是多么不可思议的事情！

问题是，到那时，中国、印度、日本的GDP之和将占世界的30%，再加上韩国、越南、泰国、马来西亚等的话，东亚诸国的GDP之和将占到世界的40%，那时候，东亚应当为世界构建怎样的文明呢？

20年前经历了泡沫经济破灭的日本，在结束“近代的最终过程”后，不应当再意欲描绘增长的神话。我认为日本应当有抱负地提出21世纪新的文明形态和其理念——共生。相对于作为西洋近代文明成长神话的

支柱——“民主”来说，“共生”的内涵为通过“以和为贵”超越贫富不均之社会。

这，或许是泡沫经济留给日本不多的遗产吧。

（本文为日本历史学家松本健一为东方早报撰写，由早报记者王国培翻译）

本文来源：https://www.bwwdw.com/article/t77o.html