金融结构与经济增长以制造业为例四

金融结构与经济增长以制造业为例四

金融结构与经济增长：以制造业为例

林毅夫章奇刘明兴

（北京大学中国经济研究中心和中国社会科学院世界经济与政治研究所） 摘要

在经济发展的过程中金融结构的演变主要取决于实质经济活动对金融服务的要求以及不同的金融中介在企业融资中相应的比较优势。本文从金融结构在经济增长中所起作用的角度通过对全球制造业1980～1992年数据的实证分析试图证明一国的金融结构必须要和产业规模结构相匹配。我们主要考察了金融结构的两个主要内容：一是银行业的结构即信贷资产在不

同规模等级的银行间的分布状况；另一个是金融市场的融资结构即金融资产在银行和股票市场之间的分布状况或者说是直接融资和间接融资之间的比例关系。研究结果表明只有当金融结构和制造业的规模结构相匹配时才能有效地满足企业的融资需求从而促进制造业的增长。 导言

金融体系和与经济增长之间的关系很早就受到学术界的关注并对之进行了较为详细的讨论。无论是早期的研究者如Goldsmith（1969）、Mckinnon（1973）、Shaw(1969)还是晚近的一些学者如Stiglitz（1985）、Mayer（1990）、King和Levine(1993a, b)、Levine(1997)等都一致认为金融体系在经济发展与增长中起着关键的作用。随着理论研究的深入研究者不仅试图对金融发展和经济增长之间的关系进行重新演绎而且对金融体系内部结构的演变及其在经济发展和经济增长中的地位和作用也开始日益关注。广义的金融结构涉及金融体系中各种不同类型的融资方式、金融中介、金融工具的相对比例例如商业银行和中央银行的相对地位外资银行占国内银行市场中的相对份额国有银行与私人银行在信贷市场中的相对规模等等。本文主要讨论以下两类金融结构现象：一是指银行业内部的结构即信贷资产在不同银

行间的分布状况特别是不同规模的银行在信贷活动中所处地位和相应的分工；一是指金融市场的融资结构即以股市融资为代表的市场型（Market-based）直接融资（以下简记为MS）和以银行融资为代表的关系型（Bank-based&am; Relationshi-based）间接融资（以下简记为BS）的相对比例及其分工。另外为保持和的一致在以后的行文里如果不是作特殊说明我们也将 EMBED Equation.DSMT4 型与 EMBED Equation.DSMT4 型的比例关系直接称为融资结构（ EMBED Equation.DSMT4 ）。 我们认为金融结构在经济增长过程中之所以重要是由于实质经济活动对金融服务的要求是多种多样的而不同的金融中介及其所代表的融资方式在金融服务方面

具有各自的比较优势。随着经济的发展一个经济中的要素禀赋结构与比较优势将会发生持续的改变从而产业结构和实质经济活动的性质也就产生了相应的变化。若抽象掉政府干预等其它人为外生因素的影响一国的金融结构应主要内生于本国的要素禀赋结构和产业技术结构。随着要素禀赋结构和产业技术结构的变化金融结构也必须发生相应的变化以适应不同产业和企业的融资要求。适宜的金融结构就是能够满足不同产业和企业融资需求的金融结构伴随着实际经济的变化金融结构所发生的相应变化就构成了不同发展阶段最优金融结构的演化径。

上述看法是在传统的金融功能学说之上更进一步地强调金融体系分工的

重要性。换言之不同的金融机构及其所代表的融资方式在对不同性质的企业信贷上具有不同的比较优势而企业对融资具有各方面的需求合适的金融结构应该能够及时地满足企业的各种需求才能在此过程中达到资源的有效配置。因此一个能够较好分析金融体系与经济发展和增长之间相互关系的模型不仅仅要看这种金融体系是否有利于不同金融机构和融资方式间的竞争（金融发展）还要看它是否有利于不同金融机构和融资方式间的分工（金融结构）以更好地满足企业的融资需求。我们通过对制造业1980～1992年数据的实证分析初步证明了上述看法即和产业规模结构相匹配的金融结构会对制造业的增长起着重要的作用。

本文内容的结构安排如下：第二节是就现有理论对银行业结构以及融资结构作用所进行的讨论的综述；第三节讨论银行业结构和融资结构对产业发展和经济增长的作用；第四节是对数据和计量模型设定的说明；第五节是结果和分析；第六节是结论。

理论综述

银行业结构与经济增长

银行集中度是测量银行业结构的一个最常用指标一般以最大数家银行的资产（存款额、贷款额）占银行总资产（总存款、总贷款）的比例来表示

银行集中度的高低及其变化不仅反映了整个银行体系的市场结构和竞争程度而且反映了大银行和中小银行在整个银行体系中所处的地位和重要性刻划了大银行和中小银行之间在对不同企业进行融资方面所进行的分工。虽然金融发展理论认为银行对推动经济增长和发展有重要意义但相对而言银行结构与经济增长之间的关系却才刚刚开始受到关注。目前的讨论大多从银行集中度对经济发展与增长的影响与作用出发进而论述银行业结构国际差异的根源。Guzman（2000a）将类似讨论内容划分为两类：局部均衡模型和一般均衡模型。 按照一般产

业组织理论的观点垄断将会减少整个经济的社会福利。垄断者生产低于最优水平的产品和服务向消费者收取更高的阻碍发明与创新扭曲了资源的有效配置所有这些都会妨碍资本的积累无利于经济发展和增长。对垄断地批评同样也可适用于过高的银行集中度。可以按照同样的逻辑预期银行结构越集中银行的垄断权力越大就越倾向于设定较高的贷款利率或降低存款利率收取更高的服务佣金等等。一些学者认为以上所列举的理由只有当存在完全竞争的银行市场和完全信息的情况下才成立但实际上这是不存在的。从关系融资理论（Relationshi Lending）的角度出发etersen和Rajan (1995)以及Rajan和Zingales（1999c）认为缺少竞争并不一定会降低融资的效率。他们指出竞争性银行市场所面临的一个最大的问题就是缺少借款者

去分析金融体系却忽略了实质经济本身对不同金融中介和金融市场的要求因此虽然揭示了金融体系的功能却无法看清金融体系尤其是金融体系结构对经济发展和增长的作用从而必然会得出不同的金融结构各有利弊这样似是而非的结论。一个可以改进的方向是从经济发展阶段的基本特征出发从要素禀赋结构所决定的经济结构和产业结构的特性对不同金融结构的要求这一角度将企业融资的成本和结构及其变化引入分析来探讨金融结构的作用及其动态演化规律。

金融体系是为实质经济的发展服务的是实质经济发展的结果和需要。金融体系对经济发展和增长的作用只能通过它是否满足了实质经济的需要来判断而不能将实质经济与金融体系割裂开来抽象地讨论金融体系的作用。当每一个企业乃至整个经济的技术和产业结构都和本国的资源禀赋结构相适应从而更好地发挥本国的比较优势的时候其产品的竞争力无论在国内还是在国际上都必然是较高的。但是要更好地发挥比较优势有赖于一系列的条件其中之一就是要有一个灵活高效的融资渠道。金融市场和金融体系的功能和目标就在于适应建立在资源禀赋结构之上的产业结构的需求为这些具有竞争力的产业服务保证将资本配置到这些企业和产业中去从而最大限度地利用比较优势。反过来讲也只有将资源有效地配置到这些具有比较优势的企业和产业中去资本才能获得更高的回报率金融业自身才有竞争力和活力。

金融体系为经济中具有比较优势的企业和产业提服务、配置资本的过程就

是金融市场以及适应产业发展需要的金融结构的形成过程。由于不同的产品需要不同的要素投入而且不同的企业和产业在规模大小、治理结构、所面临的外部环境以及业务性质等方面都存在着很大的差异从而会对金融体系所提的服务也提出不同的要求。同时不同的金融机构和中介在提不同的金融服务上各具比较优势因此相应于不同的产业结构就会形成不同的金融结构。

在经验数据中经济发展和金融结构的变化及其互动关系是否和上文的观点一致呢？就跨国数据而言各国银行结构和融资结构之间的差别还是相当大的见图3.1、3.2和3.3。在国际比较中一般而言随着人均收入的提高银行业结构会逐步走向分散化即银行集中度越来越小。同时股票市场对于银行而言会变得越来越重要即融资结构越来越偏重于直接融资。关于经验数据中金融结构的这两点基本事实是非常重要的因为本文的研究正是要解释此经验事实。为了使我们的基本理论

原则能够清晰地解释经验数据我们需要更进一步地分析经济体系中资金求的过程特别是要界定在经济发展的过程中企业的融资需求和资金给的变化特征。

从金融功能说的角度金融结构的安排应当取决于企业的融资需求而企业的融资需求取决于资金投入的收益和资金筹措的成本。我们可以把企业的外部融资成本分成两个组成部分：经济体系中资金使用的机会成本和金融

体系为提资金所耗费的融资成本。我们将后者进一步区分为金融体系的资金筹措、管理和提成本。资金使用的机会成本决定了企业的要素投入结构从而从根本上影响了企业对资金的需求；金融体系的融资成本决定了企业对外部融资的获取形式以及金融体系本身对资金的提方式因为不同的融资方式和不同的融资中介对不同企业的资金提成本是各不相同的。资金求的均衡决定了经济体系中资本配置、企业的要素投入结构和金融体系结构（银行业结构和融资结构）。同时随着经济的发展资金使用的机会成本和金融体系的融资成本均将随之改变从而金融体系的结构亦将逐步演变。在以下的内容中我们对上述看法给出更为具体的分析。

二、资金使用的机会成本

企业在进行融资决策时首先要考虑内部自融资和外部融资的相对成本。但无论是选择自融资还是外部融资均必须面对经济体系中资金使用的机会成本。资金使用的机会成本是由禀赋结构决定的。即随着人均收入的提高经济体系中资本的丰腴度相对于其它要素将不断上升从而资金使用的机会成本相对于其它要素会逐步下降。经济体系的禀赋结构不仅决定了要素市场的相对和资金使用的机会成本而且决定了企业的要素投入结构。因此经济体系越发达企业的经营活动就越偏向资金密集型企业的融资需求和资金的投入规模也就越大企业的规模也就不断上升（从资金的投入规模角度看）。或者说以资金密集型为代表的大企业在经济活动中占据到日益重要的地位。同时资本密集型产业的发展使得投资项目的技术风险不断上升。

企业规模和风险随着经济发展的变化必然对其融资需求产生影响进一步也就影响了金融结构。

（一）禀赋结构、要素与企业规模

在经济发展的初期资本是较稀缺的要素经济中的比较优势在于土地等资源密集型产品（如农产品和矿产品等）或劳动密集型产品相应地资源和劳动密集型产业将成为主导产业。但是只要能够合理利用并发挥这一比较优势这个经济的生产成本就低竞争能力就强创造的经济剩余也就多

资本积累的数量也就更多积累的速度也将超过劳动力和自然资源增加的速度在经过一段时间之后经济中资源禀赋结构将得到提高此时资本将成为较丰富的要素资本的也将由相对昂贵变为相对。此时资本和技术密集型产业将成为经济中比较优势之所在产业结构将以资本和技术密集型产业为主。

另一方面在经济发展的初期劳动力密集型产业因为资本产出比比较低需要的资本相对较少技术较为简单规模经济不十分突出因此行业进入比较容易市场竞争也比较充分因此主要依靠劳动力投入的中小企业成为企业结构的主体。中国台湾省的经济发展过程就是一个很好的例子。50年代早期台湾经济刚刚起步的时候人均GD只有144美资本极为稀缺与这样的要素禀赋结构相适应台湾重点发展的是农产品加工、食品、纺织、水泥制造

等劳动密集型产业这些行业多以中小企业为主台湾为数不多的大型企业主要集中在交通、通讯、金融以及基础设施等领域而且多为国营或党营。改革后的中国大陆也有类似的经历：改革以来发展最快的乡镇企业充分利用了中国大陆劳动力极其的比较优势它们所从事的行业几乎无一例外都是劳动密集型产业规模也不大主要以中小企业为主（林毅夫、李永军2000）。中国大陆自改革开放以来的情况也与台湾十分近似。而随着人均收入的提高和经济发展阶段的提升资本、技术密集型产业成为经济中的主导产业。虽然资金和技术密集型企业具有较明显的规模效应因而其平均规模较大。 图3.4-3.7给出各国制造业企业平均规模的变化状况我们采用企业总雇佣人数和总增加值两种测度方式来衡量企业的规模。两个指标随着人均GD的上升大致上相反的变化趋势即经济越发达企业平均雇佣的人数会下降但是增加值会上升这说明企业的资本密集度是在不断上升的。禀赋结构和企业规模的这种变化趋势会使得企业的融资需求规模不断上升。因此大银行和证券市场就应当在经济活动中占据日趋重要的地位。

（二）中小企业的地位与作用

不过就企业规模而言并非由于资金密集度的上升所有的行业均会被大企业控制。在此方面行业的一些具体特性比如生产是否具有规模经济、产品是否可贸易等等也有重要的影响。即资本密集度的上升并不等于中小企业的相对地位一定会有所下降。

一个原因是规模经济更多地体现在物质资本密集型产业中而随着发展阶段的提高物质资本密集型产业的地位并非完全是统治性的而那些规模经

也保持了很好的统计性质。表（5.4）和（5.5）的结果再次印证了我们的假说。同时也表明在考察金融体系与产业结构的性质之后 EMBED Equation.DSMT4 认为金融体系结构特征并不重要的观点应该在很大程度上予以修正。

最后我们考察改变对企业规模的定义是否会对现有结果造成影响。我们重新定义企业平均规模为单位企业的增加值大小（VS）相应地交叉项分别为CONVS和STRVS。其结果列于表（5.6）并呈现和表（5.1）～表（5.5）基本类似的结果。结果（1）～结果（3）的被解释变量是制造业人均增加值的增长率结果（4）～结果（6）的被解释变量是制造业增加值的

增长率。结果（1）、（2）和（4）、（5）同样表明银行结构对银行结构对制造业增长的作用主要体现在对制造业人均增加值而不是对整个制造业增加值作用上。结果（3）和结果（6）同时考察了银行集中度、金融结构及其交叉项。在结果（3）中银行集中度及其交叉项的估计系数符号符合预期并显著但STRVS的估计系数符号却显著为负对照其结果估计主要是由于出现多重共线性。结果（6）中几乎所有的变量均不显著这与前几张表中相同模型设定时的结果是一致的。

第六节结论

金融体系的结构特征（银行集中度、融资结构）究竟对经济是否具有某种作用一直是理论界争论不休但却没有一致结论的问题。本文首先对现有有关金融体系结构理论进行了较为全面的综述接着分析了金融体系结构特征对于经济发展和增长的重要意义。本文的观点认为如果银行结构、融资结构与经济结构的内容和要求相匹配将会有利于经济的发展和增长；反之则会对经济的发展和增长起阻碍作用。最后我们利用跨国的制造业数据对我们的假说进行了实证检验。

实证结果对我们的假说提了有力的支持结果表明给定经济发展的阶段金融体系的结构特征与制造业企业平均规模之间是否匹配（Matching）的确会对制造业的增长起到显著的作用。特别地无论制造业企业平均规模大小银行集中度会对制造业的增长产生一般性影响；而单独的融资结构的影响则不明显。前者可能说明许多国家对于银行业的干预使银行业处于过度垄断的状态同时忽视中小银行的重要作用。后者说明股票市场和银行的相对发展规模及其演变和实际产业的规模结构存在密切联系片面强调某一方的作用是不正确的。一国的宏观经济环境、制度环境和政局稳定性也会对制造业的增长产生影响但（除通货膨胀外）他们的影响在很大程度上受模型设定形式的影响。另外我们的结果还表明各个假说之间更多是互补的而不是互相排斥的。在许多情况下关于银行结构的一般均衡的观点与关于融资结构的 EMBED Equation.DSMT4 观点同样在我们的结果中得到了印证。这或许意味着一个更好的理论框架应该充分考虑各种理论假说之间

的互补性。 参考：

林毅夫：“我国金融体制改革的方向是什么？”载于《中国：经济转型与经济政策》北京大学出版社1999年版。

林毅夫、蔡昉、李周“中国的奇迹((发展战略和经济改革（增订版）”上海上海三联出版社2000；

林毅夫、李永军“发展中小金融机构促进中小企业发展”北京大学中国经

EMBED Equation.DSMT4 (4.1) 对H2的检验计量方程为：

EMBED Equation.DSMT4 （4.2）

其中 EMBED Equation.DSMT4 EMBED Equation.DSMT4 是截距项 EMBED Equation.DSMT4 为待估系数 EMBED Equation.DSMT4 、 EMBED Equation.DSMT4 为误差项。下标 EMBED Equation.DSMT4 代表第 EMBED Equation.DSMT4 个国家。

EMBED Equation.DSMT4 :1980～1992年各国制造业的人均增加值增长率。

EMBED Equation.DSMT4 :该国1980年制造业人均增加值加入改变量主要是考察是否具有在增长方程中通常所说的“收敛效应”如果存在这种效应的话系数 EMBED Equation.DSMT4 和 EMBED Equation.DSMT4 就应该显著为负。控制住这一项（或者控制住人均GD）的另外一个作用是在固定金融体系的

融资成本的前提下考察金融分工假说。实际上从图4.1和4.2的直观观察中我们就不难发现类似考虑其实不无道理。

EMBED Equation.DSMT4 :1990年～1993年间3家最大银行资产占该国银行总资产的比重。Cetorelli和Gambera（1998）使用这一指标考察了银

行集中度对行业增长率的影响。

EMBED Equation.DSMT4 :银行集中度 EMBED Equation.DSMT4 和制造业企业平均规模的交叉乘积项。我们以制造业企业平均雇佣人数（ EMBED Equation.DSMT4 ）作为反映制造业企业平均规模大小的变量。当然我们在回归中也使用了制造业平均增加值这一指标结果表明两种做法在实际效果上很相近即同时支持本文的论点。

EMBED Equation.DSMT4 ：由BeckKunt和Levine（2000）定义的融资结构指标即股市总量对银行向私人部门贷款额的比例。BKL（2000）认为这一指标反映了不同融资方式之间的活跃程度。

EMBED Equation.DSMT4 ：反映融资结构的指标（ EMBED Equation.DSMT4 ）与制造业企业平均规模 EMBED Equation.DSMT4 的交叉乘积项。

我们注意的是系数 EMBED Equation.DSMT4 、 EMBED Equation.DSMT4 、 EMBED Equation.DSMT4 、 EMBED Equation.DSMT4 的估计符号和统计显著性。如果我们的假说是正确的话即是否行业企业平均规模越大集中的银行结构或更倾向于MS型的融资结构更有利于行业的增长那么 EMBED Equation.DSMT4 和 EMBED Equation.DSMT4 的符号应该为正且在统计上显著。 EMBED Equation.DSMT4 反映的是银行结构对行业的无差异影响即无论行业性质、企业平均规模等因素而产生的影响按照局部均衡观点 EMBED Equation.DSMT4 的估计系数 EMBED Equation.DSMT4 符号应该为正且显著但一般均衡理论则预计它的符号为负。 EMBED

Equation.DSMT4 反映的是融资结构对行业的无差异影响按照银行优越论他的符号应该为负。按照股市优越论它的符号应该为正而FLI观点预期它的估计系数在统计上并不显著。

EMBED Equation.DSMT4 用来控制其它一系列可能会对制造业的增长产生影响的变量包括：

EMBED Equation.DSMT4 ：通货膨胀率

EMBED Equation.DSMT4 ：进出口总额占 EMBED Equation.DSMT4 的比重

EMBED Equation.DSMT4 ：外汇黑市升水幅度

EMBED Equation.DSMT4 ：按1985年计算的实际人均 EMBED Equation.DSMT4 （美）用来控制住各国不同的发展阶段 EMBED Equation.DSMT4 ：政治谋杀次数 EMBED Equation.DSMT4 ：革命次数

EMBED Equation.DSMT4 ：官僚质量指数取值范围为0－6取值越大代表官僚所提服务质量越高；

EMBED Equation.DSMT4 ：腐败指数。取值范围为0～6取值越低

代表政府越腐败；

EMBED Equation.DSMT4 、 EMBED Equation.DSMT4 、 EMBED Equation.DSMT4 用来反映一个国家的宏观经济环境 EMBED

Equation.DSMT4 、 EMBED Equation.DSMT4 、 EMBED Equation.DSMT4 用来反映一个国家的制度环境和政局稳定程度。所有的金融发展和金融结构数据（正文中已经标注的除外）均取自世界银行全球金融数据库所有反映宏观经济和制度、政治环境的变量均取自世界银行全球发展数据库。另外所有时间序列变量取的都是1980～1992年间的均值因此我们这里使用的是一个横截面（Cross-section）数据。

表4.1列出了对计量中主要变量的描述性统计结果。从表中可以看出各国银行结构和金融结构之间的差别还是相当大的最倾向于MS型金融结构的国家是英国（0.395）最倾向于BS型金融结构的是尼日利亚（0.0013）。银行集中度最低的是美国（0.193）最高的是阿尔及利亚、厄瓜多尔、科特迪瓦、马耳他、塞内加尔和加纳（1）。这种明显的差异使我们得以顺利地考察银行和金融结构对制造业增长的影响。这里需要说明的是由于无法获得1990年前银行集中度的数据而被解释变量的考察时间范围为1980～1992年因此自然会产生一个技术上的疑问。我们认为这种担心是不必要的。从实际数据上看直到90年代中期各国的银行集中度都没有发生大的变化。因此80年代银行结构的变化应当相对稳定而基本上遵循90年代初的模式。

第五节计量结果和分析

一、银行集中度与制造业的增长

对方程（4.1）估计的基本结果列于表（5.1）。回归结果（1）中列出了仅对基本解释变量进行估计的结果。 EMBED Equation.DSMT4 的估计系数在1％的统计水平上显著为负说明存在着明显的收敛效应。对比以后各种设定的结果这种收敛效应始终存在且非常明显。 EMBED Equation.DSMT4 的估计系数符号为负这符合一般均衡观点的预期也和Cetorelli和Gambera（1998）的实证结果相一致但是在统计上并不显著。值得注意的是 EMBED Equation.DSMT4 的估计系数为正且在10％的统计水平上显著。这初步验证了我们的假说。结果（1）显示模型的估计效果还是很不错的经过调整后的可决系数为0.62模型的整体显著性水平也非常明显（F值达到33.28）。

结果（2）包括了结果（1）中的基本解释变量与反映宏观经济环境变量的估计结果。 EMBED Equation.DSMT4 系数仍然显著为负 EMBED Equation.DSMT4 系数在5％的统计水平上显著为正再一次地验证了我们的假说。和结果（1）有所不同的是 EMBED Equation.DSMT4 系数在5％统计水平上显著为负说明在控制住

其它变量的效应后一般均衡理论所预期的垄断的银行结构对经济的负面作用明显。

另外通货膨胀率（ EMBED Equation.DSMT4 ）对制造业增长有负的

影响但这种影响并不明显。贸易开放度（ EMBED Equation.DSMT4 ）对制造业影响具有显著的正向效应这或许说明像制造业这种资金密集型行业会通过对外贸易的扩大而获得技术、市场上的好处。但是从其它的回归结果来看 EMBED Equation.DSMT4 的这种效应并不稳定。令人有点意外的是外汇黑市溢价（ EMBED Equation.DSMT4 ）对制造业增长也具有显著正向效应。

结果（3）～结果（6）在包括了结果（2）中解释变量的同时还控制住了反映各国制度环境与政局稳定性的变量的影响。在所有这些结果中 EMBED Equation.DSMT4 、 EMBED Equation.DSMT4 、 EMBED Equation.DSMT4 的估计系数符号都符合理论预期并且在统计上均非常显著我们的假说得到了进一步的验证。

在结果（3）～结果（6）中除 EMBED Equation.DSMT4 的系数一直显著为正外 EMBED Equation.DSMT4 和 EMBED Equation.DSMT4 的系数符号虽然保持不变但显著性并不稳定。另外政局是否稳定（ EMBED Equation.DSMT4 ）对制造业的增长有显著影响但一国制度环境对制造业增长的影响却并不明显。另外在所有的回归结果中人均 EMBED Equation.DSMT4 的影响都不显著。

二、融资结构与制造业的增长

对方程（4.2）估计的基本结果列于表（5.2）。回归结果（1）中列出了仅对基本解释变量进行估计的结果。和对方程（4.1）估计的结果类似 EMBED

Equation.DSMT4 在所有的回归中都显示存在明显的收敛效应。 EMBED Equation.DSMT4 的估计系数不显著这符合 EMBED Equation.DSMT4 观点的预期同时也与Beck和Levine（2000）的实证结果保持了一致。同时 EMBED Equation.DSMT4 在10％的统计水平上显著为正初步验证了H2假说。

回归结果（2）控制住了反映宏观经济环境的变量。在控制住这些变量之后 EMBED Equation.DSMT4 仍然在统计上不显著 EMBED Equation.DSMT4 在10％的统计水平上显著为正。我们的假说H2得到了进一步验证。另外和在银行结构中各宏观经济变量的表现不同的是通货膨胀率（ EMBED Equation.DSMT4 ）在所有的回归中显著为负说明较高的通货膨胀率对制造业的增长有明显负面的影响。外汇黑市溢价（ EMBED Equation.DSMT4 ）和外贸依存度（ EMBED Equation.DSMT4 ）在所有回归结果中都不显著。

回归结果（3）～回归结果（6）在包括了结果（2）中解释变量的同时还控制住了反映各国制度环境与政局稳定性的变量的影响。在控制住制度环

境变量（ EMBED Equation.DSMT4 和 EMBED Equation.DSMT4 ）之后 EMBED Equation.DSMT4 在统计上不再显著。但在控制住政局稳定性变量（ EMBED Equation.DSMT4 和 EMBED Equation.DSMT4 ）后 EMBED Equation.DSMT4 仍然在10％的统

计水平上显著为正。综合而言表（5.2）显示在大部分情况下 EMBED Equation.DSMT4 都保持了较高的显著性水平符号也一直稳定地显示为正。

在表（5.2）中除回归结果（3）和结果（5）外在大多数情况下人均 EMBED Equation.DSMT4 均不显著。这与表（5.1）的情形是相似的。 结果（7）同时包括了银行集中度、金融结构及各自的交叉项。在这一结果中除了 EMBED Equation.DSMT4 外其它变量虽符号仍符合预期但均不显著。这与表（5.3）的结果（7）、表（5.6）的结果（3）和结果（6）基本相似。从结果最后列出的统计量可以看出将银行集中度、金融结构及其交叉项列在一起对于模型的估计效果并无任何改进特别是AIC的统计量结果反而上升说明回归（7）并不是一个好的设定形式。尤其是表（5.6）的结果（3）中各交叉项的估计系数符号不再稳定或许说明存在着较严重的多重共线性。因此我们在各表回归结果中仍以考察方程（5.1）和方程（5.2）的基本设定形式为主。

三、强健性检验（ EMBED Equation.DSMT4 ）

我们在此做强健性检验的目的在于考察对各解释和被解释变量的不同定义是否会明显改变银行结构、融资结构对制造业增长的效果与显著性。 首先我们考察对制造业增长的定义是否会明显改变原有结论。在基本的计量方程式里我们定义制造业的增长为制造业人均增加值的增长而现在我们定义制造业的增长为制造业增加值的平均增长率并重新对方程（4.1）和（4.2）进行回归。回归结果列于表（5.3）。

回归结果（1）～回归结果（3）是银行结构与制造业增长的回归结果。回归结果（4）～回归结果（6）是融资结构与制造业增长的回归结果。在所有的回归结果中 EMBED Equation.DSMT4 与 EMBED Equation.DSMT4 的估计系数符号都符合假说并有着很好的统计显著性。另外收敛效应也非常显著。值得注意的是 EMBED Equation.DSMT4 仍然在统计上不显著而 EMBED Equation.DSMT4 显著为负再次印证了 EMBED Equation.DSMT4 关于融资结构的一般观点与一般均衡理论关于银行结构的观点。

但除回归结果（3）外在回归结果（1）～回归结果（2）中 EMBED Equation.DSMT4 不再显著。这初步表明在我们的假说中银行结构对制造业增长的作用主要体现在对制造业

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控制住人均 EMBED Equation.DSMT4 EMBED Equation.DSMT4

的估计系数符号都符合预期且在统计上显著。另外 EMBED Equation.DSMT4 在回归结果（1）～回归结果（3）中都不显著这一方面说明了 EMBED Equation.DSMT4 的观点有待进一步商榷同时也从反面印证了我们的假说。

回归结果（4）～回归结果（5）考察在控制住银行和股市发展水平后融资结构与制造业人均增加值之间的关系。我们仍以 EMBED Equation.DSMT4 代表银行部门发展水平指标以股市额占 EMBED Equation.DSMT4 比例（ EMBED Equation.DSMT4 ）作为反映股市发展水平指标（Beck, Kunt &am; Levine2000）结果表明无论是否同时控制住人均 EMBED Equation.DSMT4 在大多数情况下 EMBED Equation.DSMT4 的估计系数符号都符合预期且在统计上显著。和结果（1）～结果（3）类似在回归结果（4）～回归结果（6）中反映金融发展水平的指标（ EMBED Equation.DSMT4 和 EMBED Equation.DSMT4 ）都不显著。 再次我们考察改变对金融发展与金融结构的定义是否会对现有结果造成改变。我们重新定义银行部门发展水平为银行与其它金融机构贷款占 EMBED Equation.DSMT4 比例（ EMBED Equation.DSMT4 ）相应地融资结构的定义为股市额对银行和其它金融机构向私人部门贷款总额的比例（ EMBED Equation.DSMT4 ）（Beck, Kunt &am; Levine2000）。回归结果列于表（5.5）。

表（5.5）的结果和表（5.4）相比并没有发生变化在所有的回归中 EMBED Equation.DSMT4 估计系数符号都符合假说的预期并在统计上显著。 EMBED Equation.DSMT4 估计系数的符号与显著性在绝大多数回归中

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