高新技术企业资本结构的影响因素(DOC)

高新技术企业资本结构的影响因素

1引言

1.1选题背景及其意义

当前我国经济形势面临异常复杂的局面，美国次贷危机引发的国际金融危机对我国经济运行冲击很大，高新技术企业在面临这样的背景下必然会受到很大影响，其资本结构也作出很大调整。高新技术产业作为经济发展的支柱性力量，是具有高投入、高风险、高成长、高回报的特点，其独特的运作模式决定了高新技术企业特有的资本结构。合理的资本结构是企业成为市场竞争主体和现代企业的必要条件。其构建对我国经济发展具有积极而深远的意义。

1.1研究目的

主要目的在于解决高新技术企业可别是中小高新技术企业的资金短缺问题，从分析影响因素的方面提出融资策略，寻求较好的融资方式，以达到优化。本次以高新技术企业为例，从政府政策、盈利能力、成长性、通货膨胀、企业规模这些方面来分析资本结构对高新技术企业的影响因素，找出其存在的问题，并提出适当的解决建议。

2资本结构的理论

2.1资本结构的概念

资本结构有广义和侠义之分。广义的资本结构是指全部债务与股东权益的构成极其比例关系。企业一定时期的资本可分为债务资本和股权资本、短期资本和长期资本。

一般而言，广义的资本结构包括：债务资本与股权资本的结构、长期资本和短期资本的结构，以及债务资本的内部结构、长期资本的内部结构和股权资本的内部结构等。狭义的资本结构是指企业各种长期资本的构成及其比例关系，尤其是指长期债务资本与长期股权资本之间的构成极其比例关系。无论哪一种解释，资本结构都是讨论权益资本和债务资本的比例关系。

2.2国内外资本结构的研究状况

2.2.1国外资本结构的研究状况

国外关于资本结构影响因素的研究影响较大的当属Titman和Wessels1988年的成果。他们认为，可能影响资本结构的企业特征方面的因素主要有：获利能力；公司规模；资产担保价值；成长性；非负债税盾；变异性。该假说认为，企业的最佳负债水平是盈利变异性的一个递减函数。即盈利变异性越大，负债水平应该越低。

国外不少学者对企业资本结构的影响因素进行了实证研究，如 Baxter和Cragg（1970）、Taub（1975）、Taggart、Marsh、Kane和Mcdonald、Titman和Wessels、Rajan和Zingalas、Albertode Miguel和Juliopindado等。其中以Titman和Wessels、Rajan和Zingalas、Albertode

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Miguel和Juliopindado为典型代表。对资本结构影响因素的实证研究，起源于Baxter和Cragg。此后，国外学者开始对影响企业资本结构的各种因素进行综合考察。这些因素主要包括公司规模、成长性、资产担保价值、盈利能力、股权结构、所得税和行业因素等。 2.2.1.1公司规模

Fama和Jensen认为大公司较小公司倾向于向贷款人提供更多的信息。大公司的监督成本较少，大公司比小公司具有较高的贷款能力，因此公司规模应与财务杠杆正相关。而Rajan和Zingales认为大公司比小公司倾向于向公众提供更多的信息，公司规模可能与内部投资人和外部投资人间信息不对称水平负相关，根据信息不对称理论大公司应倾向于权益融资，因此有更低的财务杠杆。Moh’d的实证研究也得到企业规模与其资本结构显著正相关的结论[5]。企业规模可以被看成企业和市场之间的不对称信息的代理。企业规模越大，可利用的信息就越多，信息不对称导致的成本就越小，即可以认为规模和负债是正相关关系。

2.2.1.2成长性

公司的成长性也是影响资本结构的一个重要因素。对于成长性与杠杆比率的关系，理论界的研究也未达成一致的结论。依据代理理论的观点，由于公司由股东控制，使其具有侵占公司债权人利益的次优投资倾向。对于成长中的公司而言，由于其未来投资选择更富弹性,其债务代理成本很可能更高，因而Jensen、Meckling和Stulz认为预期成长性应该与负债水平负相关。Titman和Wessele认为虽然成长性可以增加企业价值，但它既不具有抵押价值，又不一定形成当期应税收入，因而基于代理理论的负债与成长性之间的关系也可能方向相反。 2.2.1.3资产抵押价值

由于股东和债权人存在利益冲突，债权人面临着道德风险和逆向选择的问题。当公司将债务投资于风险高的资产，会从债权人那里谋取价值，这就会出现资产替代问题，而有形的资产担保能在一定程度上降低债务的代理成本，因此资产的抵押价值与杠杆正 相关。Galai和Masulis[6]首先研究得出资产抵押价值和企业杠杆正相关。Jensen和Meckling的研究支持和的结论。他们认为，如果企业的不动产高,则这些资产可以用来抵押，减小债权人的风险，因此具有较高可抵押资产的企业可能有较高的负债水平。Scott坚持，当发行保险债务时，财富将从不保险的债权人转移到保险的债权人手中。Myers和Majluf认为，企业举借有形财产担保的债务可以降低债权人由于信息劣势而可能导致的信用风险，因而可以降低其筹资成本。固定资产和存货通常被视为可抵押资产，所以与企业负债比率正相关而专利技术、商誉等无形资产通常被视为不可抵押资产，所以与企业负债比率负相关。但是，起码有两条原因使得这种关系变得不确定其一，无形资产比重过大会增加企业资产的可塑性，即使得经理人员可以更随意地支配企业资产，并且也使得债权人的监控变得更加困难。当可塑性与高监督成本结合起来时，就可能产生道德风险问题，Grossman和Hart认为高负债造成的破产威胁可以降低道德风险。因此如果企业可担保财产较少，则其利益相关者会要求企业加大财务杠杆。其二，对于技术含量较高的企业，较多的无形资产投入意味着企业有较强的竞争力和盈利能力，所以较多的无形资产同样可以支撑较高的负债。

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2.2.1.4盈利性

Myers和Majluf的融资优序理论表明，获利能力越强的企业越有条件保留较多的内部盈余而不必依赖于外部融资，因而负债比率比较低。Shyan和Myers通过对美国企业的融资方式进行研究，得出的结论支持其观点。而Long和Malitz的研究发现获利性与杠杆比率正相关，但关系不显著价。Kester采用来自27个不同行业1982年4月到1983年3月的344家日本企业和452家美国企业的横截面数据进行研究发现：获利能力与杠杆呈显著负相关关系。 2.2.1.5所得税

Modiglian和Miller提出，由于企业所得税的存在，利息费用税前列支使得负债具有某种“税盾”作用，因此负债可以降低企业的融资成本。自理论提出了所得税对资本结构有影响以来，几乎所有的研究都认为所得税对资本结构有显著影响，边际税率高的企业应该发行更多债务来获得税盾效益。但经过实证研究后，却得出了不同的研究结论：Loweetal、Hssain的研究未发现两者之间存在显著的线性关系。而Hallet和Taffler的研究却发现两者是负相关关系[7]。 2.2.1.6股权结构

Jensen和Meckling的代理成本理论认为股权结构及资本结构或许能被用于最小化总代理成本。因此提出股权包括管理层持股结构和财务杠杆之间有着一定的相关性，但是并没有明确提出到底是怎样的相关关系。此后很多学者对此进行了研究。Zeckhauser和Pound发现至少有一个大股东的公司债务率并不明显高于没有大股东的公司债务率，他们认为大股东仅监督权益所有者的行为，而对债务持有者没有积极作用。Firth研究了机构持股者和经理持股对公司资本结构的影响。他发现经理持股和债务权益比的关系是负的，而机构持股水平和债务权益比之间是正相关关系。 2.2.1.7行业因素

从国外的经验研究结果看，公司的资本结构与其所处的行业是否显著相关并无确定 的结论。Solomon认为在使用债务杠杆的不同行业的企业组中，有着明显不同的负债比率，而且在同一行业的企业组中债务杠杆的平均使用上具有时间上的稳定性。Schwartz和Aronson通过对四个行业铁路、公用电力与燃气、矿业和工业的家企业资本结构的分析发现，同行业企业具有相似的资本结构，不同行业的资本结构的确有差别。Harris和Raviv对美国各行业的企业为研究对象，发现医药食品、仪器设备等行业具有很低的负债率，纺织、钢铁、航空等行业具有较高的负债率，而天然气等受管制的行业其资本结构中的负债率最高。Kahle和Walking的实证研究发现不同行业的资本结构具有显著的差异。而Collins和Sekely的研究却发现公司的资本结构和行业间差异并不显著。 2.2.2国内资本结构的研究状况

近年来对我国上市公司资本结构选择的实证研究越来越多，对资本结构影响因素的实证研究得到了很大发展。国内绝大部分研究者都是借鉴西方资本结构的理论来研究我国企业资本结构的，大多都是从宏观的角度如融资方式的类型、融资模式的变迁、融资模式

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与经济体制的关系等方面作为着眼点来研究中国国有企业的资本结构问题。这种研究成果没有突出公司在资本结构选择过程中的主体地位，以及资本结构对公司本身的影响。也有一些学者对资本结构的影响因素进行了实证的研究。主要的研究成果有：

张关心通过实证分析认为，国家股所占的比例、成长性、投资额与债务水平呈正相关关系，企业规模、盈利能力、非债务税盾、产生内部资源能力与债务呈负相关关系，但这些指标与长期负债率之间的相关性不显著[1]。

安宏芳、吕弊选取了沪市A股上市公司中商业行业的29家公司，利用2001年年报的财务数据采用SPSS软件中的相关性分析，得出盈利能力、企业资产变现能力、资产管理能力与企业杠杆负相关，资产担保价值、成长性与企业杠杆正相关，企业规模与企业杠杆相关性不显著[2]。

王娟、杨风林选取了2000年深沪市非金融类845家公司，利用列联表的分析方法，得出企业杠杆与资本成本、净资产收益率、资产担保价值、公司规模、成长性负相关，与内部收益率、非负债税盾正相关，与主营业务收入收益率、控制权集中度、非对称信息相关性不显著，受行业影响显著[4]。

夏秀芳、张春玲从深、沪交易所中选取了信息技术业上市公司51家，采用逐步回归分析方法进行实证研究，结果表明总资产周转率、所得税税率与资产负债率正相关，获利能力、资产担保价值、速动比率与资本结构负相关，而企业的规模和成长性对资本结构无显著影响[3]。

3我国高新技术企业的资本结构存在问题及原因

3.1我国高新技术企业的资本结构影响因素的分析

3.1.1经济周期

在市场经济条件下，任何国家的经济都既不会较长时间地增长，也不会较长时间地衰退，而是在波动中发展的。这种波动大体上呈现出复苏、繁荣、衰退和萧条的阶段性周期循环。一般而言,在经济衰退、萧条阶段，由于整个客观经济不景气，多数企业经营举步维艰，财务状况常常陷入困境，甚至恶化。对此，企业应尽可能压缩负债。而在经济复苏、繁荣阶段，一般来说，由于经济走出低谷，市场供求趋旺。大部分企业应根据需要迅速扩大规模，不能为了保持资本成本最小而放弃良好的发展机遇。此外，最佳的资本结构还必须确保企业具有偿债能力，除了保证有一定的股权资本作后盾外，还应合理确定债务结构，分散与均衡债务到期日，以免因负债到期日集中而加大企业偿债的压力。 3.1.2成长性

高成长的企业，具有较好的发展潜力，但是处于成长期企业的市场占有率是有限的，而且需要大量的资金投入来维持，难以满足企业发展的需要，如果发行新股会损害股东的权益，所以企业倾向于负债融资，但贷款难度较大。 3.1.3政府政策

政府政策，是指政府制定的一系列与高新技术企业相关的融资和财政税收政策。政府对于将要加快发展的行业制定相关的扶持政策，通过这些政策影响企业的融资，影响其资

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本结构。如设立政策性金融机构给予企业资金支持，建立技术创新基金、企业担保基金，给予企业税收和政策优惠等。这些政策为高新技术企业融资提供了有利的条件。通常，企业通过对融资成本、融资风险等因素的综合分析选择出适合的融资方式。而对于政府鼓励的融资方式，企业融资的门槛低、规模大，因此又是企业优先考虑的对象。可见，政府的经济政策也是影响高新技术企业资本结构的一大因素。 3.1.4通货膨胀

通货膨胀是一般物价水平的持续上涨。通货膨胀对企业融资的影响是多方面的，主要表现在以下几点：引起资金占用量增加，从而增加融资的需求引起利润虚亏，造成资金流失引起利率上升，加大企业的资本成本。决策时必须对通货膨胀的发生及其影响有所预见，从而采取相应的措施。一般来说，通货膨胀率高，企业倾向于使用负债，这样可以将通货膨胀转嫁给债权人反之，应限制负债增加。 3.1.5企业的规模

关于企业规模对资本结构的影响，首先，代理成本理论和信贷配给理论都认为大企业比小企业信息不对称要小的多，所以贷款人更愿意向规模大的企业提供资金以降低监督成本。其次，权衡理论认为企业最优资本结构是负债的抵税作用与负债带来的破产成本权衡的结果，直接破产成本是固定的，所以企业规模越大越能充分利用负债带来的抵税效应，再者，大企业一般都会实施多角化战略或纵向一体化战略，这会分散企业经营风险，增强企业发展的稳定性，降低企业破产的概率，因而使企业能够承受较高的负债水平。高新技术企业的规模特征，也定了高新技术企业资本结构的选择策略即用较低的财务杠杆水平以保持企业的竞争优势和解决投资不足问题。我国绝大多数实证结果都支持企业规模与负债率正相关的结论。 3.1.6股权结构

企业股权结构中不同类型的权益主体追求的目标和对企业决策施加的影响不同，各自的持股比重决定了他们对企业的影响力。代理理论认为最优的股权结构和债务比例可以使代理成本最小化，所以推测股权结构是资本结构的影响因素。

西方学者的研究主要集中在企业管理层持股和外部股东持股对资本结构的影响上，与西方企业不同的是我国高新技术企业股权结构中还包括国有股和法人股，这两类股权类型的存在也会影响企业的融资决策。一般，国家控股的高新技术企业在经营过程中往往会受到各方面的特殊的待遇，例如，我国的银行多为国有银行，国有控股的企业往往在贷款中占有优势，融资成本相对来讲比较低，因而企业负债比率会较高。而且对高新技术企业来讲，国家控股的企业容易上市融资，这都会对其融资决策产生影响。股权结构中法人股的利益主体为了实现其代表的利益集团的资本增值会倾向于使企业做出有利于企业长远发展的决策，也就是说法人股具有控制和监督管理者行为的功能。法人股东持股比重的大小会影响这种监督作用的发挥，进而会影响高新技术企业的融资行为和资本结构。因此，股权结构也是影响高新技术企业资本结构的一个重要因素。 3.1.7企业的盈利能力

一般情况下，盈利能力的提高会向外部投资者传递企业具有良好质量的信号。通常情

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