茅台和五粮液财务分析

杭州电子科技大学

实践环节 财务管理课程设计

学 院

会计学院

专 业 会计学

班 级 学 号

09020614

姓 名

指导教师

2011年11月15日－12月15日

财 务 分 析

——贵州茅台VS五粮液

引言

白酒产业是一个既有商品属性又具有文化属性的特殊产业。前三甲一直按照“茅台、五粮液、泸州老窖”顺序排位，不过这个格局正在发生着一些微妙的变化。而茅台和五粮液两大强敌又将怎样发展？

一、公司介绍

（一）贵州茅台酒股份有限公司 贵州茅台酒股份有限公司，其核心价值观企业精神为“爱我茅台 为国争光”，贵州茅台以使命。公司主导产品贵州茅台酒是中国民族工商业率先走向世界的代表，兰地、英国苏格兰威士忌并称世界三大（蒸馏）名酒，是我国大曲酱香型白酒的鼻祖和典型代表。

（二）宜宾五粮液股份有限公司

五粮液集团有限公司始终坚持“发展才是硬道理者生、为消费者长，为消费者忧、为消费者乐的企业精神，通过实施“酒业为主、多元发展境最佳、五种粮食发酵、品质最优、古老与现代完美结合的酿酒圣地、中国的酒业大王。公司的成名产品“五粮液酒”是浓香型白酒的杰出代表。

二、分析贵州茅台和五粮液的核心竞争力（一）核心竞争力 1、概念：

在一个组织内部经过整合了的知识和技能，术的知识和技能。

2、特征：

（1）竞争优势：是否帮公司更好地满足顾客需求，超越竞争对手？（2）稀缺资源：这种资源的供应是否短缺？（3）不可模仿性：这种资源是否容易复制或获得？（4）不可替代性：有没有别的替代。（5）持久性：资源贬值的速度由多快？

（二）企业各自的核心竞争力 1、非财务角度分析

“以人为本、以质求存、恪守诚信、继承创新 ”，“弘扬国酒文化，追求创新卓越 ”为其企业 与法国科涅克白”，坚持“敬业奉公，精益克靡，为消费”的核心价值观，秉承“创新求进、永争第一””战略，超速发展，成为全球规模最大、生态环

尤其是关于怎样协调多种生产技能和整合不同技

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（1）五粮液：

规模经济：行业前景好，可以利用规模优势提高单位利润。实行了特许经营式的品牌卖断策略，可以节约扩张成本。

资源配置优势：进行了品牌整合，砍掉一批销售不利的品牌，重点扶持优势品牌，推出“1 ＋ 9 ＋ 8”品牌战略。 品牌：中国白酒历史悠久、技艺独特、文化底蕴深厚，五粮液要用五千年的东方文明?醉倒?外国消费者。”五粮液为大曲浓香型白酒，产于四川宜宾市，用小麦、大米、玉米、高粱、糯米5种粮食发酵酿制而成，在中国浓香型酒中独树一帜，香气悠久，滋味醇厚，进口甘美，入喉净爽，各味谐调，恰到好处。香醇是五粮液的核心竞争力。

企业文化：五粮液品牌是卓越的民族品牌，浓香型白酒的代表，有锐意进取的上进精神。

（2）贵州茅台：

环境：环境的因素非常关键。因此，才有“离开了茅台镇，生产不了茅台酒”的说法。白酒行业竞争非常激烈，在这种情况下，环境优势就把茅台置于一个完全垄断的地位。

工艺：在5年陈酿工艺上，即用纯净小麦制成高温大曲和高粱作酿酒原料，经二次投料、九次蒸煮蒸馏、八次摊凉、加曲、堆积、八次发酵，七次取酒，分型贮存，勾兑出厂，以及独特地理环境、微生物环境方面，造就了产品稀缺性和不可复制性。

品质：茅台酒厂制定了一整套切合茅台酒生产特点的 《企业标准》，形成了一个以技术标准为主体，包括管理标准、工作标准在内的标准化体系。对茅台酒生产关键工序的“破译”，从直觉勾兑到科学组合勾兑的演进，保证了“国酒”茅台质量的长盛不衰，赢得了极高的质量评价。

品牌：新中国国宴上不可动摇的尊贵的国酒地位。

企业文化：即茅台的红色文化。众所周知的长征中的四渡赤水战役，毛泽东的军事天才充分展现，此战役是挽救红军、挽救中国革命的重大战役之一，赤水河河水就是茅台酒的三大原料之一，正是四渡赤水才使周恩来发现了茅台酒的独一无二的味道，从1949年开国大典，周恩来确定茅台酒为开国大典国宴用酒起，从此每年国庆招待会均指定用茅台酒，在日内瓦和谈、中美建交、中日建交等一系列重大历史性事件中，茅台酒都成为融化历史坚冰的特殊媒介，奠定了茅台酒国酒的地位。

2、财务角度分析

从财务角度出发，选取盈利能力指标、偿债能力指标、营运能力指标和成长能力指标作为综合反映核心竞争力的标准。

（1） 盈利能力

Ⅰ、每股收益=(净利润-优先股股利)/发行在外的普通股股数

五粮液 茅台

分析：每股收益是公司普通股每股所获得的净利润。每股收益越高，说明公司的盈利能

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2010 0.267 0.304 2009 0.248 0.329 2008 0.171 0.382 2007 0.164 0.394 2006 0.149 0.269 2005 0.113 0.239 2004 0.131 0.214

力越强。

各年的每股收益，茅台都比五粮液高。因此，茅台的盈利能力更强。

Ⅱ、净资产收益率(所有者权益报酬率)=净利润/股东权益平均余额*100% 五粮液 茅台

分析：净资产报酬率反映了股东获取投资报酬的高低，该比率越高，说明企业的盈利能力越强。

各年的净资产收益率，茅台都比五粮液高。反映了茅台筹资、投资和生产运营等各方面经营活动的效率比五粮液高。 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001 2000 2010 0.267 0.304 2009 0.248 0.329 2008 0.171 0.382 2007 0.164 0.394 2006 0.149 0.269 2005 0.113 0.239 2004 0.131 0.214 五粮68.71 65.31 54.39 53.91 液 茅90.95 90.17 台 90.3 52.8 50 48.88 44.96 43.95 44.27 51.2 87.96 83.84 82.52 82.22 80.12 81.47 82.24 82.31 Ⅲ、销售毛利率=（营业收入净额-营业成本）/营业收入净额

分析：销售毛利率，反映了企业的营业成本与营业收入的比例关系。毛利率越大，说明在营业收入净额中，营业成本所占比重越小，企业通过销售获取利润的能力越强。

各年的销售毛利率，茅台都比五粮液高。毛利率与主营业务成本有关。贵州茅台和五粮液都是生产销售高端白酒的企业，从单位产品来看，两者的主营业务成本应该差别不大。然而事实上贵州茅台的毛利率却比五粮液高出30几个百分点，原因可能是茅台酒的定价优势更明显。

Ⅳ、成本费用净利率=净利润/成本费用总额*100% 五粮液 茅台

分析：成本费用净利率反映企业生产经营过程中发生的耗费与获得的收益之间的关系。成本费用净利率越高，说明企业为获取收益而付出的代价越小，盈利能力越强。因此，通过该指标，不仅可以评价企业盈利能力的高低，也可以评价企业对成本费用的控制能力和经营管理水平。

各年的成本费用净利率，茅台是五粮液的3到4倍。说明五粮液对成本费用的控制能力

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2010 0.548 1.741 2009 0.564 1.622 2008 0.366 1.751 2007 0.322 1.341 2006 0.238 0.816 2005 0.179 0.756 2004 0.188 0.685 有待加强。这可能与它的多元化发展有关，由于五粮液品牌家族强大，子产品众多，其销售费用、管理费用等方面支出较大。

（2）偿债能力

Ⅰ、流动比率=流动资产/流动负债（通常在2:1较合适） 五粮液 茅台

分析：从表中可以看出，五粮液从03年至08年流动比率逐年提高，反映出企业短期偿债能力增强。但是，07、08年流动比率过高，说明企业对流动资金的利用效率低。09、10年，该比率又降至正常水平，资金利用效率提高。茅台的流动比率从07年开始在3：1附近浮动，说明企业虽然短期偿债能力强，但资金利用效率不高。

Ⅱ、现金流量比率=经营活动产生的现金流量净额/流动负债（当经营现金流量比率低于50％时，预警信号产生） 五粮液 茅台 分析：现金流量比率从动态角度反映本期经营活动产生的现金流量净额，足以偿付流动负债的能力。由表中看出，五粮液和茅台的短期偿债能力差不多。

Ⅲ、资产负债率=负债总额/资产总额*100%（适宜水平是40-60%。） 五粮液 茅台 2010 0.36 0.28 2009 0.30 0.26 2008 0.15 0.27 2007 0.17 0.20 2006 0.20 0.36 2005 0.23 0.36 2004 0.25 0.34 2003 0.27 0.30 2010 0.75 0.88 2009 0.97 0.83 2008 0.97 1.24 2007 0.86 0.82 2006 0.66 0.62 2005 0.56 0.58 2004 0.37 0.45 2003 0.47 0.63 2010 2.08 2.89 2009 2.12 3.07 2008 4.28 2.88 2007 3.34 3.44 2006 2.47 1.99 2005 1.85 2.08 2004 1.34 2.21 2003 1.2 2.53

分析：两者的资产负债率均低于行业平均水平，说明两者都有较强的长期偿债能力。

五粮液09年资产负债率大幅上升。分析两年的资产和负债的变化，可以看到：08年到09年，资产总额增长1.5倍，负债总额却增长3倍左右。说明五粮液筹集资金用于自身扩张。

茅台从07年开始资产负债率大幅下降。资产总额增加，负债总额减少，说明它更注重于产品的综合竞争能力，而不是多元化发展。

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Ⅳ、产权比率=负债总额/股东权益总额 五粮液 茅台

分析：产权比率反映了债权人所提供资金与股东所提供资金的对比关系。它可以揭示企业的财务风险以及股东权益对债务的保障程度。两者的产权比率都低于行业平均值，偿债能力较好。

（3） 营运能力

Ⅰ、流动资产周转率=销售收入/流动资产平均余额 五粮液 茅台

分析：流动资产周转率越高，说明流动资产的利用效率越高。可以节约流动资金，提高资金的使用效率。

五粮液的流动资产周转率比茅台略高，说明流动资产利用效率要好于茅台。

Ⅱ、固定资产周转率=销售收入/固定资产平均净值 五粮液 茅台 2010 2.329 3.152 2009 1.970 3.608 2008 1.762 4.400 2007 1.487 4.748 2006 1.398 4.453 2005 1.164 4.632 2004 1.194 5.203 2010 0.89 0.65 2009 1.01 0.69 2008 1.04 0.85 2007 1.27 1.03 2006 1.62 0.77 2005 1.81 0.73 2004 2.23 0.71 2010 0.56 0.38 2009 0.43 0.35 2008 0.18 0.37 2007 0.20 0.25 2006 0.25 0.57 2005 0.30 0.56 2004 0.34 0.51 2003 0.37 0.43

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分析：五粮液的固定资产周转率低于茅台，说明它的固定资产使用效率低于茅台。茅台的固定资产周转率逐年下降，由于固定资产投资增长幅度高于营业收入增长幅度。五粮液固定资产周转率逐年上升，由于营业收入增长幅度高于固定资产投资增长幅度。

（4）成长能力

Ⅰ、营业收入增长率=(本期营业收入-上期营业收入）/上期营业收入 五粮液 茅台

分析：从04年到08年，茅台的营业收入增长率大于五粮液，从09年起，五粮液的营业收入增长率大幅提高，超过了茅台，说明五粮液的市场前景较好。茅台的营业收入缓慢增长，可能是由于五粮液规模扩张对它形成了一个不小的威胁。

Ⅱ、总资产增长率=本年总资产增长额/年初资产总额 五粮液 茅台 2010 0.380 0.293 2009 0.541 0.253 2008 0.164 0.505 2007 0.126 0.118 2006 0.072 0.165 2005 0.091 0.265 2004 0.067 0.284 2010 0.396 0.20 0 2009 0.400 0.174 2008 0.082 0.138 2007 -0.008 0.478 2006 0.152 0.247 2005 0.019 0.306 2004 -0.005 0.254

分析：从07年起五粮液和茅台的总资产增长率大体呈缓慢增长趋势。但茅台在08年总资产增长率大幅增长，主要是因为流动资产增长率达到了68.98%。五粮液在09年大幅增长，分析得到它的固定资产增长率达到60%

Ⅲ、资本增长率=每年股东权益增长额/年初股东权益 五粮液 茅台 分析：五粮液和茅台的资本增长率都大体呈增长趋势，资本增长情况较好。

2010 0.260 0.259 2009 0.270 0.278 2008 0.194 0.374 2007 0.160 0.395 2006 0.123 0.163 2005 0.121 0.223 2004 0.093 0.216 - 7 -

综上所述：茅台在财务方面的核心竞争力主要体现在盈利能力、偿债能力、营运能力和成长能力。五粮液的核心竞争力主要体现在偿债能力。

三、分析五粮液为什么做不过贵州茅台

（一）品牌

茅台酒历史悠久，源远流长，是酱香型白酒的典型代表，享有“国酒”的美称，特定的原料、工艺、历史、文化和新中国国宴上不可动摇的尊贵国酒地位。茅台酒的定位就是高端白酒，消费者自然会将茅台与高端、高品位联系起来，认为茅台酒贵有贵得道理，自然乐得为高价格买单；而五粮液由于延伸品牌众多，个层次的产品。茅台的品牌优势使它在定价上更有优势，这点从销售毛利率中也可以看出。

（二）盈利能力

在以上分析中，以看出，茅台的盈利能力较强。么茅台的盈利能力更强。关。贵州茅台和五粮液都是生产销售高端白酒的企业，本应该差别不大。然而事实上贵州茅台的毛利率却比五粮液高出是茅台酒的定价优势更明显。液对成本费用的控制能力有待加强。大，子产品众多，其销售费用、管理费用等方面支出较大。

（三）营运能力

主要从流动资产周转率和固定资产周转率两个方面来分析。茅台的主要资产是流动资产，营业收入相差不大，明茅台对流动资产的利用效率很高。低于茅台。尽管五粮液固定资产净额大，动资产周转率上的差额。所以总的营运能力还是茅台更高。

（四）成长能力

主要从盈利能力、资产成长能力和资本成长能力三个方面分析。盈利能力主要从营业收入增长率方面入手。于五粮液，从09年起，五粮液的营业收入增长率大幅提高，超过了茅台，说明五粮液的市场前景较好。茅台的营业收入缓慢增长，威胁。贵州茅台在盈利能力成长方面占有绝对的优势，其成长性要高于五粮液。资产成长能力反映了企业的资本结构，于流动资产。固定资产折旧费用会抵减它的利润。所以从成长能力来看，茅台优于五粮液。 销售毛利率和成本费用净利率中都可茅台都比五粮液高。从单位产品来看，茅台是五粮液的从流动资产周转率来看，从04年到

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消费者很难知道自己买的到底哪毛利率与主营业务成本有30几个百分点，原因可能由于五粮液品牌家族强

五粮液的固定资产周转率大大

08年，茅台的营业收入增长率大 两者的主营业务成3到4倍。说明五粮近几年两者但相差不大，说

而茅台注重而且层次不一，我们从每股收益、净资产收益率、销售毛利率和成本费用净利率这两个指标很好的解释了为什各年的销售毛利率，各年的成本费用净利率，这可能与它的多元化发展有关，五粮液是固定资产。茅台的流动资产多，流动资产周转率自然小于五粮液。从固定资产周转率来看，但两家企业在固定资产周转率上的差额却高于在流 可能是由于五粮液规模扩张对它形成了一个不小的可以看出五粮液固定资产增加较多，

四、评估贵州茅台和五粮液的公司价值（一）战略分析

1、行业特征分析

（1）行业技术变革速度

随着机械化设备的运用和技术的进步，质量不断提高。大型白酒企业对产品的制曲技术、酿造技术、全面系统的研究。中小企业质量参差不齐。（2）产品差别和一体化程度产品结构向多样化、低度化方向发展。减少酒精含量成为白酒行业重要发展方向也开始向中高档转化.

低端产品竞争激烈，高端产品则掌握在少数大企业和国外品牌中。高端白酒市场被茅台、五粮液、国窖现出地区强势品牌和少量区域外强势品牌共同竞争的格局。牌。

（3）市场总量及增长前景

白酒市场整体保持平稳向上发展趋势。据不完全统计，目前我国白酒企业的数量有我国白酒产量的一半以上来自总产量的60%。 （4）白酒行业情况

总量增长有限，产品结构向高档倾斜浓香型依然占据白酒主场主导地位的现状将继续保持。税负沉重，消费税调整，白酒市场反应平淡。

勾兑技风格特点、健康因子、 1573、等少数品牌寡头垄断，中档白酒市场则表

37000多家，其中大部分为小型企业。 四川、山东、河南、辽宁、江苏。累计产量合计占全国

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质量控制有,产品

低档白酒市场竞争多为地区性品 白酒产销量稳中有升，白酒制造行业处于行业的维持阶段。 高端市场由总量增长转向价值增长，高品质高度高端“三高”白酒将会成为主流。目前高、中、低档的销量比例大约为15:35:50，而利润比例则惊奇的为50:35:15。

高档白酒的市场份额很集中，仅五粮液和茅台的市场份额就占据了70%多。

2、行业生命周期分析

出现到完全退出社会经济活动所经历的时间。

（1）投入期

行业利润率较低，市场增长率较高，需求增长较快，技术变动较大，开辟新用户、占领市场，技术上有很大的不确定性，信息掌握不多。 （2）增长期

市场增长率很高，需求高速增长，技术渐趋定型 企业进入壁垒提高，产品品种及竞争者数量增多。 （3）成熟期

市场增长率不高，需求增长率不高，技术上已经成熟，买方市场形成，行业盈利能力下降，新产品和产品的新用途开发更为困难，行业进入壁垒很高 （4）衰退期

生产能力会出现过剩现象，技术被模仿后出现的替代产品充斥市场，市场增长率严重下降，需求下降，产品品种及竞争者数目减少。

随着我国经济回暖以及社会消费能力的不断提高，我国白酒制造业规模继续扩大。2010年1~8月，我国白酒制造业累计实现产品销售收入1686.28亿元，同比增长35.04%，增速

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比上年同期上升了9.92个百分点。

可以看出白酒行业市场增长率很高，需求高速增长。从之前行业特征分析可以看到技术渐趋定型 企业进入壁垒提高，产品品种及竞争者数量增多。 所以白酒行业现在处于高速增长阶段。

3、行业获利能力分析

（1）现存对手之间的竞争

高端市场被五粮液茅台剑南春寡头垄断，市场集中度高。中低端市场由二、三线品牌占领，市场相对较低，竞争更为激烈。

企业不同白酒香型相互渗透，同质性日趋明显。（2）新进入对手的威胁行业毛利率在国外酒类生产商开始介入中国市场。白酒酿造技术传统，产品同质性日趋明显，行业进入壁垒不高。（3）替代产品的威胁啤酒：度数小，价格便宜；口感清爽易于夏天饮用。葡萄酒：时尚，伸手年轻人追捧；绿色天然，符合营养和健康的追求。（4）消费者的谈判能力低端产品：价格弹性高，利润空间被压缩。高端产品：根据品牌优势，有较大的提价空间。消费者讨价还价能力低。（5）供应商的谈判能力酿造原料供应商：粮食价格不断上涨，供应商讨价还价能力较高。包装瓶供应商：白酒的包装基本属于非差异性产品。

4、竞争战略分析（1）五粮液：1+9+8——把五粮液品牌做成成本优势：五粮液在管理费用方面具有较大的优势，与州茅台的管理费用增幅少了差异优势 ：五粮液是浓香型白酒的杰出代表。传播策略：花巨资在媒体上进行立体传播，形成强大的品牌攻势。市场开发战略：专卖店数量上升到产品开发战略：品牌制，分层次进行品牌开发。牌。

竞争优势：多元化的质量规模效益扩张，求，其市场遍布全国。各系列产品能共享企业形象资源及品牌价值所带来的好处。其核心竞争力为：全自动包装生产线。业。3.营销手段：五粮液公司品牌总经销模式与专卖店模式使公司的营销网络遍及全国。

30%以上，竞争者不断涌入。

120.9%。五粮液积极开发新产品，有全国性品牌，多品牌战略使其成功的从不同层面满足了各类消费者的需

制造设施：自动化程度最高的无菌灌装流水线，最大的窖房酿酒车间，2.产业纵向一体化来加强协同优势，成立了印刷、酒瓶制造、运输等企

08

1000~2000家，网点延伸到县级市场。丰富其产品线以抢占中端和低端市场。同时根据各地消费者针对性地开发区域性品- 11 -

9 个全国性名牌及 8 个区域性品牌。

采取多

个世界名牌，打造

年一季度相比，其管理费用的增幅比贵

1.OEM贴牌模式带来的威胁：

OEM生产，俗称代工，基本含义为品牌生产者不直接生产产品，而是利用自己掌握的关键的核心技术负责设计，具体的加工任务通过合同订购的方式委托同类产品的其他厂家生产。

五粮液一直采用OEM经营模式，最终结果是质量欠佳的品牌产品都打着“系出名门五粮液品质”的金字招牌，使“五粮液”的品牌在共享资源下大打折扣。

某些好的品牌在做强后会试图脱离五粮液，共享资源变成了资源外溢，是五粮液的一大忧患。

中高档白酒竞争日趋恶劣，大大小小的品牌加上OEM下诞生的新品牌，竞争对手剧增。

（2）贵州茅台：

利用品牌的杠杆力建立“茅台最好”的市场地位，做到业内最好。成本优势：

贵州茅台的销售费用大幅下降，与去年同期相比，销售费用下降了率整体控制良好。

定位于高端，采取高价策略。差异优势 ：

茅台是酱香型白酒的典型代表，出的不可复制性。

茅台地区特定历史、最大无形资产。 竞争优势：

盈利能力在不断提高，毛利率持续上升。其核心竞争力为：学研究能力 4、人才聚集能力茅台酒集中于高端的战略选择，追求“一牌为主，多品开发”产品策略：在定位于高端市场的基础上，份不同，价值不同，有针对性地推出“茅台王子酒”和“茅台迎宾酒”产能扩张：茅台生产周期长，而各地供不应求。但仍严格把守工艺坚持原产原地原则，不采取OEM战略，而花巨资实施原窖扩展，保证原汁原味。定价策略：一直跟随五粮液的涨势，不做出头鸟。终端拓展：批发渠道和专卖店并存。茅台的高端化和集中化战略总体分析得出比较成功，牌优势，占据高端市场龙头地位。

（二）会计分析

1、存货质量——茅台（1）茅台存货会计政策①存货的分类

存货包括原材料、自制半成品、在产品、库存商品、周转材料。② 发出存货的计价方法材料核算按计划成本计价，按月结转材料成本差异，并将发出成本调整为实际成本；自制半成品、库存商品以实际成本计价，按移动加权平均法结转销售成本。

文化和新中国国宴上不可动摇的尊贵的国酒地位，、酿酒技术的传承与创新的平衡能力

在生产工艺、自然环境等方面具有突

2、新技术的应用能力。

打破自身单一酒度和单一包装的格局。

它充分利用了茅台的资源优势和品- 12 -

25.9%； 期间费用是其企业发展的 3、科出厂年

是天然有机食品，1。

③存货可变现净值的确定依据及存货跌价准备的计提方法

期末存货按成本与可变现净值孰低计价

按单个存货项目的成本高于可变现净值的差额计提存货跌价准备。 ④存货的盘存制度

永续盘存制

⑥低值易耗品和包装物的摊销方法 1) 低值易耗品 一次摊销法

（2）贵州茅台存货质量

亿元 存货

存货一直在增加，但是存货跌价准备一直保持不变。深入分析我们发现是茅台酱香型白酒本身所具有的特点造成的。因为酱香型白酒年份增加时价值会上升，所以存货跌价准备很少。

2010 55.7 2009 41.9 2008 31.1 2007 23 2006 19.7 2005 18.6 2004 16.9 0 2003 12.2 0 存货跌价准备 0.0128 0.0128 0.0128 0.0128 0.0128 0

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存货比例% 2010 21.76 2009 21.16 2008 19.68 2007 21.90 2006 20.98 2005 23.08 2004 2003 26.53 24.60 0.00 0.00 存货跌价准备比0.0230 0.0305 0.0412 0.0557 0.0650 0.00 例% 存货比例最近5年保持21%左右基本稳定，存货跌价比例呈下降趋势。

存货比例% 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003 21.76 21.16 19.68 21.90 20.98 23.08 26.53 24.60 0.00 0.37 0.00 0.42 存货跌价准备比0.0230 0.0305 0.0412 0.0557 0.0650 0.00 例% 存货周转率 0.22 0.26 0.3 0.41 0.41 0.39 存货比例基本稳定，但存货跌价比例一直在下降。而且存货周转率下降很快。

（3）存货会计评价

通过横向比较可以看出，贵州茅台的存货一直在增长，但存货比例稳定。 存货跌价准备的计提方法：期末存货按成本与可变现净值孰低计价，按单个存货项目成本高于可变现净值的差额计提存货跌价准备。查阅年报发现它的数值一直保持不变，故跌价准备比例一直在下降。

因为独特的酱香型白酒必需经过5陈酿才能出产品，且存放越久，品质越好，价值也越高。估价员对茅台存货的估价往往是的账面价值的十几倍，所以跌价准备很少。

（4）初步结论

由于酒有其本身的特点，其独特的酱香型白酒必需经过5年陈酿才能出产品，且存放越久，品质越好，价值也越高。

所以增长的存货和下降的跌价准备是一种优势。

同时，较低的周转率不能简单判断其存货管理情况。

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2、存货质量——五粮液 （1）五粮液存货会计政策 ①存货的分类

存货包括原材料、包装物、自制半成品、在产品、库存商品、周转材料。 ②发出存货的计价方法

粮食、原煤及白酒生产用辅料采用实际成本进行核算、发出按加权平均法计价； 纸张、油墨及印刷品生产用辅料购入与发出按计划成本核算，实际成本与计划成本的差额计入“材料成本差异”，月末按分类材料成本差异率计算发出材料应分摊的差异，将发出材料成本调整为实际成本；

在产品、自制半成品、产成品按实际成本进行核算，发出按加权平均法计价 存货计价采用加权平均法。

③ 存货可变现净值的确定依据及存货跌价准备的计提方法

存货以成本与可变现净值孰低计量，按单个存货项目的成本高于其可变现净值的差额计提存货跌价准备。

与具有类似目的或最终用途并在同一地区生产和销售的产品系列相关，且难以将其与该产品系列的其他项目区别开来进行估价的存货，合并计提；

对于数量繁多、单价较低的存货，按存货类别计提。 ④存货的盘存制度

存货实行永续盘存制。 ⑤ 低值易耗品的摊销方法

低值易耗品采用一次摊销法。

（2）五粮液存货质量

亿元 2010 2009 34.8 2.014 2008 20.8 1.284 2007 18.1 1.453 2006 15.1 2.215 2005 14.5 -- 2004 13.8 -- 2003 10.9 -- 存货(亿元) 45.1 存货跌价准2.952 备(千万) 存货一直在增加，存货跌价准备增加但幅度很小。

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亿元 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003 13.20% - 存货比例 15.71% 16.73% 15.41% 15.60% 14.66% 15.09% 15.66% 跌价比例 0.65% 0.58% 0.62% 0.80% 1.47% - - 存货比例保持16%左右稳定，变化不大。跌价比例有下降趋势，但近三年稳定在0.6%左右。

亿元 存货比例 跌价比例 存货周转率 2010 15.71% 0.65% 1.217 2009 16.73% 0.58% 1.39 2008 15.41% 0.62% 1.86 2007 15.60% 0.80% 2.04 2006 14.66% 1.47% 2.36

（3）存货会计评价

通过横向比较可以看出，五粮液的存货一直在增长,但存货比例一直保持在16%稳定。 存货跌价准备的计提方法：期末存货按成本与可变现净值孰低计价，按单个存货项目成本高于可变现净值的差额计提存货跌价准备。查阅年报发现它的数值有所下降，但近三年跌价准备比例保持在0.65%左右稳定。

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存货周转率呈下降趋势，存货流动性有所下降。

（4）初步结论：

存货积压现象不明显，但呈不好的趋势，需要加强存货管理。 存货跌价准备适中。

存货周转率较高，但呈下降趋势。意味着存货流动性和资金使用效率在降低。

(5)、茅台vs五粮液

五粮液存货(亿元) 五粮液存货跌价准备(百万) 茅台存货(净额)(亿) 茅台存货跌价准备(百万)

五粮液的存货一直少于茅台，但五粮液的存货跌价准备金额却远远高于茅台。

2010 45.1 29.52 55.7 0.128 2009 34.8 20.14 41.9 0.128 2008 20.8 12.84 31.1 0.128

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五粮液 茅台 存货比例 15.71% 21.76% 跌价比例 0.65% 0.00% 周转率 1.22 0.22

存货周转率相差特别大。五粮液明显高于茅台。

五粮液的存货周转率要高于行业平均水平。五粮液主要生产浓香型白酒，浓香型白酒最快可以在15天之内酿成，制造周期短。但存在逐年下降趋势，需要加强对存货的管理。

茅台的存货周转率要低于行业平均水平。但由于酒有其本身的特点，其独特的酱香型白酒必需经过5年陈酿才能出产品，且存放越久，品质越好，价值也越高。估价员对茅台存货的估价往往是的账面价值的十几倍。

2、 应收账款

（1）坏账计提政策（近几年一直没有变化）——茅台 ①单项金额重大并单项计提坏账准备的应收款项：

判断依据或金额标准：单项金额在 500 万元以上且占期末净资产的1‰以上

计提方法：据未来现金流量现值低于其账面价值的差额单独减值测试，计提坏账准备 ② 按组合计提坏账准备应收款项：

组合中，采用账龄分析法计提坏账准备的： 1 年以内（含1 年） 5% 1－2 年 10% 2－3 年 30% 3－4 年 30-50% 4－5 年 50-80% 5 年以上 100%

组合中，采用其他方法计提坏账准备的： 关联方（包括控股、参股子公司），备用金 不计提坏账准备

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（2）坏账计提政策（近几年一直没有变化）——五粮液 ①单项金额重大并单项计提坏账准备的应收款项：

判断依据或金额标准：单项金额在100 万元以上（含）的应收款项，作为单项金额重大的应收款项。

计提方法：单独进行减值测试，没有发生减值的，划分到具有类似信用风险特征的组合中进行减值测试，计提坏账准备；发生了减值的，单独计提坏账准备后，不再划入到具有类似信用风险特征的组合中。

②按组合计提坏账准备应收款项：

组合中，采用账龄分析法计提坏账准备的：

账龄 应收账款计提比例 其他应收款计提比例 1 年以内 5% 3% 1-2 年 10% 10% 2-3 年 15% 20% 3 年以上 20% 30% ③单项金额不重大但单独计提坏账准备的应收款项:

根据其未来现金流量现值低于其账面价值的差额，确认减值损失，并据此计提相应的坏账准备。

结论：可以看出，茅台的坏账准备政策要比五粮液保守的多，一方面体现了茅台对其资产的高度自信，另一方面，也存在五粮液是否坏账准备计提不足的疑问。

（3）应收账款质量——茅台

年份 2010年 2009年 2008年 2007年 2006年 2005年 2004年 2003年 应收账款净额(亿元) 0.0125 0.2139 0.3483 0.4641 0.6744 0.4369 0.3128 0.2749 存货(净额)(亿元) 55.7 41.9 96.7 31.1 82.4 23 72.4 19.7 49 18.6 39.3 16.9 30.1 12.2 24 主营业务收入(亿元) 116

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（4）应收账款质量——五粮液

年份 2010年 2009年 2008年 2007年 0.0517 20.8 79.3 0.0679 18.1 73.3 2006年 2005年 2004年 2003年 0.0271 10.9 63.3 应收账款净0.8931 1.03 额(亿元) 存货净额(亿45.1 元) 主营业务收155 入(亿元) 34.8 111 0.0626 15.1 73.9 0.0349 0.0215 14.5 64.2 13.8 63

从表可以看出，贵州茅台和五粮液的应收账款占企业的营业收入的比例都比较小，意味着企业的绝大部分销售收入可以实现现金流入，那么企业也就拥有足够的资金支持其他生产经营资产的运营，降低了企业的经营风险。

但是我们又可以发现，2009年到2010年五粮液的应收账款有明显的增加趋势。但是信用政策未发生变化的情况下，说明其回款能力有所下降。而茅台一直呈现下降趋势，其资金利用情况好于五粮液。

从图标可以看出，贵州茅台的应收账款占资产总额的比重在2003年到2006年一直很高，但是2006年一直到现在显著下降。而五粮液由于在2009年实施了“1+9+8”战略，在2009

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年时AR/TA比例迅速窜高，而且其应收账款增幅大于主营业务收入，或存疑问。2010年虽有所控制，但仍远远高于茅台。而且查阅年报，我们可以发现五粮液关联方资金占用数额巨大，比重较高。

五、评估公司价值，计算具体股价。

（一）模型选择

贵州茅台目前仍处于高速增长期，近年来的盈余留存比率基本在70%以上，也基本没有长期债务，因而贵州茅台的价值评估适用于股权自由现金流模型（

（二）折现率分析估计

我们以股权资本成本作为折现率。根据标准性风险和报酬模型的资本资产定价模型（CAPM）,资本成本计算公式如下：Ri = Rf +β*(Rm-Rf)

其中：Rf为无风险利率；Rm为证券市场平均收益率；

1. 无风险利率Rf估算

无风险利率指投资于无风险资产所获得的预期报酬率，的预期收益时，我们可以假定这项资产是无风险的。的长期债券。因此我们可采用中国政府发行的国债利率，作为无风险利率。2011 年记账式（十年期）国债，即特别国债年票面利率为前经济和社会条件下，无风险利率

2. 风险溢价(Rm-Rf) 估算

风险溢价，也叫风险补偿，衡量的是相对于无风险资产而言，资产时，所要求的超额报酬额。一般而言，在实际操作中，常通过观察股票所赢得的长期历史补偿额，相对无违约证券而言，估计风险补偿额。中国 A 股市场上的历史风险补偿额为上的历史风险补偿额为7.73%。考虑到国内金融市场的逐步完善，中国熟市场靠拢，并从估值保守性角度出发，我们选择风险补偿额为

3. 贝塔系数（β）估算

贝塔系数（β）为公司资产风险系数，反映了个股对市场估计贝塔系数有三种方式：一种是历史数据法；计数据估计法。

本文直接借用评估机构的β另外根据我们对高端白酒行业特征茅台公司的商业模式、及茅台作为具有垄断特征消费品牌的市场地位和高档白酒的行业定价权，的风险是略低于市场总体风险的，理的。

4. 股权资本成本估算

Rf 为 4.15％ 。4%左右，而作为相对成熟市场的中国香港市场第二种是公司基本面估计法；根据Wind资讯查询得贵州茅台的贝塔系数Wind资讯提供的贵州茅台的贝塔系数（- 21 -

FCFE 4.15％， 因此我们可估计当投资于预期收益不确定的 A 7%。

(或大盘)变化的敏感性。财务杠杆等的分析，我们认为茅台公司β。 ）为0.85。 以0.85是合模型）β为公司资产风险系数 。当我们可以确切的知道一项资产市场上符合这个条件一般就是政府发行

股也将逐渐向成而第三种是会值。（β运行杠杆、）为将以上无风险利率 4.15%、市场风险溢价7% 与贵州茅台β系数 0.85 代入公式，计算得出贵州茅台股权资本成本为：

Ri = Rf +β*(Rm-Rf) = 4.15% + 0.85 * 7% = 10.10%

我们即贵州茅台的股权资本成本10.10%作为对贵州茅台估值的折现率。

（三）未来2年（2011年到2012）利润预测

1．销量估计

（1）茅台公司的茅台酒产品近年来一直是供不应求，因此其销售量主要取决于其产量。 （2）新任董事长袁仁国提出2012 年130 亿元，2015 年260 亿元，2025 年团收入计划；2015 年3 万吨，2020 年4 万吨的茅台酒产量计划。公司目前正在通过十一五和十二五万吨茅台酒工程实现生产能力的提升，预计未来销量将逐年提此外根据公司的发展战略，茅台系列酒的年销量预计在未来2年内每年增长约15%。

2. 销售价格（出厂价）估计

（1）2010年12月15日贵州茅台发布公告，公司决定从2011年1月1日起上调产品出厂价格，平均上调幅度为20%左右。

（2）茅台酒未来将主要通过提高销量和降低费用推升业绩，提价将考虑市场需求变化。

3．营业成本

茅台酒的成本增幅过去几年几乎为0，系列酒的成本增幅小于3%。（资料来源：招商证券）茅台酒未来将主要通过提高销量和降低成本费用推动利润提高，提价将考虑市场需求变化，因此我们可以假定高度/低度茅台酒的成本在未来2年仍基本持平；而系列酒的成本增幅2011年为3%。

4、利润预测

茅台公司未来2年主营业务收入和利润预测 年份 2008A 2009A 2010A 2011E 2012E 主营业务收8242 9670 11,633 15122.9 19659.77 入 主营业务成1,482 1,891 1,052 1262.4 1641.12 本 主营业务利6,760 7,779 10581 13860.5 18018.65 润

（四）现金流贴现法估值

全部现金流，按照现金流对应的风险水平的贴现率贴现后的总量。 现金流贴现（DCF）：企业的价值即为在资产寿命周期内，

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500 个亿的集

n = 资产的期限CFt = 资产t内的现金流 rt = 反映预测现金流风险的贴现率

（五）增长率估算

按基本法，企业未来的增长速度取决于再投资的质量与数量。 贵州茅台过去5年净资产收益率及未分配利润比例情况如下表： 2010 2009 0.329 2008 2007 2006 0.269 2005 0.239 2004 0.214 净资产收0.304 益率 0.382 0.394

对于2011~2012的2年过渡期，我们较为保守地预计茅台公司的净资产收益率为30%，未分配利润比例为60%，由此可得过渡期的增长率为：

g1 = 未分配利润比例 * ROE = 60% * 30% = 18%

而对于平稳增长期(2012年以后)，我们借鉴Coca Cola和P&G等国际成熟公司的数据，也以5%作为贵州茅台平稳增长期的增长率，而作为具有高档白酒的行业定价权的贵州茅台，这一略高于长期通胀率的平稳增长期增长速度是合适的。

（六）对未2年（211~2012）股权自由现金流预测

在对未2年（211~2012）股权自由现金流预测过程中，茅台公司未来2年主营业务收入和利润预测已经得到；

对于非现金流动资本，由于自2010年起，茅台公司加强了物流管理，但保守估计起见，我们假定未来2年茅台公司非现金流动资本/主营业务收入的比值即为0.04；

对于非流动资产，我们假定未来2年茅台公司非流动资产/主营业务收入的比值为过去3年（2008~2010）的均值，即为0.44；

对于当年折旧，我们从上表可以看出，茅台公司当年折旧/主营业务收入的比值基本维持0.02不变，为此我们假定未来2年茅台公司当年折旧/主营业务收入的比值保持0.02。

根据上述分析，我们预测未来三年（20011~2012）茅台公司的股权自由现金流分别为：496700万元，672200万元。

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（七）股权自由现金流估算 单位（百万） 主营业务收入 净利润 货币资金 流动资产合计 累计折旧 资产总计 流动负债合计 非现金流动资本 (=流动资产合计-货币资金-流动负债合计) 非现金流动资本/主营业务收入 非现金流动资本增加 非流动资产 (=资产总计-流动资产合计) 非流动资产/主营业务收入 非流动资产增加 当年折旧 当年折旧/主营业务收入 股权自由现金流FCFE （=净利润-非流动资产增加+折旧-非现金流动资本增加)

综上，未来二年（2011~2012）茅台公司的股权自由现金流分别为：496740万，672200 万。

2012年后的平稳增长期增长率为5%，得到股权自由现金流2013年为740780万元，2014年为777810万元，2015年为816704万元。

利用三阶段股权自由现金流模型（FCFE模型）计算得茅台公司的价值为2622315万元。 以目前贵州茅台总股本103818万股计算，每股价值252.59元（贵州茅台2011年12月9日收盘价200.31元）。

同样的，用以上方法类推，我们可以计算得出五粮液每股价值为51.32元。（五粮液2011年12月8日收盘价36.33元）

2009A 9670 4312 9743 15655 187 19770 5108 804 0.08 908 4115 0.43 602 187 0.02 2989 2010A 11633 5015 12888 20300 268 25588 7028 384 0.03 -420 5288. 0.45 1173 268 0.02 4530 2011E 15122.9 6520 16936 26053 348 32993 8484 633 0.04 249 6940 0.44 1652 348 0.02 4967 2012E 19659.8 8142 21773 32084 453 40737 9518 793 0.04 160 8653 0.44 1713 453 0.02 6722 - 24 -

附：资产负债表、利润表、现金流量表

五粮液—资产负债表 2010/12/31 2009/12/31 2008/12/31 2007/12/31 2006/12/31 2005/12/31 2004/12/31 2003/12/31 货币资金141亿 75.4亿 59.3亿 40.6亿 27.9亿 19.7亿 8.83亿 10.1亿 (元) 应收账款8931万 1.03亿 517万 679万 626万 349万 215万 271万 净额(元) 存货(净45.1亿 34.8亿 20.8亿 18.1亿 15.1亿 14.5亿 13.8亿 10.9亿 额)(元) 流动资产214亿 133亿 87.4亿 64.8亿 50.3亿 41.1亿 29.7亿 26.8亿 合计(元) 长期投资3252万 2998万 2747万 2639万 2639万 2712万 343万 343万 净额(元) 累计折旧7.23亿 6.46亿 4.34亿 4.66亿 4.67亿 4.78亿 4.05亿 2.76亿 (元) 固定资产63.7亿 69.4亿 43.3亿 46.7亿 51.9亿 53.8亿 56.5亿 49.0亿 净额(元) 无形资产3.00亿 3.08亿 6090万 6249万 6407万 6566万 6725万 6883万 (元) 资产总计287亿 208亿 135亿 116亿 103亿 96.1亿 88.1亿 82.6亿 (元) 应付账款1.55亿 2.39亿 3808万 3031万 3630万 6506万 3596万 4961万 (元) 其他应收3770万 6886万 2594万 2759万 2506万 2585万 1157万 2281万 款(元) 存货跌价2952万 2014万 1284万 1453万 2215万 -- -- -- 准备(元) 流动负债103亿 62.6亿 20.4亿 19.4亿 20.4亿 22.3亿 22.2亿 22.3亿 合计(元) 长期负债1906万 488万 -- 250万 250万 250万 250万 250万 合计(元) 负债合计103亿 62.7亿 20.4亿 19.5亿 20.4亿 22.3亿 22.2亿 22.4亿 (元) 实收资本38.0亿 38.0亿 38.0亿 38.0亿 27.1亿 27.1亿 27.1亿 13.6亿 (元) 资本公积9.53亿 9.53亿 9.53亿 9.53亿 9.53亿 9.53亿 9.53亿 12.2亿 金(元) 盈余公积27.6亿 23.2亿 19.9亿 18.0亿 16.6亿 14.2亿 11.9亿 9.40亿 (元) 未分配利106亿 72.1亿 46.5亿 30.2亿 29.4亿 22.7亿 17.1亿 24.9亿 润(元) 股东权益184亿 146亿 115亿 96.3亿 83.0亿 73.9亿 65.9亿 60.3亿 合计(元)

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五粮液—利润表 2010/12/31 2009/12/31 2008/12/31 2007/12/31 2006/12/31 2005/12/31 2004/12/31 2003/12/31 主营业务收155亿 111亿 79.3亿 73.3亿 73.9亿 64.2亿 63.0亿 63.3亿 入(元) 主营业务成48.6亿 38.6亿 36.2亿 33.8亿 34.9亿 32.1亿 32.2亿 34.9亿 本(元) 主营业务利60.9亿 45.9亿 24.3亿 21.8亿 18.0亿 12.0亿 12.8亿 10.9亿 润(元) 销售费用18.0亿 11.6亿 8.91亿 7.83亿 10.1亿 8.64亿 8.06亿 6.93亿 (元) 财务费用-1.92亿 -1.10亿 -1.60亿 -9223万 -5050万 -2523万 -2646万 -2836万 (元) 管理费用15.6亿 8.39亿 5.89亿 4.98亿 4.72亿 3.80亿 4.07亿 4.15亿 (元) 投资收益338万 312万 158万 320万 505万 -392万 -12.7万 -55.4万 (元) 利润总额60.7亿 46.1亿 24.0亿 21.8亿 17.9亿 12.0亿 12.7亿 10.9亿 (元) 所得税(元) 15.1亿 11.4亿 5.69亿 7.06亿 6.06亿 3.97亿 4.41亿 3.83亿 归属于母公司股东的净44.0亿 32.4亿 18.1亿 14.7亿 11.7亿 7.91亿 8.28亿 7.03亿 利润(元) 年初未分配72.1亿 46.5亿 30.2亿 29.4亿 22.7亿 17.1亿 24.9亿 20.1亿 利润(元) 未分配利润106亿 72.1亿 46.5亿 30.2亿 29.4亿 22.7亿 17.1亿 24.9亿 (元) 主营业务利39.22 41.21 30.65 29.79 24.3 18.64 20.37 17.28 润率(%) 销售毛利率68.71 65.31 54.39 53.91 52.8 50 48.88 44.96 (%)

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五粮液—现金流量表 现金流量表 2010/12/31 2009/12/31 2008/12/31 2007/12/31 2006/12/31 2005/12/31 2004/12/31 2003/12/31 经营活动现金流入小计212亿 154亿 96.8亿 91.5亿 83.7亿 77.1亿 71.6亿 76.5亿 (元) 经营活动现金流出小计135亿 93.5亿 77.0亿 74.9亿 70.4亿 64.6亿 63.4亿 66.1亿 (元) 经营活动产生的现金流77.0亿 60.5亿 19.7亿 16.7亿 13.4亿 12.5亿 8.22亿 10.4亿 量净额(元) 投资活动现金流入小计520万 391万 386万 545万 5598万 87.5万 1114万 1114万 (元) 投资活动现金流出小计4.70亿 42.6亿 1.09亿 2.49亿 3.06亿 1.65亿 6.87亿 13.7亿 (元) 投资活动产生的现金流-4.64亿 -42.6亿 -1.06亿 -2.43亿 -2.50亿 -1.64亿 -6.75亿 -13.6亿 量净额(元) 筹资活动现金流入小计1300万 1100万 -- 1500万 -- -- 245万 -- (元) 筹资活动现金流出小计6.61亿 1.90亿 250万 1.63亿 2.71亿 -- 2.71亿 1561万 (元) 筹资活动产生的现金流-6.48亿 -1.79亿 -250万 -1.48亿 -2.71亿 -- -2.69亿 -1561万 量净额(元) 汇率变动对现金的影响-- -- -- -- -- -- -- -- (元) 现金及现金等价物净增65.9亿 16.2亿 18.6亿 12.7亿 8.15亿 10.9亿 -1.22亿 -3.31亿 加额(元)

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贵州茅台—资产负债表 2010/12/31 2009/12/31 2008/12/31 2007/12/31 2006/12/31 2005/12/31 2004/12/31 2003/12/31 货币资金129亿 97.4亿 80.9亿 47.2亿 44.6亿 38.9亿 29.0亿 23.4亿 (元) 应收账款125万 2139万 3483万 4641万 6744万 4369万 3128万 2749万 净额(元) 存货(净55.7亿 41.9亿 31.1亿 23.0亿 19.7亿 18.6亿 16.9亿 12.2亿 额)(元) 流动资产203亿 157亿 122亿 72.7亿 67.5亿 60.2亿 47.7亿 37.6亿 合计(元) 长期投资400万 400万 400万 400万 1149万 1024万 982万 400万 净额(元) 累计折旧2.68亿 1.87亿 1.47亿 1.04亿 8472万 6466万 5509万 5839万 (元) 固定资产41.9亿 31.7亿 21.9亿 18.3亿 12.2亿 9.81亿 7.16亿 4.41亿 净额(元) 无形资产4.52亿 4.66亿 4.45亿 2.49亿 6609万 5707万 3770万 25.6万 (元) 资产总计256亿 198亿 158亿 105亿 93.9亿 80.6亿 63.7亿 49.6亿 (元) 应付账款2.32亿 1.39亿 1.21亿 5968万 4081万 3033万 3578万 4000万 (元) 其他应收5910万 9600万 8260万 8611万 5543万 5124万 2917万 1.20亿 款(元) 存货跌价128万 128万 128万 128万 128万 -- -- -- 准备(元) 流动负债70.3亿 51.1亿 42.5亿 21.1亿 33.9亿 29.0亿 21.6亿 14.9亿 合计(元) 长期负债1000万 1000万 -- -- 0 0 30.0万 30.0万 合计(元) 负债合计70.4亿 51.2亿 42.5亿 21.1亿 33.9亿 29.0亿 21.6亿 14.9亿 (元) 实收资本9.44亿 9.44亿 9.44亿 9.44亿 9.44亿 4.72亿 3.93亿 3.03亿 (元) 资本公积13.7亿 13.7亿 13.7亿 13.7亿 13.7亿 18.5亿 19.2亿 20.1亿 金(元) 盈余公积21.8亿 15.9亿 10.0亿 8.38亿 12.5亿 9.67亿 6.49亿 4.24亿 (元) 未分配利139亿 106亿 79.2亿 50.8亿 23.3亿 18.1亿 12.0亿 6.98亿 润(元) 股东权益185亿 147亿 115亿 83.7亿 60.0亿 51.6亿 42.2亿 34.7亿 合计(元)

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贵州茅台—利润表 2010/12/31 2009/12/31 2008/12/31 2007/12/31 2006/12/31 2005/12/31 2004/12/31 2003/12/31 主营业务收116亿 96.7亿 82.4亿 72.4亿 49.0亿 39.3亿 30.1亿 24.0亿 入(元) 主营业务成10.5亿 9.51亿 8.00亿 8.72亿 7.91亿 6.87亿 5.35亿 4.77亿 本(元) 主营业务利71.6亿 60.8亿 53.9亿 45.3亿 24.9亿 19.2亿 14.9亿 9.75亿 润(元) 销售费用6.77亿 6.21亿 5.32亿 5.60亿 5.79亿 4.76亿 3.77亿 3.65亿 (元) 财务费用-1.77亿 -1.34亿 -1.03亿 -4474万 -2527万 -3226万 -2599万 -1605万 (元) 管理费用13.5亿 12.2亿 9.41亿 7.23亿 4.93亿 3.51亿 3.12亿 2.92亿 (元) 投资收益46.9万 121万 132万 181万 301万 42.8万 31.5万 0 (元) 利润总额71.6亿 60.8亿 53.9亿 45.2亿 24.9亿 19.2亿 14.9亿 9.77亿 (元) 所得税(元) 18.2亿 15.3亿 13.8亿 15.6亿 9.14亿 7.51亿 6.37亿 3.69亿 归属于母公司股东的净50.5亿 43.1亿 38.0亿 28.3亿 15.0亿 11.2亿 8.21亿 5.87亿 利润(元) 年初未分配106亿 79.2亿 50.8亿 23.3亿 18.1亿 12.0亿 6.98亿 2.88亿 利润(元) 未分配利润139亿 106亿 79.2亿 50.8亿 23.3亿 18.1亿 12.0亿 6.98亿 (元) 主营业务利61.56 62.83 65.4 62.53 50.79 48.83 49.44 40.63 润率(%) 销售毛利率90.95 90.17 90.3 87.96 83.84 82.52 82.22 80.12 (%)

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贵州茅台—现金流量表 现金流量表 2010/12/31 2009/12/31 2008/12/31 2007/12/31 2006/12/31 2005/12/31 2004/12/31 2003/12/31 经营活动现金流入小计151亿 119亿 115亿 75.3亿 61.8亿 50.4亿 38.2亿 31.8亿 (元) 经营活动现金流出小计88.8亿 77.2亿 62.7亿 57.9亿 40.8亿 33.5亿 28.4亿 22.4亿 (元) 经营活动产生的现金流62.0亿 42.2亿 52.5亿 17.4亿 21.1亿 16.9亿 9.76亿 9.42亿 量净额(元) 投资活动现金流入小计7505万 2708万 2317万 -- 5950 -- -- 0 (元) 投资活动现金流出小计18.4亿 13.7亿 10.2亿 7.89亿 7.78亿 5.41亿 3.55亿 3.35亿 (元) 投资活动产生的现金流-17.6亿 -13.4亿 -9.93亿 -7.89亿 -7.78亿 -5.41亿 -3.55亿 -3.35亿 量净额(元) 筹资活动现金流入小计10.6万 15.8万 76.1万 150万 415万 3250万 -- 30.0万 (元) 筹资活动现金流出小计12.9亿 12.4亿 8.85亿 7.07亿 7.60亿 1.92亿 6231万 4739万 (元) 筹资活动产生的现金流-12.9亿 -12.3亿 -8.84亿 -7.05亿 -7.56亿 -1.59亿 -6231万 -4709万 量净额(元) 汇率变动对现金的影响-- -- -- -- -- -- -- 0 (元) 现金及现金等价物净增31.5亿 16.5亿 33.7亿 2.48亿 5.71亿 9.94亿 5.58亿 5.60亿 加额(元) - 30 -

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