宏源证券-101130-2011年保险行业投资策略-投资将成业绩主要驱动力
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2011年保险行业投资策略-投资将成业绩主要驱动力
保险行业/2011年年年度策略报告
2010年11月30日
投资将成业绩主要驱动力 增持 维持
2011年保险行业投资策略-投资将成业绩主要驱动力
目录
一、收入分配改革开启保费增长新空间 ................................................................ 4 (一)收入分配改革将驱动保费继续快速增长 ......................................................... 4 (二)人口结构与经济发展水平变化带来边际消费倾向提高 ............................................. 5 二、税收优惠局部突破将极大刺激养老保障险发展 ...................................................... 6 三、利差仍是保险公司利润最敏感的驱动因素 .......................................................... 8 四、债券收益上行几定,权益投资可期 ............................................................... 11 (一)债券收益率上行提供可靠利差 ................................................................ 11 (二)资本市场走出底部加速提升投资收益率 ........................................................ 12 (三)银行存款收益率将稳步上行 .................................................................... 14 五、投资渠道拓展有助提升保险公司中长期投资收益率 .................................................. 14 六、保险公司估值 ................................................................................. 18 (一)中国人寿:稳健经营 ........................................................................ 18 (二)中国平安:积极进取 ........................................................................ 18 (三)中国太保:弹性较大 ........................................................................ 19
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图1:各社会主体收入增速对比 ................................................................... 4 图2:联合国预测中国人口年龄中位数变化 ......................................................... 5 图3:联合国预测各国抚养率变化 ................................................................. 5 图4:2008年中国各省区保费增长趋势图 ........................................................... 6 图5:各公司企业年金缴费市场份额(百万) ....................................................... 7 图6:各公司企业年金受托管理资产规模(百万) ..................................................... 7 图7:国寿投资和业绩走势 ....................................................................... 9 图8:中国平安投资和业绩走势 .................................................................. 10 图9:中国太保投资和业绩走势 .................................................................. 10 图10:CPI走势图(%) ........................................................................... 11 图11:各券种到期收益率走势(%) .............................................................. 12 图12:拟合的债券收益率走势 (%) ............................................................... 12 图13:2010年保险股和沪深300走势 ............................................................. 13 图14:上市公司银行存款占比 ................................................................... 14 图15:美国保险投资资产分布 ................................................................... 15 图16:日本寿险投资资产分布 ................................................................... 16 图17:韩国保险投资资产分布 ................................................................... 16 图18:韩国保险资金不动产和贷款投资 ........................................................... 17
表格
表1:保单组A特征描述 ......................................................................... 8 表2:保单组A的定价假设 ....................................................................... 9 表3:A公司的保单组基本参数 .................................................................... 9 表4:保单组A历年利源分析表 ................................................................... 9 表5:上市保险公司交易性金融资产和可供出售金融资产之和变动情况表(百万) ...................... 13 表6:2010年投资政策 .......................................................................... 15 表7:2010年1季度各城市各物业初始投资回报率 .................................................. 17 表8:中国人寿债券投资计划(百万) ............................................................ 17 表9:中国平安与基础设施相关的长期股权投资(百万) ............................................ 17
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一、收入分配改革开启保费增长新空间
2010年,寿险行业保费增速呈现快速增长趋势。截止,2010年前三季度,行业实现保费收入8262.6亿,同比增长32%,其中,中国人寿、中国平安、中国太保保费分别同比增长13%、20%、43%,由于各公司保费增长战略不同,所以保费增长呈现较大差别:中国人寿各渠道平稳发展,中国平安主攻个险渠道,中国太保则依赖银保渠道拉动保费迅速增长。整体来看,中国平安保费增长具备较高价值量和持续性。进入2011年,我们认为随着中国国民经济的转型,保险尤其是寿险,作为社会稳定之工具,将会受益于居民收入增长和政策优惠,开启新的增长空间。
2009年寿险深度(寿险保费/GDP)为2.3%,世界排名第44,保险密度(保费收入/人口)为121美元,世界排名第64位,领先人均GDP全球排名(第74位)。也就是说,我国保险业的发展已逐步追赶上经济发展的步伐。那么我们一直所公认的中国保险发展潜力巨大体现在哪呢?我们认为,未来保费增长将靠两大动力来驱动:居民可支配收入提高带来的收入效应;人口结构变化带来的边际消费倾向的提高。居民收入在社会盈余中占比的提高将增强居民的购买力;人口红利拐点的将提高现代社会的抚育比,保险在客观上具备需求。也就是说,基于:
寿险保费β居民利益
=GDP 政府利益+企业利益+居民利益
保险深度=
由于劳动者报酬在GDP中占比过低,随着收入分配的逐步改善,居民收入明显增加,
考虑到保险消费的强势推销属性以及人口结构的变化,保费将打开增长新空间。
(一)收入分配改革将驱动保费继续快速增长
在我国,由于分配制度尚不完善,劳动者报酬在初次分配中占比偏低。消费对GDP的贡献不断降低,其原因在于社会盈余中政府和企业占比过高,居民收入增速低于社会财富的增长,如图1所示。从绝对数来看,从1996年到2009年,国家财政收入和工业企业利润总额分别增长了9.3倍和18.2倍,而城镇居民人均可支配收入和农村家庭人均净收入则值分别增长了3.6倍和2.7倍,社会三大部门中企业和政府收入占比过高挤出了居民收入,导致消费增长乏力。 图1:各社会主体收入增速对比
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资料来源:wind,宏源证券
居民收入增速偏低导致居民消费不足,
随着中国人口红利拐点的来临,依赖低成本的出口和政府主导的高投资发展模式难以为继,消费必须成为经济增长的最重要的引擎。改革和完善中国收入分配制度,实现国民收入大幅增长是“十二五规划”的重要目标。由于保险是一种强势推销的产品,居民收入的提高将带来保费增长的新空间。
(二)人口结构与经济发展水平变化带来边际消费倾向提高
根据宏源证券宏观组的研究,我国人口结构的变化形势不容乐观。从人口年龄结构统计上分析,我国已经进入老龄化社会,且未来人口老年化会加速,根据相关模型测算数据,到2050年中国60岁以上老年人口规模将超过4亿,占总人口规模30%以上。联合国的预测也显示,我国人口年龄中位数呈现逐年上升的态势,2015 年将上升到36岁,2050年将达到45岁。我国人口负担率提高的情形非常明显,这将提高保障险的边际消费倾向。 图2:联合国预测中国人口年龄中位数变化
图3:联合国预测各国抚养率变化
资料来源:联合国,宏源证券
资料来源:联合国,宏源证券
从我国各区域保险发展经验来看,我们取了2008年各地区人均GDP和保险密度的横截面数据,希望以横截面数据描画出人均GDP与保险密度发展相关性。如图4所示,上述自变量和因变量呈现明显的指数相关关系,即在目前经济发展情况下,保险密度对人均GDP的弹性呈现递增趋势:保险的边际消费倾向在提高。由于我们无法取得2009年数据,此处使用2008年数据以刻画保险发展轨迹。2008年,我国的人均GDP为2.5万人民币,
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尚处在边际消费提高的起始阶段。(必须指出的是,这样的结论建立在中国其他省区将沿着京沪深等经济发达地区经济增长的轨迹前进的假设上) 图4:2008年中国各省区保费增长趋势图
资料来源:保险年鉴,宏源证券
二、税收优惠局部突破将极大刺激养老保障险发展
1994年,世界银行提出养老保险三支柱理论,即完善的养老保险体系应该有国家主
办的基本养老保险、企业建立的补充养老保险、个人购买的商业补充养老保险。目前我国的养老保险体系也是有这三部分构成,但受经济社会多方面制约,我国养老保障体系存在一些不足。首先,基本养老保险覆盖面狭窄,基本养老保险替代率过高。过高的替代率将导致养老保险支出膨胀和个人账户缺失。其次,企业年金市场仍不成熟,只有少数大型国企和民营企业有经济实力为员工建立企业年金。所以,我们面临着基本养老保险单支柱过大的局面,而对企业年金实施税优将在很大程度上导致公平丧失。所以,我国具备大力发展个人商业养老保险并在政策上给予其税收优惠的必要性。
国外延税型保险产品已经十分普及,美国401K计划就是其中成功的代表。美国的401k计划来源于美国国内税法的第401条K款的规定,是由企业雇主和雇员共同出资建立的退休金计划。该账户实行个人账户累计制,并且雇主也为雇员缴纳一定的费用用于该账户。在缴费和投资阶段免税,在领取阶段缴纳个人所得税。401K是美国最重要的补充养老保险,经济危机前的2007年底,美国养老金市场总资产达15万亿,其中401K的市场份额就达到8.4万亿,全美超过80%的家庭参加了401K计划。
不管是08年天津个人年金试点政策,还是09年初上海“两个中心建设纲要”中税优型养老保险被重点提及,但由于国家财税方面和实施方面的难度,其并未推出。基于我们在第一部分的分析,增加居民收入、让利于民是未来政策实施的重要方向,而且,完善社会保障体系、减轻居民养老的后顾之忧,有利于提升居民消费动力,促进国民经济转型。所以,对保险的税收优惠并未走远,反而在越来越近。
如果按照09年初的对于上海将成为税优养老保险试点地区的讨论,首先,我们应该明确的是实施税优的是个人养老保险而非企业年金,因为企业年金更大程度的考量企业的资金实力,缺乏广泛的覆盖面。另外,由于企业年金是个人账户积累,并且市场竞争激烈,
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导致企业年金利润率不高。所以,选择个人补充养老保险而非企业年金可以保证其较高的利润率。
其次,税优养老保险具备广阔的需求空间。如果采取EET模式,即当期缴费税前扣除,领取时在按当时收入缴纳个人所得税,例如,对于月收入7500元的居民,其边际税率为20%,速算扣除数为375,其应缴纳个人所得税为
(7500-2000)*20%-375=725
如果按照讨论的500元月度缴费来算,其个人所得税为: (7500-500-2000)*20%-375=625
其边际收益即为边际税率,达到20%。因此延税的保险产品对个人具有很强的吸引力,未来延税政策在财力雄厚的发达地区逐步推行可以期待。
考虑其缴费方式问题,如果采取个人缴费(其难点在于我国并未建立完善的个人账户系统,但我们只假设采取这种方式),各公司比较的是其个人渠道的代理人数和人均产能。中国人寿和中国平安分别在上述两方面领先行业。如果采取企业缴费,即个险团做的方式,那么各公司则要争夺机构客户,太保控股的长江养老保险在上海地区具有一定优势,这也是在2009年12月4日,市场传言上海作为试点时太保率先涨停的原因。 图5:各公司企业年金缴费市场份额(百万)
资料来源:CIRC,宏源证券
图6:各公司企业年金受托管理资产规模(百万)
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资料来源:CIRC,宏源证券
从目前企业年金市场份额来看,企业年金受托资产管理规模方面,平安养老、长江养老和国寿养老的市场份额分别为30.5%、28.3%、24.8%,合计达83.6%。在不确定试点地区的情况下,三家公司在机构客户争夺方面依然占有优势。
三、利差仍是保险公司利润最敏感的驱动因素
保险公司利润来源主要是三方面:死差、费差、利差。死差益是由于实际死亡率和预定死亡率有差异,保险公司按照预定死亡率收取的纯保险费支付实际保险成本后尚有盈余而产生的利益。费差异则是保费收入中的附加保费与实际支出费用的差额,其计算公式为: “费差益”=(“保费净收入”-“评估净保费”-“佣金和手续费支出”-“营业费用”)*(1+责任准备金评估利率/2)
利差益是寿险公司资金实际运用的投资收益率高于预定利率,超过的部分就是利差益,反之为利差损。
“利差益”=“投资净收益”+“其他净收入”-(“已赚保费”-“保险利益净支出”-“佣金和手续费支出”-“营业费用”)*责任准备金评估利率/2-“期初各项责任准备金”*责任准备金评估利率
从实际的经验来看,死亡率会比较稳定,费用率会随保单年度和不同渠道而有所不同,所以业务结构的变化会有一定影响,但是变化也比较稳定。所以,保险公司利润来源和利润波动的原因主要是利差。
以如下一个保单组(案例选自《保险精算学》,王晓军、孟生旺主编,中国人民大学出版社出版)为例:
表1:保单组A特征描述
产品描述
产品类型 保额
两全保险 1000
保单组特征
被保险人性别 投保年龄
男 60
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保险期间 缴费期
5 5
初始有效保单数
1000
资料来源:《保险精算学》王晓军、孟生旺主编
定价生命表使用的是中国人寿保险业经验生命表(1990-1993)(男),定价利率为念有效利率4%(目前仍为2.5%,但除了占比较低的传统险保单,主流保单已基本实现市场化定价)
表2:保单组A的定价假设
定价生命表: 利率 每年费用 保费百分比费用 死亡率 退保率
CL93M 4% 6 15% 0.013533 10%
定价利率: 4% 2 5% 0.014892 3%
4%
4% 1 3% 0.016361 1%
4% 1 3% 0.018972 1%
4% 1 3% 0.01974 0%
资料来源:《保险精算学》王晓军、孟生旺主编
表3:A公司的保单组基本参数
保单年度 毛保费 评估净保费 年末责任准备金 年末退保金比率 年末退保金
1 196 183.81 180.04 50% 90.02
2 196 183.81 369 75% 276.76
3 196 183.81 567.86 90% 511.07
4 196 183.81 777.74 100% 777.73
5 196 183.81 1000 100% 1000
资料来源:《保险精算学》王晓军、孟生旺主编
使用因素替换法,得到保单组A历年利源分析表,可以看出利差占利润来源的绝大部分。
表4:保单组A历年利源分析表
资料来源:《保险精算学》王晓军、孟生旺主编
由于上述险种是生死两全,即发生死亡给付或满期给付的概率是100%,所以产生较大死差损。
从历年保险公司投资收益率和业绩相关性来看,投资收益率也是驱动保险公司业绩的主要变量。如下图,ROE对投资收益率的其弹性基本1-2倍之间,其中中国太保的弹性最大。
图7:国寿投资和业绩走势
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资料来源:公司年报,宏源证券
图8:中国平安投资和业绩走势
资料来源:公司年报,宏源证券
图9:中国太保投资和业绩走势
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资料来源:公司年报,宏源证券
四、债券收益上行几定,权益投资可期
(一)债券收益率上行提供可靠利差
9月份以来,宏观经济已经基本企稳回升,主要体现在:9月份单月的新增信贷达到5955亿,超出市场预期,中长期贷款在下降5个月后开始回升,显示实体经济的真实贷款需求上升,间接证明了经济在企稳回升。与此同时,对经济下滑的担忧逐步消退,转而关注通胀。10月19日,央行宣布加息,11月10日、19日,央行两次上调存款准备金率各0.5个百分点。11月10日,统计局发布10月CPI数据,达4.4%,为近两年的新高。 图10:CPI走势图(%)
资料来源:国家统计局,宏源证券
在上述因素的推动下,各期限债券收益率均有大幅跳升。考虑到我国保险公司资产的期限结构,我们采用7年期的各券种收益率。截止11月12日,我们拟合的保险公司债券
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投资收益率已较8月下旬的低点上升了95个BP,新增债券投资收益率达到4.32%,高于目前的主流万能险结算利率50个BP。 图11:各券种到期收益率走势(%)
资料来源:中债网,宏源证券
图12:拟合的债券收益率走势 (%)
资料来源:中债网,宏源证券
展望2011年宏观经济,考虑到十二五开始的第一年,固定资产投资将保持较快增长,经济大幅回落的风险较低。随着社会对GDP增速放缓的容忍度逐步增强和宏观经济转型的需要,政府对GDP指标的追求将降温。同时由于劳动力成本上升和美国定量宽松导致的大宗商品价格上涨,通胀将成为挥之不去的阴影。通胀的存在将导致加息或者紧缩政策预期的存在,这一因素将成为主导明年1季度乃至上半年债券收益率走势的主因。考虑到加息周期的到来,未来债券产品的利率中枢将有所上移,将推动债券收益率上行。
(二)资本市场走出底部加速提升投资收益率
如下表,三家保险公司交易性金融资产和可供出售资产出现较大幅度变动。根据既往数据反映的规律(图13),此两科目的变化往往主要体现权益变动,尤其是短期内,而固
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定收益类产品增仓一般较为平稳。据此,我们推测三季度保险公司应有较大的增仓动作,考虑到四季度资本市场向好,我们认为其增仓动作应是持续的。按照此前中期保监会公布的15.1%的权益占比保守估计,三季度以来大盘上涨幅度为19%,保险公司获益不浅(如下表浮盈部分)。权益投资对保险投资收益率的驱动将体现在保险公司2010年报中。 表5:上市保险公司交易性金融资产和可供出售金融资产之和变动情况表(百万)
2010Q1
中国平安 271,294 2010Q2 268,707 2010Q3 272121 Q3变动 1.3% Q3浮盈
7755
资料来源:上市公司财报,宏源证券
图13:中国人寿债券和权益投资配置对比
资料来源:wind,宏源证券
展望2011年,根据宏源证券策略组的判断,GDP增长9%是基本可以完成的,在这一大前提假设下,上市公司净利润增长将在20%左右,给予15-20倍市盈率,2011年上证综指运行区间在【2700-3700】之间,我们认为资本市场走出底部基本确立,考虑到权益较大的弹性,权益收益加速提升投资收益率将是大概率事件。
图14:2010年保险股和沪深300走势
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资料来源:wind,宏源证券
(三)银行存款收益率将稳步上行
截止2010年3季报,中国人寿、中国平安、中国太保持有银行存款4282.8亿、1318.5亿、1003.6亿,占总资产的比例分别为31.2%、
12%(合并了非保险业务的报表)、22%。由于保险公司的银行存款很大部分是协议存款,保险公司银行存款也将受益于加息通道到来,其效应将逐步体现。 图15:上市公司银行存款占比
资料来源:公司报表,宏源证券
五、投资渠道拓展有助提升保险公司中长期投资收益率
2010年,保险会出台多项拓宽保险资金运用渠道的措施,2010年7月30日的保险资金运用管理暂行办法,主要内容是将保险资金投资股票和股票型基金的比例上限提高到总
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资产的20%,另列5%固定收益投资基金额度;提高无担保企业债的投资比例上限至总资产的20%;允许保险资金投资不动产和未上市企业股权。未来看逐步拓展保险投资渠道是大势所趋,这将有利于保险公司长期投资收益率的改善。
从国外情况来看,我国保险资产分布最大的特点是投资种类较少,久期较短,究其原因,主要是我国资本市场发展不成熟,债券市场容量较小,适合保险公司投资的债券种类较少。此次保险资金投资不动产开闸,对于缓解险资投资压力具有重大意义。 表6:2010年投资政策
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(一)投资于银行活期存款、政府债券、央行票据、政策性银行债券和货币市场基金等资产的账面余额,不低于上季末总资产的5%;(二)投资于无担保企业(公司)债券和非金融企业债务融资工具的账面余额,不高于本公司上季末总资产的20%;(三)投资于股票和股票型基金的账面余额,不高于本公司
保险资金运用管理暂行办法
2010年7月30日
上季末总资产的20%;(四)投资于未上市企业股权的账面余额,不高于本公司上季末总资产的5%;投资于未上市企业股权相关金融产品的账面余额,不高于本公司上季末总资产的4%,两项合计不高于上季末总资产的5%;(五)投资于不动产的账面余额,不高于本公司上季末总资产的10%;投资于不动产相关金融产品的账面余额,不高于本公司上季末总资产的3%,两项合计不高于本公司上季末总资产的10%;(六)投资于基础设施等债权投资计划的账面余额不高于本公司上季末总资产的10%等 (一)投资未上市企业股权的账面余额,不高于本公司上季末总资产的5%;投资股权投资基金等未上
保险资金投资股权暂行办法
2010年9月3日
市企业股权相关金融产品的账面余额,不高于本公司上季末总资产的4%,两项合计不高于本公司上季末总资产的5%;(二)直接投资股权的账面余额,不超过本公司净资产,除重大股权投资外,投资同一企业股权的账面余额,不超过本公司净资产的30%;(三)投资同一投资基金的账面余额,不超过该基金发行规模的20%
投资比例与《保险资金运用管理暂行办法》第5条相同,禁止保险公司有下列行为:(一)提供无担保债权融资;(二)以所投资的不动产提供抵押担保;(三)投资开发或者销售商业住宅;(四)直接从事房地产
保险资金投资不动产暂行办法
2010年
开发建设(包括一级土地开发);(五)投资设立房地产开发公司,或者投资未上市房地产企业股权(项目公者转让退出;(六)运用借贷、发债、回购、拆借等方式筹措的资金投资不动产,中国保监会对发债另有规定的除外;
资料来源:CIRC,宏源证券
9月3日 司除外),或者以投资股票方式控股房地产企业。已投资设立或者已控股房地产企业的,应当限期撤销或
从国外情况来看,美国保险资金投资结构与中国相似,债券、股票占比达80%左右,与中国不同的是,美国保险资金投资中占比达50%左右的债券中,大约80%(总量的40%)为收益率较高的企业债投资,而我国企业债投资比重仅为债券投资比重的28%,50%的部分配置在国债和政策性银行债上。未来随着企业债市场容量的扩充,保险公司投资收益率的中枢将能够有所抬升。
参考日韩的情况,不动产和贷款能够占到投资规模的20%左右,在债券市场收益率或者容量不能满足保险资金配置条件的情况下,不动产和贷款不失为一种较好的替代方式。如图所示,2005-2008年,韩国贷款和不动产投资收益分别为8.7%、7.5%、7.6%、8.6%,均超越当年总投资收益率。 图16:美国保险投资资产分布
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资料来源:美国保险监督官协会,宏源证券
图17:日本寿险投资资产分布
资料来源:日本寿险业协会,宏源证券
图18:韩国保险投资资产分布
资料来源:韩国寿险协会,宏源证券
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图19:韩国保险资金不动产和贷款投资
资料来源:韩国寿险协会,宏源证券
如上文所述,现在中国经济正面临转型,居民收入提高将较快推动消费增长和结构升级,零售物业将从中受益,另一方面,第三产业特别是高端服务业如金融、事务所的发展将提升写字楼的需求。结合目前各城市物业投资回报率的分析,北京、上海、广州的零售和办公楼投资收益率均高于5%,超越内含价值对于未来投资收益率的精算假设,基本能够满足保险资金的投资需求。
表7:2010年1季度各城市各物业初始投资回报率
上海 办公楼 5% 豪华住宅 4.75% 零售 5% 工业 6.50% 资料来源:CBRE,宏源证券
从目前保险公司投资情况来看,截止2010年中期,中国人寿债券投资计划金额达到108亿元,同时公司投资81亿元,持有远洋地产24.08%的股权,成为远洋地产第一大股东,间接投资不动产。中国平安未设立“债券投资计划”会计科目,而是将各投资项目归入长期股权投资,截止2010年中期,中国平安与基础设施相关的投资金额达到90.5亿元。中国太保债券投资计划规模最高,2010年中报显示达143亿。 表8:中国人寿债券投资计划(百万)
金额
申通集团 天津城投 浦东建设 合计
1200 8050 1570 10820
到期日 2017年9月 2020年9月 2015年7月
资料来源:公司财报,宏源证券
表9:中国平安与基础设施相关的长期股权投资(百万)
项目名称
京沪高铁股权投资
威立雅水务(昆明)投资有限公司
投资金额 6,300 196
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威立雅水务(黄河)投资有限公司 威立雅水务(柳州)投资有限公司 山西太长高速公路有限责任公司 湖北深业华银交通交通有限公司 杭州宋都房地产集团有限公司
资料来源:公司财报,宏源证券
645 111 971 381 451
六、保险公司估值
(一)中国人寿:稳健经营
作为中国寿险行业的龙头,2010年中国人寿承保业务和投资业务均面临较大压力。承保方面,总保费增速落后于中国太保和中国平安,尤其是价值量较高的个险渠道长险首年保费被中国平安超越。
投资收益方面,经我们校正后,中国人寿2010年前三季度投资收益率分别为1.14%、-0.03%、1.8%,年化投资收益率仅为3.9%,基本与公司万能险评估利率持平。
进入2011年,我们认为,中国人寿作为中国最大的寿险公司,首先其将受益于保险板块整体向好,尤其是非对称的收入调整政策中受益最大;其次,经营层面,中国人寿拥有中国最庞大的代理人队伍,人均产能和管理机制具备上升空间,尤其是在面临其他公司激烈市场竞争时,中国人寿势必采取措施维持市场地位;再次,中国人寿估值处于历史低位,其原因包括投资业绩低于预期,市值过大等,但考虑到中国人寿精算假设的保守性,估值偏低,同时考虑其对投资收益率提升的敏感性,建议逢低买入。
(二)中国平安:积极进取,
作为中国民营企业的典范,中国平安的综合金融平台架构和积极有效的企业管理均成为中国保险业乃至中国企业模仿学习的对象。2010年,中国平安综合金融平台和一站式金融服务对业绩的贡献开始显现,前三季度,平安银行和平安证券的营业收入同比增长均在40%以上,非寿险利润占比由2009中期的10%提高到2010年中期的33%,据其公司管理层在中国平安三季度业绩说明会上的表述,中国平安未来寿险和非寿险利润占比将各占50%。
在投资业绩评估方面,考虑了可供出售金融资产浮盈变动和影子会计调整后,前三季度中国平安投资收益率1%、1.2%、2%,年化投资收益率达5.7%,高于中国人寿。(中国平安财务报告是合并保险、银行、证券等,不如中国人寿精确,我们拟合的投资资产数据或有所偏差)
中国平安目前存在小非减持的负面影响。我们重申我们的观点:小非减持影响有限。如果按三家员工持股平台的每年减持上限(30%)计算,2010年减持不超过2.94亿股,占目前流通股的比重为6.1%,而公司预备在5年内减持完毕,应该会相机而动,避免对股价造成较大影响。小非减持因素只是事件性影响,最终会被市场所消化。从价值投资角度来看,鉴于其较好的管理能力和中国寿险业在未来的发展前景,我们认为其是较好的投资
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2011年保险行业投资策略-投资将成业绩主要驱动力
标的。
(三)中国太保:弹性较大
2010年,中国太保保费增长较快,前三季度,中国太保寿险保费同比增长43%,增速领先中古平安和中国人寿。寿险保费较高的增速主要靠银保渠道拉动,前三季度公司银保渠道录得保费收入386亿,同比增长76%,占总保费的比例达53%,三家公司中占比最高。 财险方面,公司财险保费同样保持较高增长速度,前三季度同比增长达45%,受益于行业秩序改善,公司将受益于财险业务质量的提高。
由于中国太保其业绩对投资收益率弹性大,另一方面,市值较小贝塔值大,所以,我们认为太保在另外两只大市值保险股缺乏上涨动力的情况下,它将面临较大的投资机会。
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2011年保险行业投资策略-投资将成业绩主要驱动力
分析师姓名:黄立军,宏源证券研究所非银行金融行业研究员,中国人民银行研究生院金融硕士,2009年加盟宏源证券研究所。2008年新财富非银行金融行业最佳分析师第三名。
主要研究覆盖公司:中国人寿、中国太保、中国平安、中信证券、海通证券、招商证券、光大证券、东北证券、长江证券等。
机构销售团队
华北区域
郭振举
华东区域
张珺
010-88085978 13801356800 zhangjun3@ 赵佳 010-88085511 zhaojia@ 贾浩森 010-88085279 jiahaosen@
华南区域
曾利洁 010-88085790 zenglijie@ 雷增明 010-88085989
leizengming@ 罗云
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牟晓凤 010-88085111
muxiaofeng@ 孙利群 010-88085096 sunliqun@
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宏源证券评级说明:
投资评级分为股票投资评级和行业投资评级。以报告发布日后6个月内的公司股价(或行业指数)涨跌幅相对同期的上证指数的涨跌幅为标准。
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