零售业务快速增长，盈利能力提升

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零售业务盈利能力强推荐度：
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零售业务快速增长，盈利能力提升

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总股本(百万股) 1,489 流通股本(百万股) 1,079 市价(元) 13.3 市值(百万元) 19,800 流通市值(百万元)

14,345

(35%)

(25%)(16%)(6%)3%13%4/21/16

5/21

/16

6/21/16

7/21/16

8/21/16

9/21/16

10/21/16

11/21/16

12/21/16

1/21/17

2/21/17

3/21/17

4/21/17

刚泰控股沪深300

市场价格：13.3目标价格：分析师：鞠兴海

执业证书编号：S0740516120001 电话：021-******** Email ：juxh@ 联系人邵璟璐

shaojl@ 王雨丝

wangys@

《携手顶级品牌Buccellati,完善珠宝全产业链布局》

备注：

指标

2015A

2016A

2017E

2018E

2019E

营业收入（百万元）

8,845.21 10,663.87 11,745.01 13,823.02 15,642.30 营业收入增速

86.54% 20.56% 10.14% 17.69% 13.16% 归属于母公司的净利润 347.55 496.07 699.61 901.14 1,091.39 净利润增长率

38.37% 42.73% 41.03% 28.81% 21.11% 摊薄每股收益（元）

0.22 0.31 0.44 0.57 0.69 市盈率（倍）

107.44 52.42 30.11 23.37 19.30 PEG

2.80 1.23 0.73 0.81 0.91 每股净资产（元）

3.48 3.77

4.24

5.42

6.11 每股现金流量（元） -0.34 -1.00 1.84 0.63 0.78 净资产收益率

6.71%

8.84%

11.09%

10.50%

11.28%

事件：公司发布年报，2016年实现收入106.6亿元，同增20.56%，实现归属净利润4.96亿元，同增42.73%。同时公司公告每10股派发现金红利0.35元(含税)。 ?

线上线下齐发力，零售收入大幅增长：公司通过并购珂兰钻石、优娜珠宝等全

力向产业链下游零售业务发展，业务结构持续优化，零售业务占比快速增长,2016年公司批发(82.34亿元)、零售业务（19.95亿）占比分别为80%（-17P CTs ）、20%(+17PCTs)。具体到渠道方面，2016年线上方面珂兰与京东商城签订战略合作协议，进一步扩大公司线上珠宝市场的影响力，同年双十一珂兰获取天猫、京东双平台珠宝类第一名。线下方面，2016年公司各类线下门店共增加144家（珂兰+71至124家、米莱+3、刚泰黄金+10），推动公司线下及O2O 业务爆发式增长。2016年，珂兰钻石全年销售收入16.98亿元（线上10.06亿元、线下3.5亿元），优娜珠宝全年销售收入2.44亿元（线上0.79亿元、线下1.65亿元）。 ?

零售业务拓展提振毛利率，盈利能力提升明显：由于高毛利的零售业务占比大幅提升，报告期内公司毛利率提升明显，提升5.62PCTs 至13.47%。同时，由于公司拓展零售业务线上线下费用投入加大，费用率也相应提升，2016年全年公司销售期间费用率为 5.13%（+2.37PCTs ），综合影响下，公司当期归属净利率为4.78%，同比提升0.85个百分点。

品牌布局提速，打造珠宝品牌集团：公司已实现从开采端、加工制造、设计和销售的珠宝全产业链布局，业务涉及贵金属收藏品（国鼎黄金）、钻石（珂兰钻石）、彩宝（优娜珠宝）领域。渠道以零售与批发为主，结合O2O 模式（珂兰和优娜）。为顺应消费升级下消费者珠宝的需求从材料消费向品牌消费提升，公司于2016年拟通过收购世界第二珠宝品牌Buccellati （进展顺利）以补齐公司在品牌、设计、工艺的短板，提升整体品牌格调，同时也开启时尚珠宝品牌的布局。

盈利预测与估值：公司未来定位为一家以珠宝为核心的品牌集团，通过品牌升级（不断引进高端/轻奢品牌）和渠道升级（打造珠宝垂直电商）来满足消费升级下客户的需求。考虑到未来线上线下渠道拓展费用开支加大，且2017年Buccellati 有望并表带来的费用加大，预计2017/2018/2019年归属母公司净利润分别为7.0/9.0/10.9亿元（原预测2017/18净利润为8/10亿元）、对应EP S 0.44/0.57/0.69元，维持“增持”评级。

? 风险提示：收购标的与公司协同效益低于预期；标的未能如期交割风险；国内外珠宝市场需求低于预期。

证券研究报告/公司点评 2017年04月21日

刚泰控股(600687)/黄金

零售业务快速增长，盈利能力提升

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- 2 - 公司点评

损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2014201520162017E 2018E 2019E 2014201520162017E 2018E 2019E 营业总收入4,7428,84510,66411,74513,82315,642货币资金3793,8742,2807,71810,37911,818 增长率236.78%86.5%20.6%10.1%17.7%13.2%应收款项1,6852,2281,8562,6452,8463,026营业成本

-4,339-8,151-9,227-10,013-11,579-13,018存货

7641,3614,1991,5001,6001,700 %销售收入91.5%92.2%86.5%85.3%83.8%83.2%其他流动资产118275545731781831毛利

4036941,4371,7322,2442,624流动资产2,9467,7388,88112,59515,60617,375 %销售收入8.5%7.8%13.5%14.7%16.2%16.8% %总资产81.1%

83.3%78.0%89.8%91.1%91.6%营业税金及附加-7-5-51-60-69-78长期投资63251447447447447 %销售收入0.2%0.1%0.5%0.5%0.5%0.5%固定资产310408465534598655营业费用

-4-16-174-294-387-391 %总资产8.5% 4.4% 4.1% 3.8% 3.5% 3.5% %销售收入0.1%0.2% 1.6% 2.5% 2.8% 2.5%无形资产3088821,566425455455管理费用

-30-65-146-200-373-422非流动资产6891,5522,5041,4331,5271,585 %销售收入

0.6%0.7% 1.4% 1.7% 2.7% 2.7% %总资产18.9%16.7%22.0%10.2%8.9%8.4%息税前利润（EBIT ）3616081,0661,1791,4141,732资产总计3,6349,29111,38514,02817,13318,960 %销售收入7.6% 6.9%10.0%10.0%10.2%11.1%短期借款6231,7261,8302,5302,8303,030财务费用

-40-163-228-142-195-218应付款项

3386648608731,0221,147 %销售收入0.8% 1.8%

2.1% 1.2% 1.4% 1.4%其他流动负债7211,2111,6591,6801,7341,781资产减值损失

-295-41-4-1-2流动负债1,6823,6024,3495,0835,5855,957公允价值变动收益2169-1001010长期贷款

33949855255355455投资收益

1823-1191055其他长期负债5101,3072,3072,5072,707 %税前利润 5.1% 4.7%— 1.0%0.4%0.3%负债

2,0274,1095,7117,6458,4479,119营业利润

3314796879431,2331,527普通股股东权益1,607

5,181

5,6136,3078,5799,673 营业利润率7.0% 5.4% 6.4%8.0%8.9%9.8%少数股东权益

006176107168营业外收支101028101010负债股东权益合计3,634

9,291