我国股票市场资本配置效率研究

资本配置效率

第２２卷第４期北京工商大学学报（社会科学版）Ｖｏｌ．２２Ｎｏ．４Ｊｕｌ．２００７

２００７年７月ＪＯＵＲＮＡＬＯＦＢＥＩＪＩＮＧＴＥＣＨＮＯＬＯＧＹＡＮＤＢＵＳＩＮＥＳＳＵＮＩＶＥＲＳＩＴＹ（ＳＯＣＩＡＬＳＣＩＥＮＣＥ）

我国股票市场资本配置效率研究

李明义，

（北京工商大学

张东成

１０００３７）

经济学院，北京

摘要：资本配置效率作为衡量股票市场有效性的重要指标，一直是股票市场发展中的核心问题。我国股票市场经过

十几年的发展，上市公司数目不断增加，规模迅速扩大，融资额也创出新高，股票市场的发展为国民经济的发展提供了强大的推动力。但从股票市场本身的资本配置效率来讲，并不能令人满意。

关键词：股票市场；资本配置；效率中图分类号：Ｆ８３０．９１

文献标识码：Ａ

文章编号：１００９－６１１６（２００７）０４－１５－０６

资本配置效率，作为衡量股票市场有效性的重要指标，一直是股票市场发展中的核心问题，也是金融研究的重要课题。从实体经济的角度看，有效配置资本才是建立股票市场的最终目的。一个成熟、规范的股票市场能够促使资本通过选择，在不同的行业和企业间流动，最终实现优化配置。研究我国股票市场的资本配置效率问题，对于正确认识和客观评价我国股票市场的资本配置功能，促进市场的长期健康稳定发展具有重要的理论意义和实践意义。

资本配置的效率，可以从两个角度加以理解：一是在股票的一级市场上，使资本向业绩及成长性良好的行业及上市公司流动，推进产业结构优化升级和企业的良性发展；二是通过二级市场的价格形成机制，来引导资本进行配置。遵循此思路，我们可以从至少两个方面进行考察，一是某行业或某些上市公司的融资行为是否对本行业或本公司的发展产生了积极的效果；二是二级市场的股价是否反映了上市公司的真实价值。

本文对于我国股票市场资本配置效率的研究主要从投入与产出、地区和行业等角度出发，并通过建立计量模型来定量分析。

一、投入与产出效率分析

里昂惕夫《美国经济制度中投入产出的数量

关系》的发表标志着投入产出法诞生。这种方法主要通过投入产出表和投入产出模型（实物型和价值型）来对产业间的“投入”与“产出”数量比例关系进行分析，进而研究国民经济体系中或区域经济体系中各个产业部门间投入与产出的相互依赖关系。本文使用此方法来分析股票市场的效率问题，并不涉及数学模型的计算，而只是做一般性的探讨。

如何以最小的投入取得最大的产出，成为衡量资本配置效率的核心所在。因为不论穷国还是富国，在一个特定的时期，资本的总量是固定的，因而投入到各行业和各企业上的资本也是有限的。

在考察股票市场的资本配置效率的时候，我们最关心的无疑是投入是否产生了与其相匹配的产出，也就是股票市场融资与上市公司盈利增长是否相匹配。如果伴随着融资额的不断增长，上市公司整体业绩随之增长，则我们可以认为资本配置是有效率的；反之则是低效率或无效率的。图１反映了１９９３年到２００３年我国股票市场融资额增长率与市盈率增长率的关系。

理论上来讲，上市公司总体业绩的提升带来的是投资价值的提高，也就是市盈率（市盈率＝股价／每股收益）的降低，融资额的增长率应当同市盈

收稿日期：２００７－０３－２８

作者简介：李明义（１９５５—），男，河南周口人，北京工商大学经济学院教授；

张东成（１９８２—），男，山东日照人，北京工商大学经济学院硕士研究生。

资本配置效率

北京工商大学学报（社会科学版）２００７年第４期

率的增长率呈现负相关。而从图１我们看到，股票筹资增长率、流通市值增长率与上海、深圳市场平均市盈率增长率呈现同向运动的态势，也就是说，图１表现出来的特点是融资额与市盈率呈现正相关的关系。

其他制造业等，从这些行业的现实情况发展来看，基本上与此相对应，也从另一个方面说明，在行业的配置方面，效率是存在的。

表１

行业

信息技术业金融保险业

股票市场筹资额的行业比较②

比例（％）

行业电子其他制造业电力、蒸汽及水的生产及供应业建筑业木材、家具造纸、印刷批发和零售贸易传播及文化产业

综合类社会服务业医药、生物

比例（％）

２２．３６

２２．２６３．３４０．３３２．０３０．５２００１．５２０００．４３２．６３

石油、化学、橡胶、

１２．１１

塑料金属、非金属交通运输、仓储业机械、设备、仪表农、林、牧、副、渔业

采掘业食品饮料纺织、服装、毛皮

房地产业

９．７４９．５１５．２５２．８２１．３４２．２５０．９６０．５８

但仅根据一年的股票市场分行业融资情况

从这一特点来看，我国股票市场的资本配置效率并没有显现出来，资本的流入伴随的是市盈率的提高，对此，合理的解释在于我国股票市场融资的多少取决于市场环境的好坏，当市场处于上升趋势并受到广泛的热情推动时，伴随的是大扩容和高发行价；当市场处于下降趋势并且投资人对前景不看好时，市场的融资额随即受到影响。

并且，牛市当中由于热烈的气氛和场外资金的疯狂涌入，使得股价不断抬高，慢慢地背离了其基本面，造成牛市中的泡沫。这也就是我们看到，融资额增长的同时，市盈率不跌反涨。这反映出我国股票市场投机气氛浓重，以企业价值为基准的长期持股的信心还未完全建立起来。

二、行业资本配置效率分析

从行业分析的角度来看，股票市场资本配置功能发挥作用体现在资本通过股票市场流向了盈利好、成长性高的行业，而从盈利及成长性不佳的行业流出。一个行业利润率高，那么这个行业对资本的吸引力也相应高一些。股票市场在不同行业实施有效的资本配置，意味着高利润率行业通过股票市场筹集资金的比例会相应提高，低利润率行业筹集资金的比例则会相应降低。

表１是２００３年我国股票市场行业筹资额比较。可以看出，筹资额居于前列的是信息技术业、金融保险业、石化、塑料业，而筹资额较少的行业分别是木材家具业、造纸印刷业、传播及文化产业数据分析来看，系数偏小，显示出行业资本配置效率较低，尤其是２００１年的值为负，说明股票市场的行业筹资效率与上市公司利润的增长率呈负相关关系。

综合来看，我国股票市场资本配置效率从行业角度来看，基本上反映了当时行业的发展状况，但是，从数值度量上来说，效率仍较低。并且，在个别时候，资本配置功能并不起作用。

三、地区资本配置效率分析

地区经济发展具有差异性，特别是在改革开放之后，东南沿海地区由于具有的先天区位优势使得其经济发展快于中西部地区，相应的政策导向起了重要推动作用。一般来说，一个地区的经济发展越快，那么这个地区资本的回报率会高一些，对资金的需求和吸引会更强烈。在不同地区实施无法全面地了解真实情况，也无法得到确切的答案，我们更无从得知资本配置的效率高低。故从定量分析的角度来看，引入李志斌（２００３）关于股票市场筹资额与上市公司利润的模型数据（见表

２）。

表２年份

１９９７—２００１年股票市场的行业资本配置效率③

１９９７

０．０９５６０．５１５３０．０１４５１．７２２６

１９９８０．４７１３２．６６４００．２８２８１．９５５０

１９９９０．４５１９１．６９３９０．１３７４２．８８０４

２００００．２５２４０．５８８７０．０１７０１．８７１８

２００１－０．０５６８－０．１４８６０．００１４２．３３４７

!ｔｔ检验值Ｒ２Ｄ．Ｗ

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有效的资本配置，意味着高增长地区通过股票市场所筹集资金的比例会得到提高，低增长地区所筹集资金的比例则会降低。此处筹资比例指该地区股票市场筹资额占整个股票市场筹资额的比例。

从全国各省、直辖市２００３年、２００５年股票市场筹资额、筹资比例及上市公司家数情况看（见图

表３年份

１９９７—２００３年我国股票市场上市公司家数地区分布⑥

东北

华北

华东

西北

西南

中南

总计

２，图３），我国股票市场的地区筹资额和地区经济

发展情况明显具有相关性，且相关度较高。经济富裕的上海、广东、江浙、北京等地区股票市场筹资额也更多一些。这种情况的出现，与我国股票市场发展初期，为国有企业服务的指导思想以及各省市配额的分配政策是直接相关的。

１９９７

１９９８１９９９２０００２００１２００２２００３５０６０６９８３８８９３９６６６８２９８１１８１３４１４５１５６２２９２５９２８４３２８３４９３８６４１６３５４２４９６２６６７１７６６６７５８４９２１０５１０８１１０１４４１６７１９２２２３２４０２４９２６２５９０６８５７７６９０６９８２１０５２１１１６

总之，从区域分布来看，我国股票市场的资本配置效率是存在的，并发挥着一定的调节作用。

四、模型的建立与数据选取（一）已有的研究方法

目前，国内学者对于股票市场资本配置效率的实证研究，方法众多，有些也形成了自己的特色，这些方法大都来源于ＪｅｆｆｒｅｙＷｕｒｇｌｅｒ的资本配置效率模型，基于所研究角度的不同而有所改变或创新，在定量分析和实证分析的基础上得到自己的结论。目前主要有以下几种方法：

１．通过价格信号来度量股票市场资本配置效

率（曹红辉，２００２）。

假设不考虑债务、股本结构的变动，公司的市

场价值取决于股票价格，通过考察股票市场根据价格信号配置资金的水平，度量中国股票市场的资本配置效率，建立模型：

ｉ＝１，２，．．．．．．，３０

其中，Ｉ代表向业绩优良、成长性高的企业或业绩低劣、成长性差的企业的投资金额；Ｐ为市场对绩优股和绩差股的认同度，通过编制价格指数来确定；ｊ表示投资的滞后期。

通过此模型的检验，就能说明市场价格信号

从更长时间及更大的区域来看（见表３），华东、华北、中南地区融资额比例始终处于前列，而这些地区正是近１０年来中国经济增长最快的地区，反映出资本向先进地区集中的趋势，而像西南、西北地区对资本的吸引则相对较少。对这种现象另一个合理的解释是，在经济发展迅速的地区，相关的优势企业就多，企业更容易生存、成长或趋于集中，这些优质企业本身对资金的需求就较多，通过股票市场融资的数量和比例就大，于是也造成了地区的不平衡。

是否根据业绩具有对上市公司资金配置产生引导作用及该作用所需的时滞。

行业、各类企业资本配置效率的２．通过地区、

实证研究分析股票市场的资本配置效率（李志斌，

２００３）。

利用ＪｅｆｆｒｅｙＷｕｒｇｌｅｒ的资本配置效率模型：

"!

令Ｉ代表地区ｉ在ｔ年内股票市场的筹资额，

Ｖ代表地区ｉ在ｔ年内的ＧＤＰ增长率，分析出股

资本配置效率

北京工商大学学报（社会科学版）２００７年第４期

票市场地区资源配置的效率。

令Ｉ代表行业ｉ在ｔ年内股票市场的筹资额，

度上是由资本升值的力量驱使时，会有一个较高的资本配置效率。以每一个行业ｉ作为样本点，假设有ｎ个行业，则回归方程中共有ｎ个样本点。实际上，一个国家的资本配置效率指标描述了一国经济体系中，对于不同盈利能力的各行业，其所吸引的投资额度的分布状况。同样，该模型适用于股票市场。

结合ＪｅｆｆｒｅｙＷｕｒｇｌｅｒ（２０００）的上述模型，考虑到中国股票市场的特殊性，并联系冯玉明（２００３）所建立模型的方法，剔除目前上市公司中亏损的公司，选用市价总值和平均每股收益分别代替上

（１）（２）（３）

述模型中的固定增产存量和行业增加值指标，形成以下简单模型一：

（１）

Ｖ代表行业ｉ在ｔ年内的利润。分析出股票市场行

业资源配置的效率。

通过研究各类企业在股票市场的家数来分析在不同类型企业间的资本配置效率。

３．通过股票市场的整体数据来研究资本配置

效率问题（冯玉明２００３）。

利用ＪｅｆｆｒｅｙＷｕｒｇｌｅｒ的资本配置效率模型，将模型中的Ｉ和Ｖ分别用其他参数代替，形成简单模型：

其中ｉ为行业代码；ｔ为年份；!ｔ、"ｔ、#ｔ为第ｔ年的回归系数；Ａｇｐ为某行业上市公司每股股票的加权平均净资产的增长率；Ｒｐ为该行业上市公司股票的加权平均利润；Ｄｇｐ为某行业上市公司每股负债增长率；Ｎｃｐ为某行业上市公司某年每股股票平均新筹集的资本金。通过回归系数的数值来判断各自变量对于因变量变化的影响程度。

通过这样一组模型的建立，可以看出，股票市场对于资本配置效率的高低。

本文借鉴上述的部分研究思路和方法，仍然基于ＪｅｆｆｒｅｙＷｕｒｇｌｅｒ的资本配置效率模型，代入我国股票市场上的相关数据，形成自己的观点和成果。

（二）模型的建立

衡量资本配置效率高低的一个广泛使用的模型为ＪｅｆｆｒｅｙＷｕｒｇｌｅｒ（２０００）在研究整个国家的资本配置效率水平时提出的。ＪｅｆｆｒｅｙＷｕｒｇｌｅｒ认为资本配置效率的提高意味着在高资本回报率的行业内继续追加投资，在低资本回报率的行业内及时削减资金流入。从这一思想出发他得到了定量化描述资本配置效率的方法：

ｉ＝１，２，……ｎ

其中，Ｖ为股票市场市价总值，计算方法为股票收盘价平均值与市场总规模；Ｒ为上市公司平均每股收益，计算方法为平均股价与平均市盈率的比值；ｔ代表年份；"ｔ为回归系数，若"ｔ＞０，且随着数值的增大，说明资本配置效率较高，反之，则说明资本配置效率较低。根据数据的易得性原则，本模型未考虑细分上市公司行业情况，只把股票市场作为一整体进行研究。

同时，引入冯玉明（２００３）的模型之一，并稍作改动⑦。从另外的侧面更为直观地考察市场的效率，即考察上市公司首次融资及再融资所获资金是否流向了效率高的行业，形成模型二：

ｉ＝１，２，．．．．．．．ｎ

其中，Ｎｔ表示上市公司某年融资总额；#ｔ表示回归系数，若#ｔ＞０，且随着数值的增大，说明市场的融资流向了效率更高的行业或企业；数据来自于中国证监会和上海、深圳证券交易所披露的数据。

（三）数据选取

在数据选取上，利用中国证监会和上海、深圳证券交易所公布的数据，主要选取１９９３—２００５年的相关数据（见表４，表５）。关于上述数据的说明：

其中，Ｉ为固定资产存量，Ｖ为行业的增加值，ｉ指行业的编号，ｔ为时间点。回归系数是指弹性指标，即该国家的资本配置效率。表明对企业资金追加或撤出对行业盈利能力水平的弹性，即投资增长率对盈利增长率的弹性。当资金的流动更大程市价总值来自于中国证监会公开披露的信息；每股收益由平均股价与平均市盈率的比值得来；平均股价由年度总成交额除以年度总成交量得出；平均市盈率由上海和深圳市场分别的平均市盈率

简单算数计算得出。

资本配置效率

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表４年份

１９９３—２００５年中国股票市场相关数据⑧

市价总值

每股收益

平均股价

平均市盈率

从表６的简单回归结果来看，我国股票市场资本配置效率较低，回归系数!ｔ的值虽然为正，但偏小，说明每股收益的增长与减少对于市价总值的增长影响较小，也就说明，我国股票市场规模的增长呈现出无序的状态，资本的配置并不是根据上市公司业绩的好坏来进行。市场的扩容在很大程度上是一种制度性安排，市值的增长不能体现出资本配置到好的行业或企业。

再对上述回归方程做相关性检验，可以看到两变量之间相关性为－０．５６３１，即每股收益增长率与市值增长率呈现负相关关系。这从另一个侧面反映出，不仅两变量之间存在着较小的关系，而且在某些时候，表现出负相关性（见表７）。

表７

计量模型变量相关性分析

１９９３１９９４１９９５１９９６１９９７１９９８１９９９２０００２００１２００２２００３２００４２００５

表５

２２０６．２２６００．１３２５２５．６６５４７７．８１９２１８．０６１０６２５．９１４５８０．４７２６９３０．８６２７５９０．５６２５３６３．７２２９８０４．９２２６０１４．３４２３０９６．１３０．３７０．３７０．３８０．２６０．２８０．３２０．２９０．２２０．３３０．２８０．２１０．３００．３０１５．８８８．７３６．０４８．２７１１．３２１０．９９１０．８７１２．８７１２．４８９．５２７．７３７．３４４．８３４２．４８２３．４５１５．７０３１．３２３９．８６３４．３８３８．１３５８．２２３７．７１３４．４３３６．５４２４．２３１６．３３

１９９３—２００５年上海证券市场相关数据⑨

项目＼

１９９３１９９４１９９５１９９６１９９７１９９８１９９９

年份

股票筹资

３７５．４７３２６．７８１５０．３２４２５．０８１２９３．８２８４１．５２９４４．５６

额（亿元）平均每股

０．３７３７０．３７２３０．３８４７０．２６４１０．２８４００．３１９６０．２８５１

收益

项目＼年

２０００２００１２００２２００３２００４２００５

份

股票筹资

２１０３．０８１２５２．３４９６１．７５１３５７．７５１５０９．９７１８８２．５１

额（亿元）平均每股

０．２２１００．３３０８０．２７６５０．２１１６０．３０２８０．２９５５

收益

ＬＯＧ（Ｙ）

ＬＯＧ（Ｙ）ＬＯＧ（Ｘ）

１

－０．５６３１４３３５７５３

ＬＯＧ（Ｘ）－０．５６３１４３３５７５３

１

模型二的估计：

对模型二进行简单回归分析，得到以下结果（见表８）。

表８

计量模型结果

（四）模型的估计与结果分析

利用上述数据，对模型进行估计，得到以下结论：模型一的估计：

对模型一进行简单回归结果分析，得到以下结果（见表６）。

表６

计量模型结果

ＤｅｐｅｎｄｅｎｔＶａｒｉａｂｌｅ：ＬＯＧ（Ｙ）Ｍｅｔｈｏｄ：ＬｅａｓｔＳｑｕａｒｅｓ

Ｄａｔｅ：０４／１０／０７Ｔｉｍｅ：１６：２３Ｓａｍｐｌｅ（ａｄｊｕｓｔｅｄ）：１９９４２００５

Ｉｎｃｌｕｄｅｄｏｂｓｅｒｖａｔｉｏｎｓ：１２ａｆｔｅｒａｄｊｕｓｔｉｎｇｅｎｄｐｏｉｎｔｓ

ＶａｒｉａｂｌｅＣｏｅｆｆｉｃｉｅｎｔＳｔｄ．Ｅｒｒｏｒｔ－ＳｔａｔｉｓｔｉｃＣ０．１８３７９１０．０７５７０１２．４２７８４２ＬＯＧ（Ｘ）－０．７１４１５４０．３３１３９２－２．１５５０１４Ｒ－ｓｑｕａｒｅｄ０．３１７１３０ＭｅａｎｄｅｐｅｎｄｅｎｔｖａｒＡｄｊｕｓｔｅｄＲ－ｓｑｕａｒｅｄ０．２４８８４３Ｓ．Ｄ．ｄｅｐｅｎｄｅｎｔｖａｒＳ．Ｅ．ｏｆｒｅｇｒｅｓｓｉｏｎ０．２６１５３７ＡｋａｉｋｅｉｎｆｏｃｒｉｔｅｒｉｏｎＳｕｍｓｑｕａｒｅｄｒｅｓｉｄ０．６８４０１８ＳｃｈｗａｒｚｃｒｉｔｅｒｉｏｎＬｏｇｌｉｋｅｌｉｈｏｏｄ０．１６０８０４Ｆ－ｓｔａｔｉｓｔｉｃ

Ｄｕｒｂｉｎ－Ｗａｔｓｏｎｓｔａｔ１．２７０１９９Ｐｒｏｂ（Ｆ－ｓｔａｔｉｓｔｉｃ）

ＤｅｐｅｎｄｅｎｔＶａｒｉａｂｌｅ：ＹＭｅｔｈｏｄ：ＬｅａｓｔＳｑｕａｒｅｓ

Ｄａｔｅ：０４／１０／０７Ｔｉｍｅ：１６：４８

Ｓａｍｐｌｅ（ａｄｊｕｓｔｅｄ）：１／０１／１９９４１／１２／１９９４

Ｉｎｃｌｕｄｅｄｏｂｓｅｒｖａｔｉｏｎｓ：１２ａｆｔｅｒａｄｊｕｓｔｉｎｇｅｎｄｐｏｉｎｔｓ

ＶａｒｉａｂｌｅＣｏｅｆｆｉｃｉｅｎｔＳｔｄ．Ｅｒｒｏｒｔ－ＳｔａｔｉｓｔｉｃＣ２．８３２２３５１．０２８５３３２．７５３６６５Ｘ－１．４６０１５９０．９９２９４７－１．４７０５３１

Ｒ－ｓｑｕａｒｅｄ０．１７７７９８ＭｅａｎｄｅｐｅｎｄｅｎｔｖａｒＡｄｊｕｓｔｅｄＲ－ｓｑｕａｒｅｄ０．０９５５７８Ｓ．Ｄ．ｄｅｐｅｎｄｅｎｔｖａｒＳ．Ｅ．ｏｆｒｅｇｒｅｓｓｉｏｎ０．８２９１６８ＡｋａｉｋｅｉｎｆｏｃｒｉｔｅｒｉｏｎＳｕｍｓｑｕａｒｅｄｒｅｓｉｄ６．８７５１９４ＳｃｈｗａｒｚｃｒｉｔｅｒｉｏｎＬｏｇｌｉｋｅｌｉｈｏｏｄ－１３．６８５３４Ｆ－ｓｔａｔｉｓｔｉｃ

Ｄｕｒｂｉｎ－Ｗａｔｓｏｎｓｔａｔ１．８１３１８４Ｐｒｏｂ（Ｆ－ｓｔａｔｉｓｔｉｃ）

Ｐｒｏｂ．０．０２０３０．１７２２１．３６１２７３０．８７１８８０２．６１４２２４２．６９５０４１２．１６２４６１０．１７２１６９

注：计算过程通过计量经济学软件Ｅｖｉｅｗｓ３．０完成。

Ｐｒｏｂ．０．０３５６０．０５６６０．１９５６９９０．３０１７６５０．３０６５３３０．３８７３５０４．６４４０８５０．０５６５８４

对每年融资额增长率和每股收益增长率作简单的回归分析，从表８的估计结果来看，回归!ｔ依然较小，拟合度并不高，反映出每年的新增融资额产生的效率较低，起码说明两个问题：一方面，上市公司的再融资产生了较小的收益，另一方面，新上市的上市公司融资之后业绩也未出现较大增长。

而从模型二两变量的相关性分析来看（见表

注：计算过程通过计量经济学软件Ｅｖｉｅｗｓ３．０完成。

资本配置效率

北京工商大学学报（社会科学版）２００７年第４期

９），结果同模型一的相同，两变量表现出了负相

关。说明，每年新增融资额产生的收益较小，甚至对于上市公司业绩的增长并未起到推动作用。

表９

计量模型变量相关性分析

②数据来源于国研网。

③数据来源于李志斌．我国股票市场资本配置效率的

实证分析［Ｊ］．宏观经济研究，２００３（８）．

。④数据来源于《２００４年中国证券统计年鉴》

⑤数据来源于国研网。⑥数据来源于Ｗｉｎｄ咨讯。

⑦详情参考冯玉明．对中国证券市场资本配置效率的

实证研究［Ｊ］．证券市场导报．２００３（７）：３３－３６．

深圳证券交易所数据整理得来。⑧⑨数据经上海、参考文献：

Ｙ

Ｘ

Ｙ１．００００００－０．４２１６６１Ｘ－０．４２１６６１１．００００００

两模型的相关性分析结果正好相互印证，指向了相同的结论，即上市公司每股收益的增长与市值增长与融资额增长并未表现出较强的相关性。一个方面的原因在于，我国股票市场上市过程和再融资审批不规范。本来，股票发行上市和再融资，都应该是市场竞争的结果，但在我国，却是由行政部门来分配额度，通过行政层次来进行筛选。由于我国《公司法》对上市公司的上市条件规定得比较低———上市前三年必须有盈利但没有盈利的具体的、强制性规范，这就给行政部门行使行政权力留下了巨大的空间，大大增加了行政选择的随意性，使得上市公司的质量因此而大打折扣。

通过上文的分析，我们可以看到，我国股票市场的资本配置功能并没有得到很好地发挥，虽然在行业和地区资本配置上存在一定的效率，资金流向和企业景气存在一定的相关性，但是从整体上来看，市场规模扩大并不与上市公司投资价值的增长表现出很大的关联，我国股票市场资本配置效率的提高还有很长的路要走。

注

释：

［１］刘赣州．股票市场与经济运行均衡发展新论［Ｍ］．北

京：经济科学出版社．２００１．

—金融资源优化配置的理论［２］王振山．金融效率论——与实践［Ｍ］．北京：经济管理出版社．２０００．

［３］何杰．证券交易制度论［Ｍ］．北京：经济日报出版社．２００１．

［４］冯玉明．对中国证券市场资本配置效率的实证研究

［Ｊ］．证券市场导报．２００３（７）：３３－３６．

刘凤朝．我国地区资本配置效率差异的实证研［５］沈能、

究：１９８０－２００３［Ｊ］．财经论丛．２００６（３）：３９－４７．

樊纲．中国经济持续增长研究［Ｍ］．北京：经［６］王小鲁、济科学出版社．２０００．

吴阳、张永任．中国股票市场资本配置效率［７］史代敏、

评价［Ｊ］．云南财贸学院学报．２００６（２）：１９－２５．

［８］ＪｅｆｆｒｅｙＷｕｒｇｌｅｒ．Ｆｉｎａｎｃｉａｌｍａｒｋｅｔａｎｄｔｈｅａｌｌｏｃａｔｉｏｎｏｆ２１４．ｃａｐｉｔａｌ．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＦｉｎａｎｃｉａｌＥｃｏｎｏｍｉｃｓ．２０００．５８．１８７～

［９］Ｈａｒｒｉｓ，Ｌ．＆Ｇｕｒｅｌ，Ｅ．ＰｒｉｃｅａｎｄＶｏｌｕｍｅＥｆｆｅｃｔｓ

Ａｓ－

ｓｏｃｉａｔｅｄｗｉｔｈＣｈａｎｇｅｓｉｎｔｈｅＳ＆Ｐ５００：ＮｅｗＥｖｉｄｅｎｃｅｆｏｒｔｈｅＥｘｉｓｔｅｎｃｅｏｆＰｒｉｃｅＰｒｅｓｓｕｒｅ．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＦｉｎａｎｃｅ．１９８６．４１．８５１－８６９．

深圳交易所数据计算得来。①数据由上海、

ＡＳｔｕｄｙｏｎｔｈｅＣａｐｉｔａｌＡｌｌｏｃａｔｉｏｎＥｆｆｉｃｉｅｎｃｙｉｎＣｈｉｎａ＇ｓＳｔｏｃｋＭａｒｋｅｔ

ＬｉＭｉｎｇ－ｙｉ＆ＺｈａｎｇＤｏｎｇ－ｃｈｅｎｇ

（ＳｃｈｏｏｌｏｆＥｃｏｎｏｍｉｃｓ，ＢｅｉｊｉｎｇＴｅｃｈｎｏｌｏｇｙａｎｄＢｕｓｉｎｅｓｓＵｎｉｖｅｒｓｉｔｙ，Ｂｅｉｊｉｎｇ１０００３７，Ｃｈｉｎａ）

Ａｂｓｔｒａｃｔ：Ａｓａｎｉｍｐｏｒｔａｎｔｉｎｄｅｘｔｏｍｅａｓｕｒｅｔｈｅｅｆｆｅｃｔｉｖｅｎｅｓｓｏｆｓｔｏｃｋｍａｒｋｅｔ，ｔｈｅｃａｐｉｔａｌａｌｌｏｃａｔｉｏｎｅｆｆｉｃｉｅｎｃｙｈａｓｃｏｎｓｉｓ－ｔｅｎｔｌｙｂｅｅｎａｃｏｒｅｉｎｔｈｅｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔｏｆｓｔｏｃｋｍａｒｋｅｔ．Ａｆｔｅｒｍｏｒｅｔｈａｎｔｅｎｙｅａｒｓ＇ｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔｉｎＣｈｉｎａ＇ｓｓｔｏｃｋｍａｒｋｅｔ，ｗｉｔｈｔｈｅｎｕｍｂｅｒｏｆｌｉｓｔｅｄｃｏｍｐａｎｉｅｓｉｎｃｒｅａｓｉｎｇｃｏｎｔｉｎｕｏｕｓｌｙ，ｔｈｅｓｃａｌｅｅｎｌａｒｇｉｎｇｒａｐｉｄｌｙａｎｄｔｈｅｆｉｎａｎｃｉｎｇａｍｏｕｎｔｃｏｍｉｎｇｔｏａｎｅｗｈｉｇｈ，ｔｈｅｓｔｏｃｋｍａｒｋｅｔｈａｓｇｉｖｅｎａｎｉｎｃｒｅａｓｉｎｇｉｍｐｅｔｕｓｔｏｔｈｅｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔｏｆｎａｔｉｏｎａｌｅｃｏｎｏｍｙ．Ｈｏｗｅｖｅｒ，ｉｔｉｓｎｏｔｓａｔｉｓｆａｃｔｏｒｙｉｎｔｈｅｓｔｏｃｋｍａｒｋｅｔｉｎｔｅｒｍｓｏｆｔｈｅｃａｐｉｔａｌａｌｌｏｃａｔｉｏｎｅｆｆｉｃｉｅｎｃｙ．

ＫｅｙＷｏｒｄｓ：ｓｔｏｃｋｍａｒｋｅｔ；ｃａｐｉｔａｌａｌｌｏｃａｔｉｏｎ；ｅｆｆｉｃｉｅｎｃｙ

（本文责编

宋冬英）

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