今世缘（603369）:特A+驱动恢复较快增长，V系气候小成

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图1：2020年前三季度净利润增速贡献拆分

图2：2020年单三季度净利润增速贡献拆分

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财务报表预测和估值数据汇总

利润表 财务指标

(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 3,740.9 4,873.6 5,190.4 6,627.7 7,961.6 成长性

减:营业成本 1,013.5 1,325.1 1,419.4 1,732.6 2,006.9 营业收入增长率 26.5% 30.3% 6.5% 27.7% 20.1% 营业税费 632.2 881.1 938.4 1,198.3 1,439.4 营业利润增长率 25.5% 28.7% 5.2% 29.3% 21.2% 销售费用

585.6 852.9 806.4 1,012.6 1,227.4

净利润增长率 28.4%

26.7%

5.1%

29.5% 21.2% 管理费用 172.9 206.9 242.3 280.3 327.5 EBITDA 增长率 23.0% 28.1% 3.8% 29.2% 21.5% 财务费用 -25.2 -49.7

-48.4

-49.9

-54.9

EBIT 增长率 25.4% 28.9% 4.1% 29.9% 21.4% 资产减值损失

25.4 - - - -

NOPLAT 增长率 26.3% 27.0% 5.2% 29.9% 21.4% 加:公允价值变动收益 8.8 144.4 20.0 - - 投资资本增长率 -1.5% -72.6% 103.3% 3.4% 4.3% 投资和汇兑收益 174.0 173.2 200.0 200.0 200.0 净资产增长率 15.7% 18.0% 13.4%

15.5%

16.3%

营业利润

1,516.0

1,951.4

2,052.2

2,653.8

3,215.3

加:营业外净收支 9.2 -9.6 -9.6 -9.6 -9.6 利润率

利润总额 1,525.2 1,941.8 2,042.6 2,644.2 3,205.7 毛利率 72.9% 72.8% 72.7% 73.9% 74.8% 减:所得税 374.5 483.7 510.6 661.0 801.4 营业利润率 40.5% 40.0% 39.5% 40.0% 40.4% 净利润 1,150.7

1,458.1

1,531.9

1,983.1

2,404.2

净利润率

30.8% 29.9% 29.5% 29.9% 30.2%

EBITDA/营业收入 42.2% 41.5% 40.4% 40.9% 41.4% 资产负债表

EBIT/营业收入 39.9% 39.5% 38.6% 39.3% 39.7%

2018 2019 2020E 2021E 2022E

运营效率 货币资金

1,887.1 1,607.2 1,500.7 1,707.2 1,817.2 固定资产周转天数 73 66 72 57 51 交易性金融资产 260.8 2,591.4

2,591.4

3,239.2

4,211.0 流动营业资本周转天数 140 34 -14 4 3 应收帐款

63.1 45.8

69.5 77.7 99.2

流动资产周转天数 542 470 455 388 373 应收票据 8.3 - 56.5 25.5 28.3 应收帐款周转天数 5 4 4 4 4 预付帐款 7.2 23.5 9.0 27.5 17.4 存货周转天数 177 152 151 124 110 存货

1,967.6 2,150.9

2,198.5 2,375.1 2,475.9

总资产周转天数 761 689 714 613 582 其他流动资产

2,027.3 72.1

193.1

212.1

194.6

投资资本周转天数 249

121

74 79 68 可供出售金融资产 665.6

- - - -

持有至到期投资 - - - - -

投资回报率

长期股权投资 11.1

15.2

15.2

15.2

15.2

ROE 18.9% 20.2% 18.7% 21.0% 21.9% 投资性房地产 - -

-

-

-

ROA 13.4% 14.5% 14.6% 16.5% 17.5% 固定资产 763.6 1,026.2 1,041.2 1,064.4 1,205.6 ROIC 43.2% 55.6% 213.5% 136.5% 160.2% 在建工程 295.7 96.8 197.5 278.0 214.0 费用率

无形资产

106.9 129.3 120.3 111.2 102.2 销售费用率 15.7% 17.5% 15.5% 15.3% 15.4% 其他非流动资产 493.8 2,287.2 2,508.5 2,878.6 3,310.4

管理费用率 4.6% 4.2% 4.7% 4.2% 4.1% 资产总额 8,587.6

10,062.3

10,527.1

12,035.6

13,713.1

财务费用率 -0.7% -1.0% -0.9% -0.8% -0.7% 短期债务 20.0 - - - - 三费/营业收入 19.6%

20.7%

19.3%

18.8%

18.8%

应付帐款 730.7 827.8 742.0 829.3 809.1

偿债能力

应付票据 105.3 79.1 130.4 135.1 159.2 资产负债率 28.9% 28.4% 22.4% 21.5% 19.9% 其他流动负债 1,605.6

1,870.9

1,443.6

1,584.1

1,709.9

负债权益比 40.6% 39.6% 28.8% 27.5% 24.9% 长期借款

- - - - -

流动比率 2.53 2.34 2.86 3.01 3.30 其他非流动负债 16.9 78.3 37.6 44.3 53.4 速动比率 1.73 1.56 1.91 2.08 2.38 负债总额 2,478.5

2,856.0

2,353.6

2,592.8

2,731.6

利息保障倍数 -59.20

-38.72

-41.43

-52.15

-57.56

少数股东权益 14.4 -

-

-

-

分红指标 股本

1,254.5 1,254.5 1,254.5 1,254.5 1,254.5 DPS(元) 0.33 0.41 0.44 0.57 0.69 留存收益 4,821.5 5,938.6 6,919.1 8,188.3 9,727.0 分红比率 36.0% 35.3% 36.0% 36.0% 36.0% 股东权益 6,109.1

7,206.3

8,173.6

9,442.8

10,981.5

股息收益率 0.6%

0.8%

0.8%

1.1%

1.3%

现金流量表

业绩和估值指标

2018 2019 2020E 2021E 2022E 2018 2019 2020E 2021E 2022E 净利润

1,150.7

1,458.1 1,531.9

1,983.1 2,404.2 EPS(元) 0.92 1.16 1.22 1.58 1.92 加:折旧和摊销 87.8 103.5 93.4

105.4

131.8

BVPS(元) 4.86 5.74 6.52 7.53 8.75 资产减值准备

25.4 26.7 - - - PE(X) 56.5 44.6 42.5 32.8 27.1 公允价值变动损失 8.8 -144.4

20.0 - - PB(X) 10.7 9.0 8.0 6.9 5.9 财务费用 0.2 0.7 -48.4 -49.9 -54.9 P/FCF 53.8 19.7 80.8 33.6 27.8 投资损失 -174.0

-173.2

-200.0

-200.0

-200.0

P/S 17.4 13.3 12.5 9.8 8.2 少数股东损益

0.0 0.0 - - - EV/EBITDA 9.3 17.1 27.8 21.1 16.9 营运资金的变动

-38.7 150.1 -842.2 -324.1 -427.8 CAGR(%) 19.9%

18.1%

19.6% 19.9%

18.1%

经营活动产生现金流量 1,121.0 1,307.4 554.8 1,514.5 1,853.3 PEG 2.8 2.5 2.2 1.6 1.5 投资活动产生现金流量 -228.5

-1,163.1

-145.5 -643.7 -932.7 ROIC/WACC 3.9

5.0

19.2 12.3

14.4

融资活动产生现金流量

-294.6 -435.9

-515.8

-664.3

-810.6

REP

1.5

9.8

2.1

3.1

2.5

资料来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测

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收益评级： 买入 — 未来6-12个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上； 增持 — 未来6-12个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性 — 未来6-12个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 — 未来6-12个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出 — 未来6-12个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A — 正常风险，未来6-12个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B — 较高风险，未来6-12个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动；

? 分析师声明

苏铖、孙瑜声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。

? 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明

安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。

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在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。

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本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。

安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。

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安信证券研究中心

深圳市 地 址：

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上海市 地 址： 上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层 邮 编： 200080

北京市 地 址： 北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层 邮 编：

100034

Tabl e_S al es 销售联系人 上海联系人 潘艳 上海区域销售负责人 189******** panyan@ 侯海霞 上海区域销售总监 133******** houhx@ 朱贤 上海区域销售总监

139******** zhuxian@ 李栋 上海区域高级销售副总监 139******** lidong1@ 刘恭懿 上海区域销售副总监 139******** liugy@

孙红

上海区域销售副总监 182******** sunhong1@ 苏梦 上海区域销售经理 131******** sumeng@ 秦紫涵 上海区域销售经理 158******** qinzh1@ 陈盈怡 上海区域销售经理 138******** chenyy6@

王银银

上海区域销售经理 182******** wangyy4@ 北京联系人 李倩 北京基金组主管

185******** liqian1@ 温鹏 北京基金组销售副总监 138******** wenpeng@ 夏坤 北京基金组销售副总监 152******** xiakun@ 曹琰 北京基金组销售经理 158******** caoyan1@ 张莹 北京保险组主管

139******** zhangying1@ 姜东亚 北京保险组销售副总监 139******** jiangdy@

张杨

北京保险组销售副总监

158********

zhangyang4@

王帅

北京保险组销售经理

135******** wangshuai1@ 深圳联系人 胡珍 深圳基金组高级销售副总监 136********

huzhen@ 范洪群 深圳基金组销售副总监

139******** fanhq@ 黎欢 深圳基金组销售经理

158******** lihuan@ 聂欣 深圳基金组销售经理

135******** niexin1@ 巢莫雯 深圳基金组销售经理

186******** chaomw@ 杨萍 深圳基金组销售经理

137******** yangping1@ 黄秋琪 深圳基金组销售经理

136******** huangqq@

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