我国资本市场程序化交易的风险控制策略

４６

证券市场导报 ２０１４年８月号

微观结构的NYSE程序化交易还包括了应一揽子股票的总价值需要达到100万美元的条件。目前，关于程序化交易国际学术界和产业界并没有一个统一权威的定义，在国内，通常意义下的程序化交易主要是应用计算机和现代化网络系统，按照预先设置好的交易模型和规则，在模型条件被触发的时候，由计算机瞬间完成组合交易指令，实现自动下单的一种新兴的电子化交易方式。也就是说，我国资本市场对程序化交易的理解，不再如纽交所那样着重突出交易规模和集中性，而只强调交易模型和计算机程序在交易中的重要性。从金融工程和量化投资的角度来讲，程序化交易，从交易的频次方面可以分为高频交易和低频交易。按交易目的与动机来划分，程序化交易主要可分为套保、套利、投机等三种。一个具体的投资交易过程，又可以包括交易的决策制定与交易执行方式两个部分(参见图1)。而从监管者的角度，更关注的是程序化交易产生的潜在风险。基于当前现状，只有在一日内完成的程序化交易，才有可能对市场产生瞬间巨幅波动。从风险控制与便于监管的角度，在此将一日内完成的程序化交易做一个全新的分类，其决策制定的策略可以分为如下五类：一是套利与套保型策略：就是通过两种或两种以上的不同类型的标的物的价格差异获取收益或套期保值，它包括了跨品种套利、跨市场套利、跨期套利、期权套利、期现套利、统计套利以及期现套保、期权套保等类型。二是预测型策略：针对同一种类型的标的物，利用他们的历史表现以及投资者对当前

市场情况预测未来走向。它包括趋势图1做市商制度下日内程序化交易分类框图预测、动量与反转预测、阿尔法预测、久期平均、多因子选股，以及复杂的基于支持向量机、分形理论、卡尔曼滤波的价格预测等。三是事件规则型策略：针对市场中的特殊事件以及投资者的特定规则来投资，它包括事件投资和规则投资。四是自动做市商型策略：与普通做市商一样，自动做市商高频交易者通过向市场提供买卖订单来提供流动性。不同的是，他们与投资者反向操作。自动做市商的高速计算机具有通过发出超级快速订单来发现其他投资者投资意向的能力。例如，在以极快速度发出一个买单或卖单后，如果没有被迅速成交，该订单将被马上取消；然而如果成交，系统即捕捉到大量潜在、隐藏订单存在的信息，以此来获利。五是引发市场跟随型策略：捕获市场动态、引发市场跟随，比如频繁下单/撤单，诱导型。另外，还有一种提前获取信息型策略，但这种方式目前属于违法投资策略，比如闪电交易，已经被美国证监会禁止，纳斯达克市场从2009年9月 1日开始，终止使用闪电交易指令。在交易执行部分，相对于人工传统方式交易单而言，计算机自动下单交易采用的执行算法更加快捷有效。一般来说，执行算法的主要目标和执行平台的主要功能，就是最小化买入和卖出投资组合的交易成本。在交易成本模型中，相对较小的订单而言，较大的订单花费更多的执行成本，因为流动性需求会支付越来越贵的流动性供应。执行算法的一个常见功能就是将大单拆为小单执行分散交易，降低交易成本。目前有三种方法可以获得计算机自动下单中的执行算法：自己建立算法，使用经纪人提供的服务，或者购买第三方软件。现在执行算法所采用的算法发展得非常快，已有人利用人工智能技术、支持向量机、小波分析等复杂的技术来进行1。

国内程序化交易的应用现状一、中介机构各证券公司作为交易所和投资者的中间环节或中介，在程序化交易过程中起到重要作用，是风险控制的关键环节之一。经过调研我们发现，目前证券公司为了打造其交易业务生态圈，对投资者客户进行了细分，将客户分为大机构客户、专业零售客户和普通零售客户等，为此证券公司提供给程序化交易投资者的接入方式

证券市场导报

2014年8月号

47

４８

证券市场导报 ２０１４年８月号

证券市场导报 ２０１４年８月号

４９

５０

证券市场导报 ２０１４年８月号

微观结构已经开始了下一代交易系统的建设规划。同时也应该看到，国内交易所提高交易系统处理速度具有更大的难度，因为其交易机制要求对每笔订单进行前端账户验证，包括账户有效性、权限、持仓数量等，需要额外耗费系统资源。六是中小投资者比重较大且受限于资金与技术的潜在风险。国内证券市场的投资者构成中散户占据的资本比重相对较大，而程序化交易的应用者则多是机构投资者。机构投资者在此占据一定优势，程序化交易的使用可能会损害到中小投资的利益。中小投资者由于资金和技术方面的限制，并且普遍缺乏投资知识，很难运用程序化交易方法获利。七是我国交易所具体规定不够明晰的潜在风险。我国交易所对程序化交易的风险还不够重视，具体规定如《中国金融期货交易所交易细则》第五章《指令与成交》仍有待进一步明晰 10,规定的不明确导致程序化交易者交易策略可能触动交易所的规定而遭受处罚。八是程序化交易系统缺乏具有公信力的安全认证的潜在风险。目前，国内的期货程序化交易系统基本上没有经过严格的测试，更不用说通过国家的什么认证，因而必然存在这样或那样的漏洞甚至是严重的安全问题。综合以上的风险隐患分析，我们得出我国资本市场的程序化交易的风险隐患主要是如下四类：一是可能引起市场的瞬间巨幅波动；二是造成的巨大交易量对交易所交易系统带来的巨大压力；三是可能引起市场操纵并造成市场竞争不公平，中小投资者处于不利地位；四是投资者交易失败，造成损失。相关立法草案 11,有针对性地防范通过高频程序化交易操纵证券市场交易价格。我们也可考虑建立相关制度监管程序化交易，但是监管的重点不再拘泥于“重大性”指标，而是重点考虑交易指令是否干扰或延迟了交易系统的正常运转，是否使得第三方在交易系统中较难做出买入或卖出的决定，是否对某些金融资产的供求关系造成错误或误导。二、事前预防一是可要求证券公司(或期货公司)将超过一定流速权且仅提供接入接口的投资者向中国证监会进行报备，或对其使用的程序化交易系统进行安全认证。二是中国证监会可建立对大资金的巨量交易者的监管制度，防止他们操纵市场。三是建立证券交易所与期货交易所等一线监管机构的协作机制，建立跨市场、跨品种联动的价格稳定机制

,完善突发情况下的跨市场、跨品种的风险隔离机制。四是利用中国证券业协会、中国期货业协会，中国投资基金协会等行业自律机构加强程序化交易风险控制方面的培训。三、事中管理和实时监控 1.借鉴《美国证券交易市场准入规则》,要求证券公司(期货公司)实现风险监控流程，阻止错误指令以及超过交易者信用和资本所能承受的风险范围的指令，发送至证券交易所(期货交易所),特别要加强其自营业务部分的风险控制 2.完善交易所的核心交易系统前端控制，建立交易前风险控制、监督系统和错单控制服务，以及限制可在规定时间内发送到交易所的订单数量；限制日内交易最大头寸(或交易金额额度控制)等等。 3.基金公司及其他采取直通业务的投资者使用的程序化交易系统应当符合风控、合规安全要求，防止引发程序错误，交易异常。四、事后熔断和信息披露建议沪深交易所采取类似美国的熔断机制。新机制可以规定，如沪深300指数成分股在5分钟内波动5%或以上，交易所将暂停其交易，这使得能够在错误交易被处理之前将其从报价中剔除，并且可以宣布临时停市10分钟，及时向中国证监会报告，以及向相关单位通报。

对程序化交易进行适度监管的具体建议程序化交易在国外已经如火如荼，非常普遍。 2011年，美国的期权期货市场，高频程序化交易已经达到市场交易量的60~70%。在国内，程序化交易也正在兴起，但与其他国家和地区市场相比，程序化交易在股指期货、ETF市场仍处于初期阶段。我们应该未雨绸缪，防范其发展过程中不规范行为带来的市场风险，引导其在正确的轨道上规范发展。一、建立相关制度进行适度监管 2012年9月26日，德国就通过了一项规范高频交易的

证券市场导报

2014年8月号

51

５２

证券市场导报 ２０１４年８月号

本文来源：https://www.bwwdw.com/article/k6r1.html