消费金融研究综述 - 王江

2010年增刊

消费金融研究综述

王　江　廖　理　张金宝

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内容提要:消费金融是金融和经济学中一个正在快速兴起的重要研究领域。本文旨在对这个领域的状况和发展做一个简单的综述。我们首先讨论消费金融研究的基本范畴和主要问题。在此基础上,从家庭金融活动、消费者的行为与消费金融、消费金融与金融市场及政府的相互关系等几个方面,介绍消费金融的研究现状。最后,对消费金融研究提出一些粗浅的看法。

关键词:消费　消费金融　消费者行为　储蓄　投资

消费是经济活动和发展的基本内容和目的,因此在经济发展和研究中占有至关重要的地位。所谓消费金融可以广泛地理解为与消费相关的所有金融活动。金融的核心问题即对现有的资源或财富进行最优配置。配置的方向又可分为生产与消费两个方面。前者的目的为扩大资源或增加财富,而后者的目的为利用已有的资源来最大程度地满足经济需求,也就是消费。显然,前者最终也是为后者服务的。而后者,即如何使已有资源用来满足消费的需求,即是消费金融所关心的问题。因此从理论上讲,消费金融正是金融所关心的基本问题。

在实际经济活动中,消费金融的重要性是显而易见的。以2009年初美国的数据为例,消费者

即家庭所占有的资产在2009年初为64.5万亿美元,而企业(非金融、非农场)所占有的金融资产为27.3万亿美元。前者是后者的两倍多,更何况企业的资产大部分最终还是为家庭所有(有一部分为机构所有)。因此,现有资产主要是为消费者所掌握和支配的。若我们看金融活动的另一个侧面,即借贷或融资,则美国家庭的借贷总量为14.1万亿美元,而非金融、非农场企业的借贷总额为13.3万亿美元。因而在一个发达的市场经济中,消费者无论从金融资产的占有还是金融活动的总量上都占有主要的地位。我国消费金融的重要性也日趋显著。根据中国人民银行的统计,至2010年9月,仅短期消费贷款就达到了8697亿元。整个住户部门的消费性贷款已达到了7.1万亿元,占到国内各项贷款总额的15%。

这些数据明确地告诉我们,消费金融无论是国外还是国内都是直接关系到国计民生的核心金融业务,除应引起政府和业界的充分重视外,也值得学术界认真研究和探索。

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一、消费金融的范畴

如何明确地界定消费金融的内容和范畴仍是一个尚未完成的任务。这一方面是由于它涉及金融及相关领域的多个方面,另一方面也由于对它的全面研究才刚开始。对消费金融的一个狭义的理解是与消费尤其是短期的简单消费直接相关的融资活动。这样的理解显然过于局限,并不是本文所说的消费金融的概念。我们下面会看到,短期消费和长期消费是不可分的,融资与储蓄和投资也是不可分的。而且消费的内容也应更为宽泛。以住房为例,它既是消费,也是投资(由于可以在

＊　王江,麻省理工学院,电子信箱:wangj@mit.edu;廖理,清华大学经济管理学院,邮政编码:100083,电子信箱:liaol@sem.tsinghua.edu.cn;张金宝,清华大学经济管理学院金融学博士后,电子信箱:zhangjb2@sem.tsinghua.edu.cn。

①　数据引自中国人民银行网站,http: www.pbc.gov.cn publish html 2010s01a.htm。

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市场上转手套现),而它的购买往往需要大额融资。其它如教育、职业选择,则可能既有投资的因素也有消费的因素。这些问题需要有一个统一的、兼顾各个相关方面的框架来考虑。

因此,我们试图给消费金融赋予一个在金融经济学基础上的更为恰当和宽泛的含义,即与消费有关的金融问题。这里,我们对消费和金融两个方面的含义都作了拓宽。我们所说的消费不仅局限于日常生活的消费,而且包含了对所有资源的非生产目的的使用或消费。所说的金融也不仅包括消费者本身所面临的金融问题,还包括市场、机构和政府与消费相关的金融技术、产品、服务、法律、监管、政策。所以说,我们这里所说的消费金融是一个更为全面和完整的概念。

下面我们将从几个不同的侧面和角度来进一步探讨消费金融所包含和涉及的范畴。

(一)有关消费金融的几个概念和术语

由于消费金融涉及面很宽,不仅包括经济和金融,还有营销学、心理学、行为学、社会学、公共政策等等,因而在消费金融领域的研究中,一些术语的使用各有侧重,缺乏统一的规范。这样,在讨论消费金融的研究范畴时,就有必要先对消费金融领域几个常见的术语做出解释。

大部分有关金融消费的称谓从消费主体出发。消费主体可定义为消费者、家庭或个人;消费者的概念较为抽象和笼统,而家庭和个人的概念则更为具体。主要有如下几个:ConsumerFinance(CF):这是在学术文献中,使用频率较多的一个词汇,其英文字面的意思为“消费者金融”。它主要从消费者的角度来考虑其所面临的金融问题。一般来讲,一个消费者所面临的金融问题即是如何在给定的金融环境中,利用所掌握的资产来最大满足其各种消费需求。这里需考虑的包括消费者的经济目标即消费目标、消费与储蓄、信贷、资产配置、面临的各种风险和约束。这方面的经典文献可见Samuelson(1969)和Merton(1969,1971)。我们下面会做进一步的讨论。

参照Merton&Bodie(1995)所提出的以基本金融功能来定义金融环境的思路,Tufano(2009)从消费者所需要的各项金融功能来界定ConsumerFinance的研究范围。他把这些功能归纳为四个方面:第一是支付,如支票、支付卡、信用卡;第二是风险管理,如人寿保险、预防性储蓄等;第三是信贷,如按揭,即为目前消费花费未来的钱,或寅花卯钱;第四是储蓄和投资,即安排现在的资产为了未来的消费,或卯花寅钱。这样的表述对分析消费者本身的金融需求较为全面,对研究消费金融的市场、产品和服务也有一定帮助,因而是一个较为可用的概念。但它对于市场、宏观和政策环境的研究,则略嫌考虑不够,对更微观的因素如消费行为、消费心理也不太注重。由于对具体金融环境的刻画一般都相当简化,这类研究从操作和业务层面上看也往往显得粗略。

PersonalFinance(PF):也有文献表述为PersonalFinancialPlanning(PFP),从字面可以理解为个人理财或个人财务规划。它所涵盖的内容主要为个人如何制定和实施财务规划,包括如何管理自己的收入,如何进行风险管理(如健康风险、收入风险等),如何管理自己的投资和储蓄,如何管理税负,以及个人的遗产处置和信托等。在讨论个人理财的问题时往往侧重于财务或财富的角度而不特别注重消费,并尤其注重财务操作层面的问题。因此其对个人金融状况和所处金融环境的细节考虑更为实际,重点在具体运作。而这些业务也正是金融机构针对消费者个人开发的金融产品和服务的目标。和PF很接近的一个术语为PersonalWealthManagement,即个人财富管理。

HouseholdFinace(HF):也有文献将之称为FamilyFinance(FF),从字面可理解为家庭金融或居民金融。Campbell(2006)提出以家庭为单位来研究其金融活动,并将之描述为HouseholdFinance。如果我们把家庭整体作为一个消费单元,则家庭金融可以包括在消费者金融的范畴内。当然,在不同的社会环境里,家庭并不等同于个人,也不一定能综合家庭中的各个成员。因为家庭主要是一个社会单元,而并不一定是经济单元。但由于许多数据是以家庭为单位的,所以从实证分析的角度,以家庭为对象有它有利的一面。再有,家庭所面临的金融问题比简单的消费要丰富。比如职业选择、专业教育对未来收入的影响及其融资选择也是家庭金融的重要部分,但通常并不包含在消费者金62010年增刊

融所考虑的范围之内。

另一些有关消费金融的术语则侧重于消费金融的某个特定方面。

ConsumerCredit(CC):这也是消费金融领域使用较多的词汇之一,它从字面上理解为消费信贷。其具体考虑的是金融机构向消费者所提供的借贷产品和服务,以帮助消费者购买消费产品,如日常的消费品、大件耐用消费品、汽车等,从而提高消费者的福利。这也是比较狭义的消费金融的概念,与目前国内业界对消费金融概念的理解比较接近。

其它如HousingFinance,主要考虑住房融资等,也都偏重于与消费相关的金融活动的某个侧面,并已被包含在我们所讨论的消费金融的范围之内,这里就不赘述了。

从上述几个流行的术语的内涵来看,就研究方面来说CF或HF的范畴较为全面、明晰。它也包含了个人理财(PF)的主要内容。而狭义的消费信贷(CC)只是个人或家庭理财范畴中的一部分。(二)消费金融的其它方面

若只从消费主体的角度来考虑,则消费金融似乎也就可以等同于消费者金融。但实际上消费金融还与消费主体所处的金融环境有着密切的关系。对这个环境的刻画和研究是消费金融的研究和实务中极其重要的有机组成部分。而这个环境主要包括两个方面:

1.金融市场。在很大的程度上,消费者的决策取决于他所面临的金融选择,如支付手段(支付卡、信用卡、网上支付等),融资环境(借贷利率、标准、额度、成本等),投资渠道(债券、股票、商品、房地产、基金、另类投资等)。因此,金融市场和机构为消费者所提供的金融产品、工具、技术及各种服务(如信用评估、财务顾问、会计及税务服务等),它们的功能和演变,也都是消费金融所必需考虑的问题。

2.政府。在考虑消费金融所涉及的问题时,除市场之外政府的作用也是极为重要的。政府的重要性主要来自于三个方面:第一,整个金融市场的架构和内容,都离不开其所处的法律和监管环境。而后者的建立和管理正是政府的职责。以美国为例,其证券法、投资法、保险法,以及2008年金融危机后推出的华尔街改革和消费者保护法案等,都包含了针对消费者所面临的金融市场、产品和服务的相关法律。第二,政府的税收体系,也直接和间接地影响消费者的金融决策。而这种影响往往是政府短期和长期宏观经济政策的一部分。譬如在美国,购买自住房的利息享有税负上的优惠。这是美国政府长期以来为了提高住房自有率的政策的一部分。另外,个人投资的增值部分也享有较低的税率,以鼓励投资和资本积累。第三,政府还会以各种方式,直接影响消费者的金融决策和与之相关的金融市场。这里最重要的例子包括社会保障体系、医疗保险体系、退休金制度。它们都是政府为家庭直接提供的产品和服务。另外,如美国的两房(房利美、房地美)则是政府直接介入和影响与消费者相关的金融市场的著名例子。

因此,我们在考虑与消费相关的金融问题时,也必须考虑消费者所处的金融环境、决定和影响这个环境的各种因素,以及这个环境和消费者之间的互动。

(三)从金融学及金融行业的角度理解消费金融的范畴

为了进一步理解消费金融的意义,我们再用现代金融学的框架来考察它的含义、地位和重要性。

金融学关心的是不同经济决策者如何利用金融市场达到其资源在时间和风险两方面的最佳配置,以及金融市场的制度安排(包括其结构和运行方式)———如何完成这样的配置的微观(对每个决策者而言)和宏观(对整体经济而言)有效性问题(可参见LeRoy&Werner,2001;王江,2005)。而基本的经济决策者可分为三类:个体(包括个人或家庭)、公司和政府(这里的公司和政府都是作为资源所有和使用者而出现的)。而它们的金融决策即分别是所谓消费者金融、公司金融(CorporateFinance)和公共金融(PublicFinance)的范畴。

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从金融市场、金融行业以及政府的金融政策的角度来看,它们所服务的对象也是上述的三类主体。在市场方面,这种服务主要来自于各种金融市场和产品,如债券、股票、资产支持证券、金融衍生产品,以及金融机构,如银行、保险公司、资产管理公司、金融咨询公司、信用评级机构。在政府方面,这种服务包括有关法律、监管、税收、社会保障体系等。

如果再考虑到公司和政府的终极所有者和服务者仍是个体的话①,则个体或消费者应该是三个主体中最重要的主体。所以从这个意义上来讲,消费者金融在金融研究和实际业务中都应占有主导和核心的地位。但就现有状况而言,对它的研究远落后于对公司金融和公共金融的研究以及对于资本市场(CapitalMarkets)和金融机构(FinancialInstitutions)的研究。造成这种状况的主要原因包括两个:一是其所面临的问题的复杂性,比如一个家庭的经济目标多元化的程度可以超过一个企业;二是所需信息和数据的极端匮乏,例如对一个家庭的经济金融状况的信息远少于对一个企业(尤其是上市企业)的经济、金融状况的了解。但这些都不应是忽略对消费金融研究的理由,而应是这个分支学科大有发展空间的原因。因此我们认为,消费金融的研究是极为重要也极具前景的。

(四)一些学术机构开展消费金融研究所涉及的内容

以上从三个方面讨论了消费金融的范畴。我们再介绍一下学术机构所开展的有关消费的金融研究,从另一个侧面来加深对消费金融范畴的理解。

一个典型的例子是美国国家经济研究局(NBER)消费金融研究组(ConsumerFinanceWorking　Group),他们开展的研究涉及家庭的储蓄、资产配置、负债和投资决策等,并研究解释家庭金融决策的概念性框架,开展关于家庭金融行为、公共政策和企业行为对家庭金融选择的影响等方面的研究。

美国的著名期刊JournalofMarketingResearch也曾就消费者的金融决策和行为问题组织专辑。这个专辑的内容涵盖了以下内容:消费者如何选择抵押贷款,为退休和教育进行储蓄,使用信用卡进行消费,使用高息的短期贷款消费,支付医疗保健和保险费用及投资股票市场以增加财富等。

综上所述,我们可以看出:第一,消费金融的研究不局限于狭义的消费信贷上,后者只是前者的一部分和一个分支。第二,消费金融的范畴包含消费者的各种金融活动,包括支付信贷、储蓄、投资、保险、信托等等;消费者尤其是个人和家庭是消费金融研究的主要对象。第三,消费金融的研究还应包括对与消费者所处的金融环境、其形成和发展,以及其与消费者之间的关系及相互作用的研究,尤其是包括金融市场及政府的行为(Kartik,2007)。事实上无论国际国内,消费金融的研究才刚刚起步,它的范围和内容都将不断地扩大和丰富。

本文的后续部分,将在较宽泛的范畴内讨论目前消费金融领域所开展的研究,在此基础上结合中国的实际,对消费金融的研究提出几点看法。由于篇幅所限,我们对于现有研究的综述是有限和简略的,既不能面面俱到,也不能在各个方向特别深入。不足之处有待后补。好在我们的描述中特意引用了许多最近的综述性文献,有意的读者可据此作进一步了解。

二、从消费者的角度来考虑消费金融的问题

为了对消费金融所关心的问题有一个更具体的了解,我们先从消费者的角度来考察它所面临的金融选择。为讨论的方便起见,下面的表述常以家庭作为消费者的代称。

(一)消费者面临的金融决策

首先,一个消费者或家庭的消费依赖于它的经济基础,也就是它所掌握的资源或资产。资产又可分为人力资产,如工作者的收入,和非人力资产,如房产、持有的股票和自营的生意。有了这些资

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某些特殊的公司除外,如慈善和公益基金。

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产(和收入),则家庭即可以根据自身的消费需求来做出最佳安排。而这样的安排从金融的角度来看,即是对资源在时间和风险两个方面的配置,并主要通过金融市场来实现,因此也就是金融决策。在时间方面,面临的是现在消费与将来消费的选择。若现在的收入高于消费,则多余的部分即形成储蓄。若消费反高于收入,则短缺的部分来源于借贷,也即以将来的收入(或现有资产作为抵押)进行融资。在风险方面,面临的是储蓄如何投资,或借贷如何选择(如短债还是长债,定息还是活息)。另外,还有各种风险如何规避(如人寿、医疗、失业保险的选择,乃至工作和职业的选择)。因此,一个消费者的金融决策包括两个方面:(1)消费按时间的配置:现在消费与储蓄 借贷的选择;(2)消费按风险的配置:投资 借贷组合和各类保险的选择。

如按常见的市场结构和功能再将支付和保险从(1)和(2)中剥离出来则是Tufano(2009)所提出的消费者需要的金融的四个功能。我们这里不做如此的区分,因为市场的结构和功能不仅是有重复的,而且是不断演变的。一个明显的例子就是保险产品往往兼含保险和投资两个特征,且两者的相对权重也随市场的变化而变化。

(二)消费者金融状况的描述

为了进一步分析一个消费者(或家庭)的金融活动,我们可以首先来考察其资产和负债情况。这通常可以由其资产负债表来反映。表1大略描述一个家庭或个人的资产和负债。在各种形式的资产中,以流动性和安全性由高向低可作如下分类:(1)现金,其作用主要是实现家庭的支付功能;(2)储蓄存款、债券是安全性较高的金融资产,其作用是抵御风险、平滑消费,这里还应包括社会保险、退休金(固定福利类);(3)股票(股票)基金是风险较高的金融资产,可以帮助投资者适当分享市场增长的收益,或在承担一定风险的条件下获取较高的收益。另外,一个家庭或个人的资产并不局限于金融资产,也还包括实物资产,如住房、大件耐用消费品,以及私营生意等。家庭的负债从期限结构上可以分为短期(1年以　表1下)、中期(2至5年)和长期(5年以上)。家庭的长期负债主要是家庭的住房贷款。中期贷款主要是指汽车贷款、教育贷款等。一般情况下,中长期消费金融贷款都是抵押贷款。短期贷款主要是信用卡借款,还有消费金融公司及消费品零售商提供的各种贷款等。短期的消费金融贷款一般是无抵押的信用贷款。需要说明的是,家庭的负债未必全是用来支持家庭的消费,也存在利用负债进行投资的可能。利用按揭投资房地产就是最常见的例子。

资产负债表中各种形式的资产与负债充分反映了一个家庭的金融活动的空间。从家庭决策者的角度看,这些活动都是为了实现家庭的金融决策目标。这个目标不外乎两个:一个是实现家庭财富最优增长,另

一个是实现家庭在其现有财富及增长基础上的最优利用。家庭的各项金融活动(投资、融资、储蓄、购买保险)实际上都是家庭为实现自己的目标进行跨期配置资源的选择。这也说明,从家庭的视角来讨论消费金融的范畴时,单纯地研究狭义的消费金融(即消费信贷)是远远不够的。

虽然家庭的资产负债表往往被作为研究家庭金融行为的重要依据,但我们同时也要看到它的局限性:第一,它所描述的情况是静态的,不能反映现有资产和负债的来龙去脉,尤其是以后的变化情况。例如,它没有充分反映将来的收入情况。如果以公司金融的情况来类比,我们还需要有收入与支出信息,即IncomeStatement。第二,通常的资产负债表并不能完全反映一个家庭的金融状况。

9　现金　存款　债券　股票　基金　其它资产实物资产

　大件耐用消费品　住房　私营生意

家庭资产负债表

资产

负债

长期负债　住房贷款　其他长期借款中期负债　汽车贷款　其他中期借款短期负债　短期消费贷款　其他短期借贷

金融资产

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