并购融资经典案例

篇一：投行经典并购案例分析

招

商 银 行 并 购 永 隆 银

招商银行并购永隆银行案例分析

二、 并购定价

按照香港《公司条例》和《收购守则》中的规定，收购人收购上市公司股份超过30%，须以要约方式进行收购，本案例中招商银行先收购永隆银行53.12%股份属于要约收购，因收购股权比例较高而触发香港有关全面要约收购条例。香港《公司条例》和《收购守则》中的规定办法中对要约收购的最低限度规定为：收购挂牌交易的股票，要约收购价格不得低于以下价格的较高者：（1）在提示性公告日前六个月内，收购人买入被收购公司挂牌交易的该种股票所支付的最高价格；（2）在提示性公告日前30个交易日内，被收购公司挂牌交易的该种股票的每日加权平均价格的算术平均值的90%。

招商银行收购永隆银行123,336,170股股份须支付总计港币（相当于港币156.50元/股，约为永隆银行2007年经审计后每股净资产值的价格较高。具体按下列方式支付对价：

（1）总额港币965,105,530元的订金由本公司于签订港币512,732,569元已支付予伍絜宜有限公司，其余港币公司及宜康有限公司；（2）对价余额港币18,337,005,075完成日期向卖方支付， 其中港币8,595,086,255布派发或已派发任何20080.50元，则每股元的2008年中期股息之金额而相应被调低。根据该等金额相应减低每股永隆银行股份价格，年中期股息。如2008年中期股息（如有）等于0.50

三、并购方案 200863

《买卖协议》的约定有条件地收购永隆银行123，336，170股股份，232,190,115股的53.12%。 2、本次收购总计港币193亿元，将以现金方式收购目标股份。

3、本次收购是有条件地收购伍絜宜有限公司持有的永隆银行65,524,929股股份（约占永隆银行总股本的28.22%）、伍宜孙有限公司及宜康有限公司合计持有的永隆银行57，811，241股股份（约占永隆银行总股本24.90%）。

4、本次收购价格为每股156.50港元，目标股份收购完成后，本公司将持有永隆银行约53.12%的股份，成为永

隆银行的控股股东，并须按照香港法律规定就永隆银行全部已发行股

份（已为收购方或与收购方一致行动人士于进行全面收购建议时拥有或同意收购的永隆银行股份除外）提出全面收购建议。

5、卖方（永隆银行）的承诺：每一卖方向本公司承诺，在《买卖协议》签署日期和目标股份收购完成期间内，他们每一人，并将确保永隆银行集团，将按正常过程继续其各自的业务。除非本公司另有书面同意或除非与卖方已披露的事项有关，各卖方亦承诺其（并确保永隆银行集团）：（1）不会发售或赎回其任何股本（股东或从属债务）（2）；不会宣布、作出或支付任何股息或其他分配（2008 中期股息除外）；（3）不会就任何个别金额超过港币一亿元之个人责任﹑索赔﹑行动要求或争议的诉讼或仲裁程序作出妥协﹑和解﹑免除或解除任何责任﹑索赔﹑行动﹑要求或争议或放弃任何权利。师审核永隆银行截至2008 年6月30 及须于目标股份收购完成前或2008 年9 月30 日或之前合并资产负债表﹑损益表及现金流量表之副本。

6本公司已向卖方承诺，（并将促使任何永隆银行集团之成员不会）但在一些有限的特定的情况除外。 四、 并购过程中的博弈

并就该收购行动在战略、财务、

1、

有一半的收入来自于证券经纪业务。永隆银行在香港拥有的35家分支机而这正是招行所看重的稀缺性资源。招行高层认为并为公司提供了一个在香港建立广泛的客户群以及分销网络的独特机会。“扩张外围市场业务”的战略决策定位，另一个体现其战略思想的行动就是招行纽约分行的加紧筹建，这种步伐非常明显的反应了招行希望向外围市场扩张，冲出国内市场的制约的长期打算。此次收购的成功对招行的其他业务比如说信用卡业务的开展，特别是境外或者是外围市场业务的开展起到了积极和正面的作用，并特别大大便利了内地和香港的关系。通过观察香港银行的情况来看，永隆的经营非常稳健，而且在香港扎根很深，有着良好的声誉，是继永亨银行之后的一个难得的收购资产，只不过招行没有以像很多人认为的低价格对永隆进行收购。从长远来说，招行的战略安排是比较清晰的，但是短期来说也是要付出一定的代价的，短期的各个方面指标的消化仍需要一定的时

间。

2、 反对方的观点： 对招行收购永隆银行持保留意见的观点认为，本次收购将显著拉低招行的资本充足率。2007年底，招行的核心资本充足率为9.02%，资本充足率为10.67%。本次收购完成后，招行的核心资本充足率将降至6.8%，资本充足率将降至8.1%。收购完成后，招行将面临整合的挑战。目前，永隆银行陷入经营困境，该行今年第一季度的投资发生4.7亿港元的亏损，导致整体业绩净亏损0.83亿港元，与去年同期净利润3.76亿港元形成反差。

与此同时，招行的收购案也并未得到国际评估机构的认可。标准普尔将招商银行长期和短期的交易对手方信用评级均列入负面信用观察名单。标普认为，核心资本构成重大影响，但具体影响将取决于其未来的资本补充计划、生资本创造能力。如果此次收购完全通过次级债进行融资支持，整后

总资产

比率将由2008年一季度末的5.12%大幅下降至212.2亿元人民币的商誉支出。

购的漩涡，其支付的对价过于昂贵了，实质性的影响。如果按照8%显然与363

五、并购的启示 法律风险等多种风险在内的巨大的风险压力，稍有不慎，并购活动留下的启示如下：

在并购的过程中，定价在不同市场条

总之，金融业作为市场风险高发的行业，国内金融机构不仅要综合自身的特点选择合适的并购对象，还要审慎评估被并购方的价值进行合理定价，更重要的是要客观评估和加强自身的管理监管等能力进行整合达到预期的目标。这样国内金融机构在并购热潮中才不会随波逐流有所收益。 篇二：吉利跨国并购融资的案例分析

吉利集团跨国并购融资案例分析

吉利控股集团在系列跨国并购过程中成功地探索出融资创新“i-a-i”模式：内部资本市场—战略联盟—金融创新，同时也引发了是否存在财富转移、后续高投资等难题。

吉利控股系列跨国并购及其融资路径

从2006年到2011年的5年间，吉利控股共成功完成了3次跨国并购及融资。

（一）吉利汽车并购英国锰铜与澳洲dsi的融资路径

在并购英国锰铜和澳洲dsi过程中，吉利控股都是聘请著名投资银行洛希尔公司为并购顾问，通过上市公司吉利汽车这一融资窗口，在香港资本市场增发新股融资。2007年2月16日，吉利汽车在香港股市实现配售现有股份及认购新股份6亿股，从而为并购锰铜融资

（二）吉利控股并购沃尔沃的融资路径

从2007年开始，吉利集团董事长李书福就为收购沃尔沃着手进行融资准备，首先，他将吉利控股多年赚取的利润慢慢存起来，没有再用于吉利控股的滚动发展，而吉利汽车发展所需的资金，也通过引入高盛的投资来实现。2009年9月，高盛通过认购可换股债券和认股权证向吉利汽车注入25.86亿港元，这笔钱被吉利汽车用于济南、

吉利控股系列跨国并购融资创新“i-a-i”模式分析

（一）内部资本市场跨国并购融资

2.吉利汽车与吉利控股之间的关联交易、现金股利与贷款担保。通过增资、母公司资产收购、新设合资公司等关联交易、现金股利与贷款担保等多种形式满足吉利控股快速扩展的融资需求。

（1）吉利汽车与吉利控股之间的关联交易。

（2）吉利控股历年从吉利汽车获得的现金股利。

（3）吉利控股从吉利汽车获得的贷款担保。

（二）战略联盟跨国并购融资

1.私募股权基金。2009年9月23日，吉利汽车向国际投资银行高盛集团的一家联营公司高盛资本合伙人（gscp）定向发行可转换债券和认股权证，募得资金25.86亿港元（约合3.3亿美元）。作为战略投资者，gscp获得吉利汽车15%的股权，成为吉利汽车的第二大股东。吉利汽车称，这笔资金将用作公司资本支出、潜在收购以及一般企业用途。

底，成都工业投资集团（简称“成都工投”）为吉利控股融资20亿元，银行同期基准利率下浮10%；此后，成都工投又为吉利控股提供责任担保，由国家开发银行和成都银行各提供20亿元和10亿元低息贷款，3年内吉利控股仅需付约三分之一的利息，三年后酌情偿还。虽然这些资金不是专门作吉利收购沃尔沃项目之用，但却为吉利控股能够拿出41亿元资金，保障集团的正常运营提供了关键性帮助。比利时根特车厂是沃尔沃在瑞典以外最大的汽车工厂之一。2010年12月14日，比利时银行宣布向沃尔沃位于比利时的根特（ghent）汽车工厂提供5年期1.98亿欧元贷款，由比利时弗拉芒（flemish）地区政府提供担保。此外，吉利控股不仅获得了建设银行伦敦分行2亿美元的低息并购贷款和10亿元企业债券额度，而且在瑞典政府担保下获得了欧洲投资银行（eib）提供的6亿欧元贷款。

3.出售方。按照并购协议，福特将继续在某些业务领域内与沃尔沃进行合作，以确保很好地完成收购中的过渡；福特将继续向沃尔沃不同发展时期提供动力系统、冲压件及其他车辆零部件；在过渡期内福特将向沃尔沃提供工程支持、信息技术及其他特定的服务；按照知识产权协议，双方能推行其各自的业务发展战略，并且确立各自知识产权的合理使用权限。因此，福特也是本次并购的战略联盟方，它向吉利控股提供了2亿美元票据的卖方信贷。

4.国内金融机构。虽然国内金融机构在此次并购交易阶段出于风险原因没有参与吉利控股融资，但是在并购顺利完成后他们的态度在悄悄改变。2011年3月，吉利控股在浙江工商联的帮助下与南京银行杭州分行签署了战略合作协议。2011年6月21日，吉利控股在中国银行间债券市场发行了7年期10亿元中长期企业债券，成为中国自主品牌民营汽车首家发行人民币企业债券的企业。该期债券在短短5个工作日内以低利率、低成本、超额认购，顺利完成了融资。

（三）金融创新跨国并购融资（略）

篇三：并购运作与经典投资案例分析

正文

一、关于投资

我们要做一个决策，这个决策的依据是来源于什么呢？有的人来源于理性，有的人来源于感性，还有的人来源于直觉。不同履历和经历背景培养出来的投资嗅觉和职业行为特性是不一样的。对人性的判断，及细节的判断也是我们投资的一种逻辑所在。

谋定即动，机会来

了，一定要抓住。生意都是一波一波的，看准了就迅速下手。

为什么要按投资家的眼光去做企业，按企业家的眼光去做投资？尤其是要有投资家的思维。投资家在这个行业刚开始是高科技的时候，就已经开始布局，当从高科技到先进装备制造到高端装备制造到传统制造，尤其是产能过剩的那个节

点，他已经开始退出。其中，我们需要注意关注的是，产业与金融需要深度融合，企业更需要规划式的思维。

企业家可以通过反向的思考来吸引投资者的注意，吸引资本的注意，就是你怎么去和资本打交道。

现在很多的商业模式设计注定是融资驱动型的，它的顶层设计必须要有一个比较懂资本并且能与资本圈打交道的人。

中国已经迈入从地产十年到金融十年的拐点，互联网金融是一个巨大的市场。

投资，第一是基本面的判断，第二是人性的判断，第三是要排除噪音的干扰，第四是对不确定性的把握。 市值管理不只是上市公司的事情，没有上市的公司也要进行市值管理。上市和没上市的企业有不同的资本圈，很多人说我进入到pe轮差不多就上市了，在pe轮可能获得超过20倍的市盈率。上市没上市都要做市值管理，思考怎么去打动投资者。

我们投资一个企业要看其估值的提升空间、企业的盈利能力和成长性、所在行业的估值区间等，更要看其适合的什么资本市场。比如，在纳斯达克市场，目前中概股tc端的估值远高于tb端。

投资行业偏好：tmt与消费的结合、生物医疗健康产业、人工智能产业、新能源环保产业、金融服务业、创新服务业等。

思之于内，便是思维；成之于外，便成行为。任何完整的模式既是思维模式，也是行为模式。或者说是既包括思维模式，又包含有行为模式。如果化而小之，一个真正的商业哲学模式应该是具有：战略—战术—策略的竞争模式、盈利模式、

决策与领导模式、行为模式、现金流模式、组织模式、利益形成与分配模式、应急响应模式、资本运作模式等等，还有战略指导下的系统构建能力、背后与时俱进的先进理念等。

二、关于并购基金 并购基金的功能可以体现在这三个方面：①pe投资功能。进行交易市场中非上市公司股权价值投资，对有融资需求的拟上市公司提供财务支持；②控股权并购。交易市场控股公司转让项目投资，获得公司控股权价值投资；③交易过桥融资。为交易市场中受让方提供项目收购过桥融资。

并购基金，包括我们做一些夹层基金的设计使投资者有一个非常稳定的安全垫。

夹层融资，其实是债券与股权的结合。具体来讲，企业在成长过程中，需要长期使用资金；具体以双方谈判结果，在达到某种预设条件之下，投资人可将债权和股权按照原先协议规定进行转换。

做基金运作，除了募投管退，获取好项目的能力是第一位的。另外，在投资时，即使项目遇到也要调动很多资源帮它解决，这两点都是很关键的。

并购基金运作模式--控股权

德太tpg是全球最大的私募基金之一，旗下基金所管理的资产超过600多亿美金，其中将包括整体战略、人才引进、行业和功能顾问、采购/供应链、财务规划与分析以及信息化等多个领域。德太tpg具有深度专业化的运营能力及对企业的极大价值提升能力。

经济转型、技术进步、政策支持三轮驱动，加上产业并购基金和定向并购债券等新市场中介的出现，中国将出现一次前所未有的并购浪潮。

三、关于并购重组 中国并购交易蓬勃发展，市场空间巨大。企业并购已经成为资本市场的重要组成部分，领先企业重视通过并购做强、国内很多行业集中度仍较低、跨境并购等因素将推动并购市场继续扩大。

做投资首先是判断价值的能力，其次再是提升价值的能力，做并购，提升价值的能力更重要。

推动并购重组的三大动力：经济结构调整、政策放松、新技术发展。这轮经济经济结构调整下来，包括克强总理“克强经济学”的“去杠杆、调结构”下来，我们迎来了中国的并购浪潮；另外，政策放松，政策对经济的影响非常深远，政策放松激发了市场的并购热情；未来，人工智能、移动互联网等新技术的发展未来也将会对很多行业构成实质的挑战。

并购主体一般实力较强，并购有协同效应，可支付相对较高的融资成本。另外，可以股权质押，未来的现金流是可测量的，还本付息有保障，投资安全性较好。

并购投资的相关机会。并购交易贷款资金需求，并购交易股权资金需求以及细分行业的领先公司进行并购时，存在对过桥资金的需求，这里面就可以做一些结构化的产品。

对于并购而言，一二级市场联动是一个非常好的投资策略，但是严控内幕交易。

企业发展与资本市场。企业家怎么利用好并购这个工具？一是规模效应，二是协同效应。通过横向并购来实现规模扩大，产生规模效应；通过纵向并购来对产业的上下游延伸，形成协同效应。

企业谋求并购的动因：谋求协同效应、企业发展动机、提高市场占有率、实现多元化经营、获得特殊资产、获得价值低估效应、管理层利益驱动。

企业并购的财务效应：减少交易成本、降低资本成本、提高企业负债能力、控制自由现金流量及调整资本结构、创造税收效应、发挥资金杠杆作用和增强企业预期效应。

并购交易的复杂性，比如说我要去撮合某个交易，大家需要求同存异，因为有很多的变数，而且整个并购牵涉到信息方、关联方太多，不同主体的利益诉求各个都不一样。

案例分享a上市公

司跨界并购f公司

①估值与定价 本次交易分别用资产基础法和收益法对标的公司的资产进行估值，并在上市资产评估的基础上经交易双方协商，确定交易标的f公司100%股权的交易价格。这里以收益法为主，主要是看中其成长性。 ②支付手段： 本次交易，a上市公司采用了“股票支付+现金支付”的方式。对于f公司股东，现金对价占到对其总支付的5.81%，股票对价占到94.19%。对于配套资金提高方采用股票支付的方式。采用较高比例的股份支付，可以节约资金，降低 篇四：并购常识与典型案例

一、公司并购的动机

1.增强效率 效率的理论认为购并活动能提高企业经营绩效，增加社会福利： 第一，规模经济。一般认为扩大经营规模可以降低平均成本，从而提高利润。该理论认为，并购活动的主要动因在于谋求平均成本的下降。

第二，协同效益，即所谓的“1+1>2”效益。这种合并使合并后企业所增强的效率超过了其各个组成部分增加效率的总和。协同效益可从互补性活动的联合中产生。如一家拥有雄厚的资金实力的企业和一家拥有一批优秀管理人员的企业合并，就会产生协同效益。

第三，管理。有的经济学家认为企业间管理效率的高低成为并购的主要动力。当a公司的管理效率优于b公司时，a、b两公司合并能提高b公司效率。这一命题隐含的前提是并购公司确能改善目标公司的效率，即并购公司有多余的资源和能力，投入到对目标公司的管理中。 2、多角经营的动因 理论上认为，一个企业处在某一行业的时间越长，其承受的风险压力越大。实施多角化经营可以采取以下两种途径：一是通过新建项目来进行多角化经营；二是通过并购的途径进入其他行业和市场。

3．代理问题及管理主义的动因 代理问题是詹森和梅克林在1976年提出的，认为在代理过程中由于存在道德风险、逆向选择、不确定性等因素的作用而产生代理成本。并购在代理问题存在的情况下，有以下几种动因：

⑴并购是为了降低代理成本。在公司所有权与经营权分离的情况下，决策的拟定与执行是经营者的职权，而决策的评估和控制有所有者管理，这种互相分离的内部机制设计可解决代理问题，而并购则提供了解决代理问题的一个外部机制。 ⑵经理论。莫勒1969年提出假设，认为代理人的报酬由公司规模决定。因此代理人有动机使公司规模扩大，而接受较低的投资利润率，并借并购来增加收入和提高职业保障程度。

⑶自由现金流量说。自由现金流量指公司的现金在支付所有净现值为正的投资计划后所剩余的现金量，它有利于减少公司所有者与经营者之间的冲突。

4．价值低估的动因 价值低估理论认为并购活动的发生主要是因为目标公司的价值被低估。当一家公司对另一公

司的估价比后者对自己的估价更高时，前者有可能投标买下后者。目标公司的价值被低估一般有下列几种情况：

⑴经营管理能力并未发挥应有的潜力。

⑵并购公司拥有外部市场所没有的目标公司价值的内部信息。

⑶由于通货膨胀等原因造成资产的市场价值与重臵成本的差异，使公司价值有被低估的可能。 5．增强市场势力的动因 市场势力理论认为，并购活动的主要动因，是可以藉并购活动来减少竞争对手，增强对企业经营环境的控制，提高市场占有率，并增加企业长期的获利机会。下列三种情况可能导致以增强市场势力为目标的并购活动。

⑴在需求下降，服务供给过剩的削价竞争的情况下，几家企业合并，以取得实现本产业合理化的比较有利的地位。

⑵在国际竞争使国内市场遭受外资企业的强烈渗透和冲击的情况下，企业间通过大规模联合，对抗外来竞争。 ⑶由于法律变得更为严格，使企业间包括合谋等在内的多种联系成为非法。在这种情况下，通过合并可以使一些非法的做法“内部化”，达到继续控制市场的目的。

6．财富分配的动因 并购只是财富的重新分配。当并购消息宣布后，由于各投资人掌握的信息不完全或对信息的看法不一致，会导致股东对股票价值有不同的判断，引起并购公司和目标公司的股价波动。这种价格波动不是源于公司经营状况的好坏，而是财富转移的结果。并购公司和目标公司间的财富转移使目标公司的市盈率变动，投资人往往以并购公司的市盈率重估目标公司的价值，引起目标公司的股价上涨。同理，并购公司的股票价格也因此上涨；反之亦然。

二、公司并购的支付

支付是交易的最后一环，也是交易最终能否成功的重要一环。支付方式的选择关系到并购双方的切身利益，适合的支付方式可以使各方达到利益上的均衡。西方国家的并购支付往往可以有效的发挥多种融资方式的作用，支付方式也相对比较灵活。同时，支付方式与收购中的融资方式也是紧密相关的，所以我们联系融资以及支付方式，将并购划分为以下五种类型： 现金收购，杠杆收购，股票收购，卖方融资收购以及综合证券收购。其中杠杆收购中包含管理层收购（mbo）这种特殊形式。在我国除上述方式外还存在下面两种特殊的支付方式：承担债务方式和国家无偿划拨方式。 ● 现金收购 ● lbo ● mbo ● 卖方融资收购 ● 股票收购 ● 综合证券收购 ● 承担债务 ● 国家无偿划拨

1、现金收购 现金收购是指收购方用现金来购买目标公司的资产或股权。这种方式的优点在于迅速和清楚；不必承担证券交换所带来的风险。它的缺点也是显而易见的，即：买方面临一项重大的即时现金负担，很可能需要承担高息债务，对卖方而言，当期的所得税税负也大增。由于整个并购过程涉及很大一笔现金，所以这种方式在国外很少被采用。就我国的情况而言，由于缺少必要的配套机制，我国企业并购较多的采用了这种支付方式。

2、lbo 在80年代，美国投资银行业最引入瞩目的成就便是发展了“杠杆收购”（leveragedbuyout），,它的出现直接引发了80年代中后期的第四次并购浪潮。杠杆收购的本质是举债收购，即以债务资本作为主要融资工具。

3、mbo mbo是指管理层收购，可以将它看做是杠杆收购的一种特殊形式，它限定收购主体是目标公司内部管理人员，具体方式是通过借债融资获取股份。mbo这种方式对于收购主体即目标公司的管理者有很高的要求，他们不但要有很强的经营管理能力，而且还要有很强的融资能力，总之要求目标公司内存在所谓“潜在的经理效率空间”，也即大规模的节约代理成本的可能性。我国mbo收购的一个典型案例是1999年四通公司管理层收购案例。1999年7月，四通集团总裁段永基宣布该公司管理层，员工共集资5100万元，与四通集团合资成立“新四通”，其中管理层控股51%，四通集团占49%的股份。

4、股票收购 股票收购方式是一种最为常用国际上的大型并购通常都是以这种方式进行的。

5、卖方融资收购 卖方融资收购， seller financing，在我国也被称作分期付款。指卖方根据未来收益而让买方分期偿还付款。这种付款方式对收购方有利，常应用于卖方因公司获利不佳而急欲脱手的情况。分期付款的优点在于卖方享受税负递延的好处；也可以使买方在刚收购后继续保持原公司的正常运作，降低收购后因经营效益不佳而带来的风险。如买方可以要求卖方采用分期付款的方式，支付价格按照未来业绩的某一比率支付。如卖方未达到预定业绩，则卖方只能以更低价出售。

6、承担债务方式 顾名思义，承担债务方式是指收购方在收购目标企业时，不向目标公司股东支付任何现金或有价证券，而采用承担目标公司所有债务而 取得

对目标公司的控股权。这是一种零收购的方式，在西方鲜有发生，1999年初韩国现代集团收购起亚集团所用的就是这种方式。

7、国家无偿划拨方式 国家无偿划拨是指国家通过行政手段将国有企业的控股权直接划至另一个国有资产管理主体，这种支付方式与我国企业的产权结构是联系在一起的。国有企业产权虚臵是这种方式存在的制度根源，国有资产管理部门在进行国企产权转让时多是一种行政命令，不需要同支付行为相结合。这种方式是低效率的，而且在操作过程中容易引起官员的寻租行为，从而导致腐败。

三、并购的操作 并购是一项系统工程，需要周密安排，充分考虑到每一个细小的环节，否则就可能影响到并购的效率，并可能导致并购以失败告终。一般来讲，一个完整的并购，需要经过四个主要的阶段：物色收购目标、对目标公司进行估值和出价、谈判与签约、整合。

1、物色收购目标：在众多公司中。物色收购目标并不是容易的事，需要多种渠道获取信息，其中委托投资银行等中介机构，协助搜寻收购目标是比较常见的作法。 在获取大量信息的基础上，接下来就需要确定猎物公司。为确保收购的成功，需要对猎物公司进行详尽的调查，以保证被收购公司符合猎手公司收购的要求和标准。 调查包括的范围主要有：

（1）猎物公司的营

运状况：根据猎手公司并购的目的，可以在营销、产品、技术、管理、客户等方面给予不同程度的调查。

（2）猎物公司的规章制度、有关契约及法律方面的问题：如在公司章程中对公司被收购方面有哪些规定，以避免猎手公司在收购中遇到障碍；对资产的归属权、商标、专利权等在契约改变后是否还生效等进行调查；涉讼情况是否影响公司的未来利益等。

（3）对猎物公司的财务、会计问题进行调查：可以聘请会计师事务所协助完成，以确保被收购企业提供的财务报表真实反映了其财务状况。

2、估值与出价 （1）对上市公司和非上市公司，估值方法有所不同。常见的估值方法有： a．资产价值法：包括帐面价值、市场价值、清算价值等多种价值。根据猎手公司的收购目标，可以选择适合的估值方法。 b．折现现金流量法（dcf）：是理论上比较科学的公司评估方法，主要依据所收购的资产预期带来的现金流量，根据一定的贴现率折成现值，然后与投入的原始资金进行比较，最后决定收购政策。基本公式为： ，t表示时间，t＝0表示现值，cft表示在未来t年产生的预期现金流，r表示折现率，pv是各年现金流的现值。

（2）出价策略：一般来讲，最后的要约价格要小于所判断出的猎物公司的价值。如何打动被收购公司，同时又达到收购目的，是出价策略和谈判技巧等多种因素决定的。

3、谈判与签约： 如何接触猎物公司的管理层和股东，猎手公司和作为其顾问的投资银行需要在并购设计中进行认真考虑。一般来讲，人们将收购行为划分为：善意收购、敌意收购和狗熊拥抱式收购三类。一旦达成一致意见，就可以进行签约。这就涉及到具体的支付方式问题，在上面一部分已经对不同的支付方式做了解释。

4、收购后的整合 作为一项收购的完整过程，收购后的整合是很重要的，在并购双方的谈判阶段，甚至最初的收购策划阶段，如何进行并购后的整合，就应该制

定出来。整合的质量决定着并购后的企业能否安全度过“手术后的危险期”。许多实施并购的案例没有达到预期的目标，就源于整合上出现问题，如aol与时代华纳。 整合主要包括的内容有：

（1）业务整合：包括哪些业务需要重点发展，哪些业务需要剥离，哪些业务需要合并等，以保证并购后的企业能够适合整合后的经营要求。

（2）文化整合：在并购发生后，并并购企业的文化面临革新。虽然公司文化没有明确的概念，它包括组织的价值观、信样、传统、处理问题的准则等，但其影响力是深远的。因此，可以根据企业的状况，选择注入新的文化、文化融合等方式。

（3）人力资源整合：人才是企业核心竞争力的关键，并购后的人力资源整合则关系到企业并购的成败。这种整合包括留住关键人才、评价员工与确定新的人事结构、加强沟通等方法。

三、案例探讨

企业兼并与收购是一个经久不衰的话题。近年来，全球企业的并购浪潮更是逾演愈烈，从制造业的波音兼并麦道，宝马收购劳斯莱斯，到金融业的花旗集团兼并旅行者公司，美国第一银行与第一芝加哥公司合并，美洲银行和国民银行合并，等等，波澜壮阔，惊心动魄。这些大手笔的并购案例，造就了全球性的经济巨头。毋容臵疑，通过强强联合增强并购公司的竞争力，从某种意义上改变了全球产业的组织结构，并对同行业竞争提出了严重挑战。 近几年来，我国的并购市场开始趋于活跃。在加入wto的背景下，并购成为国内企业吸收国际大公司先进技术、管理经验的重要方式，同时，国内企业通过并购国外企业，也可以逐步走向国际市场，参与国际市场竞争。但国内企业的并购活动毕竟仍处于起步阶段，基本处于行业整合的阶段，而且无论是并购的手段，还是规模，都无法与国外成熟的并购市场相提并论。因此，需要研究国内外成功的典型案例，促进我国并购市场的健康发展。

第一种类型：增强效率型

包括三个案例：一汽集团收购天津汽车、三元牛奶收购北京卡夫。其中一汽集团收购天津汽车追求的是协同效应，即通过收购天津汽车弥补一汽集团在家庭低端轿车市场上的不足，同时通过收购天津汽车达到与丰田合作的目的；三元牛奶收购北京卡夫则是希望通过收购其现有的生产设备，进一步扩充市场份额，达到规模经济。

案例1、一汽集团收购天津汽车

案例简介： 2002年6月14日一汽集团公司总经理竺延风和天津汽车工业（集团）有限公司董事长张世堂在北京人民大会堂签订了联合重组协议书，通过此次重组，中国最大的汽车生产企业一汽集团将中国最大的经济型轿车生产企业天津汽车（000927）收入囊中，这是目前中国汽车工业发展史上最大、最具影响力的重组。自中国加入wto后，汽车行业并购、合资一直不断，此次的重组也因为双方的行业地位和闪现于后的国际巨头身影而倍受瞩目。 通过本次并购，一汽借助天汽的夏利平台将彻底整合中国低端家轿市场，而夏利凭借一汽实力也将彻底摆脱其它经济型轿车的追赶，有望真正夺下 “中国家庭轿车第一品牌”的龙头位臵。

一、公司背景 1、天津汽车 天汽集团是我国较早的特大型汽车生产企业，是国家规划的小排量轿车生产基

2、一汽集团 一汽集团公司是我国汽车生产的龙头企业，从现有的产品分布来看，一汽的奥迪、宝来、捷达在3个市场中都有上佳表现，但一直以来在小型车方面都没有明确的规划，所缺的正是家用小型车。

二、收购动因分析 1、进军低端家庭轿车市场

作为中国核心三大汽车集团之一的一汽，一直在经济型轿车生产上无所作为。现在，中国的家庭轿车市场已成为汽车厂家必争之地，在众厂家高喊要“打造中国家轿第一品牌”的口号下，一汽却因为产业结构的不完善而丧失了低端家庭轿车市场，这对一汽来说不得不说是一个损失。即使是中国的另外两大汽车集团——上汽和东风，也没有在中国低端家轿市场占有一席之地。这个市

场长期被核心三大汽车集团之外的长安汽车、天津汽车占据，甚至出身草莽的吉利等民营企业也成为低端家轿市场的后起之秀。中国加入ｗｔｏ之后，这个市场更热闹了，新面孔不断出现。但是，低端市场始终缺乏一个领军者，长安汽车技术相对成熟，但是奥拓车除了在西南地区游刃有余外，其它地区市场很难进入。因此，一汽此次收购天津汽车的夏利股份和华利公司就有着高瞻远瞩的意义，一汽借助夏利平台将彻底整合低端家轿市场，而夏利凭借一汽实力也将彻底摆脱其它经济型轿车的追赶，夺下真正“中国家庭轿车第一品牌”的龙头位臵。

2、增强与丰田的合作

此次并购的幕后推动者日本丰田公司备受关注。丰田公司的高、中、低端产品在全球的销售都有较大的份额，但在中国市场上丰田公司的业绩却与其行业地位极不相称，与天汽的合作也一直很不顺利。此次与一汽集团的合作标志着丰田吹响了重新夺回中国市场的号角，实现有路就有丰田车的豪言壮语。德国大众、美国通用、法国雷诺、日本本田已经在中国鏖战良久，丰田的加入将使得国际巨头的中国争夺战更为激烈。

3、改变过分依赖德国大众的状况

本次收购的另一个隐秘的原因是通过收购天津汽车促进与日本丰田的合作，既是因为丰田公司在小型车领域有很强的开发实力，也是为了改变过于依赖德国大众的现状。 三、收购过程 一汽集团收购天津汽车夏利股份有限公司采取了法人股协议转让的方式。协议规定天津汽车集团公司将其持有的天津汽车夏利股份有限公司国有法人股中的739294920股，协议转让给一汽集团，每股转让价格以2002年3月31日为基准日经评估的每股净资产值为准。收购完成后一汽集团持有天津汽车50.98%的股权，为其第一大股东，天汽集团继续持有33.99%的股权。 与此同时，天汽集团公司还将其子公司华利公司75%的中方股权全部一次性转让给一汽集团。

四、收购结果分析 1、天津汽车 天汽方面也因为经营不善，管理僵化，受制于政策和技术也不能上马中档轿车，种种原因导致业绩连年下滑，形势一年不如一年。目前国家从扶持过去的“三大 篇五：12个并购重组经典案例分析

12个并购重组经典案例分析

（一）交易结构 3、方案赋予东航和上航的异议股东由国家开发投资公司提供的现金选择权，包括h股和a股股东，异议股东可以按照换股价格行使现金选择权，无风险补偿。行使现金选择权的股东要求：

①在股东大会上投反对票；

②持续持有股票至收购请求权、现金选择权实施日。

4、由于国务院国资委等领导要求东航需要非公发行融资，方案采取换股吸收合并和a+h非公开发行两个项目并行操作，且相互独立，不互为条件，达到“一次停牌、同时锁价”的目标

（二）实战心得 2、在日常业务中，有几个优先权需要充分注意，以免造成不必要的差错，股东优先购买权，承租方优先购买权等。

3、2009年11月4日，发审委审核通过了非公开发行不超过13.5亿股a股股票事宜，2009年11月30日，重组委审核通过关于吸收合并事宜。这两次审核独立分开办理。这里有一个问题被有意无意回避了，东航发行股票吸并上航，发行股份的数量已逾十人，构成公开发行a股，这种情形下是否仅由重组委审核而无需发审委审核即可发行？

二、友谊股份发行股份购买资产及换股吸收合并百联股份

同业竞争。

（一）交易结构 1、友谊股份发行股份购买八佰伴36%股权和投资公司100%股权

2、友谊股份换股吸并百联股份

4、1和2的股份定价根据董事会决议公告日前20个交易日的a股股票交易均价经除息调整后确定

5、1、2为资产重组不可分割的一部分。

（二）实战心得 这个案例个人认为是目前上市公司并购重组案例中最复杂也是技术含量最高的一个案例，该案例同时涉及到h股上市的上实控股，被吸并方股东通过现金选择权的行使退出上市公司确实为一个很好的创新。

（一）交易结构

（二）实战心得 1、干脆上实控股直接协议转让给国盛和申能即可啊，搞神马滑头行使现金选择权？但是现金选择权的行权对象有限制吗？像你这控股股东都行使现金选择权，让人觉得有点无厘头。不过方案设计者确实挺有意思的，这么操作确实独到啊，省却挂牌，省却评估，一气呵成，这么大块肥肉，想吃的估计不少。

2、根据《重大资产重组管理办法》第四十二条规定：“特定对象以现金或者资产认购上市公司非公开发行的股份后，上市公司用同一次非公开发行所募集的资金向该特定对象购买资产的，视同上市公司发行股份购买资产。”第二条规定：“上市公司按照经中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）核准的发行证券

文件披露的募集资金用途，使用募集资金购买资产、对外投资的行为，不适用本办法。” 3、从前几个均涉及吸收合并已存的上市公司的案例来看，这些重组方案均仅由重组委审核通过即可，不认为向

公众换股为公开发行股份的行为，也就是说，《重组办法》中的发行股份购买资产中的发行股份并无数量上的要求或限制，可以公开也可以非公开发行。

四、金隅股份首次公开发行a股暨换股吸收合并太行水泥

金隅股份为h股上市公司，拟回归a股公开发行股票，由于旗下的水泥业务与太行水泥形成同业竞争关系，因此，公开发行a股，如何解决这个同业竞争问题成为一个无法回避的问题。

太行水泥由太行华信持股30%，而太行华信股东分别为金隅股份（33%）、金隅集团（66%），其中金隅集团66%的股份委托金隅股份管理。

整个重组方案就此展开。

（一）方案选择 为解决同业竞争问题，公司可选择的整合方案主要有三种：

方案一：将金隅股份旗下全部水泥资产注入太行水泥，这不仅符合资本市场预期，而且操作简单，对公司来说是最为简单直接的方案。

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