中国债券市场的改革与发展

中国债券市场的改革与发展

2016-01-21 金融读书会

编者语：

近年来，中国债券市场经历曲折的发展过程，在此过程总积累了不少经验并取得了长足的发展，债券市场在支持宏观调控、促进改革开放、改善社会融资结构、降低企业融资成本等方面发挥了越来越重要的作用。然而，债券市场也面临了一系列问题与挑战，应对这些机遇与挑战，需以问题为导向，针对潜在问题和制度障碍，注

文/潘功胜（中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长）

近年来中国债券市场取得了长足发展。从市场规模看，截至2015年11月末，债券市场余额达到46.4万亿元，位居全球第三；其中，公司信用类债券的余额达到13.9万亿元，位居全球第二。从市场格局看，债券市场已经形成了以银行间场外市场为主，交易所市场为辅，分工互补的债券市场体系，并具有了多元化的投资者结构，多样性的债券产品，以及较为完善的市场基础设施。

债券市场的功能不断提升，在支持宏观调控、促进改革开放、改善社会融资结构、降低企业融资成本等方面发挥了越来越重要的作用。目前，债券市场已经成为中央银行货币政策操作的主要平台，活跃的债券回购交易是货币政策传导的重要渠道。利率市场化、人民币国际化等重大金融改革开放举措依托债券市场加快推进，并与债券市场发展相互呼应、相互促进。随着债券市场的发展，整个社会融资结构显著改善，企业融资成本大幅节约。2002年至2014年，贷款占社会融资规模的比重从92%大幅下降至59%，债券占社会融资规模的比重则从不足2%上升至近15%。2015年前11个月，公司信用类债券共发行6.2万亿元，同比增长29%；企业净融资2.3万亿元，占社会融资规模的比重进一步上升至17.5%。由于企业发债成本比贷款成本平均低1-1.5个百分点，初步估算，每年通过发债为企业节约成本约1000亿至1500亿元。

中国债券市场发展过程曲折，初期对企业债进行审批，搞行政分配，市场不透明，甚至出现过大量银行资金通过交易所债券回购流入股票市场、助长股市投机泡沫的风险事件。1997年，根据国务院统一部署，商业银行退出交易所，建立起银行信贷资金与资本市场适度隔

离的风险防范机制，随后人民银行会同相关部门和业界，借鉴国际经验并结合中国国情，推动债券市场取得了跨越式发展，并在此过程中积累了不少经验：

一是根据国际成熟债券市场的发展经验，遵循市场发展的客观规律，面向合格机构投资者，依托银行间场外市场推动债券市场发展。目前，银行间市场托管量占全部债券市场的93%。同时，投资者类型多元化的特征已十分明显，商业银行债券持有比例已从1999年的92%下降到目前的60%左右，公司信用债持有比例则大幅下降到目前的40%左右。

二是坚持市场化改革方向，减少债券市场行政管制，同时强化市场化的约束机制，激发市场自身活力。1998年和1999年政策性金融债和国债分别实现了市场化招标发行。2005年推出企业短期融资券时采用了发行备案制，2007年又推动成立了自律组织——银行间市场交易商协会，采取更为市场化的发行注册制，并建立自律管理规则体系，实现了政府监管与市场自律管理相互配合的管理模式。同时，强调会计报表的质量，强化信息披露、信用评级等市场化约束机制，引导市场参与者更多关注发行人的信用风险和中介机构的专业服务。

三是利用后发优势，前瞻性地进行了债券市场基本制度安排和金融市场基础设施建设。建立健全了覆盖债券发行、登记托管、交易、清算、结算等各个方面的系统性基本制度安排。较早实现了债券的无纸化，建立了统一的中央一级托管体系，采用集中的电子交易及信息报告平台，实现交易和结算系统数据的直通式处理，推行券款兑付结算，通过央行货币结算等。这些制度安排极大提高了市场效率、透明度和安全性。

四是稳步推进债券市场对外开放，以开放促发展。从引入境外发行人看，在境内债券市场发行人民币债券的主体已包括境外非金融企业、金融机构、国际开发机构以及外国政府等。目前已有七家境外机构累计发行人民币债券155亿元。2015年，汇丰银行、中银香港和渣打银行作为首批境外金融机构，在境内市场发债共计30亿元。近期，韩国政府在境内市场成功发行主权债券30亿元，加拿大不列颠哥伦比亚省也完成30亿元债券的发行注册。从引入境外投资人看，境外央行、国际金融组织、主权财富基金、跨境人民币结算的清算行和参加行、保险公司、RQFII、QFII等符合条件的境外机构均可投资银行间债市。至2015年11月底，已有287家境外机构获准投资银行间债市。

发展直接融资，打造一个富有深度和广度的金融市场体系、推动中国金融市场结构的转型是金融改革发展的重要内容。同时也应看到，尽管中国债券市场发展很快，但与发达市场相比仍有较大差距。从债券余额占GDP的比重看，2014年中国债券余额与GDP之比不到60%，

而美国和日本均超过200%。从债券市场规模看，尽管中国债券市场总规模位居世界第三，但与排名第一的美国相比，中国债券市场总规模仅为美国的16%，其中，公司信用类债券的总规模仅为美国的25%。从债券市场品种看，以债券市场中的重要品种——信贷资产证券化为例，至2015年11月底，中国信贷资产证券化余额约4600亿元，占债券市场余额不到1%，占人民币贷款余额比重不到0.5%；而美国的资产证券化余额在2015年6月末约为10万亿美元，占债券市场余额近26%。从这些数据看，中国的债券市场以及信贷资产证券化，未来发展的潜力是巨大的，中国金融市场结构调整也有较大的空间。

与此同时，债券市场也面临一系列挑战：在经济下行背景下，微观主体的信用风险会逐步显性化；隐性担保、刚性兑付导致的价格扭曲现象仍然存在；监管的有效协调不够，影响对市场整体风险的判断和把控；金融市场对外开放不断加快，但金融市场基础设施缺乏统筹协调和统一有效监管。应对这些机遇与挑战，需以问题为导向，针对潜在问题和制度障碍，注重顶层设计与统筹安排，进而推动债券市场发展改革。

一是保持债券市场体系总体格局稳定，继续以合格机构投资者和场外市场为主发展债券市场。健全债券市场合格投资者制度，以投资者适当性制度为基础，加强债券市场制度创新和产品创新，提高债券市场的覆盖面和包容性；优化完善财税支持等配套政策，吸引和推动长期资金入市；改进债券市场运行机制，提高市场流动性，降低社会融资成本。

二是强化风险防控，健全市场约束和风险分担机制，促进债券市场更加高效、公平、规范。有序打破刚性兑付，消除信用市场定价扭曲。健全规范化、法制化的信用风险处置机制，做好信用风险事件处置工作，维护投资人合法权益。完善宏观审慎管理框架，对债券市场杠杆操作进行监测和统一管理。规范信用评级，加强信息披露制度建设，强化发行人及相关中介机构在存续期内的持续信息披露及风险监测职责，进一步提高市场透明度。

三是进一步加强监管协调，推进债券发行制度市场化改革和法制建设。推广和完善债券发行自律管理注册制，发挥监管协调机制作用，进一步降低并消除行政管制，统筹协调债券发行管理规则和制度安排。同时推动相关法律修订，形成集中统一、监管有效的债券市场执法机制。

四是积极稳妥推进债券市场对外开放。债券市场对外开放是金融市场对外开放、实现资本项目可兑换的重要组成部分。人民币加入SDR也对债券市场对外开放提出了更高要求。完善境外机构境内发行人民币债券有关制度，进一步提高发行管理的透明度。在宏观审慎管理框架下，推动境内机构到境外发债更加便利化。根据资本项目可兑换的进程，进一步扩

大境外机构投资者范围，引入更多中长期投资者。明确与完善涉及对外开放的会计、审计、税收等制度安排。完善对外开放中债券市场基础设施的整体布局，做好境内外市场体系和制度的衔接，提升跨境投资的便利化水平。

五是落实党的十八届三中全会和“十三五”规划建议中有关改革要求，加强金融市场基础设施建设和监管的统筹协调。根据我国金融市场发展的阶段特征和对外开放的新形势，借鉴国际金融市场基础设施基本原则，并充分考虑我国国情和实践经验，建立完善相关宏观审慎管理框架，消除金融市场基础设施可能存在的扭曲和风险。（完）

（注：本文是作者在2015中国债券论坛上的讲话，略有修改） 文章来源：《财新周刊》2016年第1期（本文仅代表作者观点）

本文来源：https://www.bwwdw.com/article/jex.html