谈次级债危机对全球股市的影响及中国应吸取的经验教训

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谈次级债危机对全球股市的影响及中国应吸取的经验教训

张靖

摘要美国次级债危机，对全球股市影响巨大，延续不断，这是美圆经济大国对全球经济影响及次级债环境变化扣余震不断遍成的多米诺骨牌效应．深究其因，有实质性和心理预期的，其源于决策的失误和监管、信贷条件放松，造就房价和利率的波动运行到周期的峰巅等。通过分析次债危机成因，吸取经验教训，警醒中国重视信贷风险，加强和改进市场监管，完善股票发行交易机稍方面多做努力，积极做好金融资本市场风险应急处置工作，防止类似次级债危机事件在中国重演．

关键调次级抵押贷款资本市场次级债危机股市

中图分类号：F037文献标识：A文章编号：l009．0592(2008)03．165-04

一、有关名词解释

(一)次级债，全称是“次优级抵押贷款证券?，是相对优先级抵押贷款证券而言的。与传统意义上的标准抵押贷款豹区别在于，次级抵押贷款对借款者信尾记录和还款能力要求不高，贷款利率相应地比一般抵押贷款高很多。它是一个高风险高收益的产品o。

(二)资产证券化(A s set Sccur i t i za t／on)是指将缺乏流动性的资产，转换为在金融市场上可以自由买卖的证券的行为，使其具有流动性。指通过在资本市场和货币市场发行证券筹资的一种赢接融资方式。从广义讲资产证券化是指某一资产或资产组合采取证券资产这一价值形态的资产运营方式，通行的划分包括以下：实体资产证券化；信贷资产证券化；证券资产证券化；狭义的资产证券化是指信贷资产证券化o。

：、美国次级馈危机成因及对全球股市的影响

(一)美国次级债危机的成因

I、监管和信贷条件的放松。美国9．11事件后，美国政府为提振国内经济。采取不少恢复、促进经济发展的措施，刺激居民消费提高居民购买力是其中政策。随着美国经济发展，国民信心增长和购房热情的高涨，金融机构对住房抵押贷款的条件越来越宽松，对借款人无法提供完整的收入证明把握条件放松等。因而，形成大量增长的次级债款和超A贷款。

2、抵押贷款证券化规模的不断扩大和抵押贷款及其证券化市场本身的不规范。9．1l事件后，随着美国资本证券市场进入一轮上升周期，金融创新产品层出不穷，抵押贷款证券化的发展使得这一市场日益庞大丽复杂。以购买证券方式投资抵押贷款的市场参与者从数目到种类都在急速上升，导致投资者的日益分散化。在这些抵押资产证券中，包括了大量信用等级较低的次级抵押贷款和为担保发行的次级债券。由于这个市场主要以机构投资者为主，一旦市场出现变化，就带来巨大的市场波动。

3、市场利率的不断提高。自2004年6月30日以来，美国进入了加息通道，到2006年6月29日美联储第17次加息将利率推至5．25％高位。

4、因房价的不断上升引起的物极必反。在房市高热的时候，这些贷款的风险并不高，坏账率也始终保持在极低的水平。然而，从2006年下半年开始，随着美国房价渐趋平抑，部分地区房价甚至开始下降，作者简介l张靖，上海财经大学法律学院2007年级法律硕士研究生。加上利率高企，这种贷款立刻成为高危品种．这时购房者已难以将房屋出售或通过抵押获得融资，僵当时美国股市还处在波浪式运行上升周期，经济发展似乎是不错的。2007年初，由于发行的债券开始不值钱了，因为和它关联着的贷款收不回来。之前买了这些债券的投资者和机构(包括很多投资银行，对冲基金)亏损很大。

由此，次级债危机引爆：2007年2月13习荧国新世纪金融公司(N ew C en t ur y Fi nance)发出2006年第四季度盈秘预警；不久汇丰控股为在美次级房贷业务增加18亿美元坏账拨备；紧接着，作为美国第二大次级抵押贷款公司一颏世纪金融(N ew Q ntur y Fi nanci al C or p)在4月4日宣布申请破产、宣布裁减员工54％：4月25日公布数据显示，美国三月房屋销量下降8．4％；随之两来，8月2日，德国工业银行宣布因为旗下的一个规模为127亿欧元，名为“莱茵兰基金”(Rhi ne-l and Fundi ng)以及银行本身少量的参与了美翻房地产次级抵押贷款市场业务而遭到巨大损失发出盈利预警，后来估计出现了82亿欧元的巨额亏损；8月6日，美国第十大抵押贷款机构—美国住房抵押贷款投资公司正式向法院申请破产保护，成为继新世纪金融公司之后美国又一家申请破产的大型抵押贷款机构：8月8日，美国第五大投行贝尔斯登宣布旗下两支基金倒闭；8月9日，法国第一大银行巴黎银行宣布冻结旗下三支基金，因为投资了美量次级债债券而蒙受巨大损失；8月13日，日本第二大银行瑞穗银行的母公司瑞穗集团宣布与美国次级债相关损失为6亿日元；其后花期集团也宣布，7月份有次级债引起的损失达7亿美元。

(二)2007年对全球股市的影响分析

由于次级债风暴引起的危机，已经严重影响各国资金流动性，导致了各国股市在2007年反复无常，上窜下跳，极烈震荡．下面选取2007年各主要股市6个交易日收市指数做全年走势分析。道指由年初12463。0l点至12114．10点至14000．41点至13408．62点至14l“．53点至年底收于13264．82点，全年上涨6．4％。纳斯达克综台指数由年初2416．2点至2368．5点至2720．04点至2603．23点至2803．9l点至年底收2652．28点，全年上涨9．8％。英国富时100指数由年初6316．60点至6116．20点至6697．70点至6607．90点6615．40点至年底牧于6456．90点，全年上涨2．2％。法国CA C．40指数由年初5604．01点至5424．70点至6103．05点至6054．93点至5861．93点至年底收于5614．08点，全年持平。恒生指由年初20050点至

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l管哩视野|l i-▲帮IJ占枉金己口口日．03(上) 18836．93点至23212．78点至20672．46点至29465点至年底收于下跌552．36点，跌幅4．I％；纳指当周累计下跌182．44点，跌幅6．27810．04点，全年上涨39．O％。日经指数由年初17357．82点至5％，为五年半来的最大单周跌糨．法国巴黎股市跌1．27％：英国伦敦16676．89点至17748．12点至16147．75点至17358．15点至年底收l股市跌1．22％。11月19至23日，亚太股市一路下行，跌势可谓“惨于15303．78点，与年初相比，跌幅达11．8％。韩国综合指数由年初烈”，日经指数连续4天下跌至15249点收盘，韩国首尔指数跌到1839 1454．6点至1417．34点至1962．83点至1593．42点至1877．56点至点收盘，海峡时报指数跌3．25％。恒生指数出现3月份以来最长跌年底收于1839．3点，全年上涨26．4％。海峡时报指数由年初3184．势，跌至26596．58点。A股上证指数从11月初6005高点连续跌至36点至3064．36点至3364．36点至3151．02点至3862．02点至年底28日的4778低点，跌幅20．4％。似有次级债危机正“演变成金融风收于3478．22点，全年上涨9．2％。中国A股上证指数由年初2715．暴”的趋势。

72至2675．7点至4334．92至3767．I O点至6092．06点至年底收于2007年，全球股市在次债危机影响F，般市极烈震荡，上窜下跳，5261．56点，全年上涨93．7％。其间：涨跌互现：道指全年上涨6．4％；纳斯达克指数全年上涨9．8％：英国

1、第一季度。特别是2月26日至3月2日，遵指当网累计下跌富时100指数全年上涨140多点；法圜C A C．40指数全年赂有上升；533．38点，跌幅4．2％s纳斯达克指数累计跌幅5．8％：英蘑富对100日经指数跌11．8％，这是东京股市自2002年来出现负增长；韩国综指数跌至6116．20点；法国C A C40指数跌至5424．70点；恒生指数合指数收于1839．3点，全年上涨26．4％；恒生指数收于27812高点，跌至18836．93点：日经指数跌4．2％；韩国综合指数跌15．8％；海峡全年累涨39％；中国股市从第四季度起受到影响较大，上窜下跳，创时报指数跌3．8％；A股上证指数跌8．85％。出新高和单月跌幅纪录，收报5261．56点，全年涨幅93．7％。

2、第二季度。受美国次债危机影响，虽然在4月中下旬各主要股(三)2008年对全球股市的影响

市上下大幅震荡，但第二季度大都是反复走高，并创出新离点。上证进入2008年，全球股市在次级债危机阴影下震荡不止，升少跌A股在5月29日创出新高，但在5．30调整印花税的“调控”下，上证多，惊心动魄。到2月25日止，道指收报12570．22点，跌幅5．2％：指数从4335点跌至3670点，4个交易日累计跌幅达15％以上，随后纳指报2327．43点，跌12．3％；英国金融时报100指数跌7．1％：法国在反复震荡中走高，并在3919点高位收市。C A C A O指数跌12．4％：日经指数收于13914．57点，跌9．1％；韩国酋

3、第三季度。在7月中旬。道指至14000．41点，创出近几年来新尔指数收于1709．13点，跌7．1％：海峡时报指数收于3064。95点，跌商点和单日最大点数涨幅；纳斯达克综合指数至2720．73点；英国富11．9％：恒生指数收于23269．14点，跌16．3％。A股上证指数跌至低时100指数至6697．70点；法国C A C A O指数至6103．05点。亚太区点4182点，跌幅21％，从去年10月30日6124高点计算，跌幅达31．主要股市大都创出新高。但好景不长，7月26日美国纽约股市大幅7％。

下挫，受其影响27日亚太区主要股市普遍大幅下跌：日经指数比前一三、美国次级债危机对中国的启示

个交易日下跌418．28点，跌幅达2．36％；韩国首尔指数下跌80．32(一)次级债危机愈演愈烈，中国殷市受到强力冲击

点，跌幅为4．1％：海峡时报指数下跌2．4％s香港恒生指数下跌641．1、次级债危机对中国的冲击。一是直接的：据报道，继中行之后，28点，跌幅为2．8％1而A股上证指数走出独立行情，7月指数震荡走工行、建行已将次级债拨备分别增加至30％和40％。据美国官方信高。进入8月，随着各国金融机构受次级债影响问题的不断弓l暴，特患，中国购买美国资产支持债券总额2006年为1070亿美元。而2007别是8月9日，法国最大银行巴黎银行宣布卷入美国次级债．道指当年，还要加上中国国家外汇投资公司及Q D II产品海外“投资损失”。日下跌387．18点，跌幅2．83％；纳斯达克指数跌2％。至8月16日，这些损失和分流国内资金有多大，有待考证。二是间接的：次级偾危英国富时100指数跌6．1％：法国CA C一40指数跌5．3％点。噩太区机已经严重影响各国资金流动性，使进入股市的游资撤出，引发股市股市连续两天大幅下跌，日经指数下跌696．9点，跌幅4．19％：恒生持续性下跌。A股上证指数从2008年1月15日一路跌至2月25日指数跌1334．86点，跌幅6．25％；海峡指数跌235．57点，跌韬7．1％。的4192点收市，一个多月流通市值蒸发近4万亿元。

上证A股指数跌4．5％：韩国15日逢公假日，16日韩国首尔综合指数2、近两年由于股市好转，A股开户人数近亿，息息相关的人数达跌6．93％。国人五分之一还多。各阶层的人都积极参与了，但去年4月后入市的面对危机，各国央行于8月10日和11日纷纷向金融系统注入巨股民，现有80％以上是体无完肤的。股民对中国经济连续快速增长，资，上演一出联手救市的大戏，世界各地央行48小时内的注资总额超而股市却大起大落感到迷茫，因而会对政府调控能力产生疑问，影响过3262亿美元。美国联邦储备委员会18日决定，将联邦基金利率即政府的公信力。

商业银行间隔夜拆借利率由原来的5．25％降到4．75％。经过各国央3、由于美国次级债危机造成美国经济衰退，对世界经济有所影行的注水救火，三季度末收市：道指当季累计上涨487．O l点，涨幅3．响，中国进出口业务可能减小，进而影响到中国企业的业绩，影响到上6％I纳指涨98．27点，涨幅3．8％。恒生指数创高点28783．41收市；市公司的动态市盈率和股市估值。

A股上证指数除7月初和9．11当天有较大的震荡，指数是一路走高(二)要正确认识次级债危机对中国金融资本市场的影响

至5552点收市。世界主要股市在强劲动荡的日子中结束了第三季度l、对股市资金面的影响。在当前，中国金融资本市场还没有对外的交易。直接开放，资本项目下不能自由兑换，理论上。次级偾危机对中国金融

4、第四季度。10月，各国股市都十分活跃，大有表现，其中美国、和股市直接冲击是有限度的。但是，国内股市从去年l O月创高点至韩国、新加坡、香港、中国A股，走势十分强劲，创出新高。时至11月，今连续下跌，原因是多方面的。本文只从资金面分析，从有关资料整由于美国10月C P I加重了投资人对美国经济前景的忧虑，道指理统计，进入股市的资金构成：一是A股股民资金、证券投资基金，这连续大跌，引起欧洲股市大跌，亚太股市全线跳水。特别是11月5两大资金约占A股流通市值的53％左右；二是证券公司、Q F I I、社保日至9日和11月19至23日的两轮急跌。11月9日，道指当周累计基金、保险资金，这四大资金约占A股流通市值的9％：三是企业、其166

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它机构合规资金，约占A股流通市值的20％；另外18％的资金是灰色资金，包括违规进入的冒内资金和境外资金、对冲基金。据去年7月31日上海某报刊登的《央行反洗钱中心总分析师柴青山称：’非法违规资金大量流入股市’》的报道，上半年流入中国的游资大约为1219亿美元。6月中下旬，银监会公布首份违规大名单，八家商业银行赫然在列，涉及违规资金逾50亿元。另有信息，进入中国的游资可能在3万亿以上。灰色资金，在国家调控正确，监管严密时，其不会轻易进入股市，但有机可乖时，会兴风作浪。经过?2007年下半年的“禁入”和清理，灰色资金大都安全撤退了。股市短少了这部份资金，这是股市去年下半年至今不断麓荡下跌的原因之一。

2、对投资人心理预期影响。次级债对中国经济影响多大，目前是未9萃}数，但已在各方面有所表现。因为现在全球联动性越来越强，心理预期已经成为一个实实在在的传导方式，股市短期内急速下跌，投资人已受到了深度教育，信心受到较大的打击，信心的恢复要有个过程。年内没有特大利好措施，预期股指难创新高。

3、次级债与中国房地产贷款的比较。这几年国内房地产热火朝天，需求旺盛，但购房或投资者大都是中高收入群体，特别是其中投资者，这部份人(包括外资和游资，也许占有闲景了中国不少的房地产资源)。假设这些人购房按揭贷款的：有60％左右是自住，15％左右是投资或自住都可以的，这两部份人对房价下跌有心理影响，对其还贷能力影响不大，倒是物价上涨或加息对其构成压力；还有25％左右是投资购房的，这部份投资者大部份是富裕群体。所以住房按揭贷款，只要银行按制度办事，不弄虚作假，现在还可认为是“优质资产”。在这个意义上来说，中国房贷与美国次级债有很大的不同。

(三)要及时吸取次级债危机的经验教训

l、政策调控失误的教训。经济发展是有规律性的，政策引导得好，调控有预见性，经济能相对快速发展，在一定的时期内螺旋式上升，但其不能逃脱周而复始的规律。从美国次级债危机成因看，9．Il 事件后，美国政府为提振国内经济，采取不少措施恢复、促进经济发展，刺激居民消费，提高居民购买力，因操之过急，背离了法治国家的行为法则，因而其次级债危机的发生是必然结果。中国去年5月30日突发调整交易印花税，这在当时股市高热，政府采用必要措施调控本是正确的，但这种涉及到税收公共政策，直接牵涉到方方面面的调控方式值得反思。又如物价上涨，本来基建投资过热的苗头在2006年已初露锋芒，众多专家学者也众说纷纭，但调控没有预见性，时至今日居民存款负利率水平不断扩大，而今国外是进入降息周期，从而使我们骑虎难下。政策调控的迟缓和失当，使国内一些官员、学者、专家开始担心中国的金融调控机制能否有效，这几年的房屋抵押贷款是否也会出现类似的危机问题，对股市的监管调控是否得当等，是有道理的。正如证监会主席尚福林2008年1月12日讲话指出，次级债危机对中国金融市场短期影响有限，但从长期看，次级债危机的蔓延可能会给中国资本市场带来负面影响。这种种担心，应该高度重视，以美国次级债危机为镜子，在中国金融资本市场发展政策中做出认真思考的稳健决策。

2、各国应对次级债危机的措施。2007年8月，面对全球金融资本市场危机蔓延，各国央行于l O日和11日纷纷向金融系统注入巨资．上演一出联手救市的大戏，世界各地央行48小时内的注资总额超过3262亿美元。美国联邦储备委员会18日决定，将联邦基金利率即商业银行间隔夜拆借利率由原来的5．25％降到4．75％。随后各国政府，特别是央行采取了一系列的措施：2007年12月6日，英国央行宣布降息25个基点：布什宣布次级房贷解困汁划。12月13日，美欧央行联手应对信贷危机。为防止美国经济陷入衰退，美联储把联邦基金利率经多次从4．75％降至2008年1月3l目的3％。2008年1月24日，美国众议院通过1500亿的减税方案。雨国内，进入2008年，特别是1月15日后，股市一路狂跌，上证指数从5443点跌至2月25日4192点收市，跌幅达23％。按国际标准是股灾了，而管理层却无法顾及，甚至于还有不同的认识。

四、采取积极措施消除次级债危机对中国金融资本市场影响

(一)积极拓展合规资金进入股市

当前，股权分置改革进入了新阶段。股市要面对次级债危机的冲击，要经受“大小非”解禁的冲击，要应对企业的圈钱冲动等，股市己明显缺少了长期稳定合规的投资资金了。据统计，2008年将有近3万亿元市值的“大小非”解冻；到2月20目，已有40多家上市公司提出再融资预案，累计融资额达2599．28亿元。丽A股市场目前规模不受限流通量约为9万多亿元(去年l O月高峰期达¨．5万亿元，高峰期后上市新增市值约1．5万亿)，总市值过32万亿。去年，印花税和交易费用、佣金及基金经理提成等，消灭的资金不少于5000亿。如果市场继续快速扩容，将导致资金面严重吃紧。因此，要使殷市相对平稳运行，又较好地为经济发展，为国家解困济危，处理银行、大国企的历史包袱做贡献，在不断扩容的同时，要采取积极有效能措施，拓展合规资金进入股市。如新发基金，允许企业、机构自有资金正常投资股市，扩大银行专户集合理财、民间私募基金合法化、降低市场交易成本、国家从税收中划拨部份给社保或组建某合规机构投资股市等。这些工作要及时稳健地摊迸。

(二)坚持依法依规管理金融资本市场

坚持按《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和国证券法》等相关法规办事。在相当长的阶段，特别是社会主义初级阶段，必须靠制度化，用科学态度、方式、方法去发展金融资本市场。要坚持依法监管，对信息披露不及时，弄虚作假的公司和个人要坚决查处。对借壳、重组的企业要严格审查，在市场经济下，参与者不是救世主，不可能扛着金黄去重组借壳上市。用统一标准界定企业的行为，如对广发证券借壳延边公路和西南证券借壳ST长运的问题有所认识，一是广发证券借壳延边公路案，因个人问题制衡了延边公路公司长时期停牌，二是西南证券的题材由监管部门掌握，这种情况应尽快解决。

(三)改革新股发行机制，力争做到公平。公正、合理发行

首先发行股票不能放任自流，由机构、发行人推高定价到市盈率30、40倍上，股票上市首日又没有涨跌幅限制，使股票价格上涨一步登天，市盈率过百甚至于两三百倍，另方面，又想市场平均市盈率水平在20、30倍左右，这是很矛盾的。因为现时的实际是新股上得越多，市场平均市盈率越高，如不改进，危害性很大。其次是对公司增发和配股的规定，如近两年净资产收益率要达百分之几以上，要给股东分红回报，公司两次募集资金的间隔要满两周年以上等，原有好的规定要执行。要防止急功近利和恶性圈钱。更要防止前几年一批公司连续圈钱，挥霍无责现象的重演。股票的发行要了解国情，想到民生，要消除如中石油H股在港发行价仅为1．27港元，A股的发行价却定在16．7元，约是前者的13倍；中国神华H股发行价为7．5港元，其A股发行价36．9元，约是前者的5倍；中海油服H股发行价仅I．68港元，而其A股发行价为13．48元，约是前者的8倍。又如近期中国平安的增发计划，按公司法，一家公司的股份是同股同权的，但该公司却通过增发A股而H股东不参与增发，公司为利益最(下转第17l页)

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境的关系，是比较现实和可行的办法，既考虑到了解决贸易与环境争端环境保护机构，它在环境领域协调有关政策的权限，仅限于贸易政策以的迫切性，也考虑到了相应机构的实际能力和国际关系的现实。贸易及环境政簸中可能对贸易具有重大影响的相关方面。它保护环境的能与环境闯趣，特别是W TO与M EA s规瓤q关系问题，通过加强机构之间力是有限的，尚不能承担起一个国际环境保护组织的重任。因此，在的联系与合作，共同处理是一个比较好的解决办法。具体来说，在目前W T O法律体制下寻求多领域、多机构的广泛合作与对话协商，特别是的学术界存在几种不同的解决方案窜：他们分别是维持现状、联合豁免、非政府组织的环境专家参与争端解决等做法，对于环境与贸易问题的澄清蝮则、机构合作和自愿协商。妥善解决具有现实性的重要意义。

这些来自于不同成员方的提议对于M EA s下环境贸易措施与环境与贸易的争论非常复杂，尚有许多值得深入思考和探讨的问W T O环境贸易规则的协调都具有自身的积极作用和不足之处。但是，题。W TO作为当今国际社会中最为重要的国际经济组织之一对于环应当注意韵是，环境贸易措施与W TO规则的冲突作为贸易与环境问境保护具有不可推卸的社会责任，w ro也在自己的发展过程中逐步增题的一个方面，它的解决不应当脱离了整个贸易与环境问题的解决。大对于环境的保护力度，它对环境的保护主要体现在与环境有关的贸因此在W T O框架内协调环境与贸易的关系时还要特男l}注意以下问题：易措施以及对与环境有关的争端的处理上。诚然，W TO不是一个专门1．维护整个法律体系的统一性和严密性。W T O有关的环境贸易的环境保护机构，其保护环境的能力是有限的t然而这种有限盼环境保措施有很多含糊不清的规定，相关概念缺乏具体明确的界定，客观上造护能力却能在与国际社会相关领域组织麴翕作方面发挥无限的能量，成了不嗣国家的不同理解，为贸易争端埋下了隐患。个别发达国家更起到不可比拟的作用。在克服现有的立法缺鹣的基础上加强环境保护是乘机满足私利，利用自己在技术水平和环境水平方面的优势制定苛成效，平衡发达国家和发展中国家的利益褥泉，减少绿色贸易壁垒，寻刻的五l；境保护标准，设置绿色壁垒，造成不合理的歧视和举公正的待遇。求广泛的国际合作，才能妥善处理W TO俸错下的环境与贸易发展问2．正视发展中国家与发达国家的现实差距，给予发震中国家一定题，并最终实现可持续发展的宏伟目标，造福子孙后代。

的优惠安排和差别待遇。发展中国家与发达国家在经济发展水平和环

境保护水平方面存在着明显的差异，因此在对待环境与贸易的关系问注释：”。

题上也市很多立场和看法的不一致，而且这种基于经济发展水平的差害羹耄Z耋昙；激耋蓄荔竺喾蒿描i擞警妄；溉境的关系。国际贸易．：oo：异而导致的环境保护观念和能力上的差距将在相当长的时期内广泛存(11)．44．‘

在。W IO只有正视这种差别，对发展中国家做出一定的优惠安排，才③兰花论环境贸易}§施与W T O规则的法律协调—罐论多哈凰台靛易与环境问题能真正实现价值目标上的公正和平等，才能有效的遏制发达国家通过的新誊蓉善娑蛮荔雩森耋蓑蒿言主罢凳?翟譬巍论文．2舯；．，L

设立苛刻的环境保护标准而导致的绿色贸易壁垒现象。贯彻共同而有

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这一原则纳入自己的法律体系，顾全发展中国家的切身利益，规定一些占i桑菘Z釜葬蓄荔赫赢赫萄纷≥例汇编．法律蝴版杜．2000．

具体的标准，赋予发展中国家特殊的优惠待遇，并确保这种优惠待遇能f3】联合瑁环境规划署．环境法与可持续发展t中固环境科学出版衽．狮6．

够落到实处。2005搿筱红、VTo环境与贸易规则的立法特点及其实施中桂蚺阿趣江西社会科学3．坚持与环境保护领域的广泛合作。环境保护是一个全球问题，【5】赵维田．协调贸易规则与环境需要一评wTo一海龟一寨．茵际贸劈．2000(II)．是超越国剐、跨越国界的，需要全社会的共同努力，不是单靠某个人或【6】田玉红．W TO在贸易与环境之阃的两难处境及出路选择，世界器品组织动态与研者某个组织可以单独完成的。W T O是一个典型的经济组织，不是一个“。一…“

(上接第167页)大化却有失公平是不妥当的。这种种极其不公平事件的出现，到了非改革新股发行机制了。

(四)完善股票交易规则

如新股上市首日设定涨跌幅限制，这样做的好处一是让投资者对这个股票有无投资价值有个认识至清醒的过程。特别是股市上涨过快时，为调控股市快速发行股票，这时信息披露不及时或公司披露的信息数据不全，很多公司股票上市了，投赘者还不知公司是干什么的，效益如何。改革了，都使有类似s T长运这样重组复牌连续涨停的股票也不可怕，因其有涨跌幅限制，投资者知道其为什么涨，涨到投资者认为不值了，其开始跌停再到平衡运行，解决了信息不对称、不公平的问题，也可防止如中石油等尴尬现象的出现：二是在如今流动性过剩的情况下，使违规资金和“专业”申购资金有所收敛，因其打新套利周期延长，成本会上升，相对缓解了资金流动性和和制止了投机性。对投资二级市场的资金也比较公平了。

(五)坚持提倡价值投资理念

做到从发行定价开始，不能形成新股上得越多，市场平均市盈率越高的怪圈，特别是对大市值权重般、蓝筹股，不麓以不恰当的方式高溢价发行。防止上市大盘权重股被机构恶意炒作，要吸取去年“中国航空”、“中国远洋”、“中国神华”等大市值权重股因高溢价发行、过度炒作到市盈率过100倍至200倍以上，而变得毫无投资价值，存在巨大的高估值风险。在一定时期内，一级市场定价要给二级市场留有“价值投资”的余地(中国要走市场化的路，闯题是正如物价放开与临时干预措施一样，这是中国特色)。对市盈率过百倍或几百倍以上的股票交易要有所警示或限制。对连续三年亏损、净资产低于面值的股票要让其停牌重组，并完成年报后才能恢复交易。对重组不成的要退出市场，不能让其糊弄人民群众，造成市场恶性循环炒作。

通过采取积极稳健的措施，改革和创新中国资本市场机制，解决了多年困扰市场的重大基础性制度问题，那么，中国资本市场．是有条件、有基础和更好地服务于国民经济的，也能有效消除次级债危机对中国金融资本市场影响。

注释：

①蒋先玲．美阻次级债危机剖析及其对中国的启示．金融理论与实践．2007(11)．第80页．

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