经济学和金融学的研究方法和研究前沿 -

经济学和金融学的研究方法和研究前沿

作者：龚六堂 来源：《经济研究》

由《经济研究》编辑部、北京大学光华管理学院和武汉大学高级研究中心共 同举办的首届“中国青年经济学者论坛”，于2001年6月16—17日在京召开。参加会议的有厉以宁教授（北京大学光华管理学院）、刘树成教授（中国社会科学院经济研究所）、吴敬琏教授（国务院发展研究中心）、王江教授（MIT）、陈志武教授（Yale大学）、林毅夫教授（北京大学中国经济研究中心）、樊纲教授（中 国经济改革研究基金会国民经济研究所）、张维迎教授、邹恒甫教授调春生教授 （北京大学光华管理学院）以及《经济研究》副主编郑红亮、王利民、詹小洪和 编辑部的主要编辑人员。另外，还有来自全国各高校和研究机构的青年学者80多人。

在开幕式上，厉以宁教授勉励大家作为一个经济理论工作者，必须有社会责 任感。历教授指出，作为一个经济学家，把中国经济搞上去，让大家共同富裕， 这是应有的责任感。刘树成教授也指出，《经济研究》和中国社会科学院的任务 有两条，一是繁荣祖国的社会科学，二是为党中央和国务院作好参谋和助手，这 也是每个经济工作者的社会责任感。此后，参会学者就经济学和金融学研究方法 和前沿研究课题进行了热烈的讨论。现把主要观点整理如下，以供参考。 一、金融和经济学的若干前沿性研究课题 （一）金融理论研究方面 关于金融理论研究方面，按照王江教授的说法，目前金融学的研究主要有三 块。这三方面也和各个国家金融体系的发展提出的要求密切相关。它们分别是； 第一，宏观方面的金融框架体系问题，是否有最优的模式，以及各个体系之 间怎样比较。 从美国开始，波及到欧洲和日本的一个主要冲击就是金融创新。对风险的认 识和管理技术的提高，计算机的大量应用，技术上有很多新的发展，这些对美国 的金融体系都产生了很大的冲击，因为美国金融体系的框架基本上是在大萧条以 后的几个立法的基础上形成的，很多年中并没有大的变化，尤其是没有很快适应 金融操作方面出现的一些新的理论和技术。所以金融界就有很多新的工具来避开 当时的立法所订下的限制。简单的例子是，美国的商业银行业大萧条后基本上就 是在那个框架内发展的。这个框架对银行业本身进行了很多限制，比如银行之间 不能竞争得很厉害，银行不能跨州经营，在每个州内开分行也有很多限制，还规 定其他金融企业不能参与银行业的很多业务等。这样的状态维持了很长时间，造 成了商业银行没有激励机制和发展创新。20世纪70年代开始，随着信用卡的出现以及货币市场的发展，流动性的提高，为很多金融企业，如投资银行，或专门为

信用卡业务服务的公司，提供了新的方法，他们从商业银行那里抢走了业务。比 如，以前的短期存款，流动性特别高，商业银行利用这部分资金自己投资的时候 ，就会担心存款人马上抽资。但在货币市场流动性提高后，投资银行就可以给投 资者扩大这样的服务，给客户开支票，这样下来的结果是没有人愿把钱存到银行 。商业银行在货币市场里的操作由于其受到保护，缺乏竞争力，提供的回报也比 投资银行低很多，他们的业务就越来越差，这也促使商业银行提出把商业银行的

限制放松的要求，让他们能做投资银行业务。但放开以后，由于人员素质和其他 因素，短期内商业银行还是没有太大的竞争力。这就是说，随着金融技术的发展 ，很多做法已经绕过了以前银行法所订下的金融结构的限制。对日本而言，随着 新的金融工具的产生对原有的金融架构也产生了很大冲击，从20世纪80年代中期

以后，金融体系开始放开。也就是从那时开始，金融市场的国际化又提出了更多 的问题。 总之，各国之间的金融体系差别很大，比如说美国和英国的金融体系就与德 国和日本差很远。一个是以币场为主，而且越来越突出；一个是以银行为主。各 种体系间不仅有互相竞争的问题，也可能有互相演变的问题，这就涉及到演变的 方向，哪个体制好一些？从宏观方面来讲，这是目前关注最多的金融问题。结合 国内的情况来讲，这个问题也很突出。由于改革开放的需要，也需要建立一个很 发达的金融体系，但具体道路可能和西方不太一样，但问题是一样的。

第二是微观方面的，主要讨论两个问题，一是定价问题，二是风险管理问题 。

定价问题在有些方面取得了很大进展，尤其是在债券的定价和衍生证券的定 价方面。市场也由于这些新技术的触动而发展得很快。但有些领域的发展很有限 ，比如说股票价格的确定，特别是对流动性比较差的资产的定价问题。虽然从20

世纪0年代开始，已经出现了一些模型，但它们的可靠性还是有很多问题。最近面

临的挑战就是很多网络公司在没有很多具体内容的时候就可以筹集大量的资金， 市价能涨到惊人的水平，这些都对定价理论提出了很大的挑战，不管是从研究还 是从实际操作上来讲都有很多没有解决的问题。

风险管理的问题从20世纪50年代末开始建立了一些对金融风险分析的框架，

随着亚洲金融风暴的发生，后来1998年长期资本投资公司引起的金融风波，使得

从政府到理论界到企业界的很多人认识到以前对风险的认识是不够的。很多结构 性的风险以及所谓的小概率、大幅度的风险在以前的框架中是考虑得不够的，而 这些对于从宏观层面控制金融风险是非常重要的。所以这就向各方面提出了尖锐 的挑战，成为现在很热门的题目，虽然有各种各样的方案和设想，但还远远没有 达到成熟。

第三是公司财务方面的问题，它在过去二十几年来是研究非常活跃的领域。 公司财务方面的研究主要是在公司财务的运作方面。二十多年来不断的发展 和创新，对原有的金融理论的框架提出了挑战。20世纪50年代中期，MM理论提出 以后，基本上建立了一套传统的公司财务理论的框架，它是以建立在比较理想的 完备市场条件下的公司定价理论为基础，来分析公司的财务状况、投资、筹资、 兼并和风险管理。这个框架，在20世纪70年代中期开始由于新的衍生工具的出现 ，企业在筹资及内部激励机制的设计方面有很多新的发展，发明了很多不同类型 的证券来进行筹资。这些现象的出现和原有框架不一致，传统框架认为这些东西 并不重要，因此对企业中的管理和激励机制等并没有加以考虑。这导致企业在解

决激励问题时采用新的工具，并提出了对传统理论的挑战。迄今已有很多新的构 想和新的研究方向。现在的研究逐步从理论方面的考虑过渡到实证的定量分析。 但这是一个非常复杂的问题，涉及到整个企业机制的设计和从实证的角度进行分 析，虽然还没有一个完整的框架，但已经有很多的进展和探索。 （二）和中国实际结合的金融问题

关于西方经济学与中国实际结合的金融学研究课题，王江教授认为，西方经 济学的研究从20世纪50年代开始，有了好几个重大的理论突破。随着这些突破性

的进展，尤其是在西方国家，金融市场内生的自由化和国际化的过程，在实际的 运作过程中，也都有了很多重要的发展。这又反过来促进了金融研究本身的发展 。国内随着改革的推进对金融市场的发展也提出了非常迫切的要求，希望能够尽 快建立一个有效运作的金融市场。当然，由于国内经济改革的特殊环境和中国自 己的特殊情况，所以国内的金融研究也有很多重大的课题，也对我们很出了很多 挑战。从很大程度上讲，西方金融学研究的成果和许多实际的操作过程，对我们 有很大的借鉴意义，是我们可以充分利用的。

陈志武和周春生教授结合中国情况谈了具体研究的课题。他们认为，中国的 金融市场才刚刚开始，基金管理行业也开始慢慢兴起，所以有很多的机会，这些 机会既有挑战性，也很有意思。现在在美国有很多人回过头去找一两百年以前的 数据，因为那个刚刚开始的时候没有人把这些数据记录下来。相对而言，在中国 什么东西都是刚刚开始，如果尽量收集现在的数据对现在或将来做研究都有很大 的启发，可以探讨一些国内有意思的研究项目。

同时，现在国内股票市场中，短线交易是主流，使得上海证券交易所和深圳 证券交易所更像一个赌场，而不是一个投资的方式。为了改变这种局面，有很多 具体的事情可以做。其中有一点就是，股票交易已经有很多年，有很多历史数据 ，收集起来，可以去研究比如短线交易中，是不是作的频率越高，他的回报率就 越高。做类似这样的细节研究，一方面可以发表一些学术论文，另一方面也可以 在股民的教育方面起到很大的作用。通过实证分析，可以发现很多东西，然后再 反馈回去，使得股市进一步健全。因为国内股市的进一步发展，不仅和政府的政 策、法律有很大关系，而且和投资人的素质、期望有很大的关系。比如像美国现 在的理财顾问行业很大，中国将来也应该建立这样的一个行业，使得股市规范化 ，并且从长远来讲它对整个经济的作用也会越来越大。

陈志武、周春生还提到关于市场组织方面有很多的课题。比如，每天的交易 过程中，交易程序是怎样的，比如对高频率的数据，拿过来以后应该问一些什么 样的问题？这取决于研究者对金融研究现在很多论文的了解程度。当然美国的很 多文章都是关于美国市场的研究结果，但其中提到的问题对中国来讲也同样是适 用的。我们也可以问同样的问题，只是数据不一样。还有一个现实就是中国股票 市场并没有成长那么多年，股民的投资心态不是这样，就是说我今天买这只股票 不是为了我30年以后会有钱，即美国人讲的“为退休而投资”，很多人可能没有 这种想法。通过对这些数据的分析，可以向证监会、证交所提供反馈资料，这也 是一个很有意思的研究领域。

（三）宏观经济学方面的研究课题

关于宏观经济学研究方面，邹恒甫教授谈到了三个重要的领域： 1．如何把RBC模型应用到中国具体实际。 邹恒甫教授认为，从20世纪70年代到现在为止，经济学的一个重要的方法

就

是 RBC（Real Business Cycle）理论，这也是重要的研究方向。关于经济周期的 研究，从马克思之前就有了，一直到20世纪70年代。1978年以前，这个研究一般

是认为资本主义制度下的无政府状态总是有些问题，无论是需求不足理论，还是 马克思所说的资本主义生产内部的矛盾，这种激烈的内生的规律导致了周期。或 者从马尔萨斯开始一直到凯恩斯的有效需求不足理论，一直觉得总是这个制度有 什么问题。但是现在RBC理论基本上是说，生产者、消费者、政府都是理性的，理

性的行为下面即使没有技术的冲击，人们的选择也是一种周期的行为。这个周期 本身是理性的，这个理论是非常广泛的现象，一个家庭如此，一个国家如此，一 个经济现象也是如此，甚至政治现象也是如此。20世纪70年代末期美国罗彻斯特

大学、西北大学、明尼苏达大学，再加上芝加哥大学，他们形成一个学派，就是 RBC学派。对于竞争性的周期理论，基本上不需要外部冲击；但对于RBC理论，则

需要外部冲击，包括政治的冲击，来解释周期。这个类似的方法似乎也可以用来 研究中国的经济周期，研究中国的财政政策、货币政策、技术进步以及经济结构 的改变对中国经济周期的影响。

2．经济增长中的不确定性问题。

人类几千年的文明历史积聚了巨大的财富，但稍作统计我们就会发现，这些 财富的大部分集中在美国等发达资本主义国家，这种财富分布的地域、社会水平 等现象非常普遍。如果说不同的历史、文化背景影响了不同国家的经济发展水平 ，我们也注意到，很多具有相似历史、文化背景的国家，也表现出不同的发展势 头。更为奇怪的是，有些几十年前经济水平相当的国家如今却有极大的差距。如 南韩和菲律宾，它们在三、四十年前有几乎相同的资本等初始禀赋，但现在却表 现出很大差异。如何解释不同国家之间和不同地区之间经济发展水平的差异，是 宏观经济学家的重要研究课题之一。1988年，Lucass从三个方面分析了出现上面

这种经济增长差异的原因。他认为，首先是各国偏好和技术水平的固定作用及差 异可能影响增长，其次是外生决定的国家宏观经济政策的不同也会对经济增长造 成差别，同时，也可能是那些持久的、较大的特定外生冲击波及了经济增长。固 然，这些外生因素和外在的不确定性都可能对经济增长产生影响，但同时我们更 感兴趣的是由于经济系统内生的一些因素的影响而出现的经济系统本身的不确定

性，它主要体现在：首先，多重经济增长路径的存在，这样就可能解释不同的国 家，虽然具有相同的技术和偏好，但是因为初始的条件不同，他们会收敛到不同 的平衡增长路径；其次，在同一条平衡增长路径上，从非均衡收敛到均衡的路径 是不确定的。因此，不同的国家选择不同的增长路径，从而也会出现经济增长的 差异。讨论出现这些不确定性增长路径的文献很多，如：谢丹阳在lucas给出的具

有物力资本和人力资本的两部门的模型中，当存在人力资本外部性影响时，就可 能出现多条平衡增长路径或者对同一条平衡增长路径出现到达均衡路径的多重性

，从而可以解释不同的国家因为初始条件不同，可能选择不同的平衡增长路径， 并据此出现经济增长的不确定性。这种不确定性是经济系统内生具有的局部或全 局的不确定性。之后，Benhabib（1994）在Lucas模型的基础上引入了休闲，消费

者通过选择休闲、物质产品生产时间和人力资本积累时间，也得到了经济增长的 不确定性。他认为即使是处于相同初始条件、有相同初始禀赋的国家，也可能以 完全不同的速度消费以及配置人力资本生产时间和物质资本生产时间。这一结果 可以用来解释丰富的经济现象，经济系统的这种内生不确定性使得各国之间的经 济赶超成为可能。人们已经认识到，只要给出一个动态的模型，要解释现象，无 论从理论上还是从经验上都是非常容易的。一个因素就可以，关键是你找到什么 因素。林毅夫教授假设每个国家的禀赋不同讨论了一个发展战略问题，就是各个 国家经济是收敛还是不收敛的问题。这也是要解决为什么存在不同收敛路径的问 题。这个问题可以继续讨论。

3．收入分配问题

收入分配理论可以接着上面的问题，现在比较热门。在20世纪50年代初，库茨涅茨就发现了库茨涅茨曲线。经济增长的时候，有些人先富起来，就象邓小平说的，让一部分人先富起来，那么收入分配不平等的程度就加剧了。但同时经济增长也慢慢起来了，结果是人人工资收入都开始提高，人们受教育的程度比较高了，大家都有就业机会，收入不平等的程度就开始下降。这样就形成倒U曲线，收入不平等的程度先增加后下降。有些人说，这个理论一定要找个微观基础，看怎么样才是一个最优的行为。当然最了不起的文章还是1990年的Gmenwood和Jovanovic在JPE上讲金融机构发展的问题。把金融机构发展问题和收入分配连在一起，是一个很热门的问题，它基本上是这样一个简单的事实：要加入信用合作社至少要多少钱，大家要成为一个俱乐部或者银行合作社的成员，例如需要500块钱吧，你才能加入，否则你加入不了。加入信用合作社之后，你就可以贷款，通过资本市场运作；你可以运用现代技术，把传统的行业变成现代行业。现代行业一出来，你就富起来了。如果假定经济制度是完全的平等，每个人只有10块钱，这个经济能发展吗？不可能！因为谁都没有500块钱。但是如果有一个人有了500块钱，开始就让他富起来，他马上就买了现代化的机器，其他人成了他的雇员，生产得越多，大家的工资越高。十年以后，人人都有了500块钱，人人都成了信用合作社的社员，就像人人有了信用卡一样，那么大家就自由了，平等了。所以就很好地解释了库茨涅茨曲线。后来的纽曼在1992年JPE的文章说，教育也是一样。接受教育，要么上四五年大学，要么不上大学。所以开始也要有一定的不平等。如果开始人人都一样，谁都上不了大学。但有一部分人有800块钱或者八万块钱，就能上大学。Lucas在1992年Econondc Journal和1978年Econometrica上的文章中都假设没有资本和劳动，每个人一棵苹果树，或者就是有一个苹果。大家偏好都一样，没有生产，只有随机的扰动，就能把所有现象都解释清楚。如果用cash inadvance约束引入货币，他证明有一个完全平等的社会存在；如果信贷进入这个市场，他证明方差可以无穷大，也就是说有完全的不平等存在。而回到中国问题上来，类似金融发展与收入分配不平等的关系方面需要讨论的问题也很多。

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