详解巴菲特致股东的信：2008年犯下重大投资错误

在百年不遇的金融危机面前，“股神”巴菲特像每个普通投资者一样也会犯错。在28日给伯克希尔·哈撒韦公司股东的一封公开信中，这位被投资者奉为神明的80多岁老人告诉股东，在2008年的投资中他做了一些“愚蠢”的事情。

“我至少做出一个重大的投资错误，还有几个小一些的，但也造成了伤害”，巴菲特在信中坦承。他还自我调侃地说：“当市场需要我重新审视自己的投资决策迅速采取行动的时候，我还在啃自己的拇指。”

巴菲特所说的最大的错误是他在油价接近历史最高位的时候，增持了美国第三大石油公司康菲石油公司股票。巴菲特认错道，“我没有预料到能源价格在去年下半年的急剧下降”。

巴菲特还承认他花2.44亿美元购买了两家爱尔兰银行的股票。结果，到去年年底为止两家银行的股价狂跌了89%，而且公司的股价今年以来还在下滑。巴菲特说，他购买这些股票的原因是它们“看起来很便宜”。

不过对于这些“意外的失误”，老人显得相对坦然。尽管公司的投资组合导致收益下滑，但是巴菲特表示，“我们喜欢这样的价格下降”，因为这样的话如果有资金还可以增加自己的仓位。

2008年是巴菲特自1965年接手伯克希尔·哈撒韦公司以来盈利最差的一年。公司投资的账面损失达到了9.6%，账面价值损失高达115亿美元。不过相对基金公司的参考指标标准普尔指数27.4%的跌幅以及同行的表现来讲，巴菲特的成绩仍然是鹤立鸡群。巴菲特说，去年的标准普尔指数创下了过去44年来的最大跌幅，“到年底的时候，投资者就像是误入羽毛球赛场的小鸟，满身的血迹和困惑”。

坚持价值投资的巴菲特对于今年美国股市的投资机会较为悲观，他认为美国经济将处于乱局，目前没有办法预测股市的涨落。不过擅长长期投资的“股神”对于美国经济的长远发展仍然坚持乐观的态度，“美国曾经经历过更艰难的时期，我们已经克服这些困难”。他相信，美国的好日子还在后面。

解读巴菲特最新投资账单

当美国金融危机不断加深时，“股神”巴菲特并没有放慢自己的投资步伐，只不过其策略稍稍有所改变。

根据美国证券交易委员会(SEC)披露的资料显示，巴菲特的伯克希尔·哈撒韦(Berkshire Hathaway)公司对美国上市公司的投资组合去年四季度受到严重冲击，公司总资产从2008年9月末的698.9亿美元缩水26%至518.7亿美元。

尽管如此，在最新一期《福布斯》杂志公布的2009年全球最富总裁排行榜中，巴菲特依然名列榜首，这是其连续第二年夺冠。

股权投资或是负值

资料同时显示，受金融危机冲击，伯克希尔公司投资的账面亏损大部分来自对金融股的投资。

目前该公司持有的美国银行股份在去年12月底市值为7040万美元，较三个月前的1.75亿美元下滑60%。此外，美国富国银行等金融类股份价值也有大幅下滑。 去年第四季度，巴菲特的伯克希尔最新买入的股票有两家，价值约6亿美元；增持公司有4家；减持公司达到7家。如果将减持和增持股票相抵，股权类投资可能是个负值。

最引人关注的是，伯克希尔公司削减了对全球最大医疗保健品制造商美国强生、全球最大日用品制造商宝洁公司的持股比例。

减持幅度最大的是美国强生，持股数量下调约54%，其次是宝洁公司，持股数量下调9%。

此外，巴菲特还减持了美国合众银行7.4%，该银行去年第四季度净利润骤降65%。 在保持仓位不变的重仓股名单中，可口可乐、美国银行、美国运通、沃尔玛、卡夫食品等都继续在榜。

新出现在巴菲特投资组合的名单中，分别是一家能源服务公司星座能源和一家水处理公司纳尔科控股。

大幅增持的四家公司分别来自铁路运营、电力、空调设备制造和液压电力设备制造行业。

目前，巴菲特正在通过为并购提供融资、收购公司债券及优先股权的方式来投资美国企业。在过去6个月中，巴菲特通过伯克希尔公司共向通用电气及高盛投资了80亿美元，以收购这两家公司的优先股权。

此外，为应对经济衰退的不利局势，巴菲特正在调整其投资结构，将投资重心向固定收益类资产转移。

近几个月来，巴菲特频频买入一些年收益率高达10%—15%的公司债券，如26亿美元的瑞士再保险公司(年收益率10%)；2.5亿美元的奢侈品珠宝商蒂芙尼(年收益率10%)；3亿美元的摩托制造商哈雷戴维森(年收益率15%)；1.5亿美元的希悦尔公司(年收益率12%)等等。

如果加上高盛和通用电气，巴菲特在半年内投资于固定收益类产品的总金额已达116亿美元，投资权重远远高于股权类的投资产品。

积极购买高收益债券

2007年的一项跟踪研究表明，如果投资者简单跟投巴菲特的投资组合，在过去的31年里也可取得25%的年收益率，两倍于标准普尔500指数的收益。

不过，近期有不少权威人士正在挑战巴菲特的投资策略，质疑其投资策略已经过时。其中最著名的是CNBC电视台一个热门投资节目“疯钱”的主持人吉姆.克莱默(Jim Cramer)。对于其投资高盛和通用电气以及购买公司债，克莱默认为巴菲特并非“买入美国”，而是在“贷款美国”，误导大众。

巴菲特真的是“廉颇老矣，尚能饭否”？事实上，巴菲特现在的持仓是一个“进可攻，退可守”的组合。

首先，受金融危机影响，实体公司盈利受损，短期内股票市场将极其动荡。高收益率的固定收益类产品此时几乎就是一条诺亚方舟。同时，公司债券具有极其有限的买入窗口时间，当雷曼兄弟申请破产保护后，BBB级的债券收益率一度飙升至10.2%，创下17年的高点。同一等级的债券，收益率在一年前只有6.1%。

债券收益率的高企，是由金融危机中流动性冻结造成，一旦危机缓解，流动性解冻，债券收益率自会回落。这是一个稍纵即逝的投资机会。而股权产品的窗口时间更具弹性，特别当金融危机向经济危机演化时，股票市场更可谓“满地黄金”。

其次，高收益债券可带来稳定的现金流。按巴菲特不断增持的比重预计，固定收益类产品每年可为伯克希尔带来约35亿-40亿美元低风险股息和利息收入。

此外，固定收益类产品的最大风险是发债公司的破产。近期10年期美国政府债券的年收益率一度跌到2.8%，在过去10年，10年期美国政府债券的平均收益率都在4.65%。

投资者在极度寻求安全的情况下，一方面是美国政府债券的收益率不断收窄，另一方面是公司债券收益率的飙升。巴菲特恰在此时逆势而动，开始大笔买入高收益率的公司债券。

公司债券的另一个风险是通胀和利率上升。但经过金融风暴，世界经济在相当长的一段时间内都将面临通缩和低利率(甚或零利率)。

其实，巴菲特并非没有考虑到投资安全问题，贝尔斯登、雷曼兄弟、AIG等此前都曾找过巴菲特，但都遭到了拒绝，巴菲特拒绝的生意远多于成交的生意。从去年开始，巴菲特陆续投资的无论是高盛和通用电气，抑或是公司债券的公司都没有发生任何破产危机的传闻。

这并非幸运，凭借巴菲特丰富的投资和财务经验，要辨别一个可能破产的公司，比寻找一个盈利增长确定的公司容易得多。

质疑巴菲特的人显然过虑了。手中依旧持有大量现金的巴菲特，未来更像一个“陷入美女群中的花花公子”，在股票市场上可以放纵而为，因为可以享受更大的“折扣优惠”。

巴菲特判断股市长期走势的指标

巴菲特从不预测股市的短期波动，但是巴菲特却认为股市长期波动是可以预测的：“如果预期股市长期走势的话，我就觉得非常容易。格雷厄姆曾经告诉我们为什么会如此：尽管短期来说股市是一个投票机，但长期来说股市却是个称重机。”

巴菲特发现，股市的极端非理性行为是周期性爆发的。短期内，贪婪和恐惧在投票时扮演了重要的角色，会让价格过于偏离价值。但长期内股价总是会回归于价值。

想要在股票市场上取得更好的回报，就应该学会如何应对下一次股市非理性行为的爆发。巴菲特建议投资者进行定量分析，定量分析如同一针清醒剂，可以让你避免陷入大众的疯狂，而理性地把握过于高估时卖出和过于低估时买入的机会。

巴菲特认为，对于股市总体而言定量分析并不需要十分复杂。2001年他在美国《财富》杂志发表了一篇文章，提出一个非常简单的股市定量分析指标。

1.巴菲特用什么指标？

巴菲特的第一个定量分析指标是，上市公司股票总市值占国民生产总值(GNP)的比率。

GNP与GDP的关系是：GNP等于GDP加上本国投在国外的资本和劳务的收入再减去外国投在本国的资本和劳务的收入。我计算了一下，其实中国过去10年GDP与GNP差距很小，在-0.78%到1.63%之间，因此可以用GDP代替GNP进行计算。

巴菲特认为，上市公司股票总市值占GNP的比率，这个指标尽管非常简单，对于需要了解众多信息的投资人来说，这项指标提供的信息相对有限，但它仍然可能是任何时点上评估公司价值时的最佳单一指标。

巴菲特认为：如果投资人财富增加的速度比美国经济增长的速度更快，那么所有上市公司总市值占GNP的比率形成的曲线必须不断上升、上升再上升。如果GNP年增长5%，而希望市值增长10%，那么这条曲线必须迅速上升到图表的顶端。而事实上这是根本不可能的。

其实巴菲特对这个指标的涵义的理解可以概括为一句话：长期而言，上市公司股票总市值的增长速度与国民经济增长速度基本一致。换句话说，股市长期是一台称重机，称出的是国民经济增长。

2.巴菲特的股市指标在美国有效吗？

巴菲特分析了过去80年来美国所有上市公司总市值占GNP的比率，他发现的规律是：“如果所有上市公司总市值占GNP的比率在70%～80%之间，则买入股票长期而言可能会让投资者有相当不错的报酬。”

这项指标在1999年达到前所未有的高峰。1999年全年以及2000年中的一段时间，这个比率接近200%，这是一个很强烈的警告信号。巴菲特说，在这个时候购买股票简直就是在玩火自焚。

2000年，美国股市开始持续下跌。2001年网络股泡沫破灭，道琼斯指数从高点大幅回挫2000点时，很多人都在讨论重返股市的时机。但当时股市总市值仍相当于美国GNP的133%，所以巴菲特并未轻举妄动。

从2000年3月24日最高的1552.87点，到2002年10月10日最低跌到768.63点,32个月下跌超过50%。巴菲特成功避开了股市大跌。 3.巴菲特的股市分析指标在中国股市有效吗？

我计算了1992年到2008年中国所有上市公司总市值占GDP的比率，结果发现，这个指标与上证指数几乎完全同步。

2000年底股票总市值与GDP的比率创9年新高，达到48.47%，上证指数年底收盘于2073点，也创9年新高。

2005年股票总市值与GDP的比率创9年新低，仅有17.7%，上证指数年底收盘于1161点，也创7年新低。

2007年底股票总市值与GDP的比率创16年最高，达到127%，上证指数年底收盘于5262点，也创16年以来最高。

如果你看了巴菲特2001年的文章，知道股票总市值与GDP的比率在70%～80%之间是合理的，那么2007年高达127%肯定是过于高估了。

如果你看到了，也做到了，在2007年底退出股市，那么你就能避免2008年一年下跌66%的悲剧。

4.巴菲特最近入市了吗？

2008年巴菲特控股的伯克希尔公司开始大量买入股票。

2008年10月17日，巴菲特在《纽约时报》公开发表文章宣布，如果美国股市继续下跌，将用私人账户买入美国公司股票。美国股票总市值占GNP比率在1999年最高峰时达到190%，经过2008年大跌之后，目前下降到75%左右，给了巴菲特一个充分的入市理由：“如果总市值与GNP的比率落在70%到80%之间，进场购买股票可能会很有利。”

巴菲特对于总市值占GNP比率重返正常一点也不感到讶异，他告诉《财富》杂志说，这种变化让他想起他的导师对股市波动规律的描述，他说：“股市短期像是一台投票机，但长期像是一台称重机。”

那么巴菲特赚钱了吗？

2008年10月17日巴菲特在《纽约时报》发表文章时标准普尔500指数收于940点，到2009年2月23日却跌到743点。过了4个月，股市又下跌了21%。 相信很多美国人疑问为什么巴菲特开始买入美股，美国股市还继续下跌呢？巴菲特的指标预测的是长期股市走势，短期未必准确。他做的也是长期投资，并不追求短期业绩。

请注意巴菲特在文章中说，如果美国股市继续下跌，他将会大量买入股票。巴菲特说他喜欢股市大跌，这让他能以更加便宜的价格买入更多他看中的好公司股票。

2008年底上证指数收盘于1820点，股票总市值为121366亿元，GDP按照大部分经济学家增长9%的共识为280464亿元，那么中国股市股票总市值占GDP的比率下降到43%，已经大大低于巴菲特认为70%～80%的合理区间。

中国股市却从2008年10月28日最低的1664点开始反弹，2009年2月16日最高冲到2389点，最大涨幅超过43%。如果你根据巴菲特的这个指标，短短3

个来月会赚上一大笔。可能股神也没想到，他的文章没有唤来美国股市的春天，却唤来中国股市的一波小阳春。

如果你对中国经济有信心，那么意味着你认为GDP还会继续增长，那么股市越跌，股票总市值占GDP的比率越下降，根据过去17年的历史经验，你长期投资赚钱的概率越大。

这里要说明的是，运用巴菲特的股市指标，长期投资成功的概率更大，但短期未必。短期内股市波动无法预测，没有人也没有什么指标可以预测得准。

危机会融化巴菲特的雪球吗？

有“股神”之称的沃伦·巴菲特曾经说过“人生就像滚雪球。最重要的是发现很湿的雪和很长的坡”。

巴菲特自己在11岁买下第一只股票的时候就开始滚动自己的财富雪球，现在，巴菲特的雪球已经非常巨大。即使经过金融危机的重创，2009年巴菲特依然蝉联福布斯全球最富有CEO之位。不过，巴菲特旗下的伯克希尔·哈撒韦公司（简称伯克希尔）的股价从2008年9月19日的次高价147000美元/股（2007年12月7日最高价格为148220美元/股），跌至今年2月23日的最低价75600美元/股，还是让投资者很受伤。国内的一家杂志甚至刊登了一篇文章，把巴菲特与不久前东窗事发的华尔街骗子麦道夫相提并论。

金融危机会让巴菲特积累的财富化为乌有、声誉一败涂地吗？笔者认为不可能。通过《滚雪球》这本书，笔者了解到，在巴菲特漫长的投资生涯中，他的确曾有不智的举措，但他有历经几十年市场考验的投资智慧和专注的赚钱精神，他有忠诚高效的投资团队，同时他也拥有诚实、值得信赖的品质，这些使得他在长近50年（从他开始管理别人的资金算起）的投资长跑中遥遥领先。

事实上，就投资回报看，当道琼斯指数、标准普尔500指数本周创出1997年以来的历史新低时，伯克希尔的股价还维持在2003年9月底的股价之上。也就是说，在2003年9月底买进该公司股票的人也没有亏损。颇具讽刺意义的是，在过去的10年间，因伯克希尔的股价表现较市场逊色不少，有关巴菲特属于“过去完成时”的说法一直没有平息过，不过，此次“百年一遇”的危机显示出，巴菲特并没有过时。

不过，《滚雪球》的确让笔者对巴菲特的投资有了新的认识。笔者认为，作为一个普通投资者很难复制其投资模式，因为他实际上不是简单地买卖股票，他是收集股票，然后进入公司董事会，并介入经营管理，所以说巴菲特是个伟大的企业家或许更合适，只是，同时他比一般的企业家有更深谙资金的运作技巧。

当然，巴菲特的很多投资经验还是值得学习也是可以学习应用的，比如要找有足够安全边际的投资项目、保持独立思考（在掌握大量资料并理性分析的前提下）、依靠公司长期增长获取好的回报、在找不到符合自己投资理念的对象时坚持持有现金等等。虽然我们大多数投资者较巴菲特起步晚了好多，但如果有专注的精神，相信也能找到积累自己财富的“滚雪球”方式。

巴菲特的财富演变历程：从“口香糖小贩”到全球首富

《滚雪球》这本书是唯一经巴菲特授权的官方传记，900多页近48万字较全面地讲述了巴菲特前78年的人生经历，使得可以详细了解“股神”是如何炼成的。

早期的小贩历史

1930年8月30日，沃伦·巴菲特出生于美国内布拉斯加州的奥马哈市。沃伦·巴菲特的家族经营杂货店，这也使得他很小就有经商意识。六岁时就开始挨家挨户推销从爷爷的杂货店批发来的口香糖和可口可乐。稍大后，他带领小伙伴到球场捡用过的高尔夫球然后转手倒卖，生意颇为红火。

师从格雷厄姆

巴菲特的父亲从事证券经纪业务，耳濡目染之下，巴菲特很早就对股票发生兴趣。在他10岁时父亲带他去美国东海岸旅行时，他就要求去看纽约股票交易所；在11岁时就与姐姐合伙投资股票。在格雷厄姆门下，巴菲特的投资能力得以进一步提升，成为唯一被格雷厄姆给予A＋评级的明星学生。1954年，格雷厄姆的公司聘用巴菲特。到1956年格雷厄姆的公司解散，26岁的巴菲特带着17.4万美元回到奥马哈开始自己的投资生涯。

自立门户

巴菲特最开始的合伙公司成员主要来自亲戚朋友。随着投资回报的增加，委托他投资的人也越来越多。在这些合伙公司中，巴菲特自己投入的主要是智慧，投入的资金只有象征性的100美元。巴菲特与合伙人约定一个费用公式，如果收益超过4%，他得一半，如果低于4%，他得1/4，所提取的费用会再投资到合伙公司中。随着合伙公司的壮大，巴菲特自己的财富也在激增。到1965年他35岁的时候，巴菲特在合伙公司的股权价值达到680万美元。此后几年，虽然巴菲特觉得值得投资的股票非常有限，但合伙公司的成绩还在增长，1968年，巴菲特公司的股票取得了历史上最好的成绩：增长了59%，而同期道琼斯指数才增长了9%。此时，巴菲特掌管的资金上升至1.04亿美元，其中属于巴菲特的有2600

多万美元。由于不看好市场，他决定解散合伙公司，逐渐清算所投资的股票，并因此躲过了上世纪70年代初的那场股灾。

火箭速度致富

股灾使得市场又充斥着便宜的股票，巴菲特带着愿意继续跟随他的人通过伯克希尔的平台大肆收购，他先后购买了糖果公司、报刊公司、家具公司、零售公司等等数百家企业。从1965-1998年，巴菲特的股票平均每年增值约27%，高出道琼斯指数近17个百分点。如果在1965年向巴菲特的合伙公司投资了1万美元的话，到1998年这笔钱变成2664万美元，也就是说，谁在30多年前选择了巴菲特，谁就坐上了发财的火箭。而由于巴菲特个人资产大部分都投在伯克希尔上，他把自己也送上了全球首富的位置上。高峰时，巴菲特个人身价超过600亿美元。2008年、2009年，他都被福布斯评为全球最富CEO。

分析家们根据巴菲特的投资经历总结出许多所谓的“成功法则”或“制胜习惯”，而他将自己成功的原因仅总结为两个字——专注。

巴菲特的不明智投资

股票市场上，不明智的投资不外乎两种：不该买的你买了而且还一直持有，该买的你没有买，或者买了以后没能拿住。这两种不智之举，巴菲特都曾有过。不同的是，他交学费后很少再重蹈覆辙，或者通过改造公司最终获得回报。

1. 决不犯同一个错误：扭转伯克希尔乾坤

巴菲特曾投资一家叫丹普斯特的家族公司，在将该公司的生产经营理顺后，就准备卖掉这家公司，结果导致该公司所在镇的一致抗议。虽然最后成功退出，但这段经历把巴菲特吓坏了。他发誓再也不会让此类事件重演。因此，在收购伯克希尔后，尽管该公司的主业（纺织）逐渐走下坡，但他凭借充分利用该公司的现金流去收购其他公司，最终让伯克希尔成为一个庞大的投资金融集团。

2. 深陷“收购门”：挣脱所罗门公司泥潭

1987年9月，内部出现危机的所罗门兄弟公司为了避免被竞争对手敌意收购，董事长古特弗罗因德邀巴菲特施予援手，于是巴菲特出资7亿美元成为公司第一大股东。表面上这是一桩很合算的买卖，唯一的风险就是所罗门兄弟公司破产—而这差点就发生了。1991年所罗门公司员工操纵中期国债竞拍的事情被监管层立案调查，同时所罗门的杠杆高得吓人—公司资本价值只有40亿美元，而贷款却高达1460亿美元，一旦银行停止贷款，公司就将跌入无底深渊。虽然靠巴菲特的声誉加上多方努力，所罗门最终摆脱危机。但巴菲特后来没有积极介入对长期资本管理公司的收购很难说与这次投资的阴影没有关系。

3. 容忍“坏孩子”：长期持有通用再保险公司

对通用再保险公司的投资也是巴菲特的一大失误：费率设计成问题、被有计划骗保近3亿美元、被指控和美国国际集团(AIG)进行虚假交易??然而，巴菲特一直持有该公司。

4. 悲喜交织：可口可乐也惹祸

经常被用作佐证巴菲特长期投资理念的可口可乐给巴菲特带来的烦恼也不会少，因为在经营管理方面与公司管理层、董事会其他成员及部分股东存有不同意见，持有可口可乐8%股份的巴菲特一度成为最不受欢迎的董事。

作者简介

艾丽斯·施罗德曾任摩根士丹利的董事总经理，因撰写伯克希尔·哈撒韦公司的研究报告而与巴菲特结识，而巴菲特也因为赏识她的洞察力和掌握主题的能力，授权施罗德撰写他的人生故事。

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巴菲特的感情生活

《滚雪球》一书还栩栩如生地刻画了巴菲特的一家，包括他曾经担任共和党国会议员、同他一样恪守道德原则的父亲霍华德；脾气乖戾的母亲利拉；他妻子苏珊以及阿斯特丽德。

巴菲特之所以能专注于投资，全靠苏珊这个有力后盾。苏珊实际上成为家庭感情联系的纽带，而巴菲特只是金钱的提供者。由于巴菲特迟迟不愿从赚钱这个工作上退休，热心慈善事业的苏珊在子女长大后决定与巴菲特分居。她将照顾巴菲特生活的事宜托付给店员阿斯特丽德。后来阿斯特丽德与巴菲特同居，不过，在公开场合苏珊依然是巴菲特的妻子。直到2006年苏珊去世两年后，巴菲特才与阿斯特丽德结婚。巴菲特与华盛顿邮报的出版人凯瑟琳·格雷厄姆也保持深厚的友谊。

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