机械设备行业深度报告：从全球大周期历史数据看油服行业变化，重点关注非常规油气对增产设备需求释放

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证券研究报告 / 行业深度报告 从全球大周期历史数据看油服行业变化，重点关注非常规油气对增产设备需求释放

报告摘要：

预计长期油价震荡上行，而目前油价已覆盖大部分产油国成本。根据EIA 预测，长期来看油价将保持震荡上行的趋势。油价稳定在60-65美元/桶区间基本可以覆盖全球大部分石油输出国生产成本，全球石油行业开始触底反弹，预计相关投资会有所增加。

从历史油价传导周期来看，此轮油价上涨已传导至油企资本开支增加和油服盈利回暖。从全球油企和油服企业历史季度数据来看，油价的上涨和下跌最先影响当季度油企的营收和利润，半年之后逐步传导至油企资本开支、油服企业营收和利润、以及油服企业资本开支。2017年中旬油价开始大幅上涨。而从今年一季度行业数据来看，此轮油价上涨已经传到油企资本开支的增加和油服企业经营情况回暖，预计下一步将传到至油服企业资本开支的增加。油企和油服两大行业已双双复苏。对比上一轮油价反弹周期（2009-2013年），假设全年平均油价稳定在70美元/桶左右，预计2018年全球前15大油企资本开支将同比增长20%-30%。同时，预计2018全球油服企业资本开支将回升到2009-2010年左右水平，同比增长80-100%。

中海油、中石化资本开支大幅增加，利好旗下油服和设备类企业，同时，中海油桶油成本最低，预计将率先受益于油价上涨。国内“三桶油”旗下的油服公司当年的营收变化主要与集团当年的资本开支相关。“三桶油”的资本开支也触底反弹，2018年合计增幅约10%，其中中海油和中石化资本开支分别增长57%和18%，将大幅利好旗下油服和设备类企业。所以基于“三桶油”18年资本开支情况判断，旗下油服企业18年收入将有30-50%的增长。

新增设备中北美地区更具活力，页岩油对增产设备的需求释放较快。设备保有量在过去三年中油价低位时出清不够彻底，油价反弹带动的设备更新投资有限。从全球设备市场来看，北美活跃钻机数占据一半，并且也是近几年活跃钻机数增长最快的地区，北美行业投资最具活力。而在北美原油生产中，页岩油已成为主力，预计未来产量占比将达70%。在目前的油价下，已有两个页岩油主产区的完井率出现大幅回升，随着油价继续上涨，另外两大产量最高页岩油产区的完井率也必将回升，对于钻完井和压裂设备的需求十分巨大。同时，中国成为全球第二个实现页岩气量产的国家，并且处于大规模开采期，对于钻完井和增产设备需求较大。

推荐标的：海油工程、通源石油、杰瑞股份。建议关注：中曼石油、石化机械。 优于大势

上次评级： 优于大势

历史收益率曲线 -15%-7%1%9%17%25%2017/62017/72017/82017/92017/102017/112017/122018/12018/22018/32018/42018/5机械设备沪深300 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -4.32% -6.86% -15.17% 相对收益 -5.53% -1.36% -24.03% 行业数据 成分股数量（只） 369 总市值（亿） 26985 流通市值（亿） 16393 市盈率（倍） 20.72 市净率（倍） 1.57 成分股总营收（亿） 14362 成分股总净利润（亿） 791 成分股资产负债率（%） 62.27 相关报告 《聚焦周期行业业绩的拐点和持续性，优选成长型细分子行业》 2018-05-21 《新格局下的装备制造成长》 2017-11-21 《受益钢铁产业链的又一投资机会—废钢拆解设备》 2017-08-31 证券分析师：刘军 执业证书编号：S 0550516090002 (021)20361113 liujun@ 研究助理：张晗 执业证书编号：S 0550116070012 （021）20361113 zhanghan@ 研究助理：邰桂龙 执业证书编号：S 0550116080066 （021）20361113 taigl@

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目 录

1. 油气产业链：从一体化油企到设备供应商 (3)

1.1.

油气行业产业链：石油公司职能范围一体化.......................................................3 1.2.

油服行业是油气产业的重要组成部分...................................................................3 1.3. 油田服务设备供应商：贯穿开采工程重要环节...................................................4 2. 油价回暖，活跃钻机数持续提升 . (5)

2.1.

油价预测上涨，已超多国财政平衡油价...............................................................5 2.2. 全球活跃钻机数量将随油价上升呈现增长态势...................................................6 3. 油价的触底反弹目前已传导至全球油企资本开支的增加 .. (6)

3.1.

油价的变化会直接影响当季度油企的营收和净利润...........................................7 3.2.

17年中旬的油价上涨目前已传导至油企资本开支的增加..................................8 3.3.

国内“三桶油”资本开支预计增长10%，将大幅利好相关油服和设备类企业.10 3.4. 中海油桶油成本最低，预计率先受益油价上涨................................................. 11 4. 一季度全球油服盈利大幅改善，全年国内油服收入或大幅增长 . (12)

4.1. 国际油服企业营收和利润变化与油价存在2个季度滞后 (12)

4.2. 国际油服企业资本开支滞后油价约2个季度 (13)

4.3. 油服国企营收和利润主要与集团当年资本开支相关，预计18年营收将有

30-50%增长 .......................................................................................................................14 5. 从历史周期来预测行业收入和资本支出变化 . (16)

5.1.

从过去油价周期来看，09年5月至10年10月这期间油价可与现在做对比16 5.2.

对比上一轮周期，预计全球油企的资本开支今年将有20%左右增长 ............17 5.3. 全球油服企业营收预计将上涨40%，资本开支可能大比例提升 ....................18 6. 新增设备中北美地区更具活力，页岩油对增产设备需求释放较快 (20)

6.1.

油价传导至设备类企业滞后2个季度.................................................................20 6.2.

存量设备在油价低位时出清不够彻底，但18年新增设备需求较大...............21 6.3. 北美油气行业最具活力，重点关注非常规油气. (23)

6.3.1. 北美钻机数占比最大，页岩油气成为主力 (23)

6.3.2. 在目前油价，北美两大页岩油产区完井率开始提升，对钻完井和压裂设备需求增加.. 26

6.4.

油服作业工艺多链条长，不同油服设备受益存在差异.....................................27 6.5. 建议关注布局北美市场和页岩油气板块的相关企业.. (30)

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1. 油气产业链：从一体化油企到设备供应商

1.1. 油气行业产业链：石油公司职能范围一体化

油气产业链主要可分为三个部分：上游生产，中游储运，下游应用。石油天然气行业是一个集地质勘探，油气田开发，开采，石油炼制，油气运输和储运等单位于一体的多环节行业。上游的主要任务是将地下的油气开采出来，一般分为勘探、开发、生产三个环节，传统的油气设备与服务公司主要集中在上游阶段；中油的任务是进行石油的储运，包括油气田集输、长距离输送管道、储存装卸及城市配数系统；下游则集中了炼化、销售、终加工等终端环节企业。

石油公司出现职能范围一体化的趋势。油气销售端的需求会刺激石油公司对勘探开发的支出，通过勘探作业调查并综合评价油气远景，探明油气储量和产出能力。一般在勘探初期，会通过钻试验井和其他初探井作为初期样本，然后通过详探评价井来评定产量与储量。得到勘探结果后，油服公司需要编制油田总体开发方案并报政府，获得批准后才能开始开采作业。开发阶段初期，工程项目组要分项目搭建开采平台并联接平台、导管架、储油卸油装臵与海底导线工程组。然后通过钻井、开采、油田建设等一系列流程将埋藏在地下油层中的石油与天然气等从地下开采出来，得到未经处理的石油和天然气混合物。最后通过储运和石油化工行业形成可用油气产品，进入下游炼化销售。随着大型化油气企业的出现，石油公司的体量逐步扩大，全球石油公司普遍出现上下游一体化布局。大型石油公司业务范围普遍涵盖产业链多个环节，同时有部分设备类企业生存于各环节产生的设备端需求。 图

1：产业链及石油公司业务范围

数据来源：互联网，东北证券

1.2. 油服行业是油气产业的重要组成部分

油服行业体系庞大，是能源服务业的重要组成部分，主要服务于上游生产环节。油田服务行业（油服行业）指以油田为主要业务场所，主要为石油天然气勘探与生产提供工程技术支持和解决方案的生产性服务行业，是能源服务业的重要组成部分。油服行业包括从地球物理勘探到工程建设的一系列复杂而有序的技术服务活动，广义上的油服行业还包括石油装备和器材的制造业务。

油服行业分为5大板块，32项服务。5大板块中，物探、钻井完井、测录井、开采是油气田开发中的基础性环节，而油田建设则是在确定油气田有开发生产的价值的基础上，进行系统的工程建设。油气服务公司可分为两类，一类是油田服务和

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设备提供商，这些公司为石油、天然气的勘探和开采提供各种所需的设备产品，以及石油工程技术服务，其提供的产品和服务包括了地球科学、测井、录井、固井、环保技术等服务以及钻头、钻井液、管道、仪器仪表等产品；另一类公司是钻井承包商，这些公司专门提供陆地、海上石油钻井承包服务。

表 1：油服行业细分板块

细分板块 相关服务与设备

国内代表公司

物探板块 地震数据采集、数据分析、油气藏分析、物探装备 东方物探、川庆钻探、恒泰艾普 钻井完井板块

钻井设备、钻井波、固废处理、井下动力工具

大庆钻探、中石化内部油管企业、 石化机械、宝石机械

测、录井板块 测井仪器、测井服务、综合录井仪、录井服务 中油井、神开股份

油田生产板块

压力泵送服务、连续油管服务、完井工具、压裂车组

中石化内油服公司、杰瑞股份

油田建设板块

人工举升、油气分离、压力泵送、修井服务、环保

数据来源：互联网，东北证券

1.3. 油田服务设备供应商：贯穿开采工程重要环节

油气设备产业依附于油服行业存在，产品种类呈现多样化。油气设备行业主要

指生产商为油气服务过程中提供所需设备的行业，其中主要是各种用于勘探、开发和生产环节的机械设备。油气勘探开发阶段的主要流程包括地址普查，地质勘探，录井，测井，射孔，油气开采，井下作业，固井完井，油气集输等。在油气设备生产链中，设备类公司主要负责产品设计、组装及销售，并对油气开发公司提供部分安装与维护服务。油气设备行业具有较强的区域集中特征，由于欧美等国家的油气行业起步较早、技术较为成熟、设施配套齐全，欧美国家长期是专用件的主要采购区域。目前，随着以中国、印度为代表的亚洲国家的专用件供应商快速发展，设施配套逐步齐全、技术逐步成熟，专用件生产开始呈现产业转移态势，中国已开始逐步成长为全球油气设备专用件的重要生产地之一，但由于发展时间较短，技术水平和生产工艺与欧美大型厂商仍存在一定的差距。 表 2：油气勘探开发主要流程及相关设备

油气勘探开发流程 相关设备

技术服务

油气地质普查 物理勘探设备、计算机分析系统等 地震成像分析、数据采集分析 油气地质勘探 钻机、井架、钻井控制电机等 相关技术服务 录井 录井设备

相关技术服务 测井 测井仪、数据解释分析系统 随钻测井、储层评价 射孔 石油射孔器材

相关技术服务 油气开采（打生产井） 钻机、井架、钻井控制电机、监测仪表

相关技术服务

井下作业 采油泵、管道、仪器仪表、举升系统 压裂酸化、油藏管理、增产作业 固井、完井 相关仪器

相关技术服务

油气集输

井口装臵、集气装臵、增压设备、仪表

地面工程建设、脱水、注水

数据来源：互联网，东北证券

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图 2：油气设备生产链

数据来源：互联网。东北证券

2. 油价回暖，活跃钻机数持续提升

2.1. 油价预测上涨，已超多国财政平衡油价

美国能源信息署（EIA ）预测油价在短期内会迅速上升，并长期保持平稳上升的势头。基于EIA 给出的分析模型，在短期需求增强、投资弱化的背景下，原油价格将会延续2017年的趋势持续上升，并且短期内上升的速率会高过长期速率。据美国能源信息署预测油价中枢在2036年将突破100美元/桶，并长期稳定在这个水平。同时，国内和出口市场需求的增长将推动美国天然气价格的上涨。 图

3：IEA 预测2018-2050年原油价格持续上涨

数据来源：IEA annual outlook,东北证券

60-65美元/桶的油价基本可以覆盖全球大部分石油输出国生产成本，随着油价稳定在60-65美元/桶以上水平，全球石油行业开始触底反弹。原油的生产成本中主要包含资本支出和运营成本两部分。从全球原油的生产成本来看，OPEC 国家的成本相对较低，就算在油价低位时也是可以实现盈利的。但像北美和欧洲国家的原油生产成本就相对较高，要至少60美元/桶才可以覆盖掉所有成本。随着油价在2017年中开始逐步上涨，并且稳定在60-70美元/桶这个区间，基本上所有的油企都可以覆盖成本，如果油价继续上涨至80元美元/桶以上，油企将有一个比较好的盈利空间。

目前油价在页岩油的盈亏平衡线之上，预计相关投资会有所增加。另一个影响行业投资的就是北美页岩油的情况。根据EIA 的数据显示，2013年北美页岩油的井口成本在80美元/桶左右，如果算上后期运输等费用，每桶页岩油的成本应该在100美元/桶左右。而随着页岩油的产量不断的上升，以及技术的逐步成熟，到2016年

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北美页岩油的井口成本已下降至30-40美元/桶左右，对应完全成本应该在50-60美元/桶，按照目前70美元/桶的油价，北美页岩油企业基本实现小幅盈利，对应的投资可能会有所提升。 图4：各国原油成本

图 5：北美主要产区页岩油井口成本（美元/桶）

数据来源：EIA ，东北证券

数据来源：EIA ，东北证券

2.2. 全球活跃钻机数量将随油价上升呈现增长态势

石油钻机开工数是衡量油服行业景气与否的重要指标，油价在经历2016年最低谷后开始回升，活跃钻机数也随之上涨，证明全球石油开在恢复活力，对钻完井设备需求回升。数据显示，全球油气活跃钻机数自2016年5月达到最低点，活跃钻机数为1,405台，受益于原油价格反弹，此后出现连续增长。北美地区活跃钻机数占全球的55-60%，其中美国约占50%，加拿大约占5-10%，经历过2017年上半年的低谷之后，进入平稳上升期，相信近期油价的上升会刺激钻机的活跃度。而其余地区活跃钻机数长期保持稳定或小幅下降，从活跃钻机数上看，北美地区要远远高于其他地方，此地区原油开采活动增长较快。在其余地区钻机活跃数量基本不变的情况下，北美地区活跃钻机数保持较高增速，北美地区将对钻完井设备有巨大需求。

图 6：全球活跃钻机数量

图 7：北美地区活跃钻机数量

数据来源：贝克休斯，东北证券

数据来源：贝克休斯，东北证券

3. 油价的触底反弹目前已传导至全球油企资本开支的增加

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油企经营状况与油价密切相关，伴随17年下半年油价上涨，全球油企的经营状况也逐步改善。从全球前十五大油企2018年一季度经营数据来看，营收和净利润同比均大幅增长，行业已从低谷复苏。而油价传导至油企资本开支有半年的滞后期，17年四季度和18年一季度油企资本开支已明显上涨，证明此番从17年中旬开始的油价上涨已传导至油企资本开支的增加。

3.1. 油价的变化会直接影响当季度油企的营收和净利润

油企经营状况与油价密切相关，伴随油价上涨，全球油企的经营状况也会逐步改善。统计全球前15大油企相关数据可知，企业的营业收入与油价变化完全同步。我们统计了全球前15大油企分季度营收的利润情况，2014年四季度以来，随着全球油价的大幅跳水，各大油企的经营状态也陷入窘境，营业收入逐年下降，2014年Q4-2016年Q1期间，油企营单季度营收以减半，利润已从盈利转为亏损。但是随着17年油价从底部的30美元回暖至50美元左右，油企的营业收入和净利润都有大幅提升。对比17年四季度的数据发现，随着油价油价回升至60美元以上，油企的营收情况以回升至顶峰的3/4，利润情况也开始好转。预计随着油价的继续震荡上行，油企的经营情况将持续好转，油企的低谷已然过去。

图 8：全球前15大油企季度营业收入和油价对比

数据来源：东北证券，Wind

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图 9：全球前15大油企季度净利润和油价对比

数据来源：东北证券，Wind

从全球前十五大油企2018年一季度数据来看，随着油价的上涨，营收和净利润同比均大幅增长，行业已从低谷复苏。油价在2016年一季度跌至近十年最低点，当季度布伦特原油均价为34美元/桶，油企的营收和净利润情况也跌至近十年较低水平。随着油价从2016年二季度开始逐步回暖，2017年一季度的营收和净利润情况已大幅改观，营收同比增长38%，净利润同比增长962%。随着油价进一步的上涨，在今年一季度油价均价已接近70美元/桶，全球前十五大油企的营收和净利润进一步增长。2018年一季度油企营收同比增长20%，净利润同比增长36%。

图 10：全球十五大油企近四年一季度营收

图 11：全球十五大油企近四年一季度净利润

数据来源：Wind ，东北证券

数据来源：Wind ，东北证券

3.2. 17年中旬的油价上涨目前已传导至油企资本开支的增加

油价传导至油企资本开支有半年的滞后期，17年四季度和18年一季度油企资本开支已明显上涨，证明此番从17年中旬开始的油价上涨已传导至油企资本开支的增加。一般来说，油价变化带来的利润变化，会经历过短暂滞后期，然后促使公

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司调整资本开支，进入新一轮的油气勘探开采环节。选取全球前15大油企季度资本开支为样本，对比平均资本开支和油价后发现，油价传导至资本开支所需时约2个季度。具体的来看，选取壳牌和BP 为例，油价传导至其资本开支均需要2个季度时间。从油企资本开支数据可以看出，随着油价在2017年中开始上涨，全球油企的资本开支在2017年四季度开始明显上涨，同比增长20%，从资本开支金额上来看，已回升至油价在70-80美元/桶时的资本开支水平，证明此番油价上涨已传导至油企的资本开支增加。

数据来源：Wind ，东北证券

数据来源：公司公告，东北证券

数据来源：公司公告，东北证券

由于目前个别油企还未披露2018年一季报数据，我们通过整理已披露一季报数据的油企近四年一季度的资本支出数据发现，2018年一季度全球油企的资本开支已明显回升，同比增长23%。预计如果油价持续震荡上行，油企资本开支力度将继续加大。国际油企资本开支的增加将利好为其提供服务和设备的相关企业。

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图 15：全球前15大油企近四年一季度资本开支和油价

数据来源：Wind ，东北证券

3.3. 国内“三桶油”资本开支预计增长10%，将大幅利好相关油服和设备类企业

国内“三桶油”的资本开支也触底反弹，2018年合计增幅约10%，其中中海油和中石化资本开支分别增长57%和18%，将大幅利好旗下油服和设备类企业。从国内“三桶油”历年资本开支情况来看，也与国际油价正相关。全球油价在2011-2013年间一直维持在100美元/桶以上水平， 国内“三桶油”的资本开支情况也在2012年达到顶峰，当年资本开支合计为5844亿元，其中中石油当年资本开支为3525亿元，占比60%，中石化当年资本开支为1690亿元，占比29%，中海油当年资本开支为867亿元，占比11%。随着油价在2016年见底，“三桶油”的资本开支也降低到3002亿元，约为2012年顶峰时期的51%。预计油价在2018年仍将震荡上行，国内“三桶油”2018年资本开支也在年初公布，2018年资本开支增长约10%，合计达3998亿元，其中增幅最大的为中海油，从2017年的477亿元增长至750亿元，同比增长57%，其次为中石化，从2017年的994亿元增长至1170亿元，同比增长18%，中石油2018年资本开支为2078亿元，基本与2017年持平。“三桶油”2018年资本开支的增加必将利好“三桶油”旗下的油服和设备类企业。

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图 16：三桶油历年资本开支情况

3.4. 中海油桶油成本最低，预计率先受益油价上涨

国内“三桶油”中中石油每年的油气产量是最多的，2017年中石油全年合计油气总产量为14.58亿BOE ，其中原油产量为8.87亿桶，天然气产量为3423BCF 。其次为中海油，2017年全年油气产量为4.7亿BOE ，其中原油产量为3.89亿桶，天然气产量为475BCF 。产量最少的为中石化，2017年全年产量为4.39亿BOE ，其中原油产量为2.89亿桶，天然气产量为1.5亿BOE 。根据三家油企产油的总成本可以测算出三家油企分别对应的桶油成本。测算后发现中海油的桶油成本最低，为32.54美元/桶，其次为中石油，桶油成本为36.81美元，桶油成本最高的为中石化，成本为52.15美元/桶。所以，由于中海油的桶油成本最低，在油价逐步上涨的过程中中海油的资本开支应该会率先增加，中海油旗下的油服企业也必将率先受益。

图 17：三桶油2017年油气产量

图 18：三桶油2017年桶油成本（美元/桶）

数据来源：公司公告，东北证券

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4. 一季度全球油服盈利大幅改善，全年国内油服收入或大幅增长

4.1. 国际油服企业营收和利润变化与油价存在2个季度滞后

油服企业营收和净利润变化滞后油价变化约半年时间，2016年油服行业营收见底后，随着油价缓慢上行，目前行业已开始回暖。油气公司的营收与油价的上涨基本同步，并促使公司增加资本支出；这将导致油服公司工程量的提升，随后为设备供应商带来订单数增量。当然，这一传导过程每个环节都存在滞后期。选取全球前十的油服公司，从季度营收数据来看，从油价变化传导到油服企业的营收变化存在约2个季度的滞后期。为了更具体了区分油价波动传导到各类油服公司的时间在各类公司中各自选取样本公司观察。海外油服类公司选取了斯伦贝谢和哈里伯顿，通过数据对比发现，2013年到2017年间，油价变动传导到油服服务型公司时间约为2个季度的滞后期。同时，2016年油价处于低点时的营收约为油价高点时的50%-60%。而随着油价从2016年开始缓慢上行至今，油服类公司的营收也略有改善，从2017年四季度数据来看，相比2016年三季度营收低点，2017年四季度油服类公司整体营收规模已上涨20%。以哈里伯顿为例，2017年四季度营收相比2016年三季度已增长55%。

图 20：斯伦贝谢季度营收随油价波动

图 21：哈里伯顿季度营收随油价波动

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数据来源：公司公告，东北证券

数据来源：公司公告，东北证券

图 22：全球前10油服公司季度利润滞后油价2个季度

从全球前10大油服企业2018年一季度数据来看，17年中开始的油价上涨已传导至今年一季度油服企业的营收和净利润的增长，油企和油服两大行业已双双复苏。因为油价传导至油服需要半年的时间，虽然油价低点为2016年，但油服企业的营收和净利润低点在2017年。而随着油价在2016年下半年开始上行，以及2017年中油价的进一步上涨，逐步突破70美元/桶，

2018年一季度油服企业的营收和净利润情况已大幅改观，营收同比增长45%，净利润扭亏为盈。

图 23：前十大油服近四年一季度营收

图 24：前十大油服近四年一季度营收

数据来源：公司公告，东北证券

数据来源：公司公告，东北证券

4.2. 国际油服企业资本开支滞后油价约2个季度

国际油服企业的资本开支滞后油价约2个季度，基本与当季度油服企业的利润情况同时变化，当季度利润的增加会直接影响当季度资本开支的增加。因为国际油服企业的营收和利润与油价相关性大，而油服企业盈利情况的好坏会直接影响油服企业当年的资本开支情况，所以通过历史数据来看，国际油服企业的资本开支滞后

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油价约2个季度，基本与企业当季度的利润情况同时变化。

数据来源：公司公告，东北证券

图 26：油服企业净利润和资本开支变化

4.3. 油服国企营收和利润主要与集团当年资本开支相关，预计18年营收将有30-50%增长

国内“三桶油”旗下的油服公司营收变化滞后油价约1-2年。由于国内的石油和天然气开采和销售主要由“三桶油”垄断，而“三桶油”旗下又有自己的油服公司，国内的大型油服公司相比于海外的油服公司更具有独立性，所以国内油服公司的营收变化除了与油价相关，还与其集团的资本开支密切相关。中石化旗下的油服公司为石化油服，中海油旗下的油服公司为中海油服和海油工程，其中中海油服负责上游勘探和开发，海油工程主要负责完井类工程。

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图 27：海油工程营收滞后油价8个季度

图 28：中海油服季度营滞后油价6个季度

数据来源：公司公告，东北证券

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除了与油价相关，国内“三桶油”旗下的油服公司当年的营收变化主要与集团当年的资本开支相关，所以基于“三桶油”18年资本开支情况判断，相关油服企业18年收入将有30-50%的增长。通过中海油历年的资本开支和海油工程以及中海油服历年的营收可以看出，两家油服公司每年的营收变化与其集团的资本开支变化完全正相关。石化油服是2014年借壳上市，数据虽然较少，但也可以看出石化油服的营收变化与中石化当年的资本开支情况紧密相关。从历史数据可以测算出，中海油服当年的营收基本占到中海油当年资本开支的35%左右；海油工程的营收基本占到中海油当年资本开支的20-25%左右；石化油服的营收基本占到中石化当年资本开支的55%左右。以此可大致测算出18年国营油服企业营收规模，预计中海油服2018年营收规模可达270亿元，同比增长55%；海油工程2018年营收规模可达165亿元，同比增长61%；石化油服2018年营收规模可达644亿元，同比增长33%。

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图 30：中海油服营收（亿元）随中海油当年资本开支变化

图 31：海油工程营收（亿元）随中海油当年资本开支变化

数据来源：公司公告，东北证券

数据来源：公司公告，东北证券

图 32：石化油服营收（亿元）随中石化当年资本开支变化

图 33：油服公司营收占当年集团资本开支比重

数据来源：公司公告，东北证券

数据来源：公司公告，东北证券

5. 从历史周期来预测行业收入和资本支出变化

5.1. 从过去油价周期来看，09年5月至10年10月这期间油价可与现在做对比

从全球产油成本来看，油价55美元以上时，基本可以覆盖全球主要采油国的成本，而油价在65-70美元/桶以上时，全球所有油企基本可以实现较好的盈利水平了。油价稳定在这一水平一段时候后，基于对油价的信心加强，油企的资本开支也会在此时增加。所以我们通研究历史上油价处于60-80美元/桶时行业的收入和资本支出的变化，来判断近期随着油价稳定在这一水平后全球行业的收入和资本支出的变化。 通过对历史油价的对比我们发现油价处于60-80美元/桶时主要有两个时期，一个是2007年左右，一个是2009-2010年左右，但由于2007年之前油价一直处于一个上涨周期中，所以并无对比价值。而2009年-2010年的油价与近期油价十分相近，均是从100美元以上跌至较低水平之后逐步反弹回升。所以我们主要对2009年5月至2010年10月这期间行业的变化进行分析来对比现在行业的变化。

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图34：历史油价处于60-80美元/桶区间

数据来源：Wind ，东北证券

图 35：历史油价

数据来源：Wind ，东北证券

5.2. 对比上一轮周期，预计全球油企的资本开支今年将有20%左右增长

对比上一轮油价反弹周期（2009-2010年），预计2018年全球前15大油企资本开支将同比增长20%-30%，这将大幅利好油服和设备企业。布伦特原油2017年均价为54美元/桶，2017年油企资本开支情况也是近十年较低水平。截止2018年5月份，2018年布伦特原油均价已上涨至69美元/桶。在上一轮油价反弹阶段中，也就是2009至2013年期间，2009年的年均油价为62美元/桶，与目前油价十分接近，所以，我们可以通过2009年油价和油企资本开支的情况来预测2018年油企的资本开支情况。按照目前油价上涨趋势来看，预计2018年全年布伦特原油均价可维持在70美元/桶左右，所以资本开支情况将比2009年略有提升。而2009年全球前15大油企资本开支总计为2362.6亿美元，预计2018年全球前5大油企资本开支可达2500亿美元左右，同比增长20%-30%。

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图 36：全球前15大油企年度资本开支和2018年预测资本开支

数据来源：Wind ，东北证券

图 37：预计2018年全球油企季度资本开支区间

数据来源：Wind ，东北证券

5.3. 全球油服企业营收预计将上涨40%，资本开支可能大比例提升

对比2009年Q2到2010年Q4油价和油服企业营收变化发现，随着油价从60美元逐步上涨至80美元，全球油服企业季度营也上涨37%，所以我们预计2017年四季度开始至今，油价从60美元上涨至80美元左右，国际油服企业营收预计也将增长近40%。

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图 38：2009Q2-2010Q3全球油服企业季度营收和油价对比2017年Q4营收和油价

数据来源：公司公告，东北证券

对比上一轮油价反弹周期（2009-2010年），假设全年平均油价为70美元/桶，预计2018全球油服企业资本开支将回升到2009-2010年左右水平，同比增长80-100%。由于油服的资本开支是滞后油价的上涨，从2009-2010年周期来看，09-10年油价是上涨的，但是对应油服的资本开支是下降的，而资本开支的增加则反映在了2011年。所以从这次油价上涨周期来看，油价回升是在2016-2017年，那么可以预计资本开支的增加将反应在2018年。按照目前油价上涨趋势来看，预计2018年全年布伦特原油均价可维持在70美元/桶左右，上一轮油价上涨周期中与今年油价相近的时期为2009-2010年，所以我们预计2018年油服行业的资本开支情况可能会回升至2009-2010年水平，同比增长达80-100%。

图 39：全球前10大油服企业资本开支和2018年预测资本开支

数据来源：Wind ，东北证券

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6. 新增设备中北美地区更具活力，页岩油对增产设备需求释

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6.1. 油价传导至设备类企业滞后2个季度

以美国国民油井华高为例，我们看设备类企业经营数据与油价变化的关系。国民油井华高(NOV)是世界石油天然气工业领域的领导者,在过去的140多年里,一直专注于提供最高质量的油田产品及服务。国民油井华高是所有钻采设备、集成系统、井下工具及供应链解决方案的单一来源。从一个备件到一套完整钻井系统,从一个普通的阀门到一套集成的供应链程序,国民油井华高提供各种无限制的用户解决方案。为更好地服务于未来客户需求,通过不断地开发和获取新的技术和服务,国民油井华高将继续在世界范围内成为各类产品及服务的最出色来源。国民油井华高的业务集中在设计、制造和销售海陆钻井的重要机械部件及整体方案。经营范围从制造完整的陆上钻机和井架,业内最大型的吊装设备,各类井下钻机马达到特制钻采工具,并且我们在世界各主要钻采地附近的服务网络还是客户的供应链。

图 40：国民油井华高收入及其增速

图 41：2017年国民油井华高业务收入结构

36%34%30% Completion & Production Solutions Wellbore Technologies Rig Systems 数据来源：东北证券，Bloomberg

数据来源：东北证券，Bloomberg

设备类企业营收滞后油价变化2个季度，而利润释放滞后油价更多。美国国民油井华高作为设备类公司的代表性企业，能够反映设备类企业在油价变化过程中经营数据的变化。观察美国国民油井华高的营收和净利润的季度数据与油价变化的关系，营收在油价反应后滞后期为2个季度，季度数据显示公司净利润在油价上行的过程中滞后周期相对模糊，年度数据显示在油价上行第一年公司净利润迟滞，第二年开始拐点向上。

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图 42：布油价格与国民油井华高净利润关系

图 43：布油价格与国民油井华高收入关系

数据来源：东北证券，Bloomberg

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图 44：布油价格与国民油井华高收入（季度）

图 45：布油价格与国民油井华高利润（季度）

数据来源：东北证券，Bloomberg

数据来源：东北证券，Bloomberg

6.2. 存量设备在油价低位时出清不够彻底，但18年新增设备需求较大

设备保有量在油价低位时出清不够彻底，油价反弹带动的设备更新投资有限。油服设备的存量数据不完整，我们在分析油价传导到油企经营数据→油企资本开支

传导到油服公司经营数据→油服公司资本开支传导到设备公司经营数据的过程中，通过油服资本开支间接观察油服设备的需求和弹性变化，以油服资本开支为代理变

量进行分析油服设备的存量市场变化和行业弹性。假定油服资本开支全部转化为设备投资，设备按照8年折旧周期进行折旧，按照此方法计算存量设备规模，分析存量设备规模与原油产量的比值。我们发现，2017年资本开支总量仍然处于相对高位，从2014年油价处于高点到2016年油价低位，行业的固定资产尚未完全出清，油价

反弹带动设备弹性有限，传导到设备端的收入和利润的改善有限。

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