VC、PE对投资项目进行估值的方法

VC PE 投资

P E对投资项目 进行估值的方法口/李杰杨波

价值评估，是资本市场参与者对一个企业在特定阶段价值的判断。对潜在的投资项目进行合理

的估值，是 V、P C E在进行投资前最为重要的工作环节之一。

价值评估的方法很多，按照不同权，具体业务领域也日益交叉；但是 E法是比较常见的估值方法。通常我们

的分类标准可以分为很多种类。理论从严格意义上来说，两者在投资对象、所说的上市公司市盈率有两种：上讲，价值评估方法主要分为两大类，投资阶段、投资行业和投资规模等方 一

历史市盈率 ( ri g PE) T ai /,当前 l n

公司上一个财务年度的利润 (或类为绝对价值评估法，主要采用折面都有所不同。V、P C E通常会选择一市值/

2个月的利润 );现方法，较为复杂，如现金流折现方两种估值方法，以其他方法作为补充，前 1 预测市盈率 ( owad PE)当 F r r/,法 ( C、期权定价方法等，是目前 折算出一个投融资双方均能够接受的 D F)成熟市场使用的主流方法。另一类为价值。即采取主次分明、互为补充的估值方法。

前市值/公司当前财务年度的利润 (或未来 1 2个月的利润 )。 投资人是投资一个公司的未来， 是对公司未来的经营能力给出目前的

相对价值评估法，主要采用乘数方法， 较为简单，如 PE/、PS E /、PB/、P G及 E BT A价值评估法，在新兴市 WE ID

一

场比较流行和实用。“ C”即“ n ue Ca i l,“ V Ve t r pt”创 a

、

V、P C E对投资项目进行V C、P E对投资项目经常使用的

价格，所以市盈率法对目标企业价值评估的计算公式为：

估值的方法

业投资”。在国内也经常被翻译为“风

公司价值=预测市盈率 X公司未

PE//、P G 2个月利润。 险投资”“ E。 P”即“ r aeE u y,估值方法有：/、PB、PS E、来 1 P i t q i” v t F等价值评估方法。 “募股权投资”私，它们是既紧密联系 DC又互相区别的一对概念。V C和 P E的 ( )P E法 (一/市盈率法 )

由公式可以看出，市

盈率法需要

做两个基础工作，即市盈率和目标企

共同点在于均投资于未上市企业的股

目前在国内的股权投资市场，P业收益的确定。市盈率可选择并购时/

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VC PE 投资

如果企业的 B值显著大于 1,则经济

繁荣时评估价值被夸大，经济衰退时评估价值被缩小。如果 1明显小于 3值

1,则经济繁荣时评估价值偏低，经济衰退时评估价值偏高。如果是一个周期性的企业，则企业价值可能被歪曲。 ( )/二 P B法 (市净率法 ) 市净率即市场价值与净资产的比值，或者说是每股股价与每股净资产的比值。市净率估值的主要步骤跟市盈率大体相同，只不过主要变量由每股收益变成了每股净资产。 优点：利为负值的企业不能用净

市盈率进行估价，而市净率极少为负值，可用于大多数企业；资产账面净价值的数据容易取得，并且容易理解：

净资产账面价值比净利稳定，也不像利润那样经常被人为操纵。 缺点：面价值受会计政策选择账的影响，如果各企业执行不同的会计

标准或会计政策，市净率会失去可比性；定资产很少的服务性企业和高固科技企业，净资产与企业价值的关系不大，市净率比较没有什么实际意义。( )/三 P S法 (市销率法 )

目标企业的市盈率，与目标企业具有收益联系起来，直观地反映投入和产

市销率是市场价值与销售收入的

税负相仿等情况下， 可比性的企业的市盈率或目标企业所出的关系；盈率涵盖了风险补偿率、比值。在成本控制、市处行业的平均市盈率。市盈率的高低增长率、股利支付率的影响，具有很公司的价值可能主要取决于销售能力。

主要取决于企业的预期增长率，一个高的综合性。成长性企业的估值要比一个未来仅有一

用市销率作为估值的主要过程也跟其

缺点：果收益是负值，市盈率他相对法估值类似，主要变量变为每如

般水平收益的企业高得多，它将使就失去了意义。市盈率除了受企业本股销售收入。

用一个较高的市盈率；对于一个风身基本面的影响以外，还受到整

个经而

优点：售收入最稳定，波动性销

并 险较大的企业来说，由于投资者要求济景气程度的影响。在整个经济繁荣小；且销售收入不受公司折旧、存货、收益也大，所以市盈率就比较低。 时市盈率上升，整个经济衰退时市盈非经常性收支的影响，不像利润那样

收优点：算市盈率的数据容易取率下降。如果目标企业的 B值为 1易操控；入不会出现负值，不会出计，

得，并且计算简单；盈率把价格和则评估价值正确反映了对未来的预期，现没有意义的情况，即使净利润为负市

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簿

实篇_务根据不同的需要，D F法可以选 展阶段并且尚未实现盈利，那么 V C C、

也可用。所以，市销率估值法可以和市盈率估值法形成良好的补充。

E较多的使用 PS、PB如果已经 I/。择不同长度的预测期，例如 8年、1 P 0实现盈利，则更多使用 PE/、D F和 C

缺点：无法反映公司的成本控制年甚至更长的时期。在估值的实践中，

能力，没有反映不同公司的成本结构 V C、P E更关注 3 5年的预测期，因 P G;~ E如果被投资企业已经处于中后期的不同：售收入的高增长并不一定为在这样长度的时间内，企业的经营发展阶段，此时公司往往已经实现盈销

意味着盈利和现金流的增长。(四 )P EG法

结果被认为是可以预测的。

利，而且各方面发展都已经比较成熟、

C E较 D CF法在理论上是相对完美的， lO预期也较为强烈，此时 V、P P

/ C。 为普遍使用的是 PE和 D F是在 P E估值的基础上发展起来 在给定的情况下，如果被估值企业当的，弥补了 P E法对企业动态成长性估

计的不足，计算公式是： P G= PE企业年盈利增长率 E//优点：市盈率和公司业绩成长将性对比起来看，其中的关键是要对公

表 1: VC、P E针对不同行业投资项目的估值方法选择不同行业主要估值方法补充估值方法

高新技术行业 ( I、如 T生物科技、新能源等 ) 传统行

业 (制造、房如地产、教育与培训、餐饮等 )

PE I

P G、P S E/、DC F等

司的业绩作出准确的预期。( )DCF法五

DC,P E F/

P B/、P G等/、P S E

DC ( ic u td C s lw ) F D s o ne a h Fo,

即现金流量折现法，通常是企业价值

评估的首选方法。本方法的基石是“现值原理”,即任何资产的价值等于其预

商业零售行业

PS/

DC F等非上市公司，尤其是初创公司的

期未来全部现金流的现值总和。 D 前的现金流为正，并且可以比较可靠 CF

法的步骤是：1) (确定未来收益年限 T;地估计未来现金流的发生时间，同时，估值是一个独特的、挑战性强的工作，( 2)预测未来 T年内现金流； 3)确根据现金流的风险特性又能够确定出过程和方法通常是科学性和灵活性相 (定期望的回报率 (贴现率 ) (; 4)用贴恰当的折现率，那么就适合采用现金结合。

现率将现金流贴现后加总。计算公式流折现法。但现实情况往往并非如此，为：

价格总是围绕着企业的真实价值

实际的条件与模型假设的前提条件往上下波动，这是经济学的真理。对于

C企业当前价值=∑【CF#( )】V/往相距甚远，此时 D F法的运用就会企业家与投资人来讲，都要抱着共同 F E H‘ T r+( ) Hr T

变得很困难，该法更适用于公司能够创造未来价值的心态、共赢的姿态来讨论企业的估值，这才是企业新一轮

其中，F F:期的第 t自由持续给投资者带来正的现金流的情况。 CE预期现金流量：

强劲发展的开始。反之，价格与价值

E r贴现率 (据具体情况可取相二、VC、P针对不同行业投处理得不好，会给企业未来发生种种：根应的资本成本 K或加权平均资本成本资项目的估值方法选择W ACC):

内讧危机埋下伏笔。所以，在企业估

就不同行业而言，对传统行业企值的时候，需要把握一个度。

t:益年限 (业能够生存的长业，V、 P收企 C E优先考虑 D F PE;对 C、/

短或企业能够被预见的将来时期 ); \r: T年企业

的终值；厂第T:测期从 1到 T预。

高新技术企业， C、 E则普遍首选 PE V P/。

(第一作者为四川省国投产权交易

就不同投资阶段以及不同财务状况而中心总经理，第二作者为四川省国投言，如果被投资企业正处于早中期发产权交易中心企业并购部总监 )

20/9产权导刊 0 90-

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