金融学重要理论

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本章主要内容 有效金融市场理论 证券组合理论 M&M定理 资本资产定价模型(CAPM) 套利定价模式(APT) 项目的价值分析(NPV)

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金融市场

第一节 有效金融市场 -Efficient Financial Market Assumptions

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有效金融市场假设 什么是有效金融市场呢？ 一个简单的定义就是：在一个有效金融市场上，以当时的市场价格简 单地买入或者卖出一项金融资产，并不能够使投资人实现任何套利的 利润(该定义引自Richard A. Brealey和Stewart C. Myers合著的《公司理财学原理》)。

这始终是一个假设，但是，如果你抛弃这个假设，就有可能会得到惩 罚：安然Enron的垮台。

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“无利可图”的有效金融市场 一位华尔街年轻的实习交易员急急忙忙地跑来告诉一位年长的 资深交易员，说道：有谁在交易所大厅地板上掉了100美元。 资深交易员听后头也不抬，回答说：“别去想那100美元了， 就在你说话这会儿，一定已经有人把它捡走了。”因为在一个 有效金融市场，信息传递得如此之快，如此之广，以至于任何 无风险套利的机会都瞬息即逝。所以，你不能先于其他人而廉 价地获得一项信息来保障你的投资收益。从这个意义上讲，在 有效金融市场上，你不再可能“先天下之忧而忧”,你只可能 “后天下之乐而乐”。 是否真的无利可图？只有等待新信息。

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有效金融市场理论的由来 有效金融市场的理论提出了一个这样的问题：在有效金融市场上，投资 人是不可能通过无风险的套利行为来获利的。任何投资分析师可能都不 会同意这样一个让他失业的金融工程理论，事实是：在任何一个金融市 场上，投资分析师的工作仍然在积极地展开。这其实是一个不同的概念， 投资分析师的工作其实是帮助投资人通过承担合理的风险来获利的，他 们并不能保证投资人实现无风险的套利行为。

一条重要定理：在有效金融市场上，市场预期是基 于当前所有可能信息和对历史规律的最佳认识的基础上 做出的最优预期。这种最优预期已经包含在金融市场上 的当前价格中了。

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缅甸玉石的启示：新信息 在缅甸开采玉石矿的市场上，摆放着各种未经过任何雕琢的 矿石。这些矿石中有可能包含有大量的翡翠，也可能只有很 少一点翡翠。买卖双方其实都不知道这些矿石中究竟含有多 少翡翠。买主可以选择打磨

和擦拭玉石，以便使之露出更多 有关成色的信息，一旦发现玉石有可能含有高成色的翡翠， 那么卖方就会相应提高价格，反之降价。从这个例子中，我 们可以得出两点重要的发现：(1) 信息越多的地方，不确定 请大家讨论：你是否有必要去打磨一块 性就越少，越容易形成双方都接受的稳定价格。(2) 市场价 格的变动是由新出现的信息推动的，因为新信 玉石？得到新信息之后，对你有好处吗？ 息 改变了人们对某资产未来价值的预期。

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有效金融市场的三种类型

强式市场：包 含 全 部 企 业 内 半强式市场： 部 信 息 及 其 对 包含全部公开 全 部 信 息 的 最 信息 佳的分析和解 读

弱式市场： 包含全部 历史信息

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有效金融市场的三种类型 从上面的分析我们可以看出，在一个弱式的市场上，任何 基于历史数据的技术分析都是无效的；在半强式的市场上， 构造任何基于当前信息的模型都是徒劳的；而当我们接受 强式市场的假设时，我们的任何预测市场的努力都没有意 义，在这种情况下，没有人能够“击败市场”(Beat the Market) 。

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有效金融市场假设的推广 市场无记忆。 总是相信当前市场价格。 市场只对新信息作出反应。 最终造成一个对于分析师来说是随机过程的一个移 动。(Man can’t beat it.)

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第二节 证券组合理论 -Portfolio Management

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投资的判断标准 风险和预期收益 在金融市场上，投资人一般关心从两个方面关心有价证券的 价格：风险和预期回报。衡量这两个基本要素的指标分别是： 有价证券价格变动的方差和预期收益的数学期望。需要指出 的是，这两项指标均是在有效金融市场上，投资人根据当前 全部的信息和历史规律的把握，对未来某项资产(此处为有 价证券)的价格作出的判断。

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资产复制 任何在金融市场上交易的有价证券都可以被其他有 价证券的组合进行复制。 只要是风险和回报进行匹配就可以了。 复制是一项极有价值的工作，能够给我们许多便利。 按照一定的权重，进行组合，复制目标 但是别走得太远：买入了妇女服装公司股票和婴儿食品 具有许多应用，实际上是免除了我们的许多“猜想 公司股票并不意味着你复制了一个虚拟的家庭。 性”的分析。 几乎可以在金融市场上，复制任

何资产，表达同样 的信息和不确定性。

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证券组合理论 (马科维茨 ) 在金融市场上，衡量某项资产的风险和回报的指标分别是：该资产价格 的标准差(σ)和预 期收益( r)。 如果我们用资产A和B组合去形成C,那么资产C的风险和回报的计算方 法就是： p为相关系数。

rc x a ra x b rb( c ) ( x a a ) ( x b b ) 2 ( x a x b a b )2 2 2

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证券组合理论——有效边界 发现：购买业务相关系数相反的股票构成一个组合 的话，该组合的标准差会降低。 推论：我们始终能够掌握资产市场上的每一组股票 的风险和回报，并了解其中两两之间的相关系数， 那么，总能够在股票市场上不断地构造出新的组合。 这些组合只有一个目的：在给定的风险水平上，取 得最大的收益水平；或者在给定的收益水平上，承 担最小的风险水平。 限制：我们并不能永无止境地通过组合来实现更低 风险和更高收益的组合，而是有一个组合的有效限 度。

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证券组合理论——有效边界(Efficient Set)

预期收益 100%

有效组合边界

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标准差 100%

证券组合理论——降低风险 扩大投资组合能够降低组合的非系统风险，但不能消除系统 风险。 不要把鸡蛋放在一个篮子里面。

风险

个股风险

系统风险组合内的 证券数量石河子大学商学院 谢婷婷 金融学重要理论 17

金融市场

第三节 M&M定理及其意义 -M&M’s Law

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M&M定理——源自匹萨饼的智慧 1991年诺贝尔经济学奖得主，米勒和莫迪里亚尼两位教授 曾经坦言，他们俩是在芝加哥大学校园内的匹萨饼店里顿悟 出有关于企业融资行为的理论并一举得奖的。这套理论的发 明人米勒教授认为，企业的融资行为和其创造价值的能力是 不相关的，或者说资产负债表两边互不相关。 米勒教授曾经在获得诺贝尔经济学奖之后，应前来采访他的 记者的要求，用最通俗的话解释一下他的获奖理论，他思考 了一下说：“无论你把一块匹萨饼分成4份还是6份，那仍 然只是一块匹萨饼。”据说当时采访他的记者们听之哗然， 心里纷纷犯嘀咕，其中胆子最大的一个记者结结巴巴地反问 道：“你就是凭着这个 发现拿了诺贝尔奖？”

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