华源制药合并报表的控制权之争案例分析

华源制药合并报表的控制权之争

案例分析

国航套保失败相关分析

中国国际航空公司通过上海证券交易所网站发布公告称，国航2008年亏损91.49亿，其中燃油套期保值预计亏损达74.72亿元，国航负责人近日曾表示，“套保损失显示出国航在这方面能力不足，我们会吸取教训”，国内几大航空公司也相继出现了这种情况截至2009年4月30日，国航、东航、南航、海航、上航五大航空公司年报无一盈利，亏损总额高达305．79亿元，而此前国际航空运输协会发布的报告显示，2008年全球航空公司的亏损总额约合人民币540亿元，这也就意味着，在全球230多家航空公司中，中国五大航空公司的亏损总额就占到了56%。

一、套期保值失败的原因

这些家航空公司到底能力不够导致套期保值失误还是投机失败？值得我们深思，下面一国航为例进行深入探讨与分析。

在对亏损原因进行分析时，几家航空公司都把“全球金融危机导致航空运输需求急剧下滑和燃油成本大幅攀升”作为2008年主营业务亏损的理由。然而有人发现，国航的巨额亏损还有一个重要原因，在两家公司“关于燃油套期保值的提示性公告”中披露出这样的信息： 2008年，在东航139.28亿元的亏损中，燃油套期保值业务的损失为64.01亿元，占比46%；而国航的油料套期保值业务损失达74.72亿元，竟然占到了总亏损额91.49亿元的82%。2008年，全球金融危机对各国的实体经济都产生了巨大冲击，航空业当然也不例外，客流急剧减少、油价大起大落。但是，从几家航空公司的公告中我们却发现，亏损的大头却来自并非主营业务的燃油套期保值。

所谓套期保值，就是买入（卖出）与现货市场数量相当、但交易方向相反的期货合约，以期在未来某一时间，通过卖出（买入）期货合约补偿现货市场价格变动带来的实际价格风险。目前利用套期保值规避经营风险已成为国际上通行的做法。事实上，利用套期保值规避价格波动风险的成功案例在国内也并不少见，天津聚龙集团就是其中的一个。套期保值只是一种交易手段，它通过锁定成本、锁定利润，帮助企业规避现货价格波动所带来的风险。如果严格地按照规范来操

作，套期保值本身并不会带来巨额的赢利或亏损，可国内的几家航空公司却在套期保值业务上出现了巨额亏损。

套期保值赚钱，这肯定是错误的，套期保值既不（会）赚钱也不（会）亏钱，它就是一个手段。国航半年报显示国航于2008年6月30日签订了一份航油期权合约约定，集团需以每桶62.35美元至150美元的价格，购买航油约1135万桶，并以每桶72.35美元至200美元的价格出售航油约300万桶，此合约将于2008年至2011年到期。而东航另一份《关于航油套期保值业务提示性公告暨2008年度预亏公告》则进一步披露：公司航油套期保值期权合约采用的主要结构是“上方买入看涨期权价差，同时下方卖出看跌期权。”喻猛国分析说，“上方买入看涨期权”属于正常的套期保值范畴。合约中标明的“下方卖出看跌期权”这一操作，其实这正是最终导致国航巨亏的祸根。 2008年7月11日，国际油价在飙升至每桶147.27美元之后，突然调头下挫。到2008年12月底，国际原油价格一度跌破40美元，跌幅已超过了70%。油价下跌对于航空公司来说本来是件好事，但由于国航签订了“卖出看跌期权”的合约，这也就意味着，当油价跌破合同约定的看跌期权价格下限时，国航的噩梦就开始了。“它实际上最大的一段亏损，它是在这里一直往下跌的这一段过程中间，它必须以这个价格，这个比较高的价格买人家的油，就是这个地方再往下降，它也只能以这个价格买进，它也只能按这个价格买，因为这个权力在人家手上了。”

公告显示，国航2008年套保合约的结构与东航的操作几乎完全一致，也就是既买入看涨期权，又卖出看跌期权。常清认为，这种复杂的合约操作过于追求套利，违背了套期保值最基本的规则。现在我们知道了我们在国内几家航空公司以国航为典型真正的亏损，它亏就亏在这，卖出看跌选择权，现货选择权这个它亏了，它的亏损和套期保值没有任何关系。”

国航的套保缺乏套保资金的风险控制和对市场分析宏观把握，在国企中广泛存在缺乏相关的业务部门，这种风险控制来源于企业本身要对自己所套保品种的国际形势没有一个整体把握，而且不能准确定位未来国际宏观形势，我们都知道，在整体国际宏观经济形势不乐观的情况下，资源类产品价格会因为企业需求的下降导致价格急剧下跌，这种情况是可以把握的，那么对于不合适的套保明显应该存在一定时间、空间、价位或者国际形势变化的预警机制。从对这个案例的深入

分析与讨论，我们应该从国航事件得到深刻的反思，国内一的些公司所采取套期保值业务多是进行场外交易而不是在交易所内进行场内交易，投行利用期权或远期合约给上市公司夸大了收益，对于风险一带而过，然而细节决定成败，这些失败的公司最终都是背着细小的细节所击败，也侧面反映了企业管理层对于警容衍生品业务的不熟悉以及对风险的侥幸逃脱心理，在以后的企业管理中应吸取教训加以改正，避免再出现类似情况。 二、企业做套期保值的风险和缺陷 1、风险

套期保值的风险最大风险是基差风险。基差是指现货价格与期货价格之间的价差。期货价格与现货价格的变动从方向上来说是基本一致的，但幅度并非一致，即基差的数值并不是恒定的。套期保值者参与期货市场，是为了避免现货市场价格变动较大的风险，而接受基差变动这一相对较小的风险。从上述经济原理可以看出，套期保值是一种有意识的避险措施，目的在于减少现货市场的价格风险。保值者通过期货市场和现货市场的反方向运作，形成两个市场一盈一亏的结果，通过盈亏相抵，达到规避价格风险的目的。所以可以这样说，套期保值相当于经营者在经营过程中涉及价格风险的保险，而基差风险是购买保险可能承担的代价。 2、缺陷

a、一旦采取了套期保值策略，即失去了由于价格变动而可能得到的获利机会。也就是说，在回避对己不利的价格风险的同时，也放弃了因价格变动可能出现的对己有利的机会。

b、必须支付交易成本，主要是交易佣金和银行利息 三、我国企业套期保值风险规避必要性分析。 1、金融危机中企业生存发展的需要。

金融危机源于 2007 年 8 月在美国开始浮现的次级房屋信贷危机。自次级房屋信贷危机爆发后，投资者首先对按揭证券价值失去信心，之后引发货币流动性危机，逐步演变成全球性金融危机。到 2008 年，金融危机开始失控，导致许多大型的金融机构倒闭或被政府接管，不少重要产业如汽车、航空等受到巨大冲击。进入 2009 年，金融危机仍旧继续向纵深发展，对全球经济的拖累效应正在

不断扩散中。在全球经济面临寒冬的时候，中国经济也难以独善其身。2009 年 1 月，中国国家统计局公布我国国民经济和社会发展统计数据，2008 年第四季度 GDP 同比增长 6.8%，明显低于第一、第二和第三季度的 10.6%、10.4%和 9%，2008 年全年 GDP 增长率为 9%，也明显低于2006 年和 2007 年的 11.6%和 13%，数据显示我国经济在 2008 年年内增长率和年度增长率降幅明显。珠三角和长三角 2008 年下半年出现中小企业倒闭潮，中国政府高层先后赴广东、浙江、上海等外贸企业稠密区实地考察，以及政府推出一系列财政和货币政策救助计划，从2008 年初的“反通胀”到 2008 年底和 2009 年初的“保增长”政策突变，正在考验着政府对宏观经济的驾驭和调控能力。 2、大宗商品消费和需求巨大。

虽然我国是大宗商品需求和消费大国，在国际商品市场上是个天然的买家身份，从长远看，我国对大宗商品需求将稳步增长，但我国企业却在国际大宗商品交易市场上的话语权严重缺失。因此，客观要求我国企业必须进行套期保值交易防范价格上涨风险，不断降低企业的现货采购成本。而且，企业长期稳健套期保值交易能把长远利益和现实利益结合在一起，有利于增强企业在国际市场的竞争力，有利于企业持续健康发展。 3、企业经营管理的需要。

企业是社会经济的细胞，企业的生产经营不仅直接关系到企业自身的生产经济效益，而且还关系到社会资源的合理配置和社会经济效益的提高。在企业生产经营活动中，从生产、加工、贮存到销售的每一个环节，都面临着原料和产品价格的波动和变化，这无疑给企业带来了一定的经营风险。而对向型企业还面临额外的汇率波动风险，企业同时需要面对国内和国际两个市场，在经济全球化背景下，国际、国内价格联动性很强。而对于价格和汇率的波动，虽然可以在一定程度上进行预测，但在市场经济条件下，要想完全做到准确预测几乎是不可能的。对于大部分企业来说，即使有可能预测到价格的不利变化，仅仅依靠自身力量在现货市场的操作也仍然无法有效规避市场风险。因此，套期保值就成为企业规避商品价格和汇率波动风险的必然选择。 四、套期保值有什么作用？

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