建筑施工行业研究报告

行业研究

建筑施工行业 请务必阅读正文之后的免责条款 建筑施工行业研究报告

2011E中国建筑中国中冶 上海建工 隧道股份 宏润建设

P/E 11E(x)9.3 10.7 15.1 11.6 12.8

P/B (x) 1.2

1.3

2.5

1.4

1.8

P/OCF ttm(x)

-8.2 -1.2 6.1 6.4 82.6

P/S ttm(x)0.3 0.3

0.2 0.4 0.6

收入（B元）400.0 227.5 75.2 15.6 .0

YOY8% 10% 6% 3% 16%

净利润（B元）11.4 5.8 0.9 0.6 0.4

YOY-23% 4% -10% 3% 11%

净资产（B元）85.8 49.3 6.0 4.8 2.5

YOY11% 10% -22% 9% 36%

EPS(元)0.38 0.30 0.87 0.78 0.79

YOY 22% nm -1% 4% 10%

ROE(%)10.0 11.7 10.2 11.7 18.0

■ 给予建筑施工行业“中性”评级，行业已从景气高峰开始回落

“后四万亿”时代，全社会固定资产投资增速将放缓，保持在15%-20%的水

平，我们预计主要由FAI拉动的建筑安装工程投资未来5年CAGR将至少为

18%。由于建筑施工产值能到达当年建安工程投资的50%，未来5年建筑施工

产值CAGR将至少达到18.4%。相比于“十一五”期间23.4%的年均复合增

速，由于国内经济增长模式的改变，增长驱动力将从投资向消费转移，使得未

来行业发展中枢下移，景气度下滑。但我们建议强烈关注具有竞争优势和低估

值的隧道股份（600820.SS）和宏润建设(002062.SZ)、中国建筑

（601668.SS）、中国中冶（601618.SS）、上海建工（600170.SS）。

■ 细分行业景气度进一步分化

交通、市政等基建呈现高位回落趋势；民生、产业升级与环保、产业转移带来

基建投资的结构分化，相关的水利水电工程、保障房、城轨地铁等投资有望加

速；对外承包工程开始回暖，在未来全球建筑市场增长向新兴市场转移的预期

下，潜在的开拓空间也较大。

■ 等级资质高、经验丰富、资金实力较强的公司更具竞争力

水利水电建设行业进入壁垒较高，呈现寡头垄断格局，我们认为具有较高等级

资质、丰富项目经验、核心技术优势、较强资金实力的企业未来更能受益于行

业的迅速发展。房屋建筑行业市场容量虽然大，但市场集中度较低，进入壁垒

低，处于充分竞争格局，我们认为以技术、人才、资金优势见长，同时参与保

障房建设的大型工程企业在竞争激烈的房建市场，更易建立领先地位，即使未

来行业增速下滑甚至出现萎缩，仍可凭借自身竞争优势，获得稳定增长以及抵

抗下行风险。地铁建设行业进入壁垒较高，同时分标段招投标的建设形式将继

续维持行业区域寡头竞争的格局，我们认为目前行业中具有丰富经验的公司未

来将继续保持较强的竞争优势。国际工程承包行业进入壁垒较高，我们认为具

有基建全产业链优势、海外业务占比合理、从事优势明显的专业化工程承包的

公司将更易建立竞争优势。

■ 投资建议

目前行业整体估值处于较低水平，安全边际较大，体现了市场对行业景气度下

滑、成本上涨降低未来盈利水平以及现金流呈下降趋势的担忧。同时房建市场

受房地产宏观调控影响较大，未来充满了较多不确定性，也使得行业估值承

压。综合所处行业发展前景、在行业内的竞争优势以及自身的财务水平、估值

水平，我们建议重点关注上海建工（600170.SS）、隧道股份（600820.SS）

和宏润建设(002062.SZ)、中国建筑（601668.SS）、中国中冶

（601618.SS）。

■ 主要风险

宏观经济超预期下滑；固定资产投资规模低于预期，导致水利水电投资、交通

基建投资、城轨地铁投资等大幅下降；房地产调控进一步收紧，保障房投资、

建设进度低于预期；原材料涨价风险；应收帐款风险；海外工程风险。

重要数据

国民财经研究中心 2011年08月15日

李莹｜liying@60307914cc7931b765ce154b

财务数据

股价走势

建筑施工行业

目录

1 建筑施工行业概况 (9)

1.1 行业概况 (9)

1.2 行业特点 (11)

1.3 行业竞争 (12)

1.4 行业展望 (14)

2 水利水电建设 (17)

2.1 行业概览 (17)

2.2 行业现状 (19)

2.3 行业展望 (21)

2.4 行业竞争格局 (28)

3 房屋建筑施工 (31)

3.1 行业概况 (31)

3.2 行业展望 (34)

3.3 行业竞争格局 (38)

4 城轨地铁建筑施工 (40)

4.1 行业概况 (40)

4.2 行业展望 (42)

4.3 行业竞争格局 (43)

5 国际工程 (45)

5.1 国际工程行业现状 (45)

5.2 我国对外承包业务现状 (50)

5.3 行业展望 (51)

5.4 行业竞争格局 (53)

6 行业核心财务分析 (55)

6.1 盈利能力分析 (55)

6.2 营运能力分析 (59)

6.3 现金流水平分析 (62)

6.4 偿债能力分析 (64)

6.5 财务分析小结 (65)

7 行业估值 (66)

7.1 横向比较 (66)

7.2 纵向比较 (69)

7.3 低估值公司 (70)

7.4 估值总体评价 (72)

8 公司推荐 (73)

9 结论 (73)

10 附录 (75)

2

建筑施工行业

图表目录

图表1 2010年建筑业增加值在GDP占比6.6% (9)

图表2 2000以来建筑业总产值CAGR高达21.5% (9)

图表3 建筑业总产值划分 (10)

图表4 2010年建筑工程产值占比超过88% (10)

图表5 建安工程投资在FAI中占比超过了60% (10)

图表6 建安工程投资增速与FAI增速保持高度一致 (10)

图表7 建筑工程行业细分 (11)

图表8 建筑工程周期性较弱(同比增速) (11)

图表9 建筑工程区域性明显 (12)

图表10 中国、美国、英国、日本建筑业市场集中度对比 (13)

图表11 2008年中国建筑业资质企业及总产值构成 (14)

图表12 2009年建筑业各类一级以上资质企业数量 (14)

图表13 发达国家建筑业占GDP比重与城市化 (15)

图表14 发达国家建筑业占GDP比重峰值 (15)

图表15 建筑工程业展望逻辑 (15)

图表16 未来5年建筑工程产值预测(亿元) (16)

图表17 建筑工程主要子行业所处生命周期 (16)

图表18 水利水电工程分类 (17)

图表19 水利建设投资领域分布 (17)

图表20 2009年水利建设投资领域分布 (17)

图表21 2009年水利建设投资江河流域分布情况 (18)

图表22 2009年水利建设投资按区域划分 (18)

图表23 水利建设投资资金来源 (18)

图表24 2009年水利建设投资资金来源组成 (18)

图表25 水利水电工程行业上下游产业链 (19)

图表26 我国人均水资源持有量很低 (19)

图表27 我国水资源分布南多北少 (20)

图表28 降雨量由东南至西北递减 (20)

3

建筑施工行业

图表29 我国旱涝灾害造成的直接损失（亿元） (20)

图表30 我国旱涝灾害直接损失占同期GDP比重 (20)

图表31 我国水利基建投资额及增速 (21)

图表32 我国旱涝灾害直接损失占同期GDP比重 (21)

图表33 水利建设“十二五”主要发展目标 (22)

图表34 2011年中央一号文件主要政策 (23)

图表35 我国“十二五”期间水利建设投资年复合增长率23.2% (23)

图表36 我国“十二五”期间水利建设投资总额将达到2万亿 (24)

图表37 建筑工程占比保持在70%的水平 (25)

图表38 2009年水利建设投资项目构成 (25)

图表39 2007年部分国家水电开发程度比较 (26)

图表40 目前我国水力资源情况及装机容量(万千瓦) (26)

图表41 我国水电装机发展规划（亿千万） (26)

图表42 “十二五”期间可能开工的水电项目 (27)

图表43 2007和2009年水力发电投资资金来源(亿元) (28)

图表44 2009年水力发电投资资金来源构成 (28)

图表45 五大电力集团部分计划开发的水电项目 (28)

图表46 2009、2010年我国水利水电施工企业20强 (30)

图表47 我国水利水电建设市场份额 (30)

图表48 2010年我国主要水利水电施工企业水利水电工程收入（百万元） (30)

图表 49 中国水利水电主营收入构成情况 (31)

图表 50 葛洲坝主营收入构成情况 (31)

图表 51 粤水电主营收入构成情况 (31)

图表 52 安徽水利主营收入构成情况 (31)

图表53 2007年建筑业总产值分布 (32)

图表54 GDP增速与房地产开发投资增速比较 (32)

图表 55 房地产开发中建筑工程投资完成额及同比增速 (33)

图表 56 房地产开发投资中各项目占比 (33)

图表 57 房屋建筑竣工面积按用途划分 (33)

图表 58 住宅施工在房建中占比逐年上升 (33)

图表 59 建筑业房屋建筑新开工面积与房地产行业商品房新开工面积比较 (34)

图表 60 建筑业房屋建筑施工面积与房地产行业商品房施工面积比较 (34)

4

建筑施工行业

图表61 房屋建筑产业链 (34)

图表 62 未剔除保障房的住宅新开工增速 (35)

图表 63 2010年剔除保障房的住宅新开工接近零增长 (35)

图表 64 建筑工程在房地产开发投资中占比较重 (37)

图表 65 2010年房地产开发投资构成 (37)

图表66 我国建筑业企业数量变化情况 (38)

图表67 中国建筑参与保障房模式 (39)

图表 68 国内外主要城市地铁承担公交客运量占比 (40)

图表 69 截至2010年底我国运营地铁的城市 (40)

图表70 国内外主要城市线网密度对比(KM/KM2) (40)

图表 71 国内外主要城市万人线网长度对比(KM/万人) (40)

图表72 地铁建设流程 (41)

图表 73 我国城轨地铁项目投资细分 (41)

图表 74 2010年我国城轨地铁投资按区域划分 (41)

图表 75 我国地铁运营里程未来5年CAGR18% (42)

图表 76 我国主要城市轨道交通(地铁)发展 (42)

图表77 2011-2020年地铁投资额按地区划分 (43)

图表78 我国可以修建地铁的城市必须满足以下三个条件 (43)

图表 79 ENR225企业国内营业额 (46)

图表 80 ENR225企业国内新签合同额 (46)

图表 81 ENR225企业国际营业额 (46)

图表 82 ENR225企业国际新签合同额 (46)

图表 83 ENR225企业国际业务的行业构成 (47)

图表 84 2009年ENR225企业国际业务的行业构成 (47)

图表 85 ENR225企业国际业务的区域构成 (47)

图表 86 2009年ENR225企业国际业务的区域构成 (47)

图表 87 2009年ENR225国际业务额（分地区，亿美元） (48)

图表 88 2009年ENR225国际业务增长率（分地区） (48)

图表 89 ENR225国际承包商营业收入贡献(按国别) (48)

图表 90 2009年ENR225承包商营业收入贡献(按国别) (48)

图表 91 2009年ENR225承包商数量统计(按国别) (49)

图表 92 欧洲、美国、中国、土耳其承包商数量变化 (49)

5

建筑施工行业

图表93 我国对外承包工程完成营业额(十亿美元) (50)

图表 94 我国对外承包工程当年新签合同额(十亿美元) (50)

图表95 我国对外承包工程的发展 (50)

图表 96 我国对外承包工程完成营业额地区分布 (51)

图表 97 2009年我国对外承包工程新签合同额领域分布 (51)

图表 98 全球建筑市场2008-2013年增长率预测 (52)

图表 99 亚太地区建筑市场2008-2011年增长预测 (52)

图表100 2009年全球建筑业市场国家占比 (52)

图表 101 2020年全球建筑业市场国家占比 (52)

图表 102 对外承包工程新签合同额 (53)

图表 103 对外承包工程完成营业额 (53)

图表 104 2010ENR225中国国际承包商数量 (53)

图表105 2010ENR225中国国际承包商国际工程收入 (53)

图表106 政策支持下的我国建筑企业主要对外承包工程开展方式 (54)

图表107 2004年开始我国对外非金融投资大幅增加 (54)

图表 108 行业ROE高于历史平均水平 (56)

图表 109 行业毛利率在历史最低水平 (56)

图表 110 行业净利率处于历史均值偏上 (56)

图表 111 行业营业费用率在历史均值以下 (56)

图表 112 行业管理费用率处于历史最低水平 (56)

图表 113 行业财务费用率在历史平均水平偏下 (56)

图表 114 行业权益乘数在历史平均水平 (57)

图表 115 行业资产周转率接近历史最高 (57)

图表 116 ROE(%):中工国际、宏润建设高于行业平均 (57)

图表 117 ROE(%):中材国际一直高于行业平均 (57)

图表 118 毛利率(%):中工国际、葛洲坝较高 (58)

图表 119 毛利率(%):安徽水利、中材国际较高 (58)

图表 120 净利率(%):中工国际、葛洲坝、宏润建设较高 (58)

图表 121 净利率(%):中材国际较高 (58)

图表 122 销管费用率(%):中工国际、葛洲坝较高 (59)

图表 123 销管费用率(%):安徽水利、中材国际较高 (59)

图表 124 财务费用率(%):中工国际、上海建工较低 (59)

6

建筑施工行业

图表 125 财务费用率(%):中国化学、中材国际较低 (59)

图表 126 行业存货周转率处于历史最低 (60)

图表 127 行业应收账款周转率高于历史均值 (60)

图表 128 行业固定资产周转率处于历史最高 (60)

图表 129 行业总资产周转率接近历史高点 (60)

图表 130 存货周转天数：宏润建设、粤水电大幅上升 (61)

图表 131 存货周转天数：葛洲坝、安徽水利也较高 (61)

图表 132 应收帐款周转天数：葛洲坝、上海建工、粤水电较少 (61)

图表 133 应收帐款周转天数：中材国际较少 (61)

图表 134 固定资产周转率：上海建工较高 (62)

图表 135 固定资产周转率：中国建筑较高 (62)

图表 136 总资产周转率：上海建工较高 (62)

图表 137 总资产周转率：中材国际较高 (62)

图表 138 行业现金流状况较差 (63)

图表 139 行业资本开支接近历史平均水平 (63)

图表 140 经营现金流净额/营业收入(%) (63)

图表 141 经营现金流净额/营业收入(%) (63)

图表 142 资本开支/折旧和摊销 (64)

图表 143 资本开支/折旧和摊销 (64)

图表 144 行业负债水平接近历史平均 (64)

图表 145 行业流动比率达到历史高点 (64)

图表 146 有息债务权益比：葛洲坝、路桥建设较高 (65)

图表 147 有息债务权益比：中国中冶较高 (65)

图表 148 流动比率：中工国际、宏润建设较高 (65)

图表 149 流动比率：中国建筑较高 (65)

图表150 申万分类各行业PE（TTM）比较 (66)

图表 151 申万分类各行业PB（MRQ） (66)

图表 152 申万分类各行业PCF（MRQ） (67)

图表 153 申万分类各行业PS（MRQ） (67)

图表 154 PE(TTM):中国建筑、中国中冶、隧道股份、宏润建设、上海建工估值较低 (68)

图表 155 PB(MRQ)：中国建筑、中国中冶、隧道股份、上海建工估值较低 (68)

图表 156 PS(MRQ)：中国建筑、中国中冶、隧道股份、上海建工、龙建股份估值较低 (69)

7

建筑施工行业

图表 157 行业PE(TTM)在历史均值以下一个Δ附近 (69)

图表 158 行业PB(MRQ)在历史均值以下一个Δ附近 (69)

图表 159 行业PS(MRQ)在历史均值以下一个Δ附近 (70)

图表 160 行业PCF(MRQ)在历史均值附近 (70)

图表 161 中国建筑：PE(TTM)接近历史低点 (70)

图表 162 中国建筑：PB(MRQ)在历史均值以下 (70)

图表 163 中国中冶：PE(TTM)为历史最低 (71)

图表 164 中国中冶：PB(MRQ) 在历史均值以下 (71)

图表 165 上海建工：PE(TTM)接近历史低点 (71)

图表 166 上海建工：PB(MRQ) 历史均值以下 (71)

图表 167 宏润建设：PE(TTM)达到历史低点 (72)

图表 168 宏润建设：PB(MRQ)达到历史最低点 (72)

图表 169 隧道股份：PE(TTM)达到历史最低点 (72)

图表 170 隧道股份：PB(MRQ) 接近历史低点 (72)

8

9

建筑施工行业

1 建筑施工行业概况

1.1 行业概况

建筑业是我国国民经济二十大行业之一，涵盖与建筑生产相关的所有服务内容，包括规划、勘察、设计、建筑物（包括建筑材料与成品及半成品）的生产、施工、安装、建成环境运营、维护管理，以及相关的咨询和中介服务等。

建筑业与工业并称为第二产业，是重要的生产性行业，在国民生产总值中始终占较大比重。处于工业化阶段的建筑业产值保持了较高的增速水平。2000年以来，建筑业总产值CAGR 达到了21.5%，高出同期GDP 复合增长率7个百分比。到2010年，建筑业总产值9.5万亿，排名世界第一。

表格1我国建筑行业发展概况

建筑业企业个数(家)

从业人数(万人)

建筑业总产值(亿元)

同比增速建筑业利润总额(亿元)

同比增速2000 47,518 1,994 12,49812.1%192 24.1%2001 45,893 2,111 15,36222.9%294 53.3%2002 47,820 2,245 18,527 20.6%370. 25.8%2003 48,688 2,414 23,08424.6%520 40.4%2004 59,018 2,500 29,021 25.7%719 38.4%2005 58,750 2,700 34,552 19.1%907 26.1%2006 60,166 2,878 41,557 20.3%1,193 31.6%2007 62,074 3,134 51,04422.8%1,561 30.8%2008 71,095 3,315 62,03721.5%2,202 41.0%2009 70,817 3,673 76,80823.8%2,719 23.5%2010

70,061

4,043

95,206

24.0%

3,422

25.9%

资料来源：Wind；Natrust 分析

建筑业主要划分为房屋和土木工程建筑业、建筑安装业、建筑装饰业以及其他建筑业四大行业。建筑工程（包括房屋和土木工程）贡献了建筑业总产值的绝大部分，2010

图表1 2010年建筑业增加值在GDP 占比6.6%

图表2 2000以来建筑业总产值CAGR 高达21.5%

资料来源：Wind；Natrust 分析

资料来源：Wind；Natrust 分析

3%

4%

5%

6%

7%

10,000

20,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000100,0001980

1983

1986

1989

1992

1995

1998

2001

2004

2007

2010

建筑业总产值(亿)建筑业占GDP 比重

0%

5%

10%15%20%25%30%20002001200220032004200520062007200820092010

GDP 增速建筑业总产值增速

10

建筑施工行业

年其产值占比达到了88.5%。

图表3 建筑业总产值划分

图表4 2010年建筑工程产值占比超过88%

资料来源：Wind；Natrust 分析 资料来源：Wind；Natrust 分析

由于固定资产投资额在很大程度上决定了建筑市场的规模，而全社会每年的固定资产投资中超过60%用于建筑安装工程，因此行业发展增速与固定资产投资增速密切相关。从2004-2010年，FAI 平均增速为26.7%，建筑安装工程投资平均增速也保持高度一致，达到26.8%。

图表5 建安工程投资在FAI 中占比超过了60%

图表6 建安工程投资增速与FAI 增速保持高度一致

资料来源：Wind；Natrust 分析 资料来源：Wind；Natrust 分析

建筑工程行业按其细分行业属性可以进一步划分为房屋建筑、交通基础设施建设、水利水电建设、市政工程建设、专业工程等。建筑工程行业属于中游行业，上游行业包括建筑工程机械设备制造行业和水泥、钢材等建材生产行业，下游相关行业包括房地产行业、交通运输业、水力发电运营业等。

75%

80%85%90%95%100%建筑工程

安装工程

其他

建筑工程88.5%

安装工程8.7%

其他,2.9%

0%

10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

建筑安装工程占比

设备工器具购置占比

其他费用占比

01020304050602004‐02

2004‐07

2004‐12

2005‐05

2005‐10

2006‐03

2006‐08

2007‐01

2007‐06

2007‐11

2008‐04

2008‐09

2009‐02

2009‐07

2009‐12

2010‐05

2010‐10

FAI 增速建安工程投资增速

图表资料集一图表

资料

表7 建筑工程料来源：Natr 1.2 行业由建筑工程集型与资金密集? 弱周期由于建筑工一致，因此表现表8 建筑工程

料来源：Wind

房屋建筑商品房建设

公共设施建设厂房仓库建设0.00

5.00

10.00

15.00

20.00

25.00

30.00

35.00

GDP 程行业细分 rust 分析

业特点

程普遍具有人集型的特点。期性

工程需求与全现出弱周期的程周期性较弱d,Natrust 分析

设设交通基设施建铁路建公路建港口建机场建内河航道P 全社会人力密集型的此外行业还全社会固定资的特点。

弱(同比增速)

分析 建基础

建设建设

建设建设建设

道建设水水水会FAI 投资完成额特点，部分大还具有弱周期性产投资密切相) 建筑工程

水利水电建设水利工程水电工程额建筑业11

大型的工程总性和较明显的相关，行业周专业工程钢结构冶金工程化工工程水泥工程海洋工程业总产值承包项目还具的区域特征：

期与国民经济市政工道路交通河湖水系地下管线建筑工程产值具有技术密济周期基本工程

通工程系工程线工程

值

建筑筑施工行行业

年河图表资料营导最业

? 区域特行业的发展年中国建筑业总河北、辽宁、安表9 建筑工程料来源：Wind 1.3 行业建筑行业是营经济纷纷加入导致了众多的市最主要的竞争手业和众多小型微前50家建筑企

特征明显

展与所处区域总产值超过2安徽、福建、程区域性明显d, Natrust 分

业竞争

是改革开放后入这个行列，市场参与者在手段。企业规微型企业并存

企业总的市场域的经济发展2,000亿元的河南、湖北显

分析 后市场经济化加上原本我国在一个较低的规模分布呈现存。2010年度占有率仅

26展和城市化水的省市有浙江、、湖南、四川化较早的行业，国各机关部委水平上进行过“金字塔”状度，中国建筑

%，远远低于12

平相关，区域、江苏、山东川。

进入壁垒较委都拥有各自过度竞争，压状，即极少量筑业企业数量于英国的

55%域特征较为明东、广东、北较低，使得众多的建设单位，

压价、垫资曾经量大型企业、少已经超过了%和日本的

4

明显。2009北京、上海；多企业或民

量多质杂，经是行业内少量中型企7万家，但43%。 建筑筑施工行行业

13

建筑施工行业

图表10 中国、美国、英国、日本建筑业市场集中度对比

资料来源：Natrust 分析

中国建筑业竞争格局中主要包括以下三类企业： 大型国有企业或国有控股公司：其中一类以中国建筑、中国中冶等为代表的中央企业，这些企业具有显著的规模优势，并具有自身侧重的专业建筑领域；另一类以省市的建工集团为代表，如上海建工等，利用地方优势占据了一定的市场份额。 集体与新兴的建筑企业：这些企业多数完成了民营化改制，实现了经营者、管理和技术骨干的持股，企业机制更具活力，在完全开放、竞争充分的环境中迅速发展。这些企业以中小型居多，从建筑施工起家，发展到建筑材料生产、钢结构生产和安装，到房地产开发及投资路桥、电厂、市政基础设施建设，再到其他多元发展，有的已成为具有一定实力的上市公司。 跨国公司：随着全球经济一体化的深入推进，跨国经营的国际知名承包商在全球建筑业高端市场占据优势。跨国公司凭借资本、技术、信息、装备等方面的优势，通过融投资与承建的联动，参与部分大型项目的竞争，抢占高端市场份额，但总体而言，跨国建筑公司在我国仍处于比较初级的发展阶段。

近几年来，中国建筑业的竞争呈现以下三个特点： 完全竞争：中国建筑业市场准入门槛不高，建筑企业数量众多，经营业务单一，加之行业集中度低，市场竞争激烈，行业整体利润水平偏低。对于小型项目和普通住宅来讲，市场的供给能力超过了需求，竞争更为激烈。对于大中型项目、技术含量高的项目则竞争程度相对较低，利润水平相对较高。

专业化分工不足，竞争同质化明显：中国建筑企业同质竞争严重，经营领域过度集中于相同的综合承包目标市场。与此同时，专业化建筑企业比例远低于发达国家水平，与建筑业多层次专业化分工承包生产的需求不相适应。 大型建筑企业的竞争优势较为明显：从总体上来看，占据较大市场份额的是具备技

术、管理、装备优势和拥有特级资质的大型建筑企业。发达地区建筑强省的大中型建筑

14

建筑施工行业

企业也占有一定的市场份额，他们主要承揽地区性大中型工程。其他中小企业则主要承担劳务分包、部分专业分包业务及小型工程。

细分到各个子行业，由于进入壁垒高低程度不一样，竞争格局还是差异较大，我们将会在之后各个子行业介绍中再做具体分析。主要子行业Porter ’s Five 比较可见表格2。

图表11 2008年中国建筑业资质企业及总产值构成 图表12 2009年建筑业各类一级以上资质企业数量

资料来源：CEIC；Natrust 分析

资料来源：CEIC；Natrust 分析

表格2建筑工程主要子行业Porter’s Five 比较

细分行业 业内竞争 潜在进入者竞争

替代品

买方议价能力

供应商议价能力

房建 充分竞争 大 无

强 弱 铁路 寡头垄断 小 公路、航空运输强 较弱 公路 充分竞争 大 铁路、航空运输强 弱 城轨地铁 相对较小 小 传统公共交通 较弱 较强 水利水电

寡头垄断

小

传统电力

弱

弱

资料来源：CEIC；Natrust 分析

1.4

行业展望

我们从欧美日韩等

18

个国家的历史经验看，当城市化率突破50%后，建筑业在

GDP

中的占比会持续上升，一直到城市化率达到或超过

60%；建筑业占GDP 比重一般会在城市化率达到70%左右的水平达到峰值，平均为8.7%。

图表资料上达长要工18图表

资料

表13 发达国料来源：Bloo 目前我国城上升，建筑业增达到7%，而在长后，全社会固要由固定资产投工程产值能到达8.4%。

表15 建筑工

资料来源：Nat

国家建筑业占omberg；Natr 城市化率已接

增速也将继续在经历了由2固定资产投资投资拉动的建达当年建安工工程业展望逻trust 分析

GDP 比重与城rust 分析 接近50%，随续超过GDP 增2008年底启动资增速将放缓建筑安装工程工程投资的50辑

城市化 随着城市化推进增速。“十二五动的“四万亿，保持在15%投资未来50%，未来515

图表资料进，未来建筑五”期间我国亿”刺激计划%-20%的水年CAGR 将至年建筑工程产表14 发达国家料来源：Bloom 筑业占GDP 比

国GDP 年均增带动的一轮投水平，因此我们至少为18%。产值CAGR 将

家建筑业占mberg；Natr 比重将持续增速预计能

投资高速增

们预计，主

。由于建筑

将至少达到建筑GDP 比重峰值rust 分析

筑施工行值 行业

16

建筑施工行业

图表16 未来5年建筑工程产值预测(亿元)

资料来源：Wind，Natrust 分析

相比于“十一五”期间建筑工程产值23.4%的年均复合增速，由于国内经济增长模式的改变，增长驱动力将从投资向消费转移，使得未来行业发展中枢下移，景气度下滑。细分行业景气度则进一步分化：1）交通、市政等基建呈现高位回落趋势；（2）民生、产业升级与环保、产业转移带来基建投资的结构分化，相关的保障房、水利水电工程、城轨地铁等投资有望加速。

表格3建筑工程主要子行业投资规模、增速、毛利率等主要指标对比

细分行业 2010年投资规模(亿) "十二五"预期投资规模

(亿/年) 增速

毛利率

主要施工企业数

下游需求方

房建 30,566 54,217 77.4% 8.4% 充分竞争

房地产开发商等

铁路 7,091 5,600 -21.0% 9.0% 4 铁道部 公路 11,482 10,000 -12.9% 7.0% 充分竞争

交通部 城轨地铁 1,375 1,602 16.5% 9.8% 8 各地政府 水利水电

2,328

4,600

97.6%

10.9%

4

水电企业等

资料来源：Natrust 分析

图表17 建筑工程主要子行业所处生命周期

资料来源： Natrust 分析

0%5%10%15%

20%

25%30%35%0

100,000

200,000

300,000

400,000500,000600,0002004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E

城镇FAI 建安工程投资建筑工程产值城镇FAI 增速

建安工程投资增速

建筑工程产值增速

2 水程图表资料占和工成图表资料

1水利水2.1 行业水利水电工水利、水力发电程。

表18 水利水资料来源：水利从水利建设占比一直维持在和水库建设等工程以及跨地区成投资675亿表19 水利建料来源：水利0%

20%40%60%80%00%2000200

防洪工程

水土保持及水电建设

业概览

工程是指为了电、航道港口水电工程分类利部，Natrus 设资金投资项在80%左右，而水资源工区大规模的输，占比36%建设投资领域利统计公报；N 渔业水利工程海涂围

垦工程

综利012002200320及生态环境保护

了消除水害和口、供水排水

st 分析

项目来看，防右的水平。防洪工程主要包括输水工程，如，而水资源工域分布

Natrust 分析水

电

防环境水

利工程

水

程

综合水工程042005200620水资源工程水电工程

开发利用水资、环境水利、防洪工程、水资洪工程主要包括农田水利工程南水北调、引工程完成投资析

水利水

电工程

防洪工

程

农

利供水排

水工程

0072008200917

资源而修建的渔业水利、资源工程是最包括有堤、河程（包括灌溉引黄工程等。资866亿，占图表资料农田水

利工程

水力发电工程航道港

口工程

水电程, 3

的工程，包括防海涂围垦、综最主要的两个道整治工程、溉和排水），城2009年，防比已经上升到表20 2009年料来源：水利统发

程

水程水土保持

及生态环境保护, 4.6%电工3.8%他, 8.

防洪、农田综合水利工个投资领域，分洪工程城镇给排水防洪工程完到了46%。

年水利建设投利统计公报；N 防

资源工, 45.7%

行业

力设, 1其.9%建筑投资领域分布

Natrust 分析

防洪工程, 35.6%

业能建1.4%筑施工行

行业

18

建筑施工行业

从水利建设投资区域分布来看，2009年，七大江河流域完成投资1613亿元，占总投资额的85%，而东南诸河、西北诸河以及西南诸河等其他流域完成投资281亿，占比15%。东部、东北、中部、西部地区完成投资分别为625亿元、136亿元、556亿元、578亿元，占全部完成投资的比例分别为33.0%、7.2%、29.3%和30.5%。

图表21 2009年水利建设投资江河流域分布情况

图表22 2009年水利建设投资按区域划分

资料来源：水利统计公报；Natrust 分析 资料来源：水利统计公报；Natrust 分析

从水利建设投资资金来源来看，政府财政预算和中央水利建设基金是主要渠道，包括中央和地方财政预算内拨款和专项资金（长期建设国债资金）等，占比超过50%。其他来源主要有自筹资金、国内贷款、外资、企业债券等。从资金来源比例变化来看，随着政府对水利水电建设的重视，政府投入的比例逐步扩大，而自筹资金的比例则在逐年下降。2009年，自筹资金占比已经从2000年的31%下降至17.6%，而政府投入则从2000年的52%上升至62%。

图表23 水利建设投资资金来源

图表24 2009年水利建设投资资金来源组成

资料来源：水利统计公报；Natrust 分析 资料来源：水利统计公报；Natrust 分析

水利水电工程相关上游产业主要包括工程设备机械制造、建筑材料制造等行业，下游行业主要有防洪、水资源调配、海堤维护以及围区开发、水力发电、城市供水、污水处理等水资源开发管理行业。

七大江河流域, 85%

东南诸河、西北诸河以及西南诸河等其他流域, 15%

东部, 33.0%

东北, 7.2%

中部, 29.3%

西部, 30.5%

0%

10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

预算内拨款预算内专项水利建设基金国内贷款

利用外资自筹资金其他投资

预算内拨款, 49.1%

预算内专项, 6.8%

水利建设基金, 5.6%

国内贷款, 8.1%利用外资, 0.4%自筹资金, 17.6%

其他投资, 12.4%

图表

资料

有图表

资料

南59

方

人表25 水利水资料来源： Na 2.2 行业? 水资源我国水资源有量为1816立

表26 我国人资料来源：CEI 受地理、气南多北少，东9.2%，但水资

方地区人口占全

人均水资源占有

水电工程行业atrust 分析

业现状

源匮乏

源严重匮乏。立方米，仅为

人均水资源持IC，水利部，气候等因素，

多西少的特征资源总量仅占

全国的50.6%

有量3480 立?水利水电工?水泥、钢材?设计咨询企?工程承包企?城市防洪、?海堤建设指

?水力发电运

?

城市供水、

上下游产业链

2009年我国

为发达国家的有量很低

Natrust 分我国水资源时征，北方地区占全国的14.7%，耕地占比立方米。

从时间

工程机械设备生

材、玻璃等制造

企业

企业

农田水利管委指挥部、围垦处运营等企业

污水处理等企链

国水资源总量

1/4。 分析

时空分布都不

区人口占全国7%，人均水资

比达

35.2%，间分布上，也明生产企业造企业

会等处等

企业

19 量约2.4万亿不平衡。从地国总人口的4资源占有量仅但是水资源总明显体现出夏立方米，人均地理分布看，明44%，而耕地仅为747 立方总量占全国的夏秋多，冬春少均水资源持明显呈现出

地占全国的

方米，而南的80.4%，少的特点，

建筑筑施工行行业

20

建筑施工行业

降水主要集中在7-9月，且各地分布差异大，使得北方持续干旱的时间延长，而南方

暴雨洪水和季节性的干旱少雨同时存在，加剧了水资源的危机。

图表27 我国水资源分布南多北少 图表28 降雨量由东南至西北递减

资料来源：水利部，Natrust 分析 资料来源：水利部；Natrust 分析

随着人口的不断增长, 工农业生产及城市化的不断发展, 水资源的开发及利用程度

也随之剧增。特别在北方地区, 黄河水资源利用率已达67 % , 淮河已达59 % , 而海河

竟高达90 % ,远远超过合理程度。水资源的过度开发, 引发了湖泊干涸、河流断流、地

下水超采和河口及干旱地区生态恶化等一系列问题。同时水污染的现象较为严重，2009

年全国废污水排放量达768亿吨，1/4的人口在饮用水质不良的水，而2/3的人口饮用

受次生污染的水。

? 旱涝灾害频发

近年来，我国频发干旱和洪涝灾害，造成了严重的经济损失。1991年至2010年，

洪涝灾害造成的平均经济损失1257亿/年，2003年至2008年，旱灾造成的平均经济损

失366亿/年。旱涝洪灾造成的直接损失在同期GDP 中的占比逐年加大，到2010年已

经接近了1.5%，远远高于发达国家此项比例。

图表29 我国旱涝灾害造成的直接损失（亿元） 图表30 我国旱涝灾害直接损失占同期GDP 比重 资料来源：水利部，Natrust 分析 资料来源：Wind,水利部；Natrust 分析

2011

年以来，继年初北方冬麦区发生严重干旱之后，长江中下游五省区又发生了

21

建筑施工行业

罕见春夏连旱，共有3483万人遭受旱灾，直接经济损失149亿元。6月以来，南方大部发生4次大范围强降雨过程，截至目前，今年洪涝灾害直接经济损失432亿元。

?

水利投资长期落后

我国水利投资过去十年一直保持较低水平，与经济发展并不协调。我国目前水资源匮乏、水污染和水土流失严重、旱涝灾害频繁，虽然客观上和自然条件有关，但主观上也是由于投资发展滞后所造成的。

从1998年-2006年，水利建设投资有两个高峰，一个是在1998年发生特大水灾后，当年投资增速高达58%，另一个则是2001年发生水旱重大灾害后，2002年的投资增速攀升至46%。

从2006年开始，我国水利建设投资有所增长，但在GDP 中的比重仍然较低。由中国水科院等12 家科研单位参与、通过对51个部门的投入产出分析，确定水利基建的最佳投资应占GDP 的比重为0.79%-0.84%。而从实际投资情况来看，水利建设投资从1999年至2010年平均仅占GDP 的0.49%，远低于最优投资值。

2008年起，在中央4万亿投资拉动下，一批水利建设项目开工，投资力度明显加大。2009年，水利基础建设投资完成了1,894亿，同比增长了74%，2010年水利投资完成了2,328亿，增幅也达到了23%。

图表31 我国水利基建投资额及增速

图表32 我国旱涝灾害直接损失占同期GDP 比重

资料来源：水利部，Natrust 分析 资料来源：Wind,水利部；Natrust 分析

2.3 行业展望

?

水利建设

虽然“十一五”期间水利建设投资增速较高，但我们认为在中央的重视下，“十二五”期间水利将进入大规模投资建设的高峰期。

从近期中央层面召开的一系列会议来看，加强水利建设已成为了未来工作的重点之一。2011年中央发布一号文件《中共中央国务院关于加快水利改革发展的决定》，这是

-20%

0%20%40%60%80%0

500 1,000 1,500 2,000 2,500 2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

水利基建投资(亿)增速

0.2%

0.3%0.4%0.5%0.6%0.7%0.8%0.9%1.0%1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

水利基建投资额在GDP中占比

最佳投资占比0.79%-0.84%

本文来源：https://www.bwwdw.com/article/aopl.html