中小企业融资方式的选择与比较

目录

第一章我国中小企业的特点和功能.................... 错误！未定义书签。

一、中小企业的划分标准......................... 错误！未定义书签。

二、我国中小企业的特征......................... 错误！未定义书签。

三、我国中小企业在国民经济中的作用............. 错误！未定义书签。

1、中小企业是经济发展的重要推动力........... 错误！未定义书签。

2、中小企业是吸纳劳动力，缓解就业压力的重要渠道错误！未定义书签。

3、中小企业是技术创新的主力军............... 错误！未定义书签。

4、中小企业是促进出口的重要力量............. 错误！未定义书签。

5、中小企业可以更有效地利用当地的资源....... 错误！未定义书签。

第二章企业融资方式概述............................ 错误！未定义书签。

一、融资的内涵................................. 错误！未定义书签。

二、中小企业融资的主要方式..................... 错误！未定义书签。

1、内源融资................................. 错误！未定义书签。

2、外源融资................................. 错误！未定义书签。

（1）直接融资........................... 错误！未定义书签。

（2）间接融资........................... 错误！未定义书签。

第三章融资方式选择的结构理论...................... 错误！未定义书签。

一、企业融资方式的理论基础——MM定理........... 错误！未定义书签。

二、我国中小企业对融资结构理论的借鉴........... 错误！未定义书签。

第四章融资方式的比较分析.......................... 错误！未定义书签。

一、融资成本................................... 错误！未定义书签。

二、资金利用率................................. 错误！未定义书签。

三、融资机制规范程度........................... 错误！未定义书签。

四、融资主体自由度............................. 错误！未定义书签。

五、资金的清偿能力............................. 错误！未定义书签。

摘要

本文分为四个部分。第一部分主要是介绍我国中小企业的特点和功能；第二部分概述了我国中小企业最常用的融资方式；第三部分以MM理论为基础分析出我国中小企业需根据自身情况从西方的融资结构理论中选出有用的内容；第四部分主要是对融资方式进行比较分析。

中小企业是国民经济发展中的一重要力量，在世界各国的经济发展中都起着战略性作用。国际经济界和学术界都普遍认为，中小企业将是21世纪经济发展的主角。中国作为全球最大的发展中国家，中小企业的作用和地位更是突出。自改革开放以来，中小企业在促进国民经济增长、缓解就业压力、提高技术水平、促进出口、留用地方资源方面都发挥了重要的作用。

资金对一个企业的生产经营而言是非常重要的。拥有足够的资金是是一个企业生存、发展、壮大的前提。随着企业拓展业务的过程，资金短缺的情况总是会出现，那么企业就需要进行融资。在融资过程中需根据企业的自身状况和企业所处的经济环境选择合理的融资方式。

企业融资方式选择的理论主要有MM定理。但是由于各种融资方式的优缺点不同，适用的企业也不尽相同。因此企业必须根据实际情况对各种融资方式进行分析比较，最终做出一个合理的选择。同时，融资方式的选择是一个多目标的决策过程，究竟选用何种融资方式，还需从资金成本、资金利用率、融资机制规范程度、融资主体自由度和清偿能力五个方面作比较。

关键词:中小企业；融资方式；融资结构理论；融资方式比较

Abstract

This paper is pided into four parts. The first part is to introduce the features and functions of SME in China; second section outlines the most common of SME financing; Part III MM theory to analyze the needs of SME according to their financing structure theory from the West selected useful content; fourth part is a comparative analysis of financing.

SME are the economic development of an important force in the economic development of countries in the world have played a strategic role. International economic and academic circles is widely acknowledged that SME will be the protagonist of economic development in the 21st century. China as the world's largest developing country, the role and position of SME is even more prominent. Since the reform and opening up, small and medium enterprises in promoting economic growth and ease the employment pressure, improve the technical level, export promotion, retention of local resources have played an important role.

Capital of an enterprise in terms of production and operation is very important. Have sufficient funds is an enterprise survival, development, and growth of the premise. As companies expand their business in the process, a shortage of funds will always be the case, then the business will need for financing. In the process of financing to be based on the company's own situation and the economic environment in which companies choose a reasonable mode of financing.

Corporate financing alternative theory mainly MM theorems. However, due to various advantages and disadvantages of different financing methods, the applicable enterprise are not the same. Therefore, enterprises must be based on the actual situation on the various financing methods were analyzed and compared, and ultimately to make a reasonable choice. Meanwhile, the financing option is a multi-objective decision-making process, what selection of the financing, the cost of capital needed from the utilization of funds, financing mechanisms extent of regulation, financing, freedom and solvency five main areas for comparison. Keywords: SME; financing; financing structure theory; financing Compare

中小企业融资方式的选择与比较

第一章我国中小企业的特点和功能

一、中小企业的划分标准

由于各国经济发展水平不同，因此定义中小企业的标准是不一样的，最常用的分类有两种，一种是定量分析，另一种是定性分析。定量分析提供了一个更直观的印象，以员工数，投资额，销售额等指标来衡量一个企业的大小。而定性分析是以企业的经济特征，控制模式来定义，从本质上反映的组织结构和运行特点。

二、我国中小企业的特征

中小型企业和一个国家的经济发展是密切相关的，中国自改革开放，国民经济增长促进中小企业快速发展。中国的中小企业具有以下特点：

1、数量众多，分布不均。据统计，近年来中小工业企业数量最多的年份可能达到1000万，而每年至少有近700万，工业企业的比例高达99％。另一方面，由于各省，直辖市，自治区之间的差距很大，导致中小企业在地区的分布上不尽合理，过多集中在东部地区，而经济落后的中、西部地区则较少。

2、资金匮乏,规模较小。与世界上经济发达的地区，中小企业在中国起步较晚，尚未制定相关的配套体系，导致中小企业在中国从一开始就缺乏资金。由于缺乏风险资本和营运资金，中小企业发展不能够积累足够的资金来扩大生产规模。同时，由于中小企业资金缺乏，导致财务结构不健全，经营业绩低，高负债率，长期负债比率低。使得中小企业只能靠短期债务来弥补资金缺口固定资产，导致金融危机的可能性增加。

3、竞争力弱，经营效率低。中国的中小企业缺乏资金，生产规模较小，组织化程度差，缺乏高端人才，技术设备低端。同时，我们的产品大多是中小型劳动密集型产品，技术含量低，附加值小，在市场上失去竞争力。此外，中小企业受经营环境容的影响较大，难以吸引有实力的投资者。

4、生命周期短，逃税行为严重。在中国，约一半的中小企业往往是在成立之初的三年内破产的，生命周期很短。银行对中小企业的信贷投入不能回收，资金流失严重，这样不仅影响金融安全，还造成社会信用环境恶化，迫使银行对中小企业贷款的政策，进一步严格苛刻。另一方面，不少中小型企业为了获得短期利益，

偷税漏税，伪造帐目。

三、我国中小企业在国民经济中的作用

无论是在发达国家和发展中国家，中小企业在现代经济中发挥着不可或缺的作用。我们的经济结构和产业结构正在调整中，中小企业在就业，科技创新和其他重要的国际贸易领域中扮演着越来越重要的作用。

1、中小企业是经济发展的重要推动力

中小企业在我国国民经济的发展，一直是一支重要力量，是我国国民经济的重要组成部分。其灵活的专业化生产和管理，支持与配套大型企业相协作，显着节约成本，降低风险，提高盈利能力。另一方面，中小企业量大面广，分布在国民经济的各个领域，正日益成为经济增长的一个主要因素，对国民经济起到了有效的支持和互补作用。

2、中小企业是吸纳劳动力，缓解就业压力的重要渠道

世界各国都高度重视中小企业的发展，一个重要原因是，中小企业在解决就业方面的重要作用。我国是一个工业化水平较低，人口众多的发展中国家，安置劳动人口就业的压力巨大。从目前看，中国正在进行的政治改革，经济结构调整，建立企业产权制度。造成了大量的国有企业职工下岗，城镇化使大量的农村劳动力涌向城镇，加之越来越多的大学毕业生，就业问题成为目前面临的一个巨大的问题。中小企业的特点是范围广泛并且容量巨大，对劳动者的劳动技能要求较低，大多数是从事劳动密集型产业，因而吸纳劳动力的能力是比较大的，可以创造更多的就业机会。

3、中小企业是技术创新的主力军

中小企业是技术创新的源泉，是促进科学技术转化为生产力的重要力量。中小企业的发展呈现出以知识技术密集型，取代传统的资本密集型劳动的趋势。中小企业经营灵活，高效，可大大降低生产科学技术转化为现实的时间。另一个主要的原因是，高科技行业是一个高风险的行业，大公司一般都集中在传统的生产，不愿冒风险。小企业往往成为科学技术转化为生产力的“试验田”。中国的中小企业在高新技术企业在技术创新，技术开发等方面的意识强，行动快，已成为名副其实的科技创新的主力军。

4、中小企业是促进出口的重要力量

出口，投资，消费，被称为经济发展的“三驾马车”，在经济全球化的推动下，中国的出口增长在助推经济发展方面也发挥着越来越重要的作用。随着中小企业在经济中的地位提高，其出口贸易也起到了非常重要的作用。近年来，中国的中小企业提供的产品，服务，技术出口占总出口量的60％以上，由此可见中小企业在一国出口中的重要性。

5、中小企业可以更有效地利用当地的资源

由于巨大的生产规模的大型企业，往往采用一个多层次的集中控制，实现生产管理，但这样做对分布式资源的使用效率较低，导致运输，管理成本太高。我国幅员辽阔，人口众多，发展不平衡，更适合中小型企业的发展。在大城市中许多经济企业和项目都是以城市消费者为主要目标，从而提供相关的业务和服务，都具有浓重的地方化、社区化特色。这些活动仅靠大企业是不可能做到的，这是广大中小企业的舞台。

第二章企业融资方式概述

一、融资的内涵

随着企业拓展业务的过程，资金短缺的情况总是会出现，那么企业就需要进行融资。融资企业根据生产经营及其他活动所需的资金数额，通过一定的渠道，采用适当的方式从而获得资金，这种行为是一项基本的财务活动。

企业作为融通资金的主体，必须根据自己的生产经营状况和资金的使用情况，从而确定企业生产经营所需以及发展战略所需的合适的融资方式。企业可以使用自身积累或通过外部投资者和债权人筹集资金。本文研究的中小企业融资主要是指狭窄的融资，即主要关注资金流入。

二、中小企业融资的主要方式

中小企业融资是指金融机构针对中小企业推出的定制化融资解决方案。在市场经济条件下，中小企业获得资金主要以两种方式进行：内源融资与外源融资。

1、内源融资

内源融资是指公司经营活动结果产生的资金,即公司内部融通的资金,它主要由留存收益和折旧构成。是指企业不断将自己的储蓄（主要包括留存盈利、折旧和定额负债）转化为投资的过程。

内源融资对企业的资本形成具有原始性、自主性、低成本和抗风险的特点，是企业生存与发展不可或缺的重要组成部分。事实上，在发达的市场经济国家，内源融资是企业首选的融资方式，是企业资金的重要来源内源融资具有以下特点：

（1）自主性。内源融资是公司自有资金，上市公司在使用时具有很大的自主性，只要股东大会或董事会批准即可，公司掌握着其使用权，受外界的制约和影响较小。

（2）有限性。内源融资容易受到企业自身积累资金能力的影响，导致扩张融资规模时会受到很大的限制。

（3）低成本性。公司外部融资，无论采用股票、债券还是其他方式都需要支付大量的费用，比如券商费用、会计师费用、律师费用等。因此，在融资费用相对较高的今天，利用未分配利润融资对公司非常有益。内源融资不需要直接向外部

支付相关的融资成本和费用，所以财务成本较低。

（4）低风险性。内源融资的低风险性，一方面由其低成本的特点决定，另一方面是因为它不存在支付危机，故不会出现由支付危机引起的财务风险。但是，其它性质的风险是仍然存在的。

2、外源融资

外源融资是指吸收其他经济主体的储蓄，以转化为自己投资的过程。即企业通过外部借款人或投资者筹集资金，而不是通过经济活动，在企业内部获得资金。随着技术的进步和生产规模的扩大，单纯依靠内源融资已很难满足企业的资金需求，外源融资已逐渐成为企业获得资金的重要方式。

只有当内源融资仍无法满足企业资金需要时，企业才会转向外源融资。企业外源融资分为直接融资为主或以间接融资为主。

（1）直接融资

直接融资是指在市场经济条件下，企业作为资金的使用者不通过银行这一中介机构而从货币所有者手中直接融资，直接融资的方式主要有投入资本、发行股票、发行债券和商业信用等。直接融资具有的四个特点：

①直接性。资金需求者直接从资金供给者手中获取资金，直接在两者之间建立起债权债务关系，或者以出售部分所有权的形式直接取得资金。

②长期性。相对于间接融资而言，直接融资所获得的资金的使用期限要长于间接融资，有的甚至可以无限期地使用。

③不可逆性。这主要是指以股票方式进行的融资，投资人想将股票变现，只能借助股票交易市场来实现，而无权要求股票发行者将其所购的股票直接变现。

④流通性。直接融资的主要手段是发行债券或股票，而无论是通过哪一种方式，所发行的证券都可以在二级证券市场上流通。

（2）间接融资

间接融资是指盈余部门与短缺部门借助银行等金融机构进行资金融通的活动。在间接融资的过程中，银行等金融机构起到担任中介的作用。它们先聚集资本，然后提供给需要资金的企业。间接融资主要是指企业向商业银行和其他金融机构申请贷款。与直接融资相比，间接融资有四个特点：

①间接性。资金需求者和供给者之间是以银行为中介的间接关系，体现了银行提

供信用担保的作用。

②短期性。在发达的市场体系中，银行贷款一般以中短期为主，因此间接融资具有短期性。

③非流通性。银行对企业的债权不能像股票和债券那样在证券市场上流通，只能作为抵押品向中央银行借款。

④可逆性。银行贷款到期要还本付息，企业不可能无限期地使用银行贷款。

第三章融资方式选择的结构理论

一、企业融资方式的理论基础——MM定理

MM资本结构理论是在1958年，由美国金融学者Modigliani和Miller在《美国经济评论》上发表的《资金成本、企业融资与投资理论》一文中提出。通过MM理论得出结论：在完善的市场中，企业的融资结构选择与企业市场价值无关。

MM资本结构理论是建立在五个假设之上的，即：第一、企业经营风险可以衡量，相同经营风险的企业具有相同的风险等级；第二、投资者对企业未来收益和收益的风险预期相等；第三、完全竞争的股票和债券交易市场，即市场没有交易成本，资金可以充分的自由流动，投资者(个人或机构)同企业一样以同等利率获得资金；第四、负债的利率为无风险利率，所有的个人和机构都可以按照无风险利率无限量地介入资金；第五、所有现金流量都是长期稳定的，即公司息税前利润具有永续的零增长特征。

在上述假定下，得出一个重要的命题：任何企业的市场价值与资本结构无关，而是取决于按照与其风险程度相适应的预期收益进行资本化的预期收益水平。

MM定理的提出标志着现代资本结构理论的确立。MM定理试图通过企业资本结构的表面现象，探寻企业资本结构的规模，从而找出企业价值与资本结构的内在联系。随着MM定理不断修正和完善，资本结构完成了由传统观点向现代理论的过渡，这是资本结构理论史上一次质的飞跃。但由于MM定理是在严格的假设条件下得出的结论，与现实经济差距较远，在实际中缺乏可行性。1963年两位学者又对该定理进行了修正，根据美国税法，企业对债券持有人支付的利息免征企业所得税，而股息支出和税前净利润则应缴纳企业所得税。则在企业所得税的作用下，企业调整资本结构增加其负债的比重，有利于增加其市场价值，最佳的资本结构应该是100％的负债。这一结论与现实仍有较大的出入，修正的删定理虽然考虑了负债带来的免税优惠，但却忽略由于债务上升而形成的企业风险所带来的费用。

二、我国中小企业对融资结构理论的借鉴

MM理论是西方融资结构的理论经典，它揭示了融资方式构成的意义及融资结构中负债的价值。但由于这一理论的高度抽象性和严格的假设条件，使其在实

际使用中的作用并不大。

后来关于融资结构的理论就有用得多，更接近于实际的情况。因此，对企业融资方式的选择有着重要的参考价值。例如，企业最佳融资结构应当是在负债价值最大化和债务上升带来的财务危机成本以及代理成本之间选择最合适的点；由于债务和股票对管理者提供了不同的激励，应当鼓励企业举债，借以迫使管理者努力工作以避免破产；债权融资是一个高质量的积极的市场信号；而股权融资则是一个不被投资者看好的消极的市场信号，所以，在市场经济条件下，企业具有遵循“先后顺序”的融资结构，即内源融资，间接融资，最后才是直接融资。在外源融资中，优先发行债券，最后才是发行股票。这些重要结论，不仅对西方国家企业融资决策有价值，而且对我国发展资本市场、建立现代企业制度都有着非常重要的借鉴意义。

我国中小企业的负债率一般都比较高，给经典的MM理论找到了很好的注脚。但在我国，企业在相当程度上还不是一个独立的融资主体，企业产权关系不清问题突出，相当一部分企业与西方企业资本结构理论中所讲的企业还不能同日而语。由于没有破产机制，即使有债务上升导致的企业风险和财务危机，也不会有动力和压力促使企业去改善融资结构，以达到权衡理论所说的选择最佳点。在我国的上市公司中，激励与约束机制的不健全及信息的不对称更为严重，管理者所拥有的股份或剩余索取权很小，既起不到激励作用，也不能形成约束作用。披露信息的不真实不仅误导了一般股东，也欺骗了管理部门，使国有资产大量的流失和处于极大的风险之中。同时，我国的企业，特别是中小企业，在当前和今后比较长的时期内仍处于体制转型时期的经济环境，金融市场不发达、行政干预、金融压制现象还比较严重。这些都是中国企业的实际情况，因此，在借鉴西方融资结构理论的同时，不能：忘了制度因素和运行机制的不同。这些理论都是必须在一定的前提条件下才是有效的，即在成熟的市场经济条件下，企业经营者和投资者都是“理性人”，对自己的经济行为负责，有着完善的市场体系，健康的破产机制，信息披露要规范和充分的多。我们要发展证券市场和证券融资，就必须首先重塑企业基础，完善理论运用的前提条件，即在明晰产权的基础上，使企业成为有硬性约束机制的理性人。在此条件下，完善我国企业的融资结构。我们所要借鉴的有如下四点：

1、进一步完善兼并破产机制和加大实施力度，提高企业经营者负债的风险责任，迫使企业经营者寻找股票融资和债权融资的最佳点，以形成合理的融资结构。

2、建立健全激励约束机制，可以考虑增大经营者持股比例、收入报酬，或利用企业的股票期权激励，使经营者对企业的长远发展负责，同时建立职业经理人市场以约束其行为。

3、加强信息公布的真实性、及时性和透明度，以提高信息的对称性，完善公司治理结构，实施有效监督机制，防止国有资产流失。

4、加强内源融资、扩大内部积累的作用。在此基础上，加大力度发展企业债券市场，提高债券融资比重，以完善我国证券市场结构和企业融资结构。

第四章融资方式的比较分析

企业融资方式的选择是一个多目标决策的过程，除了借鉴西方发达国家融资结构的理论外，究竟选用何种融资方式，一方面取决于企业自身发展的目标和特点，另一方面也取决于各种融资方式的成本和风险。

如上所述，企业的融资方式主要有内源融资、直接融资和间接融资三种。在我国，由于目前实行“规模控制、集中管理、分级审批”的管理模式，中小企业一般很难通过债券来融资，因此直接融资主要是指股权融资。问接融资虽然还包括了票据贴现、融资租赁和基金融

资等方式，但是由于商业信用和票据市场还处于起步阶段，发展非常滞后，因此间接融资主要是指债权融资。

本文将从融资成本、资金利用率、融资机制的规范程度、融资主体的自由程度、清偿能力几个方面来对三种融资方式作一个比较。

一、融资成本

融资成本是企业为筹集和使用资金而付出的代价，它包括资金的筹集成本和占用成本。融资成本与融资效率成反比，融资成本高则融资效率低。对于融资成本来说，股权融资的资金成本在各种融资方式中是最高的。这一点是被经济社会所普遍接受的。对于中小企业而言，不仅存在着上市难的问题，而且即便上市也存在着交易成本过高和规模不经济问题，使得中小企业股票融资效率更低。因为发行股票的手续费、资信评估费、公证费、审计费等均为固定费用，这些并不会因为发行规模小而相应减少。

在债权融资方面，其融资成本与股票融资相比是较低的。由于我国中央银行对商业银行规定了基准的贷款利率，而且贷款利率仅能在较小范围内浮动，所以中小企业获得的贷款利率不高，但这并不能说明债权融资效率就很高。事实上，因为政府对利率和金融服务收费的管制，限制了银行对中小企业贷款的风险定价能力，从而影响了它们向中小企业发放贷款的积极性。此外，限制金融机构对金融服务收费，也会挫伤金融机构调查和收集中小企业信息的积极性。这必然会使中小企业可获得的信贷资金数量大大减少，实际上是双方都不愿意接受的低水平融资效率。

内源融资是企业将自己的利润转化为积累，用马克思的话来说就是“剩余价

值的资本化”。内源融资表面上不用付出代价，没有显性成本，但实际上也同样有成本存在。如机会成本：企业将利润转化为资本之前，能够作为资本进入市场求得增值。而放弃这种增值机会，就是内源融资的机会成本；税收成本：国外某些国家开征了资本利得税和资本净值税，当利润转化为资本涉及到资本资产的出售及收益的增加，或资本净值的变动，则要增加这两种税赋。我国现阶段还没有开征这两种税，但已经开征了固定资产投资方向调节税，因此企业要将利润转化为资本，进行固定资产投资，且涉及这一税种的纳税范围，则存在纳税成本。

总体上来讲，三种融资方式中内源融资的资金成本最低。中小企业在创办和投入经营阶段，内源融资占主要地位。而在发展与成熟阶段也因为资金瓶颈，内源融资成为中小企业的重要资金来源。

二、资金利用率

从资金利用率角度考虑融资效率，主要从两个方面来观察：

一方面是资金的到位率，即通过融资募集到的资金与预期募集资金数量的比率，它的高低与融资效率呈同方向变动，即资金到位率高则融资效率高，资金到位率低则融资效率低。三种融资方式中内源融资的资金到位率是最高的，只要公司决策层决定将利润进行资本积累，企业利润很快就能到位。而股权融资与债权融资的资金到位率相当，两者都存在一定的风险，这就是存在股权融资会有股本募集不足，债权融资会出现债券认购不足或贷款资金不到位的情况。

第二方面是资金的投向。目前中国的企业存在不少“资金沉淀”现象，这是因为股票资金的投向产生的问题。许多公司上市溢价发行股票募集了大量资金，却不知如何去进～步投资。尤其是中小企业，既存在上市困难问题，解决上市问题后筹集的资金又出现资金管理及相应的管理措施跟不上，没有后续动作，资金存在银行出现资金沉淀，资金使用率不高的问题。这也是通过股市“圈钱”的不良后果。债权融资由于有一定的监督机制，在银行贷款方面，企业由于要经过比较严格的贷款程序，银行在贷款数量上有所限制，并且有还款约束，企业比较注重资金使用效率；在发行债券方面，由于发债有固定的募集金额，不会产生超额认购、溢价过多的现象，尤其是中小企业的债券，由于资信评级不高，发行的制约因素使中小企业极少产生因多募资金无投向而沉淀的现象。内源融资的资金投向与债权融资类似，利用率较为充足。

依据以上的分析，资金利用率的高低依次顺序为：内源融资>债权融资>股权融资。

三、融资机制规范程度

融资机制规范程度表现了资金市场的成熟度。机制规范的资金市场融资渠道多、风险小，融资效率比较高。我们一般可从几个方面考察融资机制的规范程度，包括政策、银企关系、信息的公开化程度，是否存在所有制歧视及程度如何等。总的来说，我国的资金市场还处于不成熟的状态，适合中小企业的融资渠道不多而且配置很不合理，造成企业融资的结构失衡。具体地说，我国证券市场发展较晚，上市公司的数量相对较少，上市有一定的额度限制，上市公司的运作机制还存在不规范现象。而且，我国证券市场也存在结构问题，上市门槛较高，难以满足中小企业的融资需求。企业的融资来源主要依靠银行贷款。因此，股权融资的机制的规范度，同以金融系统为主体的债权性融资来说，不仅发展的时间短，而且机制也不健全。在内源融资方面，由于企业在建立现代企业制度之前，规范性不强。建立了现代企业制度的企业，由于有公司法和会计制度的约束而比较规范，但同股权融资和债权融资相比，规范度相比较低。

因此，在考虑融资机制的规范性方面，融资效率高低的依次顺序是：债权融资>股权融资>内源融资。

四、融资主体自由度

融资主体自由度是指融资主体受约束的程度，具体讲就是包括法律上的、规章制度上的和体制上的。约束越大，自由度越低，融资效率越低，从我国的现实看，内源融资受外部的影响较小。股票融资主体仅受股民“用脚投票”的制约，在内部规范的管理机制之下对所募集的资金的支配程度较大。从我国的公司法和相关的证券法律、法规的规定性角度，对上市公司所募集资金的投向有一定的规定，但在公司的具体操作中，只要及时披露资金使用信息，上市公司的董事会可以随意更改资金投向，甚至还存在许多上市公司改变资金使用方向但不披露信息的情况。债权融资由于有契约性制约，债权人受约束较大。在双方的借款和约中一般明确规定专款专用，并负有违规处罚的条款。银行等债权金融机构，为贷款资金安全，对大笔贷款和债权进行经常监督；任何贷款和债券还有还款期限的限制。因此，债权融资在自由度上是最低效的一种方式。

总体上，股权融资的主体自由度大于债权融资主体的自由度。因此，从融资的主体自由度出发，融资效率的依次排序如下：内源融资>股权融资>债权融资。

五、资金的清偿能力

资金的清偿能力是融资主体对筹集资金的到期偿还能力。对于清偿能力来说，股权融资不需偿还本金，不会产生因不能偿债而产生的各种风险和不利影响，在这一点上，可以说融资效率是比较高的。内源融资同股权融资在这一方面具有相同的性质，即不需偿还本金。债权融资存在有不能清偿的风险和不利因素，这些因素会导致融资效率的降低。当然，这种情况也是根据企业的状况不同而不同的。大型企业由于资信程度高、效益好、规模大，融资上按规定、协议办理，因而其融资效率较高。大量的中小企业资信度低，还款经常滞期，时常发生被罚款、被冻结存款现象，影响到后续的贷款行为。这大大影响了中小企业的融资效率。

我国在资金的清偿能力上存在特殊的现象。我国大型企业尤其是国有大中型企业，由于体制、机制等原因，他们的债权融资的清偿力是很低的，国有银行的大量的呆坏帐就是由于大量的国有企业的不良贷款所形成的。解决银行系统呆坏帐问题是化解中国金融风险的重要问题，国家推行主办银行制，积极进行债转股，近期开始将国有商业银行进行改制上市，就是解决金融风险问题的。这也是中国银企关系不协调的根源所在。与此相比的是，中国众多的中小企业债权清偿能力相对不是太差。

显然，各种融资方式各有优点，这使得企业对各种融资方式很难取舍。西方融资优序理论认为融资方式的选择能传递企业的经营信息，企业选择债权融资传递的是企业利好信息，因原有的企业股东不愿与更多的新股东分享，故而实行债权融资。与之相反，股权融资意味着企业经营状况不妙或很差，原股东在收益低于风险情况下，主动吸引外来新股东的加入以分担风险，基于分析，当企业债权融资时，理性的投资者或借贷者会认为企业处于利好状态，企业因而极易融入所需的资金；当企业股权融资时，由于传递给理性投资者的是企业经营不利信息，因而企业融资极为艰难。因此可以得出企业对融资方式的选择是内源融资，再是债权融资，最后才是股权融资。

也就是说，在企业的各种融资方式中，内源融资效率>债权融资效率>股权融资效率。一般地，企业会优先考虑内源融资，在内源融资不足以支持企业发展

或满足不了企业经营对资金的需求时，才转而寻求外源融资。在外源融资渠道中，优先采用债权融资，其次采用股权融资。但是在实际的运作中，企业融资方式的选择是一个多目标决策的过程，因而，资本投入比决不可能是支持企业融资决策的唯一依据。由于中小企业自身积累是一个漫长的过程，因此外源性融资成为其快速发展壮大的主要资金来源，尤其是在中国这个以银行业为主导的金融体系下，债权融资占有很大的地位。

参考文献

[1]方芳.企业融资方式与融资效率比较，经济理论与经济管理，2005（4）.13～15

[2]刘刚.企业融资模式的国际比较及启示，商业研究，2005（16）. 21～28

[3]张萌,赵国强.我国企业融资方式的选择，时代经贸，2008（9）. 22～25

[4]中国注册会计师协会.财务成本管理，北京：中国财政经济出版社，2011.267～290

[5]杨宜,梁红.企业不同发展阶段融资方式比较与选择，财会通讯，2009（5）. 17～19

[6]张志宏.财务管理，北京：中国财政经济出版社，2008.134～151

[7]褚小囡.浅谈企业融资方式的选择，商场现代化，2008（34）. 21～28

本文来源：https://www.bwwdw.com/article/aeal.html