可转换证券在创业企业公司治理中的应用

可转换证券在创业企业公司治理中的应用

在世界经济范围内，创业投资对各国经济的增长产生了极大的影响。但是，年轻的创业企业在融资过程中却越来越受到公司治理问题的困扰。公司治理指的是针对企业所有权与控制分离的条件下，投资者与上市公司之间的利益分配和控制关系。公司治理往往通过决策权的有效配置解决资源配置和激励约束问题，以达到代理成本最小化的目标。可转换证券是创业投资中广泛应用的金融工具，它结合了债务和股权融资的特点，可被用来合理地分配控制权和现金流，是一种解决创业投资企业控制与激励问题的有效手段，在创业企业的治理机制中起到了重要的作用。

一、可转换证券与创业投资

创业投资具有较大的不确定性。创业企业由于一般规模小、涉及新的商业领域，所以失败率很高。在美国，Sahlmann(1990)的一项对于383家创业投资企业的调查中，有35%的项目，其收益不足以偿还初始投资；仅仅约15%的项目可以获得5倍于初始投资的高收益；其余的项目仅仅可以偿还初始投资或略多于初始投资，不足以弥补风险投资家承担的巨大风险。创业企业缺乏信用记录和其商业模式的不确定性限制了他们从传统融资渠道获得资金的能力。同时，创业阶段的信息不对称和道德风险问题，以及缺乏一定的抵押物和市场表现都会影响银行和其他贷款者对创业企业的债务融资，可见债务融资不是企业创业阶段的主要融资渠道。

但是，传统的债务融资却对解决创业企业的治理问题有重要的意义。因为企业家拥有100%的股权，他会尽最大努力提高企业的价值。这在一定意义上使得因股权融资而引起的代理问题带来的成本和道德风险几乎消失，可以在最大程度上激励经营者以企业价值最大化为目标规范自己的经营行为。

同时，由于创业企业尚处于发展初期，企业经营者尽管多数富有技术经验和创业激情，但缺乏管理经验，所以需要具有丰富管理经验的风险投资家大量的参与企业的经营活动。风险投资家的积极参与有助于提高创业企业的价值，并使企业经理人员获利，但在债务融资的情况下，风险投资家付出了成本却得不到相应的回报。因此，作为“理性人”假设下的市场行为者，风险投资家需要在控制权和现金流分配权上得到一定的让渡，他才会有这种积极的行为。

可行的办法就是将债务与股权融资的优点结合起来，通过可转换证券提供一种可行的激励与控制机制，使得企业经理人和风险投资家都能够有效的投入，实现企业价值最大化的目标。Maplan and Stromberg(2000)的实证研究发现，在200例创业投资活动中，159例采用了“可转换优先股”，72例采用了“参与型可转换

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