航天电器（002025）:14年来再次定增大幅扩产，解决产能瓶颈，充分承接防务领域尤其是导弹领域的高景气

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各项声明请参见报告尾页。 产特种连接器、继电器等产品，增加年产 922万只电子元器件产品。项目总投资2.85亿元，拟使用募集资金 2.8亿元，预计达产年销售收入 5.16亿元。一方面，促进连接器产业升级，满足防务领域高端产品需求，巩固公司作为国内连接器，特别是公司在航空、航天、舰船等多个防务领域的绝对优势地位。同时，国内仍有部分高端产品未实现国产化，公司项目将促进公司产品及整个连接器产业的升级，降低国家军事装备、航天航空等领域对国外高端连接器的依赖，满足国内防务领域对高端连接器产品需求。

②年产153 万只新基建用光模块项目。建设高速光模块产线、特制光模块产线、并行光引擎产线、光电连接组件产线、CPO 专线、IHP 试制产线共 6 条产线及新建 1 幢厂房，增加年产光模块产品 153 万只。项目总投资 1.1亿元，拟使用募集资金 1.09亿元，预计达产年销售收入2.69亿元。公司目前高速光模块占比较低，行业通讯客户在10G 、25G 光模块和25GBIDI 、100G 、200G 需求增速明显，江苏奥雷须加速提升高速产品的器件封装和模块生产的垂直整合批产能力，强化高速光模块生产能力，带动产品结构改善，提升收入与毛利率增长。目前现有厂房已无法满足高速光器件和光模块批产能力，急需募集资金用于高速率光模块生产线项目。

③年产3976万只新基建等领域用连接器产业化建设项目。新增一栋综合厂房，主要生产新基建和能源装备及消费电子用连接器及组件等产品。增加年产 3976万只新基建等领域用连接器。项目总投资 3.95亿元，拟使用募集资金 3.36亿元，预计达产年销售收入11.88亿元。公司按照规划在通信连接器生产线、射频连接器生产线、石油装备用连接器生产线、高端线束产品生产线继续投入，提高市场占有率，解决苏州华旃的生产能力已基本饱和问题。

④贵州林泉微特电机产业化建设项目。新增建设风机、力矩电机产线等共 6 条产线，增加年产10.1 万台/套微特电机产品。项目总投资 1.98亿元，拟使用募集资金1.04亿元，预计达产年销售收入3.88亿元。公司电机业务主要面向防务领域，此次也可有效解决产能不足问题，享受行业高景气。

⑤收购航天林泉经营性资产。拟以 3.66亿元收购航天林泉拥有的电机经营性资产，其中使用募集资金1.96亿元。目前公司持有林泉电机53.60%的股权，航天林泉持有林泉电机45.98%的股权，自林泉电机成立后，航天林泉所有军品科研生产任务全部交由林泉电机进行，航天林泉泽以航天系统物资供应、资产管理为主营业务。此次收购将解决目前公司电机业务存在的关联交易问题，提升公司电机业务资产完整性。

⑥补充流动资金的具体情况。募资4.4亿元、用于补充公司日常运营资金，优化资本结构，满足业务经营规模日益扩大带来的资金需求。

投资建议：航天产品领域在多重背景驱动下有望呈现高景气度，公司的连接器产品在宇航、弹载连接器领域市场份额居首，优势突出，核心受益；此外民品发展具有潜力，短期或受疫情和中美关系影响，长期看受益于5G 基站建设及元器件的国产替代。考虑到本次定增能够解决公司当前发展瓶颈，提升市场竞争力，我们预计2020-2022年净利润为4.7、6.99、9.0亿元，对应估值51X 、36X 、28X ，公司是军工板块中增长确定性较好、

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估值与业绩匹配，可长期关注，持续推荐，维持“买入-A ”评级。

风险提示：武器装备列装进度不及预期、航天发射任务失利或延后影响公司军品业务。

(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 2,834.1 3,533.7 4,306.6 5,943.1 7,726.0 净利润

359.0 402.2 469.7 698.8 900.1 每股收益(元) 0.84 0.94 1.09 1.52 1.96 每股净资产(元) 6.27 7.07 7.85 8.69 10.33

盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 66.2 59.1 50.6 36.4 28.2 市净率(倍) 8.8 7.8 7.1 6.4 5.4 净利润率

12.7% 11.4% 10.9% 11.8% 11.7% 净资产收益率 12.7% 12.5% 13.1% 16.6% 18.1% 股息收益率 0.3% 0.3% 0.3% 0.4% 0.6% ROIC

20.5%

19.1%

19.2%

29.4%

30.9%

数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测

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财务报表预测和估值数据汇总

利润表 财务指标

(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 2,834.1 3,533.7 4,306.6 5,943.1 7,726.0 成长性

减:营业成本 1,791.5

2,300.4

2,842.3

3,851.1

5,006.4 营业收入增长率 8.5% 24.7% 21.9% 38.0% 30.0% 营业税费 8.5 9.5 11.6 15.7 20.5 营业利润增长率 13.4% 15.7% 16.9% 48.9% 29.3% 销售费用

104.0 96.4 121.9 167.0 217.9

净利润增长率 15.3% 12.1%

16.8%

48.8% 28.8% 管理费用 234.4 277.1 761.4 1,049.0 1,367.5 EBITDA 增长率 79.7% 25.8% -35.9% 46.7% 28.3% 财务费用 -17.4 -9.9 -18.0 -15.1 -14.3 EBIT 增长率 94.2%

27.0% -34.8% 51.0% 29.9% 资产减值损失

13.9

-14.6

5.2 8.5

6.8

NOPLAT 增长率

18.2% 15.6% 51.0% 29.9% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 27.2% 14.7% -1.3% 23.9% 9.2% 投资和汇兑收益 - 0.7 0.4 0.4 0.5 净资产增长率 12.6%

15.4% 11.0%

17.5%

18.4%

营业利润 430.8 498.3 582.5 867.3 1,121.7

加:营业外净收支 14.4 6.9 6.9 9.1 7.3 利润率

利润总额 445.3 505.1 589.5 876.4 1,129.0 毛利率 36.8% 34.9% 34.0% 35.2% 35.2% 减:所得税 41.4 46.5 54.2 80.4 103.9

营业利润率 15.2% 14.1% 13.5% 14.6% 14.5% 净利润 359.0

402.2

469.7

698.8

900.1

净利润率 12.7% 11.4% 10.9% 11.8% 11.7%

EBITDA/营业收入 27.1% 27.4% 14.4% 15.3% 15.1% 资产负债表

EBIT/营业收入 24.1% 24.5% 13.1% 14.3% 14.3%

2018 2019 2020E 2021E 2022E

货币资金

800.3

939.2

1,394.6

1,545.2

2,068.6

运营效率

66 58 48 33 24 交易性金融资产 -

-

-

-

-

固定资产周转天数 193 192 174 148 137 应收帐款 1,459.4 1,543.3 1,686.6 2,341.5 2,723.3

流动营业资本周转天数 480 444 431 387 364 应收票据 1,239.0

1,735.7

1,805.3

2,487.0 2,663.7 流动资产周转天数 172 153 135 122 118 预付帐款 63.2 70.5 94.7 129.2 161.9 应收帐款周转天数 44 44 43 39 35 存货

369.6

496.6

529.8

753.9

748.1

存货周转天数 579 525 496 431 396 其他流动资产

11.7 -4.4 9.8 10.0 11.0 总资产周转天数 264 254 221 178 159 可供出售金融资产 2.2 - 2.8 2.8 1.9 投资资本周转天数 1,198

1,421

926

813

704

持有至到期投资 - - - - -

投资回报率 长期股权投资 - - - - -

ROE 12.7% 12.5% 13.1% 16.6% 18.1% 投资性房地产 - - - - -

ROA 8.6% 8.2% 8.5% 10.0% 11.4% 固定资产 552.4 595.5 563.0 528.4 492.5

ROIC 20.5%

19.1%

19.2%

29.4%

30.9%

在建工程 10.3 9.2 4.6 1.8 0.4 费用率 无形资产

111.2

107.3

99.0

89.9

80.0

销售费用率 3.7% 2.7% 2.8% 2.8% 2.8% 其他非流动资产

管理费用率 8.3% 7.8% 17.7% 17.7% 17.7% 资产总额 4,721.7

5,594.0

6,271.9

7,966.9

9,024.4

财务费用率 -0.6% -0.3% -0.4% -0.3% -0.2% 短期债务 - -

-

61.1 -

三费/营业收入 11.3%

10.3%

20.1%

20.2%

20.3%

应付帐款 878.4 1,118.1 1,264.4 1,792.5 1,986.8

偿债能力

应付票据 460.4

626.5

636.7

1,074.9

1,094.6

资产负债率 32.5% 34.3% 34.9% 39.8% 37.1% 其他流动负债 负债权益比 48.2% 52.1% 53.7% 66.2% 59.0% 长期借款

- - - - -

流动比率 2.78 2.66 2.76 2.40 2.62 其他非流动负债

速动比率 2.52 2.38 2.49 2.15 2.38 负债总额 1,535.7 1,916.6 2,191.0 3,172.1 3,349.4 利息保障倍数 -39.15

-87.83

-31.36

-56.47

-77.36

少数股东权益 495.0 645.6 711.1 808.2 933.3 分红指标 股本

429.0 429.0 429.0 458.8 458.8 DPS(元) 0.15 0.15 0.18 0.24 0.31 留存收益 2,208.2 2,546.2 2,940.7 3,527.7 4,282.9 分红比率 17.9% 16.0% 16.0% 16.0% 16.0% 股东权益 3,186.0

3,677.4

4,080.9

4,794.8

5,675.0

股息收益率 0.3%

0.3%

0.3%

0.4%

0.6%

现金流量表

业绩和估值指标

2018 2019 2020E 2021E 2022E 2018 2019 2020E 2021E 2022E 净利润

403.9 458.6 469.7 698.8 900.1 EPS(元) 0.84 0.94 1.09 1.52 1.96 加:折旧和摊销 93.1 107.4 55.5

57.4

59.3

BVPS(元) 6.27 7.07 7.85 8.69 10.33 资产减值准备

13.9

21.2

- - - PE(X) 66.2 59.1 50.6 36.4 28.2 公允价值变动损失 - - - - - PB(X) 8.8 7.8 7.1 6.4 5.4 财务费用 0.3 -2.5 -18.0 -15.1 -14.3 P/FCF -171.9

390.5 47.1 194.0 47.2 投资损失 - -0.7 -0.4 -0.4 -0.5 P/S 8.4 6.7 5.5 4.3 3.3 少数股东损益

45.0 56.4 65.6 97.1 125.1 EV/EBITDA 11.5 11.4 37.1 27.1 20.8 营运资金的变动

-473.4 -351.0 9.1 -670.8 -343.9 CAGR(%) 25.4%

30.8%

15.7% 25.4%

30.8%

经营活动产生现金流量 121.7 265.3 581.3 167.0 725.7 PEG 2.6 1.9 3.2

1.4 0.9 投资活动产生现金流量 -100.9

-109.6

-12.4 -10.6 -10.6 ROIC/WACC

融资活动产生现金流量

-116.4 -53.2

-113.5

-5.8

-191.8

REP

资料来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测

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各项声明请参见报告尾页。 ? 公司评级体系

收益评级： 买入 — 未来6-12个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上； 增持 — 未来6-12个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性 — 未来6-12个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 — 未来6-12个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出 — 未来6-12个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A — 正常风险，未来6-12个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B — 较高风险，未来6-12个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动；

? 分析师声明

冯福章、花超声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。

? 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明

安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。

? 免责声明

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本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。

安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。

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