格力电器企业价值评估 - 图文

课程名称 :《财务管理》

课程专题研究报告（3）：公司价值评估

公司名称: 珠海格力电器股份有限公司 股票代码: 000651

所属行业: 家电制造业

代码SIC: C395

学院: 经济管理学院

授课时间: 2010-2011学年 第一学期 (64+16课时) 专业与班级: 理科试验班 0801班

小组成员姓名（学号）: 贺鹏飞（07274035）、罗俊(08274017)

组长姓名（学号）: 刘建川（08274014） 本次报告主笔人: 贺鹏飞（07274035）

任课教师: 马忠 小组成员签名:

提交日期: 2011年1月05日

I

《财务管理》课程专题研究报告（3）：公司估价

评分表 课程专题研究报告（3）: 公司价值估价授课时间：2010-2011 学年 第一学期评分项目（一）公司发展与价值发现1.公司所处行业概况。在简要说明公司所处行业的未来政策导向、技术特征、整体发展趋势的基础上，概括行业上市公司群体的基本面状况，并用关键性指标对公司所在行业进行比较。2.公司重大财务事件。在说明预期资本市场再融资、重大投资、股利分派、重组并购以及公司治理如股权变更、激励机制、信息披露质量等信息基础上，简要分析对公司未来整体价值的影响。3.公司产品市场发展。在说明行业整体市场发展模式与竞争状况基础上，分析本公司的产品与业务市场的发展模式与规划策略，并对本公司的产品与业务发展的竞争能力、市场份额等进行分析。4.公司价值判断与发现。综合判断公司存在哪些影响公司财务价值，特别是潜在的影响价值持续增长的现象、特征、事件与问题；从目前股价信息以及市场对公司重大事件的反应进行概括性判断。（二）基于自由现金流的股权现金流预测与价值评估（预期自由现金流、预期会计报表）1. 基于行业发展特征和公司发展战略对公司未来收入与自由现金流增长模式及阶段性划分的分析；2. 产品市场经营业务的趋势预测以及营业收入、盈利状况等年度预测；增长率具有说服力的依据。3. 基于经营业务的营运资本变化及需求预测；4. 资本性支出与资产折旧预测；5. 债务融资、权益融资、股利政策的具体预测，综合上述信息完成预计利润表与资产负债表。研究报告6. 在运用间接法分析实体自由现金流量基础上，测算股权现金流用于价值评估方法的计算；10分分析过程（三）贴现率与企业价值的评估（贴现率、价值估价）与质量的1. 权益资本成本测算。重点测算权益溢价和 β系数，结合数据库以及修正原理，逐年确定权益资本；评分2. 债务资本成本测算。划分有息和无息债务，并结合债务结构确定债务的资本成本；3. 基于业务模式与目标负债比率测算权益资本与债务资本权重划分；4. 依据前序数据准备以及自由现金流模型的计算步骤进行公司价值的评价；5. 运用市盈率等相对估值方法计算公司股票价值，再与上述股权自由现金流模型评估结果进行比较；（四）影响价值增长的驱动因子分析（价值驱动因子重要性分析、价值敏感性分析）1. 企业估价的驱动因子分析，并识别对企业未来长期价值影响最大的驱动因子；2. 价值驱动因子的相关性与敏感性，并对价值估价的影响程度及重要性进行判断；（五）公司价值的经营管理相关性分析（政策、管理层对估价结果的影响）1. 经营市场环境与政策、财务政策对企业价值的影响因素与财务政策选择的相关性分析；2. 公司经营模式与管理层的经营策略对企业价值的影响因素与财务政策选择的相关性分析；（六）分析结论与与讨论1. 提炼主要分析结论。简洁准确地表述价值评估结果的含义、平衡难点及引发原因；2. 依据分析结果表明投资意愿，并概况理由；3. 依据价值驱动因子及其敏感性分析以及经营管理的相关性分析，对价值管理提出简要方案；（七）总结小组完成报告中存在问题以及如何调整举例并逐条说明完成报告存在的问题与原因；每个成员的具体贡献与责任心表现；如何协调与改进；评分项目（一）分析逻辑与支撑力度1. 恰当地运用了公司财务管理与价值估价相关的理论、概念、原理与方法；2. 体现了以问题为导向的公司价值估价的分析过程，体现了基于客观的价值管理的基本导向；3. 分析视角与步骤体现了逻辑严密、多角求证、层次递进、挖掘素材、支撑充分；4. 对分析过程与结果具有可靠与充分的数据与资料支撑；研究报告写作质量与规范性的评分5. 分析结果反映了公司真实的财务资源与政策，具有较好的逻辑关系解释力；6. 分析结论反映了公司存在的财务问题，并挖掘价值影响因素的经营性与政策性原因；7. 分析结论体现了决策有用性，对管理层的公司价值管理参考意义，而非表面性数据化计算；8. 体现了针对解决问题或改进的可行性措施；（二）写作规范性（不加分，只扣分，按照5分一档酌情扣减至30分）1. 文字表述符合财务管理的专业术语（以公司年报以及教材用语为依据）；2. 图、表、曲线能够传递有用信息，并合乎基本规范要求（参考教材的格式，表内数字为小五号）；3. 写作结构与层次递进符合分析过程逻辑性，避免要素缺失；4. 恰当准确地引证、引述及引注了相关信息、数据及资料的来源；5. 排版符合模板的基本格式,包括字号、字体、行间距、页眉、页脚及页码；小组成员信息完整；教师记录20分10分15分15分教师记录10分得分20分得分倒扣分研究报告(3)分数任课教师签字 II 北京交通大学经济管理学院会计系

学生小组姓名与学号：张三（08000000）、李四（08000000）、王五（08000000）

承诺

本报告由小组成员共同完成，所用数据与资料均已注明其来源，如使用了他人已经发表或撰写过的分析结果或观点均已进行了规范引用，特此声明。

小组成员1姓名与签字： 小组成员2姓名与签字： 小组成员3姓名与签字：

III Course group director: Ma Zhong

《财务管理》课程专题研究报告（3）：公司估价

报告摘要

本报告以珠海格力电器股份有限公司（股票代码：000651，以下简称格力电器）为研究对象，

在分析格力电器的历史财务报告的基础上，结合行业、公司的发展趋势，采用一定的价值评估方法，对格力电器的股权价值进行了预测、评估，发现了公司的展示价值，分析了公司的增值潜力，并提出了投资建议，为公司的外部投资者及利益相关者提供参考；对内部管理人员来说，提供了如何进一步增加公司价值的建议。同时，对影响格力电器公司价值的各种重要因素进行分析，找出其价值驱动的根源。

本报告主要采用公司实体自由现金流贴现法和相对价值模型的市净率法，对格力电器完成价值评估。公司实体自由现金流贴现法，以预测的报表为基础，计算出公司的实体自由现金流，然后以加权平均资本成本为贴现率对实体自由现金流进行贴现，即得到公司的整体价值，再减去公司的债权价值，得到公司的股票价值；市净率法，通过预测报表计算预期的每股净资产，结合行业内可比公司的平均市净率得到预期的股价。

本报告使用的价值评估模型是以目前国内基金管理公司使用的股价预测模型为基础，并加以修改和完善，形成的一个较为合理、科学、完善的价值评估模型。该模型一格力电器2007-2009年的财务报表为基础，利用CSMAR数据库，对格力电器未来六年的经营活动、营业流动资产、资本支出、折旧摊销、债务等进行预测，利用会计报表的购机关系，自动生成预测期的三张会计报表，并在此基础上评估公司价值。

本报告所采用的价值评估模型更完整、全面的预测公司的各项财务数据，更准确的评估公司股价；研究报告采用两种评估方法评估公司价值，并将两种方法的评估结果与评估同期公司的股价进行对比分析；对自由现金流贴现法进行敏感性分析，寻找对公司价值影响最大的因素，为管理者提供管理建议和参考。

研究结果是，实体自由现金流贴现法得出的预期股价为57.65元，市净率法得出的预期股价为21.25元。从格力电器股价的走势来看，自由现金流贴现法的评估结果更接近公司的真实价值，格力电器预期的股价与其目前的市价有所偏离。因此，本报告认为投资者不应该急于介入，仍需继续观察了解。

IV 北京交通大学经济管理学院会计系

学生小组姓名与学号：张三（08000000）、李四（08000000）、王五（08000000）

目录

承诺 .................................................................................................................... III 报告摘要 ............................................................................................................. IV 1. 公司发展与价值发现 ...................................................................................... 1

1.1 公司所处行业概况 ...................................................................................................... 1

1.2 公司重大财务事件 ...................................................................................................... 1 1.3 公司产品市场发展 ...................................................................................................... 1 1.4 公司价值判断与发现 .................................................................................................. 2

2. 基于自由现金流的股权现金流预测与价值评估.......................................... 2

2.1 营业收入与现金流的预期模式的阶段性分析 .......................................................... 2 2.2 营业收入与盈利的年度预测 ...................................................................................... 3 2.3 营运资本变化与需求预测 .......................................................................................... 7 2.4 资本性支出与资产折旧等预测 ................................................................................ 14 2.5 债权与股权融资及股利分配预测 ............................................................................ 15 2.6 实体现金流与股权现金流预测 ................................................................................ 16

3. 贴现率与公司价值评估 ................................................................................ 16

3.1 权益资本成本测算 .................................................................................................... 16 3.2 债务资本成本测算 .................................................................................................... 18 3.3 债务与权益资本权重比率测算 ................................................................................ 18 3.4 基于股权现金流的公司价值计算 ............................................................................ 19 3.5 相对价值法估价 ........................................................................................................ 19 3.6 价值评估结果与市值的比较 .................................................................................... 20

4. 影响价值增长的驱动因子分析 .................................................................... 20

4.1基于估价模型的驱动因子及其重要性分析 ............................................................. 20 4.2驱动因子的价值敏感性分析 ..................................................................................... 20 4.3评估价值与市值差异分析 ......................................................................................... 22

5. 公司价值的经营管理相关性分析 ................................................................ 23

5.1市场环境与政策对公司价值的影响 ......................................................................... 23

5.2经营模式与管理层决策对公司价值的影响 ............................................................. 23 5.3财务策略与决策对公司价值的影响 ......................................................................... 24

6. 财务问题的经营相关性分析 ........................................................................ 25

6.1 直接相关的经营相关性分析 .................................................................................... 25 6.2 公司经营策略与财务政策选择的影响 .................................................................... 25

V Course group director: Ma Zhong

学生小组姓名与学号：张三（08000000）、李四（08000000）、王五（08000000）

增长率 2.18% 38.38% 14.93% 数据来源：格力电器2007-2009年年报

根据格力电器2006-2009年的数据显示，其他收入2007年比2006年上升了2.18%，2008年上升了38.38%，2009年上升了14.93%。其他收入为年报中的营业收入中的其他业务收入，由于无法获得其他业务收入相关的具体信息进行预测，因此在这里选择了近三年增长率的平均值作为预测期其他收入增长率的预测值，为18.50%，即2010年格力电器的其他收入将达到3,568,419,466.33*（1+18.50%）=4,228,577,067.60元。

以上是对格力电器主营业务结构进行的分析，单项预测空调及配件、漆包线、压缩机、电容、小家电和其他在预测期的数值，综上，格力电器在2010年的营业收入为：

47,911,760,065.31 +139811582.3+1430991.42+25663002.49+802319906.9+4,228,577,067.60 =53,109,562,616.02 元。

2006-2009年格力电器营业收入如表7所示。

表7 2006-20010年格力电器营业收入 单位：元 预期增 空调及配件 漆包线 压缩机 电容 小家电 其他 合计 2006 2007 34,894,826,76??22008 2009 长率 2010 23,469,818,118.27 361,0??6,281.95 9,442,745.98 74,226,211.74 247,578,999.19 9 434,566,725.12 125,146.57 58,868,813.0 409,??30,030.86 38,184,163,591.87 313,214,937.18 1,746,516.94 ??4,771,385.87 551,048,150.82 38,329,408,052.25 170,008,721.24 1,115??465??89 33,459,409.60 534,879,937.95 25 -17.76% 28.29% -23.30% 50.00% 47,911,760,065.31 139,811,582.30 ??,43??,9??1.42 25,3,002.49 802,319,906.90 4,??28??577,067.62,195,793,620.95 2,243,595,689.92 38,0??1,313,122.23,104,771,096.85 3,560,419,4??6.33 18.50?? 0 26,357,915,978.0 6 42,199,715,679.5 42,6,291,053.26 24.56% 53,109,562,616.0 数据来源：格力电器2006-2009年年报

综合以上对各个产品理念营业收入增长率和各产品行业宏观分析，预计2010-2015年各产品加权平均增长率如表8所示。

表8 预测期加权平均增长率 2010 加权平均增长率 24.56% 2011 2012 25% 25.50% 2013 2014 26% 26.50% 2015 26% 2016 25% （二）营业成本占营业收入的比例 虽然钢材、塑料等原材料价格大幅上涨，但空调厂商对成本的控制仍然有潜力可挖。虽然材料成本增加，但是格力电器可以通过提高产量来增强消化成本的能力，从而预期格力电器的营业成本占营业收入的比例水平将会保持不变。通过分析年报中近三年的数据，营业成本占营业收入比例分别为81.87%、80.26%、75.27%，其平均值为79.13%。因此预测2010年格力电器营业成本占营业收入的比值为79.13%。前面已经预测出2010年营业收入的值为52,341,045,124.34元，因此，格力电器2010年营业成本为52,341,045,124.34*79.13%=41,417,469,006.89 元。如表9所示。

表9 2007-2010年营业成本 单位：元 营业成本 营业成本/营业收入 2007 31,117,088,550.36 ??1.87% 2008 33,733,190,877??13 80.26% 2009 2010（预测） 31,955??979,368.67 75.27% 41,417,469,006.89

79.13% 数据来源：格力电器2007-2009年年报 （三）营业税金及附加占营业收入的比例

5 Course group director: Ma Zhong

公司价值估价：《财务管理》课程专题研究报告（3）

根据格力电器的2007年至2009年年报所示数值，计算的营业税金及附加占营业收入比例稳中

有升，2007、2008、2009年分别为0.83%、0.86%、0.95%，其平均值为0.88%，在此选取近三年的比例平均值作为预测期的营业税金及附加占营业收入比值，因此，格力电器2010年的营业税金及附加的预测值为52,341,045,124.34*0.88%= 460,601,197.09元。如表10所示。

表10 2007-2010年营业税金及附加 单位：元

营业税金及附加 业税金及附加/营业收入 2007 316,797,617.41 0.83% 20??8 362,635,623.56 0.86% 2009 403,8,880.84 0.95% 2010（预测） 460,601,197.09 0.88% 数据来源：格力电器2007-2009年年报 （四）期间费用占营业收入的比例

销售费用：销售费用的预测采用了销售百分比法与平均值法。因为销售费用与营业收入之间是存在一定的关系的，但是营业收入为预测值，为了避免营业收入估计的误差对销售费用带来的影响，同时选择了平均值法进行预测。近三年，销售费用分别为4,349,314,527.20元、4,402,623,634.98元、5,797,858,392.12元，呈现逐年上升的趋势，其平均值为4,849,932,184.77元。销售费用占营业收入的百分比近三年分别为11.44%、10.47%、13.66%，其平均值为11.86%，选取11.86%作为预测期的比例值，计算出预测期的营业收入为52,341,045,124.34*11.86%= 6,207,647,951.75 元。最后再取两者的平均值5,528,790,068.26 作为格力电器2010年的销售收入预测值。如表11所示。

表11 2007-2010年销售费用 单位：元 销售费用 2007 4,349,314,527.??0 2008 4,402,62??,634.9 2009 2010（预测） 5,79??,858,392.12 5,528,790,068.26 数据来源：格力电器2007-2009年年报

管理费用：通过分析格力电器2007-2009年三年的年报，近三年管理费用占营业收入的比例分别为2.29%、3.02%、3.69%，其平均水平为3.0%。把平均值3.0%作为预测值，计算得出格力电器2010年的管理费用的预测值为52,341,045,124.34*3.0%=1,570,231,353.73 元。如表12所示。

表 12 2007-2010年管理费用 单位：元 管理费用 管理费用/营业收入 2007 ??.29% 2008 3.02% 2009 2010（预测） 3.69% 3.00% 868,999,237.2 1,271,361,213.60 1,566,604,500.11 1,570,231,353.73 数据来源：格力电器2007-2009年年报

财务费用：格力电器2007年、2009年的财务费用为负值，表现为格力电器收入的一部分。年报显示是因为格力电器短期借款到期偿还利息支出减少、利息收入大幅增加和巴币大幅升值所致。2007、2008、2009年三年的财务费用占营业收入的比值为-0.026%、0.202%、-0.229%，其平均值为-0.0173%。取-0.0173%作为预测期的估计值，因此格力电器2010年的财务费用为52,341,045,124.34*-0.0173%=-9,055,000.81 元。如表13所示。

表13 2007-2010年财务费用 单位：元 财务费用 财务费用/营业收入 2007 -9,742,238.75 -0.026% 2008 84,995,446.34 0.202% 2009 2010（预测） -97,021,906.80 -0.229% -9,055,000.81 -0.017% 数据来源：格力电器2007-2009年年报 （五）实际税率预测

由于所得税费用的计算需要调整会计利润，因此不能根据企业适用的税率与企业预期的税前利润计算得出，在这里采用平均税率的计算方法，即所得税总额 / 税前利润。格力电器近三年的平均所得税率分别为9.75%、11.56%、13.27%，取其平均值11.53%作为预测期的所得税税率。

6 北京交通大学经济管理学院会计系

学生小组姓名与学号：张三（08000000）、李四（08000000）、王五（08000000）

表14 2007-2010年所得税费用 单位：元 所得税税率 所得税费用 2007 9.75% 2008 11.56% 2009 2010（预测） 13.27% 11.53% 139,127,162.36 278,179,793.79 448,612,149.87 430,659,060.56 数据来源：格力电器2007-2009年年报

（六）利润分配提取公积金比率

格力电器近三年对法定盈余公积金和法定公益金的计提比率一直分别保持在10%左右，三年提取公积金的比例平均为20.5%，因此预计在未来的预测期内其利润分配提取公积金比率将继续保持在20.5%。

（七）股利分配比率

表15 格力股利支付情况 年份 净利润 分配股利 股利分配率 2007 128,723.98 806.40 0.01 2008 212,807.51 25,047.90 0.12 2009 293,166.34 40,325.17 0.14 资料来源：格力2007-2009年年报

从上表可以看出，除了2007年格力电器的股利支付相对很低外，2008年和2009年的股利支付率都维持在一个相当的水平。股利支付率涉及利润的分配政策，较高的股利支付率可以吸引更多的投资者，但是会减少企业的留存收益。从总体来看，格力的股利支付率还是很低的，格力电器不可能为了提高稳态条件下的营业收入增长率而降低股利支付率，格力很可能会保持目前的股利支付率，甚至会逐渐提高。因此，对预测量进行重新调整，2010年至2016年，股利分配率为10%。

2.3 营运资本变化与需求预测

（一）货币资金占营业收入比率

通过分析年报可以发现格力的货币资金这项占了流动资产很大的一块份额，数额较大，预测是需要非常谨慎。货币资金括库存现金、银行存款和其他货币资金（包括外埠存款、银行汇票存款、银行本票存款、信用证保证金存款、信用卡存款、存出投资款等）三大块。它是企业中最活跃的资金，流动性强，是企业的重要支付手段和流通手段，因而是流动资产的审查重点。

从中可以明显看出，可以发现格力货币资金在09年大幅上升，同比增长525%，根据年报中披露的原因是因为“应收票据到期款项收回与采用票据结算增加所致”。下面重点对格力09年货币资金结构进行分析：

表16 2009年格力货币资金 单位：元 现金 银行存款 其他货币资金 存放中央银行存款 存放同业存款 合计 766,855.10 6,544,843,552.04 8,900,852,634.58 901,222,073.87 6,557,157,796.72 22,904,842,912.31 资料来源：格力电器2009年年报

7 Course group director: Ma Zhong

公司价值估价：《财务管理》课程专题研究报告（3）

图1 格力09年货币资金结构

资料来源：格力电器2009年年报

从表16和图1可以看出，格力09年货币资金中，现金所占比较已经接近于0，几乎可以忽略。占最主要的是其他货币资金，银行存款，存放同样存款三大块，共占到了总的货币资金的96.07%。同时年报中披露了① 公司银行存款中期限三个月以上定期存单金额 1,621,000,000.00 元；② 公司其他货币资金中期限三个月以上的保证金 6,437,898,228.49 元；③ 公司存放中央银行款项中法定存款准备金为897,574,186.05 元；④ 公司存放同业款项中期限超过三个月的定期存款4,405,000,000.00 元，已质押的定期存款70,000,000.00 元。这四笔资金占到了总的货币资金的58.64%，其变现能力较弱。同时，分析格力在未来，其行业优势依旧明显，经营规模仍将扩大，所以预测期货币资金将继续增长，取为23,000,000,000.00个亿。

表17 货币资金 单位：元 2007 2008 2009 2010预测 22,904,842,912.31 货币资金 4,130,978,834.98 3,666,298,569.35 22,904,842,912.31 资料来源：格力2007-2009年年报 因此，在预测期内，随着公司经营状况的好转，公司持有货币资金比率会下降，未来几年保持在10%左右。

（二）应收票据

格力近四年应收票据如图所示，可以看到08年应收票据较上年同期大幅上升，增长了79.17%，主要是因为公司国内市场销售继续执行先收款后出货的销售政策，经销商以银行承兑汇票形式预付货款，预收款项大幅增长所致。在09年已经得到了控制没有继续增加，同比下降18.38%。“现金为王”的好处是明显的，考虑到格力在国内市场强大的品牌和渠道控制能力，在摆脱了金融危机的不利影响后，在预测期它将继续控制应收票据规模，所以预计在2010年应收票据仍将下降，其下降百分比为10%。计算得预测期应收票据为9,752,896,204.11 元。

8 北京交通大学经济管理学院会计系

学生小组姓名与学号：张三（08000000）、李四（08000000）、王五（08000000）

图2 近四年应收票据 单位:万元

资料来源：格力2006-2009年年报

因此，本报告认为取25%作为预测值，可以较合理的反映公司未来年限的应收票据金额。 （三）应收账款

通过格力的年报可以看出，应收账款2009年同比增加了61.72%。如图所示可以发现除了08年

之外，其余三年应收账款基本比较稳定。

图3 2006-2009年应收账款（万元）

数据来源：2006-2009年格力年报

年报中同时披露了应收账款金额前五名单位情况，如 表 所示。从表中可以看到应收账款数前五名的单位都是格力的海外经销商。再参考格力之前几年的年报都可以发现应收账款主要集中在格力海外业务中，这背后是由于格力在国内销售采取了“款到发货”的办法，而在海外业务中为了扩大出口，采取了相对较宽松的信用政策。根据该年年报中“公司主要会计报表项目的异常情况及原因”的说明是09年格力应收账款大幅增加是由于“尚未收回的应收账款增加所致”。

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表18 2009年应收账款金额前五名单位情况 单位：元

单位名称 日本DAIKIN INDUSTRIES 香港SHARP 阿尔及利亚GROUP BENHAMADI ANTA 美国E-AIR 美国SHARP 合计 与本公司关系 经销商 经销商 经销商 金额 53,420,029.91 45,933,877.43 25,828,611.39 年限 1年以内 1年以内 1年以内 占应收账款总额的比例 5.34% 4.59% 2.58% 经销商 经销商 24,265,137.47 21,923,693.68 171,371,349.88 1年以内 1年以内 2.42% 2.19% 17.12% 数据来源：格力2009年年报

虽然应收账款大幅增加，但根据年报中的应收账款帐龄分析，可以看到格力的应收账款绝大部分是一年期，应收账款控制还是比较好的，同时随着金融危机的逐渐好转，海外经销商支付能力增加，预计应收账款数额将下降。

再来分析下应收账款周转率的情况。通过分析应收账款周转率，可以看出其周转率在2008年和2009年相比07年都有上升以来，09年虽然应收账款绝对值增加比较多，但应收账款周转率和08年相比下降不多，说明了格力应收账款控制是比较不错的，应收账款并没有再继续下降的明显趋势。预测2010年格力电器应收账款周转率将将为60。

表19 2007-2009年应收账款周转率

应收账款周转率 2007 47.88 2008 57.58 2009 57.37 资料来源：CSMAR数据库

因此，本文预测格力电器会逐步提高应收账款周转率，最终在预测其会保持在2%。 （四）其他应收款

根据年报，07其他应收款较期初增长了 49.28%，主要是未收到的保险赔款、预付的水电费、运费等增加所致。09年同比上升148%，主要是年末应收出口退税款增加所致，据查这笔退税额为73,283,546.40元，占其他应收款总额42.00%的比例，预计在预测期公司能够顺利收到这笔退税，其他应收款将下降，降幅取45%，计算得预测期其他应收款为86,954,023.96元。

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图4 近四年其他应收款

资料来源：格力电器2006-2009年年报

因此，预计格力电器未来其他应收款占营业收入保持在0.3%。 （五）存货

存货分为原材料、在产品、半成品、产成品、低值易耗品五大类。首先来分析下近几年存货周转率的情况，格力电器存货周转率2007、2008、2009年分别为4.88，5.61，6.02，呈现逐年上升的趋势。

图5 2007-2009年存货 资料来源：2007-2009年格力年报

表20 2007-2010年存货周转率 单位：元 存货周转率 2007 4.88 2008 5.61 2009 6.02 进一步，分析存货的结构，如图所示近三年格力的存货结构图。

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图6 格力2007年存货结构图

资料来源：格力2007年年报

图7 格力2008年存货结构图

资料来源：格力2008年年报

图8 格力2009年存货结构图

资料来源：格力2009年年报

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从近三年存货结构图可以看到，格力的存货主要是产成品，占到了最主要的一部分，其次是原

材料。下面对存货结构进行分析，首先先看原材料，2007年原材料为1,413,384,436.30元，08年大幅减少后，09年已经重新恢复超过了07年的水平。由于原材料和营业收入联系紧密，所以采取了营业收入百分比法进行预测。从原材料/营业收入的比值来看，在08年这个比值明显受到外界影响，所以将其剔除，去06年，07年，09年原材料营业收入百分比的平均值作为预测期原材料营业收入百分比的预测值，为3.79%。结合前面计算得到的预测期格力营业收入52,341,045,124.34元，计算得格力预测期原材料账面余额为1,983,725,610.21元。原材料的跌价准备从表中可以看出08年格力计提了较多的原材料跌价准备，但在09年在原材料账面余额增加越三倍的情况下，计提的跌价准备增长不多，所以预测期跌价准备取为45,000,000.00元。

表21 近四年原材料及跌价准备 单位：元 原材料账面余额 原材料账面余额/营业收入 原材料跌价准备 40,394,560.63 38,878,678.51 41,607,486.50 44,589,140.75 45,000,000.00 2006 718,355,455.87 3.02% 2007 3.82% 2008 1.89% 2009 2,085,432,048.64 4.91% 2010预测 1,983,725,610.21 3.79% 1,452,263,114.81 796,016,785.15 资料来源：格力2006-2009年年报

在产品也采用了营业收入百分比进行预测，如表所示，预测期在产品营业收入百分比采用了近三年平均值0.76%，所以预测期在产品为397,791,942.94元。在产品的跌价准备在近三年都为0，所以预测期也不考虑跌价准备。

表 22 在产品 单位:元 在产品账面价值 2007 258,997,663.67 2008 247,154,260.81 0.59% 2009 1.01% 2010预测 0.76% 430,452,598.39 397,791,942.94 在产品/营业收入 0.68% 资料来源：格力2007-2009年年报

半成品同样采用了营业收入百分比法进行预测，如表所示，预测期在产品营业收入百分比采用了近三年平均值0.38%，预测期半成品价值为172,929,577.63元。跌价准备预测期取130,000,00元。计算得半成品账面价值为198,765,971.47元。

表23 近三年半成品 单位：元

2007 207,770,183.10 607,653.21 207,162,529.89 0.55% 2008 115,442,848.96 600,705.60 114,842,143.36 0.27% 2009 129,124,063.81 126,655.43 128,997,408.38 0.30% 2010预测 198,895,971.47 130,000,00 198,765,971.47 0.38% 半成品账面余额 跌价准备 半成品账面价值 半成品账面余额/营业收入 数据来源：CSMAR数据库

下面就产成品进行预测，产成品在存货中占的比例是最大的，具体如表所示，采用营业收入百分比预测，预测期产成品营业收入百分比采用近三年平均值10.24%，预测期产成品账面余额为5,359,723,020.73元。产成品跌价准备由表中数据可以看到同样在08年格力计提了较多的跌价准备，而09年大幅下调，预测期产成品跌价准备取为30,000,000,00元，计算得预测期产成品账面价值为5,329,723,020.73元。

表24 近三年产成品 单位：元 2007 5,405,315,538.24 58,547,754.67 2008 3,718,860,515.23 45,390,388.81 2009 3,253,170,575.35 29,819,144.28 2010预测 5,359,723,020.73 30,000,000,00 产成品账面余额 跌价准备 13 Course group director: Ma Zhong

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产成品账面价值 产成品账面余额/营业收入 5,346,767,783.57 14.22% 3,673,470,126.42 8.85% 3,223,351,431.07 7.66% 5,329,723,020.73 10.24% 资料来源：CSMAR数据库 综上，存货的预计如表 所示。

表25 2010年格力存货预测 单位：元 金额 1,983,725,610.21 397,791,942.94 198,895,971.47 5,359,723,020.73 6,410,552,172.16 跌价准备 45,000,000.00 0.00 130,000,00 30,000,000,00 45,000,000.00 原材料 在产品 半成品 产成品 合计 存货账面价值 14,230,558,717.51 预期的存货价值为14,230,558,717.51元，计算出的存货周转率为，预期的范围是5.50 ~ 6.07。 因此，预计格力电器未来存货占营业收入保持在30%。 （六）应付票据

格力电器应付票据近三年逐年增长，从2007年的19亿元上升到2008年的25亿元，再到2009年的83亿元，这主要是由于格力电器销售规模的扩大导致供应需求增大，主要采用票据支付供应商货款增加所致。2007、2008、2009年三年格力电器的应付票据占营业收入的百分比分别为4.97%、6.15%、19.77%，预计预测期内应付票据占营业收入的比值为20%。

表26 2007-2010年应付票据 单位：元 应付票据 应付票据/营业收入 2007 1,890,705,917.47 4.97% 2008 2,584,807,861??44 6.15% 2009 2010（预测） 8,393,337,570.01 19.77% 10,468,209,024.87 20% 数据来源：格力电器2007-2009年年报 （七）应付账款

格力电器2007、2008、2009年三年应付账款占营业收入的百分比分别为23.42%，20.09%，27.44%，变动幅度不大，其平均值为23.65%，预计预测期内应付账款占营业收入的百分比为23.65%

表 27 2007-2010年应付账款 单位：元 应付账款 应付账款/营业收入 2007 8,901,338,057.23 23.42% 2008 8,442,981,80.15 20.09% 2009 2010（预测） 11,650,132,271.77 27.44% 12,378,657,171.91 23.65% （八）预付账款、预收账款

这两个科目金额在公司的经营政策都没有大的变化的情况下，不会有大的变动。因此后几年都已历史平均值作为预测值。占营业收入，预付账款为3%，预收账款为17%。

2.4 资本性支出与资产折旧等预测

固定资产投资预测

新增固定资产投资预测模型：假设公司在生产经营过程中，要保持一定的固定资产规模以维持其相应的经营规模。固定资产的规模和公司的主营业务收入存在一定的百分比关系，固定资产规模的扩大必然会引起公司主营业务收入的增长，因此可以通过二者的比例关系，预测公司未来每年新增的固定资产数额。

表28 固定资产新增数额占主营业务的收入比例 固定资产增加数/元 2007年 408,671,321 2008年 -18,440,100 2009年 96,883,568 14 北京交通大学经济管理学院会计系

学生小组姓名与学号：张三（08000000）、李四（08000000）、王五（08000000）

主营业务收入/元 固定资产增加数/主营业务收入 22,642,944,201.86 1.80% 28,737,809,779.05 -0.064% 29,874,597,554.42 0.32% 考虑到公司近几年多元化经营和新项目投资需要，会在未来2~3年加大固定资产投资。公司投

资的新项目所需的固定资产完成建设、投入使用后，会相对降低固定资产新增比例，据此预测2009~2013年新增固定资产数。

表29 2009~2013年新增固定资产数 年度 固定资产增加数/元

在建工程预测

表30 历年在建工程统计情况

单位：元

年份 2007年 年初数 本年增加 本年转固数 其他减少数 159,203.57 年末数 135,409,610.66 189,162,712.17 29,773,729.97 197,951,691.78 92,315,811.09 20010年 164,029,684 2011年 328,000,000 2012年 400,000,000 2013年 455,000,000 2014年 500,000,000 2008年 118,070,077.84 241,284,213.76 170,032,375.86 平均值 112,337,506.6 282,522,034.9 217,986,883 2009年 189,162,712.17 408,330,199.38 391,612,462.24 1,855,478.65 204,024,970.66 1,007,341.11 176,199,097.8 无形资产投资额预测

表31 历年无形资产增加额 无形资产增加额 年度 无形资产增加额/元

2007年 24,432,440.00 20010年 1,464,286.00 2008年 32,098,220.37 2012年 1,500,000.00 2009~2013年无形资产增加额 2011年 1,500,000.00 2013年 1,500,000.00 2014年 1,500,000.00 2009年 90,000.00 平均值 18,873,553.46 2.5 债权与股权融资及股利分配预测

（一）债权

格力电器近三年都未募集长期资金，进一步发现，格力电器多是通过短期借款解决的。从年报数据可以看出，自2007年到2009年，短期借款逐年增加，增幅较大，因此，根据前10年格力电器的长期借款求出平均值，作为估计格力电器每年新增加的长期借款数额，经过计算，得出格力电器近十年的长期借款发生额均值约为32421568元，因而，可以近似认为每年发生3000000元。由于格力电器在出现资金短缺时很少通过长期借款解决资金问题，通常都是依靠短期借款，因此在预测其内格力电器经营状况不发生大的恶化现象的情况下，公司应该不会再继续借入长期借款。那么，根据格力电器长期借款发生额的历史平均数据预测在未来6年长期借款增加额为3000000元。 （二）股权

格力电器在2007年实施了公开增发股份方案，截至2007 年12 月10 日止，公司公开发行股票2,952 万股，发行价格为每股人民币39.16 元，募集资金总额人民币1,156,003,200.00 元， 扣除发行费用后， 实际募集资金净额人民币1,135,063,152.00 元。增发股份于2007 年12 月21 日在深圳证券交易所上市交易。公司总股本由805,410,000 股变更为834,930,000 股。随后的2008年，格

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力电器将417,465,000元的资本公积转增资本，使股本达到1,252,395,000元。在2009年，格力电器

继续资本公积转增资本626,197,500元，使股本达到1,878,592,500元。自此，资本公积从2007年的1,189,262,853元降为2008年的779,325,737.4元，再降为2009年的183,470,538.9元。从格力电器的过去10年来看，2009年的资本公积基本保持了一个未增发时的资金状态，预测2010年不会再进行资本公积转增资本的情况。另外，由于2007年格力电器已经实施了公开增发股份方案，预计2010年不会再进行股份的增发。因此，可以预测格力电器2010年的股本不会有增减变化，其股本值与2009年的股本值相同，为1,878,592,500元。如表32所示。

表32 2007-2010年股本 单位：元

股本 2007 834,930,000 2008 1,252,395,000 2009 2010（预测） 1,878,592,500 1,878,592,500 数据来源：格力电器2007-2009年年报

2.6 实体现金流与股权现金流预测

完成格力电器各项经营活动、营运资金、资本性支出和债务预测后，根据资产负债表、利润表和现金流量表的构成及三者之间的勾稽关系，完成相应的预计资产负债表、预计利润表和预计现金流量表。

根据实体自由现金流的公式，计算格力电器未来预测其各年的实体自由现金流。 实体现金流（FCFF）

=EBIT*（1-税率）+折旧与摊销-资本性支出-营业流动资金变动 =EBIT*（1-税率）-净投资

=(营业利润+财务费用)-息税前利润所得税+（固定资产折旧+其他长期资产摊销）-（本期流动资产-本期无息流动负债）-（上期流动资产-上期无息流动负债）-（长期投资增加+固定资产支出+其他长期资产增加）+无息长期负债增加

格力电器预测其各期自由现金流如表33

表 33 格力电器预测期各期自由现金流 单位：元 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2,291,121,644.24 2,863,902,055.30 3,579,877,569.13 4,474,846,961.41 5,593,558,701.76 6,991,948,377.20 3. 贴现率与公司价值评估

3.1 权益资本成本测算

权益的资本成本主要包括普通股成本和保留盈余成本，有多种确定方法，一般采用资本资产定价模型（CAPM）来确定。

权益资本成本=无风险利率+股票的β系数×风险溢价

=无风险利率+股票的β系数×（市场平均收益率—无风险利率） 关键就是确定无风险利率和风险溢价、计算股票的β系数。 ①无风险利率。

对无风险的利率存在几种观点： ●用一年期存款利率； ●短期国债利率；

●即期短期政府债券利率作为即期的无风险利率，然后用远期利率估计远期的无风险利率； ●即期的长期国债利率作为无风险利率。

考虑到我国现在国债市场规模较小，市场发育也不够完善，以长、短期国债利率作为无风险利率的市场认同度不同，而我国居民对银行存款利率的认同度相对较高，因此本研究报告取一年期存款利率扣除利息税后的利率作为无风险利率。

16 北京交通大学经济管理学院会计系

学生小组姓名与学号：张三（08000000）、李四（08000000）、王五（08000000）

表34 我国2007年~2009年一年期定期存款利率 年份 2007 2008 一年期存款利率 3.47% 3.06% 利息税率 12.5% 0 一年期除税存款利率 3.04% 3.06% 2009 2.25% 0 2.25% 注：如所调查数据一年内做数次调整，则取每年平均数作为采用数据 数据来源：中国人民银行网站

由一年期除税存款利率数据计算平均值得2.78%，所以以2.78%作为无风险利率。 ②风险溢价。

确定风险溢价最传统、最基本的方法即历史风险溢价法，用一段时间内股票市场的实际平均回报率与政府债券的实际平均回报率（作为无风险利率）比较，确定股票市场的历史风险溢价。运用这种方法确定风险溢价，需要大量的市场交易数据确定股票市场的实际平均回报率。中国股票市场属新兴市场，发展仅二十多年时间，发展还不够成熟，还没有足够的市场交易数据，无法很准确的确定中国股票市场的风险溢价。许多学者认为，对于新兴股票市场这种方法并不合适。 本报告中，参考《财务管理——分析规划与估价（马忠 著）》一书中提供的方法，采用国泰安中国股票市场交易数据库中提取的上证A股在1990年1月至2009年12月的21年考虑现金再投资的月市场回报率作为计算市场平均回报率的基础数据。经测算上证A股在上述时间段月平均回报率为3.91%，进而结合3.1.1中得出我国无风险利率的大小，计算得我国股市风险溢价为1.37%。

下表为Aswath Damodaran教授提出的世界主要国家金融市场特征和风险溢价的参考数据，初步判断中国的风险溢价介于7.5%~7.9%。

表35世界主要国家的金融市场特征和风险溢价的参考数据

金融市场特征 新兴市场，有政治风险 新兴市场，有限政治风险 成熟市场，股票规模大 成熟市场，有限股票规模 国家 南非、中国、俄罗斯 新加坡，马来西亚等 美国，日本，英国 德国，瑞士 风险溢价 7.5～7.9 7.5 5.5 3.5～4.5 源自：Aswath Damodaran《Corporate Finance——Theory and Practice》

很明显1.37%的风险溢价和参考范围相差较大，原因是多方面的。近几年来金融危机对我国股市造成了一定的影响，综合考虑未来全球范围内经济的恢复，以及从明年开始的国家对经济的宏观整顿，经过调整，把我国股市风险溢价定为5%。 ③β系数的计算。

本报告将采取两种方法测算格力未来β值，再取其平均值以减小误差。 方法一：公司股票收益率与市场受利率回归分析

从CSMAR数据库调取2000年1月至2009年12月的格力考虑现金红利再投资的个股回报率和考虑现金红利在投资的月市场回报率，共120个样本，利用回归公式计算个股回报率和市场回报率的相关系数，标准差，从而计算有杠杆的β值。

可见格力在历史财务杠杆条件下杠杆条件下β值为0.85，再利用以下公式： ? 有杠杆 = ? 无杠杆*（1＋（1－公司所得税率）*（负债 / 权益））

计算格力电器无杠杆情况下的β值。最后根据预期的格力2010年的资本结构确定其预期β值为0.874。

方法二：采用国内上市公司指标排名中的β值计算方法，计算公式如下：

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1(ret?mret3)?()(?reti,t)*(?mret3t)?i,jtntt?i?t1(mrett?mret3t)?()(?rett)?(?mret3t)?nttt

其中：

reti,t?ln(1?股票i在时刻t考虑分红的日收益率)；

mrett?ln(1?按流通市值加权的市场回报率)； mret3t?mrett?1?mrett?mrett?1;

n?一年中有效观测值个数，从一年第二个交易日开始截止到倒数第二个交易日

利用此公式计算出的格力2010年β系数为 1.153

综合上述两种方法，可得预计格力2010年β系数为：1.0015

接下来利用上述方法依次循环预测格力各年β值系数并且预计格力在稳定增长时期由于增长率接近宏观经济增长率并且发展较为平稳，其β值系数会趋近于1。

根据预测的β值系数，可得格力2010年的权益资本成本为5.00333%。

3.2 债务资本成本测算

债务资本成本主要有长期借款成本和债券成本。影响债务成本的因素有现行利率水平、公司的违约风险及债务的税后利益。

珠海格力2007—2009年公司未发生长期借款。同时，格力也未发公司债券，其应付债券近三年都为0。.

表 36 近三年珠海格力发生的借款情况 单位：元 会计年度 2007年 2008年 2009年 短期借款 0 8401564.87 961632918.6 应付债券 0 0 0 一年内到期的长期负债 0 0 0 长期借款 0 0 0 数据来源：CSMAR数据库 但格力2008年以来出现了短期借款项目，且有增长的趋势，2009年达到了9.6个亿，数额较大，短期借款大幅增长主要是进口押汇增加所致，随着格力产品的国际化，预计短期借款将会持续增加因此将其纳入到资本结构中。由于在我国信用评价制度尚未建立，无法得到类似信用等级和违约风险等级公司债券的利率，因此不能计算出市场化的债务成本，只能以公司发行在外的债权的息票利率或公司的历史债务融资成本来计算债务资本成本，计算得为2.16%，所以格力的债务资本成本为2.16%。

3.3 债务与权益资本权重比率测算

如表 所示，是2007-2009年格力债务资本和权益资本的比值。可以发现格力权益资本在资本结构中所占比重在降低，债务资本结构在上升，预计这种趋势在2010年仍然会发生，取定权益资本占当年资本结构的80%，债务资本为20%。

表37 近三年 金额 2007 占当年资本结构比重 金额 2008 占当年资本结构比重 金额 2009 占当年资本结构比 18 北京交通大学经济管理学院会计系

学生小组姓名与学号：张三（08000000）、李四（08000000）、王五（08000000）

重 所有者权益 债务资本 5,860,136,168.53 0.00 100% 0 7,727,274,067.54 8,401,564.87 99.89% 0.11% 10,652,685,274.24 91.72% 961,632,918.60 8.28% 数据来源：CSMAR数据库

3.4 基于股权现金流的公司价值计算

公司的实体自由现金流量反映了公司经营所产生的、可以向包括股东和债券人在内的公司的所有资本供应者提供的现金流量，为了与实体现金流量的定义相一致，用于自由现金流折现的贴现率也应反映所有资本供应者的机会成本，因此采用加权平均资本成本（weighted average cost ofcapital，WACC）作为贴现率。 加权平均资本成本公式：

WACC?KeEDPS?Kd?KpsD?E?PSD?E?PSD?E?PS

式中：WACC 为加权平均资本成本；Ke、Kd、Kps 分别为权益、负债和混合证券成本；D、E、PS

分别为它们各自的市场价值。

其中，确定权益的资本成本使用资本资产定价模型（CAPM）： 权益资本成本＝无风险利率＋? 系数×风险溢价

最后用预测的每年实体自由现金流和预测贴现率贴现计算出样本公司价值。 10 919 120 714.63 第一阶段现金流现值合计 第二阶段的自由现金流现值 118 375 030 075.93 公司价值 减：债务价值 =股权价值 股数 129 294 150 790.56 4 529 540 037.40 124 764 610 753.16 2 164 211 400.00 得出每股价值57.65元，现在的市值基本在19到22元之间，可以看出，其差异还是比较大的。

3.5 相对价值法估价

相对价值法最常用的模型有市盈率模型、市净率模型和市价\\收入比率模型，这三个模型适用的公司类型不同，但原理是类似的，关键在于选取一个合理的可比公司的集合，计算其平均市盈率、平均市净率或收入乘数，以此作为目标公司的预期市盈率、预期市净率或收入乘数。

1.格力电器适用的模型

根据相对价值法三个不同模型选择格力电器适用的评估模型：格力电器不属于销售成本率较低的服务类公司，不适用市价\\收入比率模型股价；格力电器拥有大量的资产，预测期各年净资产为正值，可以采用市净率法价值评估。综上分析,本研究报告采用市净率法对格力电器股票价值进行估价。

2.市净率法价值评估

市净率主要取决于权益收益率、股利支付率、增长率和风险这四个因素，因此在选择可比样本公司时，可从这几个方面考虑。

家电业存在多个产品领域，并且经营、财务状况存在一定差异，本研究报告电器业上市公司为筛选样本。本报告选取了4家与格力电器经营规模、财务状况可比的公司：美的、海尔、美菱和海信。计算其四家公司的平均预期市净率为1.9352。

利用市净率法公司价值评估公式，计算得出格力电器股价为21.25元。

19 Course group director: Ma Zhong

学生小组姓名与学号：张三（08000000）、李四（08000000）、王五（08000000）

6. 财务问题的经营相关性分析

6.1 直接相关的经营相关性分析

在2008、2009年，国产品牌市场份额面临国外品牌的激烈争夺。国内外通货膨胀抬头，各种原

材料价格的全线上涨，抬高了企业经营成本。人民币持续升值使公司产品出口面临较大压力。

进入2008年，由于金融危机的影响，经营活动受到的影响更大。具体表现为：

（一）全球金融危机扩散和漫延，造成全球性经济衰退，导致全球消费需求下降，经济形势持续恶化。

（二）在全球金融危机的背景下，中国经济增速下降，消费需求下降，不确定性增大。

（三）中国家电市场容量增长速度放缓，价格战风险增大；同时由于原材料的大幅降价，并且供求矛盾放大，价格战可能更加激烈。

（四）空调产品结构持续演变。可变空调是国产品牌重要的利润来源，但市场份额持续萎缩。恒温空调市场份额持续增长，但国产品牌在该产品上的盈利能力相对较低。但公司将正视经济危机所带来的风险因素，将根据新的竞争形势适当调整业务模式、组织架构和营销策略，强化内部管理，力争在严酷的市场环境中不断提升综合实力。

6.2 公司经营策略与财务政策选择的影响

针对2008、2009年度面临的问题，选择的经营策略如下：面对外资品牌的强势扩张，公司将在精品、质量、创新三大工程的基础上，全面推进和深化价值经营策略，实行产品差异化竞争，通过应用功能技术创新和人机界面、人机关系及客户体验的创新，为公司和客户创造价值，以逐步扩大市场份额；同时，公司还将在做好城市市场的基础上，利用公司在农村市场强大的销售网络积极推进产品向外资品牌不具优势的农村市场的快速渗透，挖掘产品在农村市场的巨大发展潜力，把农村市场打造成为公司产品的重要成长基地。

公司将采取多种措施以稳定原材料的供应与原材料的价格：（1）建立原材料的成本模型，分析其成本构成，跟踪市场行情，以确定供应商的报价是否合理，做为谈判或招标的底价；（2）引入有竞争力的供应商，优化供应商资源，以确保供应商提供的原材料具有成本优势；（3）跟踪材料、技术、工艺的发展趋势，及时导入新技术新材料以降低原材料的采购成本；（4）与关键供应商建立战略合作伙伴关系，以在成本上取得供应商的重点支持；（5）建立和健全原材料的标准化管理体系，通过推行标准化，提高材料的复用率，减少材料种类，降低采购成本和持有成本；（6）使用招投标，网上采购等先进的工具和手法；（7）与竞争对手做标杆对比，及时发现差距，采取行动；（8）培训采购团队，提升供应系统的运作效率，以降低采购总成本。

再有，公司主要通过以下途径降低人民币升值对出口的影响：（1）通过更改收款方式、贴现应收票据、加大以美元结算的进口物料的采购比例、与银行商谈远期锁定结汇汇率的合同以及尝试进行外汇远期期货，期权等方式，以规避美元贬值带来的风险；（2）充分发挥海外生产基地的作用，加快适合当地采购物料的谈判，有计划地将原材料采购转移到成本相对比较低、汇率稳定的国家；（3）进一步提高销售计划的准确性，尽可能降低外销物料库存，同时，加快成品的出货速度，提高资金周转率；（4）加强与供应商的沟通，扩大采购的批次，控制好库存规模。

2009年公司具体应对措施如下：

（一）继续坚持价值经营策略，坚持产品创新，打造差异化精品，以产品差异化来达到进一步扩大市场份额和增强产品附加值的目的。

（二）提高运营效率，提升存货和应收账款的周转速度。

（三）利用上下游业务的整合来提升产品竞争优势，通过模组整机一体化项目，提升竞争力，加速主营业务的升级转型。

（四）加大农村市场开发力度，把针对农村市场的产品开发列为工作重点，在农村低端产品中构建差异化优势，在差异化产品中确保成本优势，提高农村市场产品的竞争力。

（五）采取严格措施，从研发、采购、制造、营销等方面降成本、降费用，提升竞争力。

25 Course group director: Ma Zhong

公司价值估价：《财务管理》课程专题研究报告（3）

7. 报告总结

7.1结论与讨论

研究结果是，实体自由现金流贴现法得出的预期股价为57.65元，市净率法得出的预期股价为

21.25元。从格力电器股价的走势来看，自由现金流贴现法的评估结果更接近公司的真实价值，格力电器预期的股价与其目前的市价有所偏离。因此，本报告认为投资者不应该急于介入，仍需继续观察了解。

7.2 投资意愿说明

我们作为投资者将会投资格力。主要基于以下两点理由：（一）格力目前自身发展态势良好，业绩优秀，格力公司的现金流量循环能力十分强劲，现金的流入流出结构都十分正常，并且现金流量的循环有保障；格力的盈利能力在非常强，这也是格力能够保持住现金流量良好循环的基础之一。良好的盈利能力和现金流量循环，使得格力电器在与同行业中各企业的竞争中具有优势，具有很强的竞争力，而且考虑到目前国家对家电制造业的扶持政策和家电下乡政策，未来发展潜力巨大，股票具备升值的空间和保障；（二）公司管理层在股利分配方面具有持续性而且非常大方，如表9所示，格力基本在历年都进行了颇丰的分红，这显示了管理层对企业未来经营的信心和对投资者的重视。

表9 格力历年来股利分配情况 分红年度 2009年度 分红方案 10送5股派5元（含税） 股权登记日 2010-07-12 除权基准日 2010-07-13 红股上市日 2010-07-13 2008年度 10转增5股派3元（含税） 2009-06-02 2009-06-03 2009-06-03 2007年度 10转增5股派3元（含税） 2008-07-11 2008-07-14 2008-07-14 2005年度 2004年度 2003年度 2002年度 2001年度 2000年度 1999年度 1998中期 1998年度 1996年度 1995年度 10转增5股派4元（含税） 10派3.8元(含税) 10派3.3元(含税) 10股派3.2元（含税） 10派3元(含税) 10转增5股派4元（含税） 10派4元(含税) 10转增10股 10派4元(含税) 10派10元(含税) 10送10股 2006-07-10 2005-04-07 2004-06-29 2003-06-26 2002-06-12 2001-06-04 2000-06-12 1998-09-10 1999-06-18 1997-11-17 1996-12-26 2006-07-11 2005-04-08 2004-06-30 2003-06-27 2002-06-13 2001-06-05 2000-06-13 1998-09-11 1999-06-21 1997-11-18 1996-12-27 2006-07-11 2001-06-06 1998-09-15 1996-12-31 26 北京交通大学经济管理学院会计系

学生小组姓名与学号：张三（08000000）、李四（08000000）、王五（08000000）

资料来源：全景网

7.3 价值管理的可行性措施

随着我国经济平稳较快的发展，格力电器需要重新确定新的企业发展战略，以保持竞争优势和

持续发展能力。研究如何将价值管理理论引入到格力的发展战略中，对于解决其在新形式下面临的生存和发展危机，使企业获得可持续性发展能力具有重要的现实意义。

分析了公司的优势、劣势和面对的机会、挑战，在此基础上，最后结合公司的实际情况提出切实可行的发展战略选择，同时提出了公司采用新的战略所必备的保障和支持措施。

首先，公司会在四个不同市场中进行运作和参与竞争：产品和服务市场；公司控制权市场；资本市场；管理型劳动力市场。在所有这四个市场中，实现公司价值最大化的压力都是巨大的。价值管理需要同时克服这四个市场中的外部竞争压力。为了赚取额外收益从而创造股东价值，管理者必须善于发挥产品价格超过产品成本的经营机会。追求超额收益会对公司管理者产生巨大的压力，促使他们不断改进产品和应用更多新技术。公司必须设法生产出能够引发消费者需求并创造令人满意收益的产品。管理者必须懂得在任何经济环境下如何持续的创造价值。

其次，推行企业的价值管理 需要高层管理阶层明显可见的支持，同时要强调改进业务人员（而不仅仅是财务人员）的决策，在公司内通过广泛、跨职能的技术培养，达到数量级的变化的临界点，将以价值为基础的管理与计划工作的各种因素密切结合，强调实际应用而不是方法，运用适合每一经营单位的战略问题分析，而不是刻板、千篇一律地传达有关概念，确保掌握关键数据（例如，经营单位资产负债表、外部绩效基准），提供共同的和便于使用的价值评估和报告格式，以方便提交管理报告。

最后，就是企业应将奖励与价值创造挂钩，规定资本和人力资源需求应立足于价值，以鼓励企业价值的创新与创造。

8. 总结小组在完成报告中存在问题

8.1 逐条说明完成报告存在的问题与原因

在本次报告的写作过程中，我们小组主要遇到了如下几方面的问题： 1. 写作时间

这份报告的写作，老师给了一个月左右的时间。对于由三个组员组成的一个小组来说，

用这一个月的时间来完成一份报告是很充足的。但是由于没有充分地利用这一个月的时间，报告写作启动时间有点晚，导致报告写作后期时间偏紧，这对于报告的写作质量在一定程度上有着很大的影响。 2. 准备工作

因为报告的写作量是非常大的，写作任务的分工是必然的选择。但是在报告写作之初，我们小组没有在一起讨论报告的写作模版，没有很仔细的研究报告的整体写作思路，这导致了我们小组在后期报告整合方面的许多不方便和问题。 3. 任务分工

由于准备工作做得不够充分，小组的报告写作任务分工比较粗糙，只是单纯地根据模

版中的标题将报告机械地分成几个部分，每个组员完成其中的一部分。但是，报告的前后衔接是十分紧密的，机械分工给小组成员的写作造成了一定的困难。 4. 不能身临其境

公司的财务预测和规划是一件很实践的工作，但是作为还在学校里学习、没有机会接

触社会中真实企业经营管理过程的我们，在报告的写作过程自然避免不了目光的狭窄性，我们面临和处理的只是一些数字，并没有并且也不太可能考虑到企业在现实生活中需要考虑到的许多方面的因素，这也是我们在此次报告写作中所遇到的问题。 5. 交流与沟通

在报告的写作过程中，小组成员的交流沟通是十分重要的。我们小组在这方面做的不

27 Course group director: Ma Zhong

公司价值估价：《财务管理》课程专题研究报告（3）

是很好，小组成员完成的速度和进度不一样，没有进行定期的交流与沟通，只是在遇到问

题时发现与其它组员的任务有关才进行讨论。

8.2 举例每个成员的具体贡献与责任心表现

在老师将报告的写作任务布置下来以后，我们小组将报告的写作模版大致看了一下，并进行了初步的分工。根据模版上的框架，我们进行了如下的分工：

贺鹏飞：

完成报告的第二大部分。这一部分是整个报告的基础，写作量也是最大和最繁杂的。同时这部分25分的分值也占了整个报告分值的四分之一。

贺鹏飞同学是我们小组最先开始动笔写作的人，他积极认真的态度深深地感然了小组的另外两名组员。俗话说万事开头难，贺鹏飞同学积极性给报告的写作工作开了一个好头，使得小组报告的写作工作进入状态、顺利展开。

同时，在报告的写作交流过程中，由于贺鹏飞同学对课本知识的理解十分深入以及对年报非常熟悉，他给了小组另外两名成员一些很好的建议，对小组另外两名成员的帮助也很大。 刘建川：

完成报告的第三大部分。这同样是一项非常繁杂的工作，因为一个上市公司企业的资产项目会有许许多多项，使得这个部分的写作量非常的大。并且，这部分与前面贺鹏飞同学完成的部分有很大的联系，使得写作难度上升。

在写作的过程中，作为组长的刘建川同学非常关心报告的进展情况，经常提醒和督促小组成员的写作进度，使得组员们在繁忙的学习生活中不至于因为其它的事情而把报告的写作进度落下了。

同时，刘建川同学对于组员之间的交流沟通也有着很大的促进作用。好几次的讨论都是在刘建川同学的提议下进行的，这对于我们的报告写作也有很大的作用。 罗俊： 主笔人，完成报告的剩余部分以及最后报告的整合和排版工作。 作为本次报告的主笔人，罗俊同学完成了报告中除出了二、三部分的所有写作任务，

主笔人的工作是对整个报告的写作有一个整体的认识，在写作过程要有大局观，将其它组员的工作协调起来将整个报告整合在一起，使其成为一个前后逻辑严密、有整体思路的报告。在写作的过程，罗俊同学还发现并指出了前面两部分分析预测的一些问题和不足，使得整个报告更加完善。

在报告的写作后期，罗俊同学一次又一次地对报告的排版进行了检查，对报告中的图

表等做了编排，对有些图表还进行了适当的修改，对报告的字体样式、大小等都重新做了从此以后，使得报告更加规范符合标准。

8.3 如何协调与改进具体措施

此次报告是本学期财务管理课程的第三个报告，由于有了前面两次次财务管理报告的经验积累，本次报告的写作过程有了很大的进步，在前两个报告中出现的问题大部分都得到了很好的解决。但是，本次报告存在着一些不足之处。针对上面提到过的问题，我们认为应该在以下几个方面采取改进措施，加大协调力度：

1. 迅速进入写作状态。报告的写作任务一旦布置下来后，小组成员就应该立马着手进行相关

的准备工作，不能以为时间还很充裕就把写作进度往后拖。小组在最初的讨论准备工作中，根据报告的内容和写作时间，给出一个明确的时间表，具体规划截止什么时候应该完成什么工作，这样会对小组成员的写作有一定的督促作用；

2. 充分分析报告的写作要求。小组在开始写作的时候，应该仔细的阅读和讨论此次报告的写

作要求，明确写作内容，把报告前后的写作思路以及逻辑关系弄明白，这样对于不仅会使得任务的分工更加明确，而且在后续的交流沟通过程中也会更加有重点。

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3. 定期讨论。三个人的小组交流沟通并不是什么问题，但是正是这样的原因使得小组成员不太重视定期的讨论。定期讨论时，组员还可以提出问题进行讨论，同时小组成员还应该汇报一下自己近期的工作，使小组成员能够及时了解相互之间的进展状况，这在无形中还可以促使组员积极写作。

参考文献

[1] 马忠，2007，《财务管理：分析、规划与估价》，清华大学出版社/北京交通大学出版社

附录1: 2007-2009年格力电器年度报告 格力电器(000651) 资产负债表（单位：万元） 报表日期 流动资产 货币资金 交易性金融资产 应收票据 应收账款 预付款项 应收利息 其他应收款 买入返售金融资产 存货 其他流动资产 流动资产合计 非流动资产 发放贷款及垫款 可供出售金融资产 长期股权投资 投资性房地产 固定资产原值 累计折旧 固定资产净值 固定资产减值准备 固定资产净额 在建工程 固定资产清理 无形资产 166610.00 75740.10 701.60 11413.10 681461.00 218136.00 463325.00 2480.86 460844.00 21112.40 100.01 50485.80 2009年 2290480.00 237.11 1083660.00 91452.60 148844.00 8120.13 15809.80 35052.40 582364.00 5061.17 4261080.00 145020.00 0.00 104.97 8002.90 613746.00 181073.00 432672.00 2293.94 430378.00 26840.00 118.48 44956.60 2008年 366630.00 0.00 1327740.00 56550.20 89676.90 1732.90 6380.79 0.00 478988.00 6.37 2327710.00 30550.00 0.00 99.16 626.24 424847.00 151881.00 272966.00 2397.75 270568.00 54057.20 27.01 43757.70 2007年 413098.00 0.00 741033.00 89457.40 118778.00 0.00 15981.80 0.00 722631.00 0.00 2100980.00 29 Course group director: Ma Zhong

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长期待摊费用 递延所得税资产 非流动资产合计 资产总计 328.02 104609.00 891944.00 5153030.00 868.15 95999.50 752289.00 3080000.00 869.72 53261.20 453816.00 2554800.00 30

北京交通大学经济管理学院会计系

学生小组姓名与学号：张三（08000000）、李四（08000000）、王五（08000000）

格力电器(000651) 资产负债续表（单位：万元） 报表日期 流动负债 短期借款 吸收存款及同业存放 拆入资金 应付票据 应付账款 预收款项 卖出回购金融资产款 应付职工薪酬 应交税费 应付利息 应付股利 其他应付款 其他流动负债 流动负债合计 非流动负债 递延所得税负债 其他非流动负债 非流动负债合计 负债合计 所有者权益 实收资本(或股本) 资本公积 盈余公积 一般风险准备 未分配利润 外币报表折算差额 归属于母公司股东权益合计 少数股东权益 所有者权益合计 负债和所有者权益总计 187859 18347.1 196791 340.28 590222 3431.28 996990 68278.5 1065270 5153030 2962.14 870 3832.14 4087760 125240 77932.6 172856 292.3 374054 -2619.75 747754 24973.3 772727 3080000 2009年 96163.3 140704 40000 839334 1165010 887195 25000 60600.7 113379 1095.44 70.79 90633.8 624736 4083920 346.58 0 346.58 2307270 83493 118926 157386 220.97 198398 4336.35 562761 23252.1 586014 2554800 2008年 840.16 27400.4 0 258481 844298 582911 0 33558.1 62165.2 26.85 589.64 77038.2 419614 2306920 264.06 0 264.06 1968780 2007年 0 93025.5 0 189071 890134 461270 0 32268.7 47707.4 0 901.78 37265.6 216875 1968520 31 Course group director: Ma Zhong

公司价值估价：《财务管理》课程专题研究报告（3）

格力电器(000651) 利润表(单位：万元) 报表日期 一、营业总收入 营业收入 利息收入 手续费及佣金收入 二、营业总成本 营业成本 利息支出 手续费及佣金支出 营业税金及附加 销售费用 管理费用 财务费用 资产减值损失 公允价值变动收益 投资收益 其中:对联营企业和合营企业的投资收益 汇兑收益 三、营业利润 营业外收入 营业外支出 非流动资产处置损失 利润总额 所得税费用 四、净利润 归属于母公司所有者的净利润 少数股东损益 基本每股收益 稀释每股收益 六、其他综合收益 七、综合收益总额 归属于母公司所有者的综合收益总额 归属于少数股东的综合收益总额 2009年 4263730 4245780 17776.7 175.137 3967180 3195600 1576.49 19.8145 40336.9 579786 156660 -9702.19 2908.88 230.704 677.019 -208.323 -0.193475 297453 41754.5 1179.43 255.134 338028 44861.2 293166 291345 1821.3 0.000155 0.000155 9143.37 302310 300426 1883.36 2008年 4219970 4203240 16724.2 8.54832 3986980 3373320 1219.84 10.5753 36263.6 440262 127136 8499.54 273.026 0 941.742 -323.721 -10.5393 233919 8313.53 1606.7 83.4379 240625 27818 212808 210274 2533.07 0.000168 0.000168 0 0 0 0 2007年 3804130 3800920 3202.95 9.88775 3666550 3111710 763.103 2.60537 31679.8 434931 86899.9 -974.224 1537.47 0 -93.846 -0.061482 -7.33711 137481 6370.8 1215.28 431.13 142637 13912.7 128724 126976 1748.19 0.000158 0.000158 0 0 0 0 32 北京交通大学经济管理学院会计系

学生小组姓名与学号：张三（08000000）、李四（08000000）、王五（08000000）

格力电器(000651) 现金流量表(单位：万元) 报告期 一、经营活动产生的现金流量 销售商品、提供劳务收到的现金 客户存款和同业存放款项净增加额 向其他金融机构拆入资金净增加额 收取利息、手续费及佣金的现金 收到的税费返还 收到的其他与经营活动有关的现金 经营活动现金流入小计 购买商品、接受劳务支付的现金 客户贷款及垫款净增加额 存放中央银行和同业款项净增加额 支付利息、手续费及佣金的现金 支付给职工以及为职工支付的现金 支付的各项税费 支付的其他与经营活动有关的现金 经营活动现金流出小计 经营活动产生的现金流量净额 二、投资活动产生的现金流量： 收回投资所收到的现金 取得投资收益所收到的现金 处置固定资产、无形资产和其他长期资产所收回的现金净额 收到的其他与投资活动有关的现金 投资活动现金流入小计 购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金 投资所支付的现金 取得子公司及其他营业单位支付的现金净额 支付的其他与投资活动有关的现金 投资活动现金流出小计 投资活动产生的现金流量净额 三、筹资活动产生的现金流量： 吸收投资收到的现金 其中：子公司吸收少数股东投资收到的现金 取得借款收到的现金 收到其他与筹资活动有关的现金 筹资活动现金流入小计 偿还债务支付的现金 分配股利、利润或偿付利息所支付的现金 支付其他与筹资活动有关的现金 筹资活动现金流出小计 筹资活动产生的现金流量净额 46604.6 46604.6 102296 0.743923 148901 6723.68 38915.1 111323 156962 -8060.68 71617.8 75947.3 0 165978 313543 -309296 50 0 37928.3 0.201 37978.5 37155.1 30346 104.755 67605.8 -29627.4 137.656 62.9062 6.97181 4039.18 4246.72 4205130 113303 65000 12448.3 26909.1 95738.3 4518530 1819470 55820.2 504267 1006.53 162807 240663 789540 3573570 944960 0 0 2542.81 6808 9350.82 102177 214.347 42.9981 1151.05 103585 -94234.2 113666 0 0 0 113666 5100 1584.91 2.952 6687.87 106978 2009年 2052750 0 0 0 40652.5 -15606.7 2077790 1307620 0 0 0 136649 214749 381919 2040940 36854.4 0 9.9964 75.2425 3305.86 3391.1 96390.7 5944.1 11987.8 2682.64 117005 -113614 2008年 1609870 89872 0 3212.84 43814.1 26254.2 1773020 1035180 -1777.16 3151.55 766.073 122005 141194 193224 1493740 279279 2007年 33 Course group director: Ma Zhong

公司价值估价：《财务管理》课程专题研究报告（3）

附注 汇率变动对现金及现金等价物的影响 现金及现金等价物净增加额 期初现金及现金等价物余额 期末现金及现金等价物余额 净利润 资产减值准备 固定资产折旧、油气资产折耗、生产性物资折旧 无形资产摊销 长期待摊费用摊销 处置固定资产、无形资产和其他长期资产的损失 固定资产报废损失 公允价值变动损失 财务费用 投资损失 递延所得税资产减少 递延所得税负债增加 存货的减少 经营性应收项目的减少 经营性应付项目的增加 其他 经营活动产生现金流量净额 现金的期末余额 现金的期初余额 现金及现金等价物的净增加额 1494.68 629097 318240 947337 293166 1056.32 41012.3 1118.81 931.194 -51.1917 117.484 -230.704 314.401 -677.019 -32133.5 2616 -95511 95203.5 1661830 -1023810 944960 947337 318240 629097 -2233.98 -89241.1 407481 318240 212808 273.026 32568.7 1039.63 888.899 115.72 37.1997 0 6519.85 -941.742 -42738.3 99.8953 235025 -632396 261396 -37841.6 36854.4 318240 407481 -89241.1 -10.8967 272632 134848 407481 128724 960.216 26516.8 901.945 826.416 514.131 34.6145 0 168.526 93.846 -30797.6 264.058 -164999 -262103 582966 -4791.8 279279 407481 134848 272632 34 北京交通大学经济管理学院会计系

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