第六章 资本成本(2)

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2013年注册会计师 财务成本管理 基础班 第六章 资本成本（二） 本课件目录： 第六章 资本成本

第二节 普通股成本

一、资本资产定价模型 二、股利增长模型

三、债券收益加风险溢价法 一、资本资产定价模型 （四）市场风险溢价的估计 1.市场风险溢价的含义 市场风险溢价=RM -RF

通常被定义为在一个相当长的历史时期里，权益市场平均收益率与无风险资产平均收益率之间的差异。

2.权益市场收益率的估计

【提示】

（1）几何平均数方法下的权益市场收益率=nPn?1 P0n?k（2）算术平均数方法下的权益市场收益率=

t?1tn，其中：kt?pt?pt?1 pt?1（3）几何平均法得出的预期风险溢价，一般情况下比算术平均法要低一些。

【教材例6-2】某证券市场最近两年的相关数据见表6-1。

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算术平均收益率=[60%+（-25%）]/2=17.5% 几何平均收益率=

3000?1?9.54% 2500【例题4?单选题】下列关于“运用资本资产定价模型估计权益成本”的表述中，错误的是( )。（2010年）

A.通货膨胀率较低时，可选择上市交易的政府长期债券的到期收益率作为无风险利率 B.公司三年前发行了较大规模的公司债券，估计β系数时应使用发行债券日之后的交易数据计算

C.金融危机导致过去两年证券市场萧条，估计市场风险溢价时应剔除这两年的数据 D.为了更好地预测长期平均风险溢价，估计市场风险溢价时应使用权益市场的几何平均收益率

【答案】C

【解析】由于股票收益率非常复杂多变，影响因素很多，因此较短的期间所提供的风险溢价比较极端，无法反映平均水平，因此应选择较长的时间跨度，既要包括经济繁荣时期，也包括经济衰退时期。

二、股利增长模型 （一）基本公式

（二）增长率的估计 1.历史增长率

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【教材例6-3】ABC公司20×1年～20×5年的股利支付情况见表6-2所示。

ABC公司的股利（算术）增长率为： ×2年增长率=(0.19-0.16)/0.16=18.75% ×3年增长率=(0.2-0.19)/0.19=5.26% ×4年增长率=（0.22-0.2）/0.2=10% ×5年增长率=(0.25-0.22)/0.22=13.64% g=（18.8%+5.3%+10%+13.6%）/4=11.91% ABC公司的股利（几何）增长率为： g=40.25?1=11.80% 0.162.可持续增长率

假设未来保持当前的经营效率和财务政策（包括不增发股票和股票回购）不变，则可根据可持续增长率来确定股利的增长率。

股利的增长率=可持续增长率=留存收益比率×期初权益预期净利率

【教材例6-4】某公司的预计未来保持经营效率、财务政策不变，预计的股利支付率为20%，期初权益预计净利率为6%，则股利的增长率为： 【答案】g=6%×（1-20%）=4.8%

【链接】可以利用第三章可持续增长率的期末权益计算公式，即：

留存收益比率?权益净利率股利的增长率=可持续增长率=

1?留存收益比率?权益净利率【例题5?单选题】某公司的预计未来保持经营效率、财务政策不变，且预期未来不发行股票，企业当前的每股股利为3元，每股净利润为5元，每股净资产为20元，每股市价为50元，则股票的资本成本为（ ）。

A.11.11% B.16.25% C.17.78% D.18.43% 【答案】C

【解析】留存收益比例=1-3/5=40%；权益净利率=5/20=25%

股利的增长率=可持续增长率=留存收益比率×权益净利率/(1-留存收益比率×权益净利率)=40%×25%/(1-40%×25%)=11.11%

股票的资本成本=3×（1+11.11%）/50+11.11%=17.78% 3.采用证券分析师的预测

证券分析师发布的各公司增长率预测值，通常是分年度或季度的，而不是一个唯一的长期增长率。对此，有两种解决办法： （1）将不稳定的增长率平均化

转换的方法是计算未来足够长期间（例如30年或50年）的年度增长率的几何平均数。（2）根据不均匀的增长率直接计算股权成本 【教材例6-5】A公司的当前股利为2元/股，股票的实际价格为23元。证券分析师预测，

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未来5年的股利增长率逐年递减，第5年及其以后年度为5%。 （1）计算几何平均增长率

预计未来30年的股利，见表6-3所示。

设平均增长率为g：

2×（1+g）30

=9.4950 g=5.3293%

Ks=2×（1+5.3293%）/23+5.3293%=14.49% （2）根据不均匀的增长率直接计算股权成本

根据固定增长股利估价模型，设权益成本为Ks，则第4年年末的股价为：P4=2.8039/（Ks-5%）

当前的股价等于前4年的股利现值与第4年年末股价现值之和：

pDnp40=?4t=1(1+Kn+4s)(1+Ks)

23=2.182.35442.51922.67042.8039/(Ks-5%)(1+K+（1+K2+3+(1+K+s)1s)(1+Ks)s)4(1+Ks)4最后，求解上述方程式：

（三）发行成本的影响 新发行普通股的成本:

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优先股成本的估计 K=D/P0

新发股：K=D/[P0（1-f）]

【教材例6-10】ABC公司现有资产1000万元，没有负债，全部为权益资本。其资产净利率为15%，每年净收益150万元，全部用于发放股利，公司的增长率为零。公司发行在外的普通股100万股，每股息前税后利润1.5元（150万元/100万股）。股票的价格为每股10元。公司为了扩大规模购置新的资产（该资产的期望报酬率与现有资产相同），拟以10元的价格增发普通股100万股，发行费用率为10%。

要求：计算新发普通股资本成本，判断该增资方案是否可行？ 【答案】公司经发行费用调整的普通股成本：

ks2?

1.5?0?16.67×(1-10%)

由于资产报酬率（总资产净利率）只有15%，因此该增资方案不可行。 三、债券收益加风险溢价法 Ks=Kdt+RPc

式中：Kdt——税后债务成本；

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RPc——股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价。

【提示】风险溢价是凭借经验估计的。一般认为，某企业普通股风险溢价对其自己发行的债券来讲，大约在3%～5%之间。对风险较高的股票用5%，风险较低的股票用3%。

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