科技股泡沫破灭的研究

科技股泡沫破灭的研究

小结：

? 通常科技股泡沫破灭的主要原因和征兆：股价非理性的上涨，脱离基本面，估值水平增速远高于业

绩增长的水平；企业估值贵，而公司成本费用高筑，预期盈利无法实现，在市场资金收紧时期，泡沫破灭也将来临。

? 在当下科技时代，依然是成长为王，业绩占优。真正的成长才是硬道理，而不是单靠资本堆积出来

的，在互联网公司不再依赖烧钱之前，泡沫的风险都将一直存在。科技本身并不是泡沫，泡沫的是资本市场。而真正靠业绩说话的企业才可能取得持续的发展。

一、科技股泡沫的破灭

1、2000年的互联网科技泡沫历史。

1995年到2000年，美国科技类股泡沫经历了从疯狂膨胀到快速破灭。以科技类股为主要成分的纳斯达克指数从1995年的750点一路上涨到2000年3月5048.62点的历史高峰值。但纳斯达克指数从最高峰的5000点快速跌到1200点左右，也只用了2年的时间。

表1：纳斯达克指数当时的走势图表

5000点 750点 1200点

2、科技股泡沫的快速形成，纳斯达克指数快速飞升。

上世纪90年底，微软推出了独立于DOS系统的Windows95的操作系统，它迅速得到普及，并加速了互联网科技时代的到来。于此同时，互联网相关的科技股票从1995年开始了疯狂的上涨，以科技股为主要成分的纳斯达克指数，从1995年年初的750点一路上涨到2000年3月份的5048点的历史峰值。这场史上成长股最为疯狂的行情中，投资者对互联网相关概念的追捧几近疯狂，资本市场上只要与“.com”

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扯上关系，股价就会暴涨。

3、代表性公司在互联网泡沫时期的表现

公司 微软 英特尔 雅虎 亚马逊 1999年顶峰市值（亿美元） 5205 3955 1265 518 泡沫破灭后市值（亿美元） 2000 1582 127 50 涨跌幅 -60% -60% -90% -90% 2000年以后，网络玩具销售公司（早期的电子商务公司）、环球通讯公司等互联网企业其他公司 相继破产倒闭。据世界证券交易所联合会的数据，2000年的后9个月内，纳斯达克指数成分股市值蒸发了2.67万亿美元。 20世纪末的科技互联网股市走出惊人的过山车行情： 1996年雅虎上市，1年后公司股价上涨了64倍，1999年，微软公司股价暴涨，市值突破了5000亿美元，成为历史上市值最高的企业。但随着2000年初，微软受到法院宣判违反《反垄断法》后，互联网企业开始进入了泡沫破灭期。

2000年以后，网络玩具销售公司（早期的电子商务公司）、环球通讯公司等互联网企业相继破产倒闭。 大部分科技网络公司的在2000年单年就蒸发掉90%以上市值，据世界证券交易所联合会的数据，2000年的后9个月内，纳斯达克指数成分股市值蒸发了2.67万亿美元。

4、股泡沫快速形成的原因：美国迎来90年代新经济，美元大幅升值。

一方面：来自于流动性的泛滥，在90年代中期，全球的资金在寻求避险的地方，由于当时美国国内的通货膨胀率一直较为稳定，美联储实行相对宽松的货币政策大量的资金涌入美国，为美国股市的火爆提供了充裕的资金基础。

另一方面，新技术的应用往往颠覆了既有的技术和商业模式，人们往往无法预测其未来盈利的空间，这样就推高了科技互联网股的炒作。90年代正处于互联网大幅推广普及的阶段，资本市场也就对相关的科技互联网概念股陷入了疯狂的阶段，大幅地提升了投资者的风险偏好。

表2：97年亚洲金融危机时期美元大幅升值

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二、泡沫破灭的原因及征兆。

1、泡沫破灭的主要原因：股价非理性上涨，估值过高和脱离基本面；新兴市场复苏，资金回流，美元贬值。

互联网泡沫产生于当时全球经济低迷之时，美元上涨，避险资金大量涌入美国股市。但从90年代后期，美国股市走向了非理性的繁荣。互联网技术刚刚兴起，极大提升了投资者对成长股的热情和风险偏好，科技/网络相关的股票受到投资者的追捧,但股价的增长速度已远超盈利增长速度，估值泡沫化已经非常严重。亚洲金融危机过后，随着海外经济触底复苏，资金重新回流到新兴市场，纳斯达克指数开始受压，没有业绩支撑的科技股就出现暴跌就变成一种必然性。

2、通常一只股票/指数的股价由两大因素影响：估值PE部分+业绩EPS部分。

估值PE部分：股票PE主要是由利率水平、风险溢价、和本身业绩增长率所决定的。而纳斯达克指数估值大幅提高是多重因素叠加的结果。

首先，从流动性来看，90年代中后期，全球经济低迷，美国成了全球资金的避险港。而美国国内正经历新经济时期，稳定的增长和低通胀导致美国国内的利率水平相对较低。

其次从风险偏好来看，互联网的广泛普及使得投资者对互联网相关公司趋之若鹜，风险偏好在显著提升。

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表3：1995-2000年纳斯达克指数和估值（PE）情况

纳斯达克指数 PE值

（纳斯达克估值水平在互联网泡沫期间上升幅度巨大，在2000年年初，估值（PE）水平达到了惊人的150倍。同时纳斯达克企业的盈利在此期间出现了下滑。特别在亚洲金融危机后，企业出现了盈利明显的下滑。可以说，指数的上涨完全是脱离基本面的，企业的盈利根本没有改善，这就是巨大的危险的互联网泡沫。）

互联网股票上涨脱离基本面，业绩EPS部分并无改善：据相关资料统计可见，1995年到2001年间，纳斯达克企业的盈利出现下滑，特别是在亚洲金融危机后，企业出现明显下滑。可以说，纳斯达克指数的上涨完全是脱离基本面的。而互联网企业正处于跑马圈地，赔本赚吆的阶段，企业期间费用高企吞噬企业的盈利。企业的盈利根本没有改善，甚至出现了很明显的下滑。

然而投资者对互联网所画的空图却越来越大，最终形成了巨大的泡沫，而泡沫吹大，终有破灭的一天。

表4：1995-2000年纳斯达克市场整体的业绩情况（EPS）

纳斯达克指数 EPS(每股收益)

三、新近科技类公司股价的疯狂走势。

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1、新近资本市场科技类股票再次走出大的行情。

自2008年金融危机触底以来，纳斯达克指数已从2008年的1300点上涨到现今的4300点，距2000年互联网泡沫时期顶峰的5000点仅差700点左右。其中又以“中概科技股”涨势最大，除老牌的科技股（百度、搜狐、网易、新浪等）保持较好的盈利业绩外，新近登陆纳斯达克市场进行IPO的公司均处于亏损的状态，例如：58同城、唯品会、去哪儿网等公司。

业绩分化严重，此轮网络/科技股上涨具备一定的业绩支撑。因此在资本市场上的股价高位走势会表现得更加坚挺，股价上涨是市场对科技类行业业绩和估值水平的双双提升。而随着资本不断堆积网络/科技市场，但资本市场中所谓的科技公司盈利能力差别却很大，目前这些网络/科技公司实力分化已经非常严重，估值已过高，泡沫已逐渐显现。

表5：纳斯达克指数当前的走势图表

靠近历史高点

2、对比当下科技股环境和互联网泡沫时的环境

表6:对比当下科技股环境和互联网泡沫时的环境

当前股市 互联网泡沫时代 流动性方面 估值情况 风险偏好方面 美联储开始退出QE，美元开始走强，亚洲金融危机后，美元强势，全国际资金逐步回流美国市场，新兴球资金回流美国市场。 市场资金流动性趋紧。 互联网科技行业日渐成熟，资金偏好科技成长股。 互联网作为当时新兴行业，刚开始普及，投资者关注度极高。 5

经济环境 美国经济逐步复苏，新兴市场经济增速下滑，金融危机后，全球经济不确定性依旧很大。 经济环境差，传统行业获利能力差，转型困难；部分新兴行业比较景气，部分公司展现出较强大的盈利能力。 美国经济处于高增长、低通胀的“新经济”时代，在90年代末消费下行导致互联网消费开始变差 90年代末的网络股普遍难以盈利，盈利增速基本为负。 盈利情况 产业周期 相同之处： ①美元开始走强，国际资金开始回流美国市场，推高美国股市（全球科技互联网股主要市场）。 ②新兴市场经济环境变差，或者不确定性因素加大。上一次是97年的亚洲金融危机，这次是08年后新兴国家市场面临后金融危机的经济增速下滑问题。 不同之处： 2000年的科技股泡沫普遍的公司并未实际的获利能力；而当前此轮上涨的互联网股存在一些公司具备较强的获利能力：谷歌、腾讯、百度、facebook等。 总结： ①新近的互联网科技股的火热行情中，各个公司盈利能力分化却十分严重，很多公司的估值（PE）增长速度远超业绩（净利润）的增长速度，泡沫已经存在； ②那些靠概念“画饼”却无实际盈利能力的企业，当资金开始收紧，后续资本无法跟进时，新的互联网科技泡沫将破裂。 征兆

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经济环境 美国经济逐步复苏，新兴市场经济增速下滑，金融危机后，全球经济不确定性依旧很大。 经济环境差，传统行业获利能力差，转型困难；部分新兴行业比较景气，部分公司展现出较强大的盈利能力。 美国经济处于高增长、低通胀的“新经济”时代，在90年代末消费下行导致互联网消费开始变差 90年代末的网络股普遍难以盈利，盈利增速基本为负。 盈利情况 产业周期 相同之处： ①美元开始走强，国际资金开始回流美国市场，推高美国股市（全球科技互联网股主要市场）。 ②新兴市场经济环境变差，或者不确定性因素加大。上一次是97年的亚洲金融危机，这次是08年后新兴国家市场面临后金融危机的经济增速下滑问题。 不同之处： 2000年的科技股泡沫普遍的公司并未实际的获利能力；而当前此轮上涨的互联网股存在一些公司具备较强的获利能力：谷歌、腾讯、百度、facebook等。 总结： ①新近的互联网科技股的火热行情中，各个公司盈利能力分化却十分严重，很多公司的估值（PE）增长速度远超业绩（净利润）的增长速度，泡沫已经存在； ②那些靠概念“画饼”却无实际盈利能力的企业，当资金开始收紧，后续资本无法跟进时，新的互联网科技泡沫将破裂。 征兆

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