(6)第六讲 股权估价模型(2010407)

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第六讲股权估价模型 (教材第18章)田素华复旦大学经济学院

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本讲要点 一、寻找价值被低估的证券 (一)寻找价值被低估的证券十分困难。 (二)正式由于对定价错误证券的持续不断的寻找，才使金融市场维持了较高的运行效率(EMH)。 (三)发现出价值被低估的证券证明了股票分析家的市场价值。 二、股市分析专家发现价值低估证券的方法 (一)价值分析。利用当前和预期的盈利能力信息，评估公司的真实市场价值。 (二)技术分析。基本上是使用趋势分析和对市场状况的测度来寻找市场机会。 (三)具体分析方法。 1、股息折价模型。用于公司持续经营时的价值测定。 2、P/E比率分析。2010 SUHUA TIAN 2

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18-1 18-2 18-3 18-4 18-5 18-6

资产负债表估价方法内在价值与市场价格红利贴现模型市盈率公司财务与自由现金流方法通货膨胀与股权估值

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18-1资产负债表估价法

一、账面价值二、清算价值与重置成本

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一、账面价值 1、账面价值是资产负债表上列示的公司资产净值，是一种普遍使用的公司估价方法。 2、账面价值=普通股权益÷公司发行在外的股份 3、账面价值与股票市值 (1)账面价值是应用会计准则，将购置成本分滩到每年的结果。股票市值反映了公司预期未来现金流的贴现值，其基本前提是公司是一家可以进行持续经营的实体。 (2)股票市值一般不等于账面价值，多数时候高于账面价值，但有时股票市值也会低于账面价值。

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一、账面价值 表18‐1  道化学公司(Dow Chemical )的资产负债表(1996/12/31)

该公司的账面价值为24.43美元每股。

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二、清算价值与重置成本 (一)清算价值(liquidation value) 1、含义。公司破产时，出售资产、清偿债务以后的剩余资金，属于股东的剩余索取权(公司资产运用现值法进行重新估计)。 2、公司的市值(股票市值)一般不会跌到清算价值以下，否则公司会成为被收购的目标，因为清算价值超过了购买股票时的支出。 (二)重置成本(replacement cost) 1、含义。重置成本=资产-负债 2、市值不会比重置成本高出太多。因为市值太高时，竞争者将通过以较高的价格发行股票来筹集资金，然后以较低的价格(成本)购置资产，有利可图地进入该行业，从而使行业的股票供应增加，市值下降(单位市值)。2010 SUHUA TIAN 7

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二、清算价值与重置成本

(二)重置成本(replacement cost) 3、托宾Q (1)托宾Q=市值÷重置成本 (2)从长远来看

,托宾Q趋向于1,即市值等于重置成本。

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18-2内在价格与市场价格

一、持有期收益率与应得收益率二、股票内在价值与市场价格比较

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一、持有期收益率与应得收益率

(一)股票投资者的期望收益：包括现金红利和资本利得或损失。举例。设投资者对ABC股票的持有期为1年。ABC股票有如下特征：预期红利 E(D1)=4US$,现价P0=48US$,年末预期价格E(P1)=52US$。那么，股票投资者持有ABC股票预期的投资期收益为多少？

答案：投资期收益为=16.7%。

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一、持有期收益率与应得收益率 (二)应得收益率(折现率) 1、据CAPM模型知，股票市值处于均衡水平时，投资者能够期望股票投资获得的收益率为应得收益率(用K表示)。 市场对应得收益率的共同评价称为市场资本化率(Market  capitalization rate)。

K=rf+β[E(rm)‐rf]其中：K=必要收益率； rf=无风险收益率；β=测定的特定股票(如ABC股票)风险值； E(rm)=市场平均收益率预期。 2、股票定价准确时，其预期收益率等于应得收益率。 (三)预期收益率与应得收益率比较 当预期收益率大于应得收益率时表明股价被低估，应增加对该股票的投资持有。2010 SUHUA TIAN 11

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二、股票内在价值与市场价格比较 (一)股票内在价值(intrinsic value,用V0表示) 股票内在价值是指投资者从股票投资中所得到的全部现金回报(包括红利和最终售出股票的损益),为可准确地反映风险调整的必要收益率k贴现后得到的现值。 (二)股票内在价值与市场价格的差异 1、市场均衡时，市场现价反映了所有市场参与者对内在价值的估计。 2、当V0≠P0时，说明投资者对同一股票的E(D1)、E(P1)和k的估计上存在全部或部分不同。 举例1。 对于上例中的ABC股票： rf=6%, E(rm)‐rf=5%, β=1.2;K=必要收益率；预期红利E(D1)=4US$,现价P0=48US$,年末预期价格E(P1)=52US$。求ABC股票的内在价值并给出你的投资建议。 K=12%;V0=50US$;建议买入。2010 SUHUA TIAN 12

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二、股票内在价值与市场价格比较 举例2。 预计1年后IBM公司股票的价值为59.77美元，现价为50美元，1年后公司会派发2.15美元(每股)的红利。问： (1)该股票的预期红利率、预期价格增长率和持有期收益率各是多少？ (2)如果该股票的β值为1.15,无风险利率为6%,市场资产组合的预期年收益率是14%,则IBM公司股票的应得收益率是多少？ (3)IBM公司股票的内在价值是多少？把它与现价进行比较并给出你的投资建议。 答案:(1)预期红利率为4.3%;预期价格增长率为19.45%;持有期收益率为23.84%

。(2)应得收益率为15.2%。(3)内在价值为53.75美元，建议投资买入。2010 SUHUA TIAN 13

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18-3红利贴现模型

18-3-1 18-3-2 18-3-3 18-3-4

固定增长的红利贴现模型价格收敛于内在价值股价与投资机会企业生命周期与多阶段增长模型

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18-3红利贴现模型

一、红利贴现模型的假设 1、投资者持有某股票一年。 2、第一年末收到的红利为D1。 3、第一年末该股票的预期出售价格为P1。此处用P1代替预期价格E(P1)。

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18-3红利贴现模型 二、股票内在价值V0的推导——红利贴现模型 假设年末股票价格总是等于年末时股票的内在价值：P1=V1, PH=VH。 D2+ P2 D1+ P1 V0= V1= P1= 1+ K 1+ K

D1 D2++ V0= 1+ K (1+ K ) 2

DH+ PH+ (1+ K )3

D1 D2 D3 V0=+++ 1+ k (1+ k ) 2 (1+ k )3 此即为股票价格的红利贴现模型(divident discount model, DDM)。2010 SUHUA TIAN 16

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18-3红利贴现模型

三、对红利贴现模型的说明 1、由于假定了资本利得是股票价值的一个组成部分，而股票在未来的出售价格依赖于该时期投资者对该股票红利支付的预测。因此，红利贴现模型并没有忽视资本利得因素，而仅仅是考虑股票投资的红利支付。 2、PH表示在时间H时，投资者对未来预期的全部红利支付的贴现值。 3、DD模型说明，股票价格最终决定于持有股票时不断获得的预期现金流收入，即最终取决于红利支付预期。

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18-3-1固定增长的红利贴现模型

一、固定增长的红利贴现模型的推导 二、固定增长红利贴现模型的说明与含义及应用

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一、固定增长的红利贴现模型推导

(一)红利贴现模型的缺陷 由于需要在不确定的未来年份中对每年的红利进行预测，因而直接使用DDM(公式=?)对股票估价的作用不是很大；为了便于实际使用，需要进一步简化红利贴现模型的假设前提。

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一、固定增长的红利贴现模型推导 (二)对红利贴现模型的修正与固定增长红利贴现模型 假设某股票的红利支付以稳定的速度(g)增长，最近的红利支付为D0,则该股票的内在价值为：D0 (1+ g ) D0 (1+ g ) 2 D0 (1+ g )3 V0=+++ 2 3 1+ K (1+ K ) (1+ K )

D0 (1+ g ) D1 V0== K g K g

此即固定增长的红利贴现模型(constant‐growth DDM),也被称为戈登(Gordon)模型。

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二、固定增长红利贴现模型的说明与含义及应用 (一)说明 1、使用的是永续现金流的贴现值。 2、如果红利不会增长也即g=0,则股票估值公式简化为：

D1 V0= K3、如果g有增长，在红利支付D1给定时，股票价格也会上升。当红利增长速度大于K,即g

>K时，股票价值变为无穷大；此时，由于该增长率难以维持，在对股票价值进行预测时需要使用多阶段红利贴现模型。

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本文来源：https://www.bwwdw.com/article/0fxe.html